年初至今70%的涨幅，在小米这份全面超越预期的业绩面前，都算不上“高估”。 先过一遍财报的数据，再和预期对比对比。Q4，小米实现营收1090亿，同比增加48.8%，创下小米单季历史纪录，市场一致预期是1043.8亿元；经调整净利润实现83.16亿元，同比增加69.4%，市场一致预期是65.4亿元，实际数字比预期多了足足14.3%。正如雷军所言，这是小米“史上最强年报”。 综合来看，我们在小米这份财报中提炼了几个核心信息，需要大家引起重视： 首先，小米已经彻底印证了自己实现超额增长的能力。一个印证标志性的指标，是经调整净利润的增速远超营收，且均能实现高两位数增长，除了比较特殊的2024年Q1（2023年Q1因为刚放开，基数实在太低）实现了经调整净利润增速达到100%之外，Q4创下了过去一年小米营收和经调整净利润的增长纪录。 其次，这家公司已经成功培育出了自己的增长动力——高端化。从广义的消费人群上看，能消费得起20万以上汽车的人，已经是高端人群了；小米su7的彻底成功，相当于给整个小米系打开了高端化的天窗，旧的估值思路和预判逻辑已经判断不了小米的业绩了。 这种情况突出表现在预期的差距。实际上，市场的一致预期已经给小米四季度的业绩拉满了，按照这一系列预期的数字，小米照样能够实现非常突出的增长；特别是经调整利润方面，市场比实际数字小了14.3%，这说明旧的估值逻辑已经失效了。 最后，以3月18日收盘1.45万亿港元的市值，除以小米约293亿港元的全年经调整净利润，这家公司目前的经调整PE只有49倍多一点；而特斯拉跌成现在这样，市盈率都有100倍以上。因此，有这样表现的业绩，很难说小米这家公司现在有多被市场“高估”了 估值逻辑重构 对小米的估值体系重构，需要从汽车业务说起。 很多人不明白，为什么突然多了这么多人买小米Su7。需要强调的是，这并非买得起20万以上价位轿车的人突然变多，

熟悉我们的朋友应该都清楚，最近两三年，我们每个财报季都会跟踪覆盖爱回收；即便如此，最新Q4的财报还是有着足够的惊喜。 要点总结： 1，第四季度，爱回收营收实现了25.2%的同比增速，达到48.5亿元，创下公司单季度营收的历史纪录；2024年全年来看，每个季度的收入增速都在24%以上，足以说明这家公司所处的行业仍然是一片有巨大潜力的蓝海，并且他们有足够的能力保持高增速。 2，Q4，公司non-GAAP经营利润为1.3亿元，并汇报创历史新高的GAAP净利润7742万元，同比增长近27倍。值得一提的是，公司首次实现了全年的GAAP经营利润为正，达2897万元；而从公司细分的收入利润数字中可以看到，折旧摊销在不同门类的开支中占比较大，他们的业务盈利能力还是很健康的。 3，我们依然认为，回收行业是一个有长期增长动力的行业，随着国家以旧换新政策普及，消费者会有越来越多的回收和二手产品需求，管理层也预测2025年将实现超越2024年的加速增长。因此，按照公司目前7亿美元出头的总市值，和24年全年163.3亿元收入计算，折合市销率PS为0.35倍，依然处于低估状态。 在中概科技资产被全面重估的大潮里，万物新生（爱回收）并没在第一时间跟进涨势；但在Q4的财报发布之后，相信这种情况会有比较大的改变。归根结底，中国资产被全面低估，越是和消费沾边的就被低估得越狠，基本面足够强劲，完全可以期待一波爆发式修复。 先看数字，这里我们列出从2022年Q2至今所有的单季收入情况。 可以明显发现，无论是同比还是环比，公司的收入增长情况都是相当亮眼的。除了旺季Q4和淡季Q1之外，几乎每一个季度都是保持了不错的同比和环比增长；此外，从2022年Q3开始，公司的同比增速就没有低于20%过，在所有中概股中都算得上顶尖。 和传统的平台模式不太相同，爱回收的收入基本来自自营业务。Q4，公司1P（自营）产品销售收入44.6

在这篇文章中你会看到： 京东的收入重回双位数增长； 营销开支飙升背后的现实意义； 以及在国补持续的情况下，京东后续的增长动力。 这几天中概科网股的行情很好，相信大家都在期待这份京东Q4财报。作为自去年三季度开始、“以旧换新”补贴政策的直接受益者，京东的财报是非常好的观察窗口：既能看看在政策支持下，国内消费的恢复情况怎么样；又能作为一个风向标，为未来一段时间的投资树立信心。 而京东其实也算是不负众望，交出的答卷算得上是“全面超预期”。 3929b37e4908a83a3cff538707dc62e 先说一下基础的数字。在营收方面，Q4京东收入3470亿元，同比增长13.4%，创下自2022年Q2以来十一个季度的同比增速纪录；另外，过去11个季度的增速次高峰出现在2024Q2（12%），推动整个2024年全年营收同比增长6.8%。 001b7d7fe5bf41a097b2723f19ce97f 净利润方面，2024Q4的经调整净利润为113亿元，同比增长35%；经调整净利润率为3.3%，同比扩大0.6%；公司全年经调整净利润达到478亿元，按照3月6日港股收盘179港元/股计算，京东目前的经调整PE只有11.1倍，即便最近两个月涨上来这么多，依然处于相对低估的状态。 现金方面，2024年Q4的经营性现金流是248.9亿元，去年同期则为196.1亿元，经营现金流超越同期经调整净利润，经营状况还是非常好的；得益于资本性支出的大幅度下降，公司的自由现金流达到234.7亿元，同比扩大76%。整个京东的现金情况保持了优秀的水准。 唯一一点可能会被诟病的，是快速上升的营销开支。Q4，京东营销开支涨幅达到28.4%至168亿元，营销开支占收入的比例为4.9%，比去年同期扩大了0.6%。在我们看来，在盈利能力加强的状况下，营销开支上升对企业来说是好事，更何况中国电商平台之间的竞争大家也都知道，

拥有130万骑手的京东达达，在京东集团的庞大体系中是一个特殊存在。 一方面，京东完全控制达达，达达骑手随时被京东调用；另一方面，达达独立于京东自营体系之外，员工不跟京东签订劳动合同。 在行业里，这种形式被称为“众包”，也有人叫“外包”。 达达一直是京东内部最大的众包平台，“承包”了京东到家几乎所有配送任务，同时也向京东电商输出快递员。 在达达骑士版APP，交300元押金可以跑外卖，升级到500元或1000元档，就能解锁送快递的权限。在618等大促期间，大量达达骑手被京东派往一线，和自营快递员一起承担高强度的配送任务。 图片 京东站点日常也会主动招募一些快递“临时工”，以“长期兼职”的形式挂靠在达达旗下。一位京东站长告诉我，长期兼职工干的活和正式工（自营）一样，唯一的区别是不签合同、不交社保。这群人夹在京东和达达之间，统称为“京达”。 从京东到达达，再到京达，京东在自营体系之外，构建了一个不交社保的“蓄水池”。 在过去的很长时间里，130万达达/京达骑手，是京东物流体系内的边缘群体。但近期的社保承诺大战，却突然将他们推出了水面。 京东变京达，六年未缴五险一金 在京东，配送员的工装有两种颜色，红色为京东自营，蓝色为达达众包。红色高蓝色一头，因为红色有合同保障，交五险一金，属于“编制内人员”，而蓝色属于临时工或灵活用工。 消费者也认为红色配送员更值得信任。曾有人在收京东快递时，看到配送员未着红色工装（达达快递），拒绝收件付款。 或许是考虑到了这一点，京东特意另外定制了一套红色工装，乍一看跟自营快递员一样。但仔细对比你会发现，二者略有区别：工装上的标识是“达达秒送 京东到家”。 图片 一位干了六年的京达快递员告诉我，京达和正式工干的活完全一样，必须每天到岗，就是没入职，“除了没有五险一金，其他都一样”。在京东送快递六年，公司没有给他缴纳五险一金。 除非出现特殊情况，否则京达不会意识

图片 提到蜜雪冰城，你会想起什么？“雪王”、极致性价比，还是“你爱我，我爱你”的广告歌？现在，它们如雷贯耳的标签里又要加上一项： 港股史上最火IPO。 2月26日下午，发行价为202.5港元/股的蜜雪冰城（HK：02097），在公开发售环节获得融资认购高达5295.34倍，认购金额突破1.83万亿港元，打破了由快手创下的1.2万亿港元纪录，成为港股史上最火的IPO。 a2a0de8470e00b2bafbc4d7e9ac8c5f 提前恭喜一下中签的朋友，纵观港股历史的认购金额榜，排在蜜雪冰城后边的九家上市公司，没有一家在上市首日不大幅上涨。就算茶饮公司此前的IPO均以破发告终，以1.8万亿高额冻资股稳定的赚钱效应，也不需要太担心这家公司的表现。 平心而论，蜜雪冰城的产品虽然很难给消费者“高贵、溢价”的印象，但4块钱一杯的柠檬茶和3块钱一支的冰淇淋、一年165万吨的原料产能和全产业链覆盖，加上全球4.6万家门店，足以支撑763.55亿港元市值（按发行价计算），获得如今创纪录的认购金额，算不上是“沐猴而冠”。 现在的港股需要重磅的IPO，带领消费题材全面崛起，把科网股带起来的热度再延续下去；而AH两度交表折戟的蜜雪冰城，也非常需要一次成功的上市，向市场、投资者和消费者证明自己的“龙头身份”，为了茶饮行业愈演愈烈的价格战积蓄能量。 整整1.8万亿为了蜜雪冰城冻结的资金在这儿摆着，从情绪面角度看待这次上市，把公司的股价吹多高都不过分；但是，每个打算投资他们的人都得想清楚，理由到底是什么，足够了解和理性，才能在涨势的时候不踏空，跌势的时候不“格局”，把钱赚到自己口袋里。 01  供应链整合是底色 在蜜雪冰城官网，有一段非常简洁明了的话，概括了这家公司的底色： 3b129cc9ca13624d3a5d3ac689432a3 资料来源：蜜雪冰城招股书 这是一家以食品原

在这篇文章里你会看到： AIPC的产品进化能力就是15年前的智能手机； 联想集团的业绩不错，但规模效应还没充分释放； 以及这家公司未来最大的“惊喜”——toB业务。 在聊联想集团之前，得先问大家一个问题： 你觉得拥有强大的供应链管理能力、渠道能力、产品设计和制造能力的公司，算不算科技企业？这些能力算不算竞争壁垒？ 如果觉得都算，那可以继续去看这篇文章，相信会对你理解联想集团未来的潜力有新的看法；如果觉得都不算，那劝你别看，清空联想、小米和中芯国际等等公司的股票，说白了，拥有“科技原教旨主义”（只相信纯粹的基础技术研发）的你，可能跟这些公司注定没啥缘分。 对这个问题，我们的看法是：供应链管理能力、渠道能力、产品设计和制造能力，是比单纯的基础科技研发能力更有竞争壁垒的；但由于一些行业有明显的周期性，这些能力在周期下行的时候很难体现出来。对于联想这家公司来说，随着智能化在个人和企业间快速扩张，将会迎来一个非常明确的上升周期。 先说个人这一侧，我们对联想未来期待非常高，理由其实来自于他们的竞争对手——华硕。 不知大家有没有注意到，最近华硕发布的幻X2025，采用AMD的AI MAX+ 395处理器，其产品形态只是一面“iPad”加个键盘，由于这颗芯片算力达到50tops，又采用了统一内存架构这个苹果M系芯片开创的技术，让算力能把庞大的系统内存（最大64G）当显存用，使它的AI性能得到巨大提升。 稍微懂一点电脑的人都知道，台式机使用的显卡由于供能更充足、算力更大，往往比笔记本电脑的性能高出很多，更不用说平板电脑；但如果你要在幻X2025上跑一个本地的Deepseek70B的大模型，速度远远超越英伟达最新显卡5090D，基本上是民用设备中除了魔改版4090之外，大模型效率最高的产品了。 用这一颗芯片能做什么？这意味着你可以在自己的笔记本电脑上畅跑Deepseek，完全不需要担心联网使用

图片 图文 | 躺姐 由淘天率先发起的电商行业范式革命，正在让市场开始重新反思过去几年“低价竞争”中的逻辑：极致低价，并不代表极致的竞争力。         根据财报，淘天在2024年Q4（阿里2025财年Q3）获得收入1361亿元，同比增加5%，超越市场预期的1317亿元，也是2024年同比增速最高的季度；在收入中占比超过74%的CMR（客户管理，包括广告和佣金等）收入，同比增速高达9%；经调整EBITA则为611亿元，同比增长2%。        得益于电商和云业务同时拿出良好的业绩，阿里巴巴美股股价盘前一度大涨至超过140美元，今日开盘达到137.8美元。       在我们看来，这份财报中最大的预期差，就来自于淘天：9%的CMR收入增速，彻底打破了近几年电商平台所谓的“增长密码”，通过挤压商家空间才能带来收入和利润提升的行业潜规则，在淘天这里已经不生效了。换句话说，这份财报揭示了电商行业价值评估体系正在发生的根本性变革：        通过平台营商环境的改善，是可以实现“平台-商家-用户”三方获益的。         要知道，在这次财报之前，整个市场对淘天业务板块的期待并不高，一方面是因为近几年电商平台之间的竞争非常激烈，淘天在很长一段时间里处于相对守势；另一方面，淘天过去连续数个季度推出了各项让利商家的平台政策，市场担心在大幅度的商家让利下，CMR收入很难实现高增。       而建立在亮眼的业绩表现之上，淘天恰好印证了一个此前没有被市场认可的逻辑：当商家经营效率提升、利润空间改善时，其投入意愿与平台收入增长

在这篇文章中你能看到： ApplovinQ4业绩的重点分析； 重要业务变化——剥离游戏并专注拓展电商广告； 和港股中与之类似的标的介绍。 看完AI大热公司Applovin全面超越预期的四季报，我总有一种不真实感：一家专做游戏广告的公司，四季度开始转型拓客电商，然后业绩一下就爆，一个季度转型就成功了？ 可事实就是如此。 从市场预期差上看，四季度Applovin实现营收13.7亿美元，同比增44%，市场预期是12.6亿美元；净利润6亿美元，同比暴增248%，每股收益1.73美元，市场预期1.26美元；经调整EBITDA为7.8亿美元，市场预期7.6亿美元，经调整EBITDA率为62%，去年同期则为50%。 转型期都有这种业绩质量，难怪会在盘后和夜盘飙涨27个百分点。在发布会上，公司CEO强调，2024年四季度是公司的转型期，以推动Applovin的广告平台从游戏客户推广至电商客户，并表示“四季度的业绩突破只是一个开始”，潜在企业客户群体超过一千万家。 不仅如此，一季度的业绩指引也是水涨船高。预计2025年Q1广告部门的收入为10.3亿至10.5亿美元，经调整EBITDA预计在8.05亿美元至8.25亿美元之间，利润率为78%-79%。营收中位数13.7亿美元，高于分析师预期的13.2亿美元；EBITDA中位数8.7亿美元，高于分析师预期的7.95亿美元。 很显然，光凭游戏广告收入，支撑不起这么大的增长，更支撑不起这么高的经调整EBITDA率。敢做出这种指引，公司管理层的底气就在电商广告上。不过，电商市场虽然更加广阔，但复杂程度远胜游戏，且竞争会更加激烈，Applovin在自助服务工具和自动化方面必须持续进步，才能保持现在的高收入和高利润。 而Q4这次更炸裂的业绩之后，公司盘前股价也顺利创下历史新高，站在这个估值看未来，公司2025年Q1的成绩只能继续全面超越预期。就像那句老话所

11日下午，AH两地上市的芯片晶圆代工企业中芯国际，发布了自己的四季度财务报告。先看这次大超预期的业绩指引，就足以证明公司近期的走势非虚，市场对公司的期待并不过分： 预计2025年一季度实现环比收入增长6%至8%；毛利率增长至19%至21%之间；资本开支同比大致持平（市场预期下滑）。 资料来源：中芯国际各季度财报，躺平指数整理 根据这个指引计算，2025年Q1公司将获取销售收入23.4亿美元至23.8亿美元，比2024年Q1的17.5亿美元增长至少33.7%，增速相比2024年Q1的19%放大了近15个百分点，比2024年Q4的环比增速1.7%放大了至少三倍。 30%以上的同比增速，和6%以上的环比增速，在公司的历史上并不多见，因此，2025年Q1，将会是中芯国际业绩加速增长的一个季度。对于一家处在AI投入扩张起点阶段的企业来说，这样的增速很可能只是“常规操作”，类比美股的台积电，未来会有更大规模的增长在等待着。 盈利能力一侧，相比2024年Q4这22.6%的毛利率，2025年Q1的指引略有一些下滑，归因的话，大概率是季节性调整，对于绝大部分晶圆代工厂来说，一季度都是相对淡季，台积电也差不多。同比2024年Q1只有13.7%的毛利率，已经有了接近10个百分点的增幅，因此，公司的盈利能力仍处于增长的通道中。 最后再聊聊资本开支情况。值得一提的是，对于一家尚处于技术追赶期和市场成长期的公司来说，高强度的资本开支一方面是为了提升公司的竞争力，另一方面也是为了满足客户的需求。当然，高强度资本开支必然带来较大的折旧和财务压力，但这也是一家晶圆代工厂进步的必然之路。 01   不只是下个台积电 快速过一遍2024年Q4中芯国际的业绩： 销售收入超过22亿美元，环比增长1.7%，同比增长31.5%，刷新了由2024年Q3创下的单季营收纪录；盈利能力方面，公司