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美国通胀超预期，“软着陆”可能性降低

北京时间4月10日晚8：30，美国劳工统计局公布了3月份美国通胀数据。据数据显示，美国3月CPI同比增长3.5%，环比增长0.4%，其中同比增长创下自去年10月以来新高。此外核心CPI当月同比增长3.8%，环比增长0.4%。总体来看无论是CPI还是剔除食品项、能源项的核心CPI皆超出市场预期0.1个百分点，两者在季调后的环比增速均为0.4%，同样超过市场预期。

今年开年以来，美国通胀已连续3个月环比上行，充满韧性的原因除了能源项和住房外，其服务价格的大幅上升也贡献不小。数据显示，美国能源CPI三月环比增长1.1%，其中汽油项环比增长1.7%，为主要拉升因素。汽油价格的上升主要受地缘局势紧张以及此前市场降息预期的影响，以Brent原油现货价为例，其在3月1日为81.91美元/桶，而在3月29日上升到了87美元/桶，更是在4月8日突破90美元大关。而在住房方面，美国3月住房成本较2月上涨0.4%，同比增长5.7%，仍保持较高水平。此外，服务价格（不包括能源服务）也来到较高水平，美国3月服务价格CPI同比增长5.4%，其中收容所项和运输服务项分别同比增长5.6%和10.7%。值得一提的是，美联储此前较鸽的态度也为通胀添了一把柴，例如原油的价格抬升除地缘局势的影响外，受降息预期影响资金涌入大宗同样是较为重要的抬升因素。

现阶段的美国经济仍充满韧性，除通胀数据外，近期美国劳工部发布的就业数据也在印证这一点。数据显示，3月美国非农就业人数增加30.3万人，远超市场预期的20万人，此外失业率为3.8%，较上月下降0.1个百分点。而这也说明鱼和熊掌不可兼得，“软着陆”的可能性也在降低。

市场预期降息时间推迟至9月，降息次数预计不超过2次

当前市场对美联储降息的预期正在不断推迟。在今年年初由于通胀的回落趋势以及美联储官员较为“鸽派”的行为，市场预期在今年3月便开始降息，年内降息6次（每次25个基点）。而随着2月通胀的抬升，市场将美联储降息的时间推迟至6月，并且预计年内降息次数不会超过三次。

美国3月通胀数据公布后，市场对美联储降息预期再度推迟。根据芝商所数据显示，现在华尔街的交易员们已经将预期降息时间推迟到9月，并且预计降息次数不超过2次。巴克莱的经济学家则更悲观，他们预计今年只会降息一次。目前6月降息的概率已经不足20%，市场对短期降息的希望也基本破灭。因此在数据公布后，市场迅速做出了应对，例如10年美债收益率和美元指数开始上行，而美股期货和黄金价格开始小幅回落。

大宗商品该何去何从

此前美联储降息预期、地缘局势、宏观经济等影响，以黄金、原油、铜等代表的大宗商品大部分迎来了近3个月的上涨，尤其黄金已涨超2300美元/盎司。而随着短期美联储降息希望的破灭，这些近期亮眼的大宗商品该何去何从？

（1）黄金短期或震荡表现，但价格支撑较足，长期仍有望开展新一轮上涨

黄金与其他的大宗商品不同，作为贵金属，不光具有货币属性，其还具备特殊的避险属性。首先来看目前世界地缘局势仍较为动荡，部分资金避险趋势明显，因此在目前的局势看，地缘局势紧张在近期仍为金价提供支撑因素。

其次，在近期黄金的大量购入中，投资者并不是全部，全球的央行也是主要配置力量。以我国为例，根据央行最新的数据显示，在国际金价走高的背景下，中国央行的增持节奏保持基本稳定，3月末黄金储备7274万盎司，较2月末增加了16万盎司。这是自2022年10月以来，人民银行连续第17个月增持黄金储备。因此在全球央行的“疯买”下，当前金价呈现出与美债收益率、美元同涨的趋势，这显然与此前相反。总体来看，在全球央行不断加大配置黄金的影响下，黄金正与美国利率“脱敏”，一定程度上对冲了美国通胀的影响，此外也加大了市场一定的信心，致使金价有这较为强大的支撑力。

最后，美联储降息预计只是推迟，市场仍一致认为年内美国会降息。虽然此前提到了黄金正与美元“脱敏”，但现阶段美元利率仍会对黄金交易有一定影响。因此美国银行预计，到2025年金价有望跃升至3000美元/盎司，除了各大央行的强劲需外，一旦美联储开始降息，投资者将重返黄金市场预期。

总体来看，短期内受通胀数据影响金价有可能形成震荡态势，但受地缘局势影响以及全球央行持续配置影响，黄金仍有较高的支撑位。长期来看，未来美联储的降息仍将有望提供黄金的新一轮上涨空间。

（2）原油短期面临供需双趋紧态势，油价或震荡为主

目前影响原油价格的最主要因素仍是供需关系。从供应端角度来看，地缘局势的升温和欧佩克+的减产仍会使得原油供应趋紧。4月1日，伊朗驻叙利亚大使馆领事部门建筑遭导弹袭击，随后伊朗指认肇事者是以色列并誓言要让对方“受到惩罚”。这直接使得中东局势再度升级，美国有线电视新闻网也表达称，这可能是新一轮巴以冲突以来，加沙之外最危险的升级。目前多国开始建议本国公民不要前往中东。中东局势的升级使得市场对未来原油供应产生了担忧，这也是近日油价上涨的主要因素。此外，欧佩克+的减产动作也在持续影响原油供应，无论是欧佩克成员国延续到6月的减产亦或是近段时间俄罗斯超预期的减产都直接锁紧了世界范围内的原油供应。总体来看，供应端整体趋紧的态势短期难以改变，提振油价的驱动因素犹在。

而在需求端方面，美国能源信息署EIA表示下调全球原油需求预期。在其发布的短期能源展望报告中表示，将2024年全球原油需求增速预期下调48万桶/日至95万桶/日；将2025年全球原油需求增速预期下调3万桶/日至135万桶/日。并且报告还显示了近期美国原油进口量与炼油厂设备利用率均环比下降。因此，短期来看，原油需求端或偏紧，成为油价的下降因素。此外，美国降息预期的推迟也使得部分市场资金离开原油。

总体来看，目前原油或面临供需双紧的态势，油价受需求趋紧及降息预期推迟影响难有大幅上涨空间，但同时受供应偏紧影响也难有较大跌幅。因此短期油价或偏震荡趋势，而打破这一平衡的点或需要供需因素中某一点的突破。长期来看，根据此前国际能源署的表示，今年中国经济复苏有望提振全球原油需求，在此影响下叠加后续美国降息，油价受需求端影响仍存在上涨空间。

（3）受供需影响，铜价上涨逻辑较强，但仍需警惕被“替代”的风险

铜在本次上涨中主要是因为供需关系的强硬逻辑，受降息影响较小。首先在供应端，铜矿减产已成既定事实，例如作为最大的铜矿之一的Escondida减产以及Cobre铜矿的停止运营等，供应端趋紧直接抬升了铜价。此外，铜价上升还导致我国铜精矿冶炼环节利润大幅下降，在铜精矿冶炼厂承担着巨幅亏损下，他们选择抱团减产来应对。由于我国是全球最大的铜冶炼生产国和铜消费国，因此首次影响铜价被进一步抬升。

其次在需求端，一方面是因为国际货币基金组织（IMF）将今年全球经济增长预期上调，带动了铜的需求预期上升。另一方面，作为传导可再生能源的关键基础原材料，特别是新能源汽车的应用领域，铜的价值尤为凸显。因此在全球新能源不断发展的现阶段，铜的需求端充满韧性。

总体来看，由于铜的供需关系导致铜价仍有上涨空间。对此华尔街银行普遍继续看涨今年铜价，他们表示铜价的飙升还没有放缓的迹象，供应风险以及能源转型需求前景的改善，持续推动了这一金属的涨势。其中花旗银行分析师Maximilian J Layton称预计铜价在年底达到10000美元/吨，并在2026年攀升至12000美元/吨。虽然市场对于铜价极其乐观，但如果铜价走势过高，仍需警惕风险。BMO Capital Markets大宗商品分析师Colin Hamilton就对此表示，如果铜价达到铝价的四倍，市场就会寻找铜的“替代品”。（文章仅代表作者个人观点，不作为投资建议）（本文首发于钛媒体APP，作者｜谷硕，编辑｜刘洋雪）