昨天刚写完腾讯发债，今天市场马上把另一种融资待遇摆到了大家面前。 腾讯可以把长期美元债的票息做到6%左右，CoreWeave那只今年6月发行、票息9.625%的美元债，二级市场价格持续下跌，推动到期收益率一度升至15%附近。两个数字虽然不是完全相同的口径，一个是新债发行票息，一个是存量债的市场收益率，但放在一起已经足够说明问题：同样在给AI准备资金，市场愿意借钱的价格完全不一样。 更有意思的是，CoreWeave并不缺订单。公司二季度收入翻倍，手里的积压订单已经超过千亿美元。另一边，黑石旗下数据中心运营商AirTrunk原计划在新加坡推进一笔15亿美元的REIT上市，最终还是因为市场环境推迟了。 01 CPI只是点火器，市场真正担心的是融资链条 昨晚刚出的CPI环比上涨0.6%、同比上涨3.7%，其中汽油价格单月上涨9.1%，贡献了超过一半的月度涨幅。数据公布后，市场对联储局再次加息的预期明显升温，下一次会议加息25个点子的隐含概率由前一天的22.1%升至31.6%。 31.6%当然不代表联储局已经决定加息，但它足以让投资者重新计算资金价格。隔夜CoreWeave股价下跌约15%，NEBIUS、Oracle以及多家数据中心运营商一起承压；今天亚洲市场开盘后，AI硬件、半导体和数据中心相关标的也继续走弱。 CoreWeave的债务问题、AI项目的回报争议和数据中心融资难度，本来就已经存在。 CPI只是把「利率可能更久维持高位」重新摆出来，刚好戳中了这一批高资本开支公司的软肋。 说得直白一点，轻资产公司最怕收入不增长，重资产AI公司还多怕一件事：钱没借完，利率先上去了。 02 CoreWeave不缺订单，缺的是便宜又持续的资金 先看它的基本面，确实不能说差。 今年二季度，CoreWeave收入25.75亿美元，同比增长112%；二季度末积压订单约1040亿美元，而且还没有算入三

最近存储股的走势有点拧巴。 美光和闪迪在过去七个交易日里有六天下跌，周一又分别收跌3.88%和5.97%；韩国市场复市后，三星电子和SK海力士同样明显调整。与此同时，存储价格却没有突然转跌。TrendForce预计，2026年第四季度一般型DRAM合约价仍将环比上涨10%至15%，NAND Flash上涨15%至20%。 先把范围说清楚：这里讲的是美股和韩股的全球存储原厂，不是今天港股市场出现了“存储龙头集体大跌”。港股半导体板块也有走弱，但华虹宏力是晶圆代工，澜起科技做内存接口芯片，都不能直接等同于DRAM或NAND原厂。 另外，这轮调整已经持续了多个交易日，不适合硬找一条当天新闻来解释。股票下跌往往是仓位、估值、资金风格和产业预期共同作用的结果。我们能确认的是市场正在降低对存储高景气持续时间的定价，不能确认某一条消息单独造成了哪一天的跌幅。 所以这篇真正想回答的不是“今天为什么跌”，而是：产品价格还在涨，为什么强基本面已经托不住股价？ 01　基本面没有突然变差，变化的是市场看的时间更远了 存储行业当前的数据仍然很强。 AI服务器继续消耗HBM、服务器DRAM和企业级SSD，原厂又把更多先进产能转向高价值产品，一般型DRAM能够分到的晶圆没有明显增加。TrendForce预计第四季度一般型DRAM和NAND仍会涨价，美光也在最新年报中强调AI与数据中心需求强劲，SK海力士二季度业绩创下纪录。 但股票价格不会等到现货价格转跌以后才反应。 市场买存储股，买的是未来售价、出货量和利润率。如果大家已经默认未来几个季度持续缺货，那么眼下价格继续上涨只是兑现预期，并不一定还能推动估值。真正决定股价的是，2027年甚至2028年的供给会不会增加，高毛利能不能保持，以及客户还愿不愿意继续接受涨价。 这也是周期股最容易让人难受的地方：业绩最漂亮的时候，可能恰好是市场开始担心利润高点的时候。

最近的行情对于AH股打新是真不好做。 10月7日开始招股，按节前A股53.80元计算，H股折价还有38%至44%；结果8号A股直接跌了14.31%，折价立刻缩到约28%至35%。今天上午A股反弹了3.36%，但也只是把折价修回约30%至37%，离最初的水位还是差了一截。 先说小新的结论：传音在非洲的渠道和本地化能力是护城河，2026年的业绩也有修复；但这轮利润改善里有明显的低成本库存红利，核心市场又正在被存储涨价挤压。发行货量不小，最近AH新股情绪也弱，现在这点折价不够让我安心。除非最后两天A股明显修复、H股又靠下限定价，否则小新会选择放弃。 01 传音控股（02636.HK） 公司最出名的称号是“非洲手机之王”，旗下有TECNO、Infinix和itel三个手机品牌，同时做移动互联网服务、数码配件、家电、储能和轻型电动车等业务。 它和小米、OPPO这些公司最大的区别，是从一开始就没有在国内手机市场硬卷，而是直接扎进非洲、南亚、东南亚、中东和拉美。肤色识别、弱网环境、多卡多待、长续航，再配上线下渠道和售后网络，这些看起来不酷，却非常适合当地用户。别人想复制一款低价手机不难，想复制十几年铺出来的经销和售后网络就没那么容易了。 按招股书引用的行业数据，2025年传音在非洲手机市场按销量计算份额达到53.1%，稳居第一；但按收入计算只有19.2%，排名第二。这个数字的差别能轻易看出传音的商业模式：卖得很多，单价不高。它的护城河是下沉市场规模，不是苹果那种品牌溢价。 业绩修复了，但不能只看利润增速： 2025年传音收入655.91亿元，同比下降4.55%；归母净利润25.81亿元，同比下降53.49%。利润腰斩，主要是存储等元器件涨价、手机毛利率下滑，同时研发和市场投入还在增加。对主打中低价手机的公司来说，几美元的成本变化都可能很疼，因为本来留给自己的利润就不厚。 2026年开始，

这周还是很热闹的，一次性上了四只新股，截止日期都一样，隔天又上一只，所以行程排的挺满。前面四只里三只是A+H，只有本末动力是18C。票多不代表每一只都要打，尤其最近港股打新情绪一般，A+H又要同时看A股走势、折价和发行结构，硬凑满仓没有意义。 今天就不讲其他东西，直接讲干货，结论在文末也可以直接速览。 01 本末动力（06731.HK）：机器人概念够热，17倍PS也够贵 本末动力做机器人动力模组和轮足机器人。传统机器人关节通常是电机配减速器，本末主推直驱方案，省掉部分传动结构，优势是静音、响应快和寿命长，更适合扫地机、割草机、智能健身设备这些消费场景。 2025年，公司98.2%的收入来自机器人动力模组，机器人整机只占1.8%。它确实是中国消费机器人直驱动力模组第一，市场份额61.1%，但这个细分市场只占整个消费机器人动力模组市场的3.9%；放回更大的消费机器人动力模组市场，公司排名第八，份额2.4%。 基本面处在典型的早期放量阶段。公司收入由2023年的1754万元增至2025年的2.82亿元，2026年上半年达到2亿元，同比增长39.7%，毛利率升至20.7%。增长很快，不过还没走到稳定赚钱。2025年账面亏损8.81亿元，其中约7.70亿元来自赎回负债账面值变动；但剔除非现金项目后，2026年上半年经调整净亏损仍有2750万元，高于上年同期约1960万元，现金消耗也在增加。 说白了，这家公司现在靠出货量把收入做起来了，盈利能力还没有完全跟上。消费级动力模组本身又不是高毛利生意，产品均价下降后，即使销量继续涨，未来也要看规模效应能不能快过价格压力。 固定发售价21.60港元，每手100股，一手入场费2181.78港元。全球发售5000万股，香港公开发售初始只有2.5万手，但18C回拨后最多可到10万手；基石占43.54%，有绿鞋，保荐人为中信证券。按发行价计算，上市市值

今天来聊一聊希音破发这档事儿！大公司，不一定是好新股；大幅折价，也不一定就是肉签。希音招股的时候，我当时重点提了三个风险：估值、关税和低价上市。虽然公司从巅峰1000亿美元估值大幅回落到香港上市约265亿美元，但小新的判断是，折价不代表便宜，市场真正担心的是未来增长还能不能匹配这个价格；同时，低价跨境模式也面临政策变化和竞争加剧的压力。结果上市首日开盘后跌破发行价，基本验证了之前对估值和资金承接的担忧。 一、希音（SHEIN） 希音不用过多介绍。过去几年，它是全球消费领域最成功的中国出海案例之一。它靠供应链、小单快反、低价格成功出海。这套模式让它在全球年轻消费者中知名度快速增长；尤其是在欧美市场，希音凭借极致低价和丰富SKU，迅速抢占用户。过去市场给它高估值，本质上买的是：全球化能力、供应链效率、未来增长空间。 二、发行情况：折价上市，但市场没有给面子 希音这次IPO可谓是一波三折。公司原本希望登陆纽约或伦敦，以全球消费科技平台的故事获得更高估值，但最终选择香港上市后，市场关注点变了。希音过去依靠“小单快反+极致低价”快速崛起，但如今正从高速增长的时尚品牌向综合电商平台转型。过去市场给它高估值，是因为它兼具ZARA式品牌属性和电商增长速度；但随着商城业务扩大，市场开始担心它更接近跨境电商平台，而非纯粹的快时尚品牌。两者估值逻辑不同，这也是希音利润改善但估值仍下降的核心原因——资本市场正在重新定义它的价值。再叠加关税政策变化和电商竞争加剧，市场开始担忧希音未来增长空间，因此即使估值大幅下降，上市首日依然承压破发。希音从“时尚快消品线上龙头”的故事，逐渐到“跨境电商公司”的估值逻辑。而这两个估值体系，差别很大。 希音最终港股上市发行估值约265亿美元，相比此前1000亿美元估值，高峰缩水超过七成。很多投资者第一反应：便宜了。但小新的观点：市场打折，不一定是机会，也可能是在重新定

还好希音没中，好不容易三次申请上市成功，结果还破发了，公司没格局；不跟他玩儿了！机器人中了，暗盘开盘没量，分时一直水下，101的时候就出掉了，不亏不赚。今天答应了给大家写新股，江波龙大家应该都很熟悉吧！作为国产半导体存储领域的代表企业，江波龙这几年经历了一轮非常明显的业绩反转： 2023年还处于行业低谷，公司还因为库存积压亏损；随着存储周期回暖以及AI需求爆发，2026年上半年利润直接起飞。再叠加港股相比A股约45%的折让，以及AI存储这一热门赛道，江波龙自然成为近期打新人关注的焦点。 听起来是挺厉害的吧，如果放在前一阵子存储起飞时必打，那么最近这个行情我们还到底要不要打？现在是什么逻辑呢。 这家公司到底是AI时代的成长股，还是踩中了存储周期高点的周期股？ 一、招股信息 公司：江波龙（09976.HK） 江波龙此次股招股于 8月31日至9月3日 进行，预计 9月8日 挂牌，最高发售价 240.6港元，每手50股、入场费 12,151港元，最多集资约 62.74亿港元，并设有绿鞋机制，获联想、传音国际、蓝思科技香港、北京君正香港等 14名基石投资者 捧场。 整体来看，江波龙此次IPO规模不小，同时拥有产业链企业作为基石支持，看起来是有一定的市场信心的。 二、公司到底是做什么的？ 说到半导体存储，大家第一反应可能是三星、海力士；但江波龙并不是存储晶圆制造商。 江波龙不自己造存储颗粒，而是向上游原厂采购晶圆，靠自研主控、固件算法和封装测试，把芯片做成成品往外卖，所以它本质是产业链中游的存储方案提供商。公司手里有三块牌子：FORESEE 主打工业和企业客户，Lexar（雷克沙）做消费级，Zilia 专攻拉美市场。 产品上分四条线：嵌入式存储是基本盘，eMMC、UFS 这些用在手机、穿戴、智能汽

不知道朋友们这个周末过的咋样啊，上周五晚上又是讲话转鹰周末又是打仗，不知道大家睡的安稳不。 回归正题，麦科田这个名字，乍一听有点像搞农业的，实际上做的是医疗器械。 今早看最新融资额已经过40亿港元了，热度也不低。但它没有基石、没有绿鞋，估值还谈不上有多便宜。 先说小新的结论：基本面挺扎实，2025年扭亏和2026年一季度的经营改善也有真东西；发行盘子不大、入场门槛低，有一定博弈空间。不过它不是低估值票，港股通有条件。小新会考虑现金或者小仓位参与，重融资没太大必要。 01麦科田（02041.HK） 麦科田是一家医疗器械公司，业务分成生命支持、微创介入和体外诊断三块。 生命支持主要是输注泵、营养泵、麻醉机这类医院设备；微创介入包括内窥镜以及消化、泌尿相关耗材；体外诊断则是血型检测、凝血和化学发光等设备与试剂。能看出公司很有想法。它不靠一款明星产品吃饭，而是想把设备、耗材和渠道做成一个医疗器械平台。 截至今年3月底，公司有超过60种生命支持产品、110种微创介入产品和150种体外诊断产品，产品进入全球140多个国家和地区，国内覆盖超过6,000家医院，包括约90%的三甲医院。 公司的细分位置也不差。按招股书的行业数据，麦科田2018年至2025年连续八年位列中国输注工作站市场第一，肠内营养泵也连续五年排名第一。不过这些都是细分产品排名，不代表它是国内医疗器械综合龙头。 这家公司比较有意思的地方，是耗材已经成为收入主体。2025年耗材贡献约62.7%的收入，2026年一季度进一步升到63.4%。设备卖出去以后，相关耗材会形成持续需求，收入的重复性自然比单纯卖设备更好。当然，它还没有好到可以按订阅制公司估值，医院采购、招标降价和经销商库存照样会影响订单。 02盈利确实在改善，但要分清账面利润和经营利润 2023年至2025年，公司收入分别为13.13亿元、13.99亿元和16.19亿

写完阿里写达子和存储，写完达子写minimax。 今天给大家回答这个问题：既然算力产业链上游赚得这么猛，到了大模型公司手里，商业化到底走到哪一步了？ MiniMax刚披露上市后的首份中报：收入暴增、Token调用量爆发、ARR突破8亿美元，表面看都是好消息。但我想问的不是模型榜单又排到第几，而是一个更现实的问题：调用量变成收入以后，每个Token到底能留下多少钱？ 我的判断：MiniMax已经证明自己不是只有模型和故事，商业化速度也确实很快。不过，市场现在交易的已经不是上半年1.17亿美元的收入，而是8亿美元ARR最终能不能变成真实收入，再进一步变成毛利和现金流。 01 收入确实很猛，但“亏损收窄”容易看错 2026年上半年，MiniMax实现收入1.17亿美元，同比增长283.1%，半年收入已经超过去年全年。开放平台及企业服务收入7,393万美元，同比增长703.1%，占总收入的63.4%；海螺AI、Talkie等AI原生产品收入4,264万美元，同比增长100.9%。 这说明公司的增长重心正在变化。以前大家认识MiniMax，更多是因为海外AI陪伴产品和视频生成工具；现在最给力的，已经是开发者调用和企业服务。ToC靠爆款产品拉用户，ToB靠Token调用和企业工作流产生收入，后者的连续性通常会更强一些。 不过，利润表不能只看标题。 公司上半年按会计口径亏损3.58亿美元，同比减少约11%；但剔除优先股等公允价值变动后，经调整亏损反而从1.39亿美元扩大到2.93亿美元，同比增长111.2%。两组数字看这矛盾，其实原因很简单：上市后优先股转换，金融负债公允价值亏损由2.54亿美元大幅降到3,103万美元，账面亏损因此变得好看，但主营业务并没有减少资金投入烧钱。 当然，也不能只看亏损增加就说经营效率没有改善。研发、销售和管理费用合计占收入的比例都在下降：研发费用率由409%

ps：君正今天早上还不错我继续拿着了，希音之前就说了货量大，加上这次没什么人打，中签概率是很高的，我就主打了机器人，希音一手小赌怡情一下。然后昨天还写了英伟达财报前瞻，之前只是简单提了一嘴财报，所以今天的首要任务当然是给大家交代一下财报怎么样。 数据整体还是挺漂亮的。本季度收入962.21亿美元，同比增长106%；数据中心收入890亿美元，同比增长117%。更关键的是，公司给出的下一季收入指引达到1080亿美元，而且没有计入中国数据中心收入。订单和增长暂时都没什么大问题。 唯一瑕疵是毛利率指引。英伟达本季度毛利率为75%，下一季预计降到74%，第四季度还可能进一步降至71%至72%，然后管理层给的理由是存储涨的太多。 前段时间我们刚说完DRAM、NAND、NOR和SRAM，今天正好顺着英伟达的财报继续往下讲。这轮AI行情已经不只是GPU卖得有多贵了，HBM、服务器内存和企业级存储也在重新争夺产业链里的利润。 01为什么存储涨价会下调毛利率？ 以VeraRubinNVL72为例，一套机柜里有72颗RubinGPU和36颗VeraCPU，仅GPU侧就配置20.7TBHBM4，CPU侧还有54TBLPDDR5X。单颗存储涨一点，放到整柜里都会被放大，更何况现在不是涨一点。 所以存储涨价后，英伟达采购HBM、服务器内存等部件的成本先上升，但产品售价不能马上跟着调整。假设原来一套系统卖100元、成本25元，毛利率是75%；现在存储涨价把成本推到29元，售价暂时没变，毛利率就会降到71%。 当然英伟达可以通过提高新产品售价把部分成本转给客户，但这需要时间，也要考虑AMD、TPU和定制ASIC的竞争。所以管理层在未来两季度都下调了毛利指引，等涨价逐步落地后才能修复。 补充一下，这里直接影响英伟达成本的主要是HBM、服务器DRAM和CPU侧内存，并不是说NAND、NOR、SRAM都会受到同

这两天阿里的操作，把大家搞得有点懵。 一边是公司按112.70港元配售7.1亿股新股，募资800亿港元，；一边是马云、蔡崇信和吴泳铭连续增持，合计投入超过8亿港元（虽然这点钱对他们而言是九牛一毛）。 其实这两件事并不矛盾。公司配售解决的是未来几年AI投入的钱从哪里来，管理层增持表达的是他们认为112港元附近值得买。我们需要关注的不是谁买了多少，而是这800亿最后能不能给股东赚回更多的钱。 01 3.57%的摊薄，为什么换来了8.54%的下跌？ 在公司利润不变的情况下，原股东对应的每股盈利和持股比例会因为这次配售被摊薄约3.6%。 换个更实在的说法，配售完成后，阿里的总利润至少要比原来增加约3.7%，每股盈利才能回到配售前的水平。要是这笔钱能够带来更高的长期回报，摊薄短期可以被消化；如果只是用来维持一场越来越贵的AI军备竞赛，摊薄就会变成永久成本。 公告一出来，阿里当天也是暴跌，这个下跌反映的是市场对投资回报率的担心，也包括折价配售形成的新价格锚。市场不是反对阿里投AI，而是不确定这800亿什么时候能变成利润。 02 账上还有4745亿元，为什么还要向股东要钱？ 截至6月底，阿里手里其实还有4745亿元人民币，表面上看确实不缺钱。问题是，现金很多，不代表现阶段产生的现金流能够覆盖AI投入。 今年二季度，阿里经营现金流约229亿元，资本开支同比增长75%达到了677亿元。简单说就是，公司每个季度赚回来的现金，完全赶不上服务器、芯片和数据中心的投入速度。此次797亿港元净募资，折算后大致相当于一个季度的资本开支。 阿里不是没有债务融资能力。去年就发行过约31.68亿美元的零息可转债。我的理解是，这次选择股权融资，主要是AI投资周期长、回报时间不确定，公司希望拿到一笔不用付利息、也没有固定到期日的长期资金，同时保留账上的流动性。 对公司来说更安全，对原股东来说则意味着大家要共同承担

今晚又有大菜上桌，美股盘后、英伟达要公布财报了。 上一季度，英伟达实现营收816.15亿美元，同比增长85%；其中数据中心收入752.35亿美元，同比增长92%。公司给出的本季收入指引是910亿美元，上下浮动2%，市场一致预期则在920亿美元左右。 看到这里，很多人的第一反应可能是：英伟达大概率又要超预期了。 但对一家市值已经超过5万亿美元、市场早就默认Blackwell供不应求的公司来说，小幅超预期只能算正常发挥。现在真正决定股价的，不是Blackwell能不能卖掉，而是下一季还能不能继续增长、毛利率能不能守住，以及云厂商砸下去的几千亿美元，最后到底能不能赚回来。 01 本季超预期只是入场券，下一季指引才是胜负手 英伟达本季收入指引区间为891.8亿至928.2亿美元，而市场预期已经到了920亿美元附近，基本贴着指引上沿走。 这说明Blackwell继续放量、产品正常交付。 所以，本季营收比预期高一点、每股收益再超一点，只能证明英伟达执行能力依然在线。真正影响市场情绪的，是下一季收入指引能不能继续抬高。 若本季收入达到930亿甚至940亿美元，同时下一季指引继续上修，市场会认为AI基建仍在加速；如果本季数据很强，下一季指引却只是持平或者略高于预期，那么大家就会开始怀疑，部分订单是不是提前释放了。 还有一个细节。期权市场预计英伟达财报后波动约为正负5.4%，对应约2800亿美元市值，低于过去12个季度约7.4%的平均实际波动。 这不是说市场不在乎这份财报，而是大家已经不太相信，英伟达还能像前几年一样，随随便便制造一个巨大的预期差。 02 大厂还在买，但钱也烧得越来越快 先说结论，AI资本开支暂时没有停，甚至还在加速。 微软预计2026年资本开支约1900亿美元，即使继续增加GPU、CPU和存储容量，Azure至少到年底仍然受到供给限制。 Alphabet上半年资本开支已经达

【港股打新】梅卡曼德机器人：毛利率64.8%，近28倍PS到底贵不贵？ 先补一下君正。昨天最低跌到97.10，但是尾盘又收回到了100港元；A股那边是止跌小涨0.33%。这个表现不算强，但该看的几个点基本都给了答案：还有三成多的折价确实能帮它防守，可新增资金不愿意在100上方追，然后国泰也很给力一直在拖底没掉，所以我还没出。 昨天答应大家出机器人。先说小新的结论：公司不是纯概念，现有业务、收入增速和出海都拿得出手；发行结构也有加分。但近28倍市销率已经不便宜，所谓“眼脑手”里真正大规模赚钱的目前主要还是“眼”。这票可以看筹码，也必须看价格，不能只看基石名单就闭眼冲。 01 梅卡曼德机器人（09615.HK） 梅卡曼德不是机器人整机厂，它主要给机器人提供3D视觉相机和配套软件。机械臂本来只会按固定路线工作，曼德的产品让它先看清物体的位置、形状和姿态，再决定怎么抓、怎么避障、往哪里放。 公司的产品可以概括成“眼—脑—手”。“眼”是Mech-Eye工业3D相机和3D测量设备；“脑”包括Mech-Vision、Mech-Viz、Mech-DLK等视觉和机器人软件，以及仍处于早期商业化的Mech-GPT；“手”则是Mech-Hand灵巧手。产品主要用在汽车、新能源、消费电子、物流和通用制造。而曼德现在的收入主要还是靠“眼”在支撑，占总收入的93%，而脑和手的收入要至少等到27年才会有数据可以看到。 按招股书引用的行业数据，曼德去年在全球AI+3D视觉引导通用智能机器人组件市场以22.1%的收入份额排名第一。这个第一有含金量，但赛道口径确实也比较窄。 发行情况 梅卡曼德计划全球发售2,314.06万股H股，招股价95.30至101.70港元，每手30股，一手入场费3千左右港元，有绿鞋。按招股价计算，发行后总市值约119.14亿至127.14亿港元。 有9名基石投资者，合计认购1.86亿

希音等了好久终于上了，拿森上的时候我就看有消息，结果等到了今天。对于这支票我只能说咖浓架重，之前写了个前瞻就说了几个风险点，结果文章就让人封了。 说正事，希音大家不陌生，08年成立12年转型然后做大做强，但是为什么一家曾经估值接近千亿美元的超级独角兽，现在愿意按约270亿美元上市？ 先说小新的判断：希音的规模、供应链和品牌实力还在，发行估值也不算贵；问题是增长目前只有8%了，欧美关税红利也在减弱，老股东保护条款和巨量公开货又同时压着。它不是公司突然不行了，而是以前那套高增长估值逻辑失效了，新的增长支撑还没有完全站稳。 01 希音-W（00625.HK） 希音是一家全球线上时尚和生活方式公司，2025年服务约160个市场、2.73亿活跃顾客，全年净收入418.47亿美元。最出名的是LATR，也就是“大规模自动化小单快返”：先用100至200件小单测试市场，卖得动就快速补货，卖不动就及时停手。 这套模式的核心是把传统服装行业最难处理的库存风险降低了。平台实时收集搜索、点击和下单数据，再把需求反馈给供应链，少量多次地生产。款式可以很多，压错货的代价又相对小，这才是希音真正的基本盘。 但现在的希音已经不只是卖自有品牌。它还让第三方商家进驻商城，收取佣金、营销和履约服务费。服务收入占比从2023年的2.7%升到2025年的11.3%，2026年一季度进一步升到14.3%。它正在变成“自有品牌+电商平台”的混合生意。 发行情况： 希音本次招股价为47.60至49.50港元，每手100股，一手入场费5k左右，机制B，有绿鞋。初始公开货量接近28万手，货量非常大。若国际和公开两边都获足额认购，公开发售最多可酌情提高到15%，但触发这类重新分配时最终发售价需要落在下限47.60港元。发行后总市值约2,021亿至2,102亿港元，折合约258亿至268亿美元；按上限定价，基础募资约138.6亿

简单总结一下我对君正的评价：今天已经很不错了，能在大盘环境这么差的情况下保持0.25%的跌幅。并且今天A股那边下午也V起来了，我的建议是可以多留一两天，虽然我一直推崇只打新不炒新，但是君正这次可以给它一个表现机会。 但和招股时“四成左右A/H折价、存储热门概念、基石与绿鞋都不差”的配置放在一起，暗盘只守住发行价，肯定不能说达到预期。 尽管后来A股跌了两天，把折价跌少了一点，但是对于打新而言是完全足够的，只能说今天属于无妄之灾，被大盘情绪影响。 明天正式上市看什么 第一，看100港元发行价能不能迅速收复。暗盘小幅破发不严重，正式市场的流动性和参与资金更完整，明天才是第二次定价。 第二，看A股北京君正是否继续下跌。A股是这次H股折价故事的参照，如果A股锚点继续往下，H股即使价格不动，折价也会被动收窄。 第三，看成交放大后价格往哪里走。高开但很快回落，说明上方仍有获利与解套盘；低开后能放量收回发行价，才说明正式市场出现了比暗盘更强的新增承接。 第四，看稳定价格操作，但别把它理解成必然护盘。绿鞋能够缓冲短期供需，却不能改变市场最终愿意给多少估值。 大V判断复盘 【封神榜】 空无一人。 【打脸组】 每天XX新：打新指数给到4至5星，基本面和产业数据拆得很细，结果暂时没肉。【招股书拆到了螺丝钉，股价还是没按页码往上涨。】 深圳XX生：天气指数8分，整体倾向参与。【天气预报晴转多云，暗盘实际先飘了点小雨。】 问就XX多：认为四成以上折价可以参与，核心安全垫判断没有转化成暗盘收益。【折价的算盘没坏，只是A股和H股暂时不肯坐到一张桌子上。】 叮咚XX界：给出四星推荐，看好国产芯片、车规和AIoT逻辑。【四颗星还亮着，暗盘先把收益切到了省电模式。】 KAI的XX学习：把折价30%以上作为参与线，最终折价满足条件，但暗盘没有给肉。【折价及格了，股价没交作业，说明门槛画对不等于答案写对。】 小新结

今晚有个大事：恒指季检。 按照恒指公司的安排，今年第二季度指数检讨结果将在今天盘后公布。 这次很多人最关心的是智谱、MiniMax能不能进一步进入恒生指数。两家公司今年6月已经被纳入恒生科技指数和恒生综合指数，港股通资格也不再是今晚最核心的变量。今晚真正要看的，是它们能不能从“科技主题标的”走进港股最核心的宽基指数，以及这件事到底能带来怎样的效益。 先说小新的结论：名单当然重要，但更重要的是初始权重、流通系数和成交量。只看到“纳入恒指”四个字就冲进去，很容易接到提前埋伏资金递过来的筹码。 01先把恒指、恒科、恒综和港股通分清楚 恒生指数是港股最核心的市场基准，目前有93只成份股，覆盖约64%的港股总市值。它代表的是港股“大盘”，被很多指数基金、ETF和衍生品拿来做跟踪基准。 恒科只有30只成份股，更偏向互联网、半导体、新能源车、AI等科技主题。智谱和MiniMax在6月已经进入恒科，这说明它们已经拿到了科技赛道的指数身份。 恒生综合指数则更像港股市场的大底盘，成份股超过500只，市值覆盖率约95%。很多新股能不能进入港股通，会参考恒综成份股资格，但还要同时满足交易所的上市时间、流动性、同股不同权等规则。也就是说，入恒综和入港股通关系很大，只不过不能简单画等号。 所以，今晚若智谱、MiniMax进入恒指，并不是第一次“入指”，也不是第一次获得南向资金入口，而是再往上走了一层：从主题指数走向核心宽基指数。这个区别先弄清楚，后面才知道资金为什么会动。 02热门候选不只两家，恒指也不是按市值抄名单 某机构列出了8只潜在恒指候选：紫金黄金国际、交通银行、智谱、MiniMax、百胜中国、太古地产、小鹏汽车和华虹半导体。 这份名单里，智谱和MiniMax最热门。如果两家大模型公司进入恒指，象征意义会很强：AI模型公司不再只是恒科里的高弹性品种，而是正式进入港股核心资产的样本池。 但这里有

周二写完北京君正、兆易创新和澜起科技（也就是存储篇1.0）以后，有朋友继续问：DRAM、NAND、NOR和SRAM既然都属于存储，现在是不是都在走同一轮行情？ 上一篇主要讲三家公司赚的钱为什么不一样，四类存储只是简单解释了一下。这篇就不再扩公司产业链了，专门把四类行情拆开，然后分别放几个有代表性的热门标的进去。 四大类我也不拆开解释定义啥的了，因为上一篇也有说过，大家可以移步观看： 先说结论：四类产品现在都能找到涨价或需求改善的证据，但是力度、原因和后面能走多远完全不同。DRAM一直都是本轮主线，AI需求与产能挤占同时存在；主流NAND也很景气，企业级SSD最强，但2027年供给可能比DRAM更早改善，不过SLCNAND要单独看，它的结构性缺货可能会持续的久一点；NOR是成熟产能缺口叠加汽车与端侧AI需求，高容量产品强于低容量产品；SRAM没有形成同样规模的大周期，更多是车规、工业和部分替代需求。 DRAM：本轮存储行情的主线，2027年依然可能偏紧 DRAM是现在四类里面确定性最高的一条主线。原因大家已经比较熟悉了：GPU旁边需要HBM，CPU侧需要DDR5和RDIMM，AI服务器数量和单机容量同时增长。HBM本身又更吃晶圆和先进封装，三星、海力士、美光自然会把更多资源放到HBM和服务器DRAM，普通PC、手机以及利基型DRAM拿到的产能就少了。 TrendForce预计26年第三季度一般型DRAM合约价环比继续上涨13%至18%，ServerDRAM也是13%至18%。涨幅比上半年收窄，但不是因为供应已经宽松，而是价格太高以后，客户开始降规格。部分服务器厂商已经把96GB、128GB模组往32GB、64GB调整，手机和电脑厂商也在涨价、减配与减少采购之间做选择。 继续往后看，DRAM的紧张可能延续到2027年。因为新晶圆厂建成以后还要装机和爬坡，HBM又会继续占用晶圆，

昨天写完北京君正的打新，就有朋友问：它和兆易创新是不是一个赛道？也有朋友问存储与SRAM是什么关系。 今天就借打新的劲跟大家好好聊聊，然后用了这三个热门存储标的（主要是我熟悉），不管是打新还是关注他们的二级市场表现的，看完这篇文章应该都会有些帮助。 君正和兆易都是Fabless，也都卖存储芯片，但产品结构、客户和利润弹性并不一样。如果再把澜起科技放进来，差别就更明显了——它甚至不卖存储颗粒，而是给CPU和内存之间做连接，这也是我想把澜起一起说的原因：都是存储概念，但是压根不是一回事。 所以这三家真要研究的话，不能用同一套逻辑。 01 三家公司做的不是同一门生意 存储芯片这个概念太大了。DRAM、NAND Flash、NOR Flash 和 SRAM 都能存数据，但用途完全不同。然后现在 AI 炒作的存储主要就是DRAM（它里面的HBM和DDR5）和NAND，前者我们叫内存，后者叫闪存。 DRAM是手机、电脑和服务器的运行内存，容量大，断电后数据会消失；NAND负责长期保存大量数据，SSD和手机存储用得最多；NOR也属于闪存，主要保存启动代码和固件，汽车ECU、工业设备和IoT里很常见；SRAM属于内存类，速度快、延迟低，适合高速缓存和临时缓冲，但单位容量贵，市场规模也小。 顺便说一句，处理器里的L1、L2、L3缓存也大量使用SRAM，但那部分多数直接集成在CPU或SoC里，北京君正参与的主要是可以单独销售的SRAM。 知道了细分后，三家公司就很好理解了。 君正卖的是利基型DRAM（再解释一下利基型dram的意思就是某些特定场景的内存，比如工控，车用等）、SRAM、NOR和NAND，同时还有计算、模拟芯片，主要落在汽车、工业和AIoT；兆易的存储体量更大，核心是NOR、SLC NAND和利基型DRAM，旁边还有MCU；澜起科技卖的是RCD、MRCD、MDB、PCIe Reti

新股终于来了，而且还是A股的老面孔。上次写的小米大家也是争论很大，我的结论是很中立的没有说好与不好，我只是跟大家客观分析了现在小米的收入结构与基本情况以及在我的想法下的出路，至于汽车到底质量好不好，AI大模型到底抗打不抗打都没有做评价。 又扯远了，这个票了解A股市场的朋友们肯定都不陌生。先说小新的结论：基本面在变好，发行结构也不差，目前的折价还是非常有吸引力的。 01 北京君正（03223.HK） 北京君正是一家Fabless芯片设计公司，自己负责研发和设计，晶圆制造、封装测试主要交给外部供应商（粗看的话和兆易的业务非常相似）。公司现在有三条产品线：存储芯片、计算芯片和模拟芯片，主要用在汽车电子、工业医疗和智能物联这些对可靠性、功耗和产品寿命要求比较高的场景。 2025年，存储芯片贡献了61.4%的收入，计算芯片占27.3%，模拟芯片占10.7%。说白了，它虽然有“存储+计算+模拟”三块业务，但影响业绩弹性最大的还是存储周期。 公司最亮眼的标签是SRAM。按招股书引用的行业数据，2025年公司在全球整体SRAM市场排名第二，份额为23.9%；再缩窄到车规级SRAM，外部机构统计的市场规模约3,100万美元，君正相关收入约1,860万美元，份额约60%，位居全球第一。这个细分地位确实很强，不过它拿下的是一个规模不大的利基市场，不能把“60%”直接理解成公司在整个存储芯片市场都有这么大的份额。 它真正的优势，是长期做可靠且生命周期长的芯片，汽车和工业客户一旦完成认证，通常不会为了几分钱频繁换供应商。这给公司带来了一定的客户黏性，也让它和纯消费电子芯片公司相比，多了一层基本面支撑。 02 业绩突然起飞，是真复苏还是周期推着走？ 2023年至25年，公司收入分别为45.31亿元、42.13亿元和47.41亿元，净利润分别为5.16亿元、3.64亿元和3.75亿元。可以看出，2025