作者：相青，编辑：赵元 OpenAI 正在告别技术理想主义，回归互联网的流量变现逻辑。 近期，ChatGPT将开始在面向美国用户的答案旁边添加广告，这些广告将在未来几周内上线，并会显示在答案的上方或下方，而不是答案内部。 据OpenAI内部预测，预计2027年，仅广告这一项新增业务的收入，就将突破100亿美元大关。到2030年，从非付费用户群体（通过广告投放及交易分成）获取的收入目标，将高达1100亿美元。 一个新的广告巨头正在诞生。 历史政治反复证明，所有入口级产品，最终都会走向广告。搜索如此，社交如此，短视频亦如此。现在，轮到了AI。 一、AI广告终于来了 当一个AI产品成为入口级，变现路径只有四条，API调用、会员订阅、企业定制化解决方案以及广告，对于OpenAI 来说，前三条路已经跑通，但是远远无法支撑其财务压力。 OpenAI预计到 2025 年收入将达到 130 亿美元，每周活跃用户达 8 亿。但与此同时，算力、模型训练和推理带来的成本压力仍在持续放大，公司预计 2026 年的现金消耗将攀升至约 170 亿美元，收入增长与成本曲线之间的缺口并未缩小。 竞争格局的变化则进一步加剧了这种压力。据 Menlo Ventures 的数据，由于竞争加剧，OpenAI 在企业市场的份额已从 2023 年预计的约 50% 下降至今年的 27%，而Anthropic和Google 则不断扩大市场份额。 也正是在这种压力下，Sam Altman 对广告的态度从“排斥”到“主动”。 2024 年5月， 在接受Lex Fridman的播客采访时，他曾直言：“广告加上 AI 让我感到一种不安……我个人有点讨厌广告。” 2025年末， 他开始表达对Instagram式广告的赞赏，认为“如果广告本身是有用的信息，那就是好的”。他强调OpenAI的商业模式必须建立在“即使给出了完美答案，用户

作者:齐笑 ，编辑:嘉辛 2017年，当摩拜、ofo等共享单车在一线城市烧钱血拼时，松果出行的创始人翟光龙把目光转到了比哈罗更加下沉的县域市场，做共享电单车的松果出行就此诞生。 当时，很多人认为松果出行不明智，因为领先的共享单车企业已经透露出不太好的迹象。 在不被注意的边缘战场，松果出行盈利、融资，成长为全国第四，并在2026年1月2日递交了招股书。 不过，这不是什么草根逆袭爽文，这位“共享出行界的快手”也没有带来高歌猛进的故事。 取而代之的是更加残酷的现实：当专注县域的策略边际收益递减，当最初的增长故事讲完后，下一步是什么？估值从13.82亿美元的高点回落，投资者的信心又应该怎么重振？ 一、避开红海，掘金县域 翟光龙是美团早期骨干，经历过出行创业的起伏，所以他更加清楚避开和大厂的正面交锋有多重要。他划出一条新路：不去红海挤，要找蓝海。 大城市里，地铁公交网密布，出行便利且成本较低，共享电单车只是众多选择之一。而在县城，公交线稀疏，老百姓出行，要么靠自家电动车，要么靠打出租车甚至是路边黑车。当时，很多县城出租车收费并不规范，更别说黑车了，打车体验较差。 共享电单车，两三块起步，跑个三五公里，正好能填上这个空，成了县城居民通勤、办事的硬需求。这成了松果出行的生存机会。 光是需求还不够，生意要算账。翟光龙看来，骑一次收的钱，不比大城市低多少。收入有保障，但在县城招运维、租场地，比一线城市便宜一大截。 和一线城市相比，收入不降，成本大降，利润空间就这么出来了。而且县城市场小，相对封闭，对创业公司来说，这反而是优点。船小好调头，更容易实现精细化运营。 每日经济新闻曾报道称，翟光龙曾在2021年年初公开表示，松果出行已经连续两年实现盈利。 2021年3月，松果出行进行了D轮融资，估值冲到13.82亿美元。 可以说县域市场曾经是一片安静的蓝海。但2020年开始，滴滴的青桔单车、美团都围

作者：贾乐乐，编辑：嘉辛 2026年1月8日，“全球大模型第一股”智谱AI在港交所挂牌。爆发式增长的业绩、上市前超过1159倍的公开发售认购倍数，都拉高了市场的期待值。  不过，上市首日，剧情并未按预想的狂热剧本走。智谱盘中一度跌破发行价，最终收盘涨幅定格在13.17%。  1月9日，同样争夺大模型第一股的Minimax上市，收涨109.09%，智谱收涨20.61%。智谱上市次日的上涨，也不能排除Minimax走势相对强势的原因。  但与前些时日A股科创板GPU公司摩尔线程、沐曦股份上市时动辄数倍的“造富效应”相比，智谱上市两天的表现难免显得不够看，和Minimax相比，也逊色不少。  同是AI浪潮里的弄潮儿，智谱的首秀为何不够惊艳，甚至有些乏味？资本市场是怎么给智谱定价的？长期，智谱的价值怎么看？  一、AI造富神话失灵了吗？ 上市地点的选择，是理解股价差异的第一把钥匙。  港股市场的投资者构成是这样的：国际投资者占比约60%，香港投资者占比25%，内地投资者占比15%，且专业机构投资者贡献了85%的交易额。  机构主导的特点，造就了港股市场“总市值和流动性都集中于成熟的大中型龙头企业”与“现金流稳定、基本面优异的个股更受资金青睐”的特点。  换句话说，港股市场比较看重清晰的盈利路径、健康的现金流，以及与国际同行相比是否显得过于昂贵。 这种估值特点也在一定程度上解释了为什么智谱的走势和估值不如Minimax——以经调整净亏损/收入衡量亏损率，Minimax有明显的亏损收缩趋势。  相比之下，A股科创板则提供了一个截然不同的估值环境。这里的投资者对具备“硬科技”属性、解决“卡脖子”问题的公司，抱有较高的耐心，并愿意为其未来的潜力和国家战略价值支付显著的“梦想溢价”。  同样是

今年的CES又添新秀。 1月6日，星空计划首次登陆CES，携概念车Nebula Next 01 Concept正式亮相，展示了其先锋设计语言以及对高性能新能源架构的前瞻性探索。作为一家以技术研发与产品探索为核心的创新型科技公司，此次亮相意味着星空计划进入全新发展阶段。 作为全球科技产业的风向标，CES既是汽车与科技融合创新的顶级展示窗口，更是相关企业链接全球资源、深化国际合作的战略枢纽。当前全球智能电动汽车产业正处于技术迭代加速、竞争格局重构的关键周期，头部企业纷纷通过全球化布局抢占技术制高点与市场先发优势，而CES正是检验企业全球化竞争力的核心赛场。此次CES全球首秀，是星空计划的重要发展节点。 此次亮相的Nebula Next 01 Concept，深度诠释了星空计划对极致效率与性能的追求。该概念车前部设计以多功能空气动力学结构为核心，将进气管理与散热效能提升至新高度，解决了豪华新能源车型高速行驶时的能效损耗痛点。侧身线条在塑造动感姿态的同时，集成了主动导流特征，确保车身在高速状态下保持最佳动力平衡。车尾则采用了主动空气动力学组件与创新的碰撞结构设计，在优化气流的同时，兼顾整车美学与安全，实现豪华质感、驾驶性能与安全防护的平衡。 在极致的工程细节之外，Nebula Next 01 Concept 更完美诠释了“Dare to beat”的品牌精神。这不仅是一句口号，更是一种向自然与极限发起挑战的意志——敢为风之先，敢为闪电之速，敢为规则之外。新车在视觉上捕捉了超级风暴中罕见的“绿色闪电”意象，通过锐利的“闪电腰线”重塑车身黄金比例，在静止中亦呈现出雷霆万钧的肌肉感。正是这种“敢为”的执着，推动设计团队研发出超刚性深编织蓝色碳纤维（Blue Carbon Fiber）作为车身“铠甲”，支撑起车辆在“Super Track Mode”下的极致表现。这不仅是对速度的追求，更是

作者:贾乐乐，编辑:赵元 靠悬赏征集“黑公关”线索，影石创新站到了舆论中心。 近期，影石法务部在微博发布消息称，新品影翎A1无人机上市两周，就遭遇了超过2500条恶意攻击，并启动全网悬赏征集恶意造谣、组织诋毁影石品牌等线索，一旦线索被采纳每条最高奖励万元，若被有关机关采纳最高可达10万元。 随后，影石创始人刘靖康转发该条微博，并评论：“高调的人光明正大地阴阳，低调的人在隐秘的角落里捅刀子”。 除了社交平台上，集中在产品层面的“差评”，影翎A1无人机在销售表现上，也受到一些争议，如“销量仅数百台、与预期相差甚远”“新品未拆封即在二手平台甩卖”。 刘靖康迅速正面回应了质疑，称“影翎仅中国区48小时就卖了3000多万元，且多个海外市场目前正在进行认证流程，很快也将上市。” 高调悬赏、激烈回应，既是一种公关处理，更展现出了影石内部对于首款无人机产品的重视度。那么，影翎A1无人机对影石来说意味着什么？布局无人机背后的动力与压力是什么？想以无人机为“新的增长曲线”，影石创新还有哪些挑战？ 一、为什么进军无人机？ 影石，原本是全景相机里的绝对王者，但绝对王者的地位坐不稳了。 今年7月，大疆推出了全景运动相机Osmo 360，杀入影石腹地。全景相机所在的智能影像赛道，更是不断涌入新的玩家，比如前小米高管马骥成立的光启之境，做AI影像消费硬件，追创创投参与投资的光子跃迁推出运动相机，卷成红海并且供应链可高度复用的手机厂商们，对这个赛道也虎视眈眈。 10月28日，咨询机构久谦发布的报告显示，影石在全球全景相机市场中的市占率从第二季度的92%降至第三季度的49%，大疆拿到43%市场份额。不过这一数据，影石并不认可。 另一机构弗若斯特沙利文的报告则显示，第三季度影石、大疆全球市占率分别为75%、17.1%，影石远超大疆。 两家机构的数据出现严重偏差，大概率和统计口径有关，但即使按照沙利文的数据，影

作者：相青 ，编辑：嘉辛 当“千模大战”的喧嚣逐渐褪去，中国大模型行业正迈入从“规模竞赛”到“商业化攻坚”的关键转折点。 2025年年底，随着智谱与 MiniMax 相继递交招股书，大模型第一股之争正式拉开序幕，两家公司的财务底牌也首次完全摊开。目前，智谱已经开始招股，预计2026年1月5日结束，并计划于2026年1月8日正式以“2513”为股票代码在港交所主板挂牌上市。 在这两家公司财报里，我们看到两种截然不同的商业路径。智谱深耕政企，试图在国产替代的浪潮中建立起技术服务壁垒； MiniMax 则押注全球化C端市场，力图在用户增长和算力消耗之间找到平衡。 尽管路线不同，但两家公司面临同一个行业难题：在传统互联网时代，规模意味着成本摊薄；但在大模型时代，每一次调用的背后都是昂贵的算力计费。当边际成本递减的规律失效，大模型公司究竟该如何走向盈利？ 通过拆解两份招股书，我们试图梳理出智谱与 MiniMax 在高增长与高亏损之下的真实底色。其成败得失，将为整个行业的下半场走向提供重要注脚。 一、上市前的路径分野 看 MiniMax 和智谱的招股书，很难把它们当成同一类公司。 智谱 AI 是一家典型的To B公司，其收入长期高度集中在本地化部署，该收入在过去几年里始终占据约85% 的比重；云端业务占比则从2022年的4.5%提升至今年上半年的15.2% 。 其高度依赖大客户，包括互联网与科技企业、公共服务部门等。目前机构客户数目由2022年的48家增至截至2025年6月30日止六个月的3156家。其中，最大客户收入超过总收入10%，前五大客户收入占营收始终超过40%。 从客户结构看，互联网与科技企业是智谱最大的客户来源，但面临收入占比下滑风险。 互联网与科技客户主要应用场景集中在办公软件（如文档生成）、分析运营资料、创意平台等领域，这些正是大模型最早、也是最容易落地的商业场景。但与

作者：贾乐乐，编辑：赵元 从上市首日开盘大涨86.7%，次日股价一度冲上115港元的高点，到破发、再到最低点32.06港元，八马茶业完成这段“过山车”般的旅程，只用了不到两个月。 这剧烈波动的轨迹，还是印证了那句老话——资本不爱“喝茶”。 八马茶业最初的亮相堪称华丽：招股认购火爆，公开发售超购2680倍，上市首日暴涨。这样的表现，让市场一度以为，凭借高端中国茶“第一股”的稀缺性故事，八马茶业或许能够打破这一魔咒。 当时，市值榜曾指出，上市首日，八马茶业37倍的滚动市盈率比新消费的代表蜜雪冰城、老铺黄金都要高，比泡泡玛特也低不了多少，恐难以持续，这无疑要求公司必须拿出远超行业的收入增速和更强的盈利能力来支撑。（上市首日暴涨86.7%，高端茶叶这么香？） 现在看来，八马茶业正在经历的，是一场估值回归。 一、上涨，只是虚火 上市初期的巨大涨幅，原因在于真正能在二级市场自由交易的股份，极其稀少。 IPO后，八马茶业有3201.3万股非上市内资股和5298.7万股H股普通股，在这近5300万股H股中，有约4400万股有因禁售承诺而无法流通，禁售股份的持有者包括控股股东、首次公开发行前的股东等。 禁售期是到2026年10月27日期满，也就是说，现在能够上市交易的股票不到890万股。按照上市首日的成交量422万股计算，已经有47%的股票实现了换手。 在实行T+0交易制度的港股市场里，极小的流通盘如同一个狭窄的池塘，任何一笔稍大的资金进出都可能掀起巨浪。博短线快进快出的投机性行为，被急剧放大。 在这种情况下，股价只是流通股的股价，反映的是短期筹码的博弈价格，而不是市场给八马茶业整体的定价。 正因这种上涨根基脆弱，所以一有风吹草动，股价就哗啦啦地跌。最直接的“草动”，来自上市仅两天后公司提交的“H股全流通”申请，该申请计划将占公司总股本约37.57%的内资股转换为可交易的H股。 尽管这批股份

作者：晓鹏 ，编辑：赵元 数字化转型喊了近十年，几乎没有企业愿意缺席这场浪潮——上系统、买工具、招团队，动辄数百万的投入砸向各类数字化基建。 但一个诡异的行业现象却普遍存在：多数企业的数字化转型落地，出现了一个隐形瓶颈，即前端业务场景中最核心的语音信息，依然在人工记录、层层转述中持续失真。 在数字化最基础环节掉链，会导致后续的数据分析、决策支撑沦为“空中楼阁”，当组织感知能力持续失灵，数字化转型自然难以落地见效。 钉钉推出的DingTalk A1及其背后的AI听记能力，正是瞄准这一行业痛点，用“软硬一体”的方案打通信息流转的堵点，让数字化真正触达业务前端的每一个沟通场景。 自今年8月推出以来，DingTalk A1迅速成为许多经常开会、沟通、采访人士的“心头好”。这表现在：DingTalk A1是同类目天猫/抖音双料冠军，持续位于天猫录音笔热销榜、双11品牌成交榜、双11店铺成交榜，到现在已经超过2800万小时用AI分析数据。 12月23日，在AI钉钉1.1新品发布暨生态大会上，DingTalk A1面向行业场景进行了产品升级，升级之后，DingTalk A1和AI听记的能力更强了，更贴合企业用户的实际工作场景和复杂需求。 在此次大会上，钉钉还发布了Agent OS、ONE、DingTalk Real等20多个AI产品。“今天我们可以宣布钉钉彻底变了，转型为AI操作系统，这是一个AI时代的产品应该有的样子。”钉钉CEO陈航（花名：无招）说。 在钉钉全面转型为AI操作系统的背景下，DingTalk A1价值也正被重新定义。 一、数字化困境：数据失真、工具失效 管理学中有一个核定观点，“管理的本质是决策，而决策的基础是信息。”但在现代组织的日常运转中，一个隐性却代价高昂的困境无处不在：许多关键信息如同微弱的神经信号，在传递链条中悄然丢失或严重失真，这正是“信息衰减理论”的现实投

作者：小戎，编辑：嘉辛 进入2025年的最后一个月，两只GPU股摩尔线程和沐曦股份的上市，让资本市场迎来了狂欢。 先是12月5日，摩尔线程头顶“国产GPU第一股”的光环登陆科创板，上市首日大涨425.46%。上市一周后，摩尔线程股价冲至941.08元/股，公司不得不发出公告，提示投资者注意风险。 半月后，“国产GPU第二股”沐曦股份上市，再度上演暴涨情形。截至当日收盘，沐曦股份大涨692.95%。 股价暴涨的同时，造富效应也随之而来。有不少网友晒出自己的中签记录，上市首日便盈利24万元，若持有至12月11日收盘，盈利已达到41.3万元。摩尔线程也因此有了“摩王”之称。 这还只是股民的狂欢，摩尔线程的上市前投资人收获则更多。综合公司公告统计显示，公司最早一批投资人凭借190万元的投资，目前价值已超百亿，以首日收盘价计算，账面回报已经达到了5300倍。 摩尔线程、沐曦股份的股价飙升，更多源于市场对 “国产 GPU 替代” 赛道的情绪溢价，资金基于行业前景的乐观预期集中追捧，催生了阶段性的估值暴涨。 但从长期维度来看，股价的可持续性终究要回归企业基本面的支撑。GPU 行业属于典型的高投入、高壁垒、高风险赛道，当前两家企业均尚未实现盈利，核心技术的商业化落地成效、市场竞争力的构建、持续盈利能力的培育等关键问题仍待验证。 一、靠着“牵线”，小城机构成了摩尔最赚钱的投资人 总体来看，各地国资或拥有国资背景的投资方，在摩尔线程和沐曦股份上市前的发展中占据了重要地位。 摩尔线程在2022年之前，就获得了上海国资、深圳国资管理的投资基金，以及央企招商局旗下投资基金的加入。2022年之后，中国移动、厦门国资、北京中关村科学城投资基金等也加入其中。 沐曦股份最早由上海、南京两地国资参与投资。之后建银国际旗下基金，三大运营商、工银瑞信、中邮保险等联合出资的中国互联网投资基金，四川绵阳国资等也参与了

作者：齐笑 ，编辑：赵元 12月16日，理想汽车盘中跌到了近三年的股价低点。 7月下旬开始，理想的股价接连下跌，现在的股价和7月份高点相比，已经跌了50%左右，市值缩水超过1100亿元。股价下跌的背后，是理想深陷转型阵痛与增长焦虑的现实困境。 2025年，本应是理想从增程迈向纯电时代的关键年份。市场对此抱有强烈期待，这在股价上已有体现：两款纯电车i8和i6，在发布前，便已分别在7月与9月催生了一波上涨行情。 但从方方面面看，理想的纯电转型都遭到了挫折。 从财务数据来看，2025年第三季度，理想汽车调整后净亏损3.6亿元，终结了连续11个季度的盈利。 从经营数据来看，2025年第三季度，交付量为93211辆，同比减少39%，前3个季度，理想累计交付新车29.7万辆，同比下滑13.1%，只完成年初定下的64万辆交付目标的46.4%，即便以四季度的指引上限11万辆计算，全年完成率也不到64%。 尽管理想有未来3-5年内成为具身智能领域表现最好企业的决心，已经发布了首款AI眼镜，但显然AI驱动的宏大蓝图，不足以让投资者们忽视理想的现状。 一、纯电生死战：i6没有成为关键先生 理想i6被赋予了前所未有的战略意义，甚至可以说是理想纯电路线的生死战。 我们先来简单复盘一下此前的两款纯电车MEGA和i8的表现。 理想MEGA，作为品牌首款纯电车型，被寄予了打破格局、拉升品牌形象的厚望。不过在市场表现方面，MEGA充满波折，先是造型惹争议，销量低迷，25年MEGA home上市后，销量逐渐回升，但又因故召回24款。 纯电SUV i8上市后仅一周就下调价格，这让“上市首周订单仅为6000份”相关报道多了几分可信性。尽管价格下调了，后续销售情况也不如人意，今年10月，i8的销量为5749台；11月销量为6719台。 两款车型，定价一高一中，都没能在纯电市场取得超预期胜利，这直接影响了投资者、用户

作者：贾乐乐 ，编辑：嘉辛 近期，Soul又一次递交了招股书。从2021年冲击美股算起，这已是第四次尝试。 和当时相比，现在的Soul有更拿得出手的业绩：2024年收入达到22亿元，2025年前8个月收入16.8亿元，同比增长17.8%；经营利润从2023年开始转正，并仍在增长趋势里；不再需要烧巨额的资金获客，比如2021年销售开支达到15亿元，2024年降低至8.9亿元。 不过，现在的资本市场环境也与当时大不相同。 2021年，美股上市公司中，交友软件Bumble、Tinder和Hinge母公司Match Group都处在股价高位。当时的Soul，凭借“不看脸”的新颖模式和快速增长，估值接近20亿美元。 而现在，两家公司的股价和高点相比，分别跌去了90%+和80%左右。陌陌和探探的母公司挚文集团，股价也有所下滑。背后有业绩的原因，但杀估值可能是更重要的因素。 这种环境之下，Soul推进IPO未必能够获得一个合意的估值。那么，Soul为何执着于IPO？一个关于灵魂、情绪的社交故事，屡次折戟后更换了剧本再次登台，当下的资本市场还会不会买单呢？ 一、再次闯关IPO：从元宇宙到AI+ 打开Soul的招股书，会发现一个有趣的现象：Soul的“身份”又变了。 最早，Soul以“灵魂社交”的鲜明标签闯入市场，主打不看脸、基于兴趣和性格的匹配，迅速在众多社交应用中建立了差异化。那时的故事核心，是关于孤独感和精神共鸣，它试图在一个看重颜值的世界中开辟一片精神自留地。 时间来到2021年至2022年，当“元宇宙”概念盛行时，Soul的叙事重心也随之转向，变成了“社交元宇宙”的构建者。创始人张璐在接受采访时称，“Soul是手机应用中，最接近元宇宙体验的应用软件。” 2023年的招股说明书，对募资的用途也主要围绕元宇宙展开，比如扩展现实（XR）、虚拟空间及AI驱动图像生成、语音识别和语音合成等。

作者：齐笑，编辑：赵元 上周，阿里第3季度（自然季度，下同）的业绩会，传递出两个明确的信号：收缩闪购补贴，并可能进一步加大对AI的投资。 一退一进的资源重新配置，背后是对战略的调整。即时零售和AI，都被视为未来的增长点，也都在短期深刻地影响着阿里的财务面貌。 2025年第3季度，阿里总收入2477.95亿元，同比增长5%，若剔除已出售业务影响，增速达到15%；经营利润同比下降85%，为53.65亿元，净利润206.12亿元，同比下降53%；经营活动现金流净额为101亿元，同比下降68%，自由现金流从净流入137.4亿元转为净流出218.4亿元。 利润和现金流指标波动的主要原因，在于“对即时零售、用户体验以及科技的投入”。 在此背景下，市场普遍关注：补贴换来了即时零售多少市场规模？怎么去评估这笔战略投入划不划算？收缩对即时零售的补贴、加大AI投资又意味着什么？ 一、算小账：300多亿亏损，换来86亿增长 2025年第3季度，包括饿了么和淘宝闪购在内的即时零售业务收入229亿元，环比增加了81亿元，同比增加了86亿元，增幅60%。 然而，这86亿元收入增长的背后，是远超其规模的巨额亏损。 2025年7月2日，阿里宣布启动12个月内投入500亿元的补贴计划。10月8日，阿里投资指引会透露，2025年三季度的外卖业务亏损预估350亿元到400亿元，基本与内外资行的研报预期一致。 实际亏损有没有这么高呢？我们大致匡算一下。 2025年的第1季度，当时的淘天集团包括国内电商业务和批发商业，整体收入增长9%，淘天集团的经调整EBITA（EBITA指的是息税摊销前利润）增速为8%，略低于整体收入增速。 今年第3季度，原淘天集团的收入增速为9.2%，如果同样按照8%的增速计算，那么原淘天集团的经调整EBITA约为481.6亿元。 同期，中国电商集团（原淘天集团+即时零售）实际的经调整EBIT