中国汽车服务市场长坡厚雪。据灼识咨询按GMV口径，2022年中国汽车服务市场规模为1.24万亿元，预计2023年至2027年的复合年增长率为9.0%；汽车保有量和车龄的增长是汽车服务市场保持长期增长的驱动力。中国为世界第一大汽车市场，2022年中国乘用车保有量达273.6百万辆，每千人乘用车保有量仅为194辆，远低于美国（每千人769 辆）及欧盟（每千人563辆）；2022年中国乘用车的平均车龄为6.2年，到2027年预计将达到8.0年，而同年美国及欧盟成员国的平均车龄分别为12.5年及12.6年，仍有较大提升空间。 市场竞争格局：4S店模式转向IAM；O2O平台模式更高效，市占率提升。价格相对4S店较低，门店密度高， IAM占比将逐步提升，灼识咨询预计中国IAM市占率将从2022年的46.4%提升到2027年的58.1%。平台连锁模式在IAM基础上，互联网方式赋能，在供应链管理，门店管理，用户管理等方面效率更高，采购成本低，售后保障更好，较个体户有明显优势；我们认为平台模式市占率将持续提升。途虎作为平台模式龙头，2022年国内市占率约0.9%，未来仍有较大提升空间。 途虎商业模式：规模×效率×复利。规模效应包括门店数量、服务车型(产品)、用户数量等，规模体量越大，有助于规模扩张，增加用户粘性，降本增效等。效率体现在线上及线下，线上互联网赋能，开发综合支持系统，包括零部件匹配大数据平台、仓储管理系统、运输管理系统、订单管理系统、门店管理系统、技师管理系统等；线下减少渠道层级，强化供应链和门店管理（人货场）等提高线下运营效率。复利体现在门店端，经营越久，积累用户越多（高复购率）+同店营收提升。公司业务发展呈现低频转高频，低门槛转向高门槛，低毛利转向高毛利的趋势。凭借规模、效率、复利的优势，我们预计O2O模式具备较强的竞争力，市占率有望持续提升；并且盈利能力稳步增强（毛利率/净

1、短剧出海：从爆发到驶向蓝海，长期空间有望达360亿美元。 2023H2短剧出海爆发，2023年净流水同比增长2871x。海外短剧发展始于2022年8月ReelShort上线，后其他短剧APP陆续推出。2023年11月ReelShort超越TikTok登上美国iOS娱乐榜免费第1名，实现破圈。据SensorTower，2023年头部短剧出海平台合计下载量/净流水分别达2823万次/5671万美元，较2022年实现爆发式增长。 商业模型逐渐清晰：（1）区域：从东南亚走向欧美，欧美贡献流水，东南亚贡献下载量；（2）内容：内容策略差异化，翻译剧和原创剧并存，翻译剧增厚内容储备，提升留存，原创剧针对核心市场，流水拉动能力强；（3）盈利模式：单集付费、广告、订阅 “混合变现”模式；（4）营销获量：短剧出海消耗量爆发式增长，DramaBox、ShortTV等后期之秀买量强劲，ReelShort投放不多但社交媒体运营优势显著；（5）用户画像及评价：用户以25-45岁女性为主，年龄范围广泛。截至2024年1月18日，ReelShort美国iOS商店五星好评率56%（1.8万人评分），谷歌商店综合评分4.3分（超10万人评分）；ShortTV美国谷歌商店综合评分4.5分（1.2万人评分）。 我们采用短剧DAU*ARPPU测算出长期空间有望达360亿美元。短视频用户池为短剧用户的基础，根据海外短视频DAU*短剧渗透率估算短剧DAU，以奈飞及Disney+的ARM为参考估算长期短剧ARPPU，计算得到长期海外短剧市场规模在144-648亿美元区间，中性假设下为360亿美元。 2、模式思考：革新内容生产、传播、付费模式、拥有更大的盈利潜力。 VS传统流媒体：（1）出海短剧制作成本、创作门槛远低于传统流媒体平台，释放大量PUGC创作者产能，赋予内容创作者更强话语权，改变了自上而下的内容传播方

▶相比过去的产品，苹果Vision Pro在技术、应用、生态上均有提升，空间计算时代蓄势待发 硬件与技术：显示屏角度，过去的VR设备多使用LCD屏幕，像素不足一千万，刷新率、对比度等性能也难以实现沉浸式体验；体验角度，芯片算力、光学模组效率等问题导致使用时容易有眩晕感，难以长时间佩戴。而苹果Vision Pro使用Micro OLED屏幕、使用协处理芯片提高算力，为沉浸式体验提供基础。 内容应用：VR定位游戏机，据IDC统计，年销量在2021年达到峰值1029万台，显著低于有生产力功能的设备，如年出货量上亿的平板、十余亿的手机，内容厂商缺乏投入内容制作的动机。Vision Pro增加社交、办公功能，且接入苹果生态，通用设备雏形已现。 ▶Vision Pro使用高规格硬件，已为震撼用户体验提供基础，内容应用作为产品体验最直接环节，价值显著。娱乐·社交·办公三大应用场景如下： 娱乐：移动互联网对娱乐的影响体现在终端设备便携性提高后，内容观看与制作门槛的降低，如用户可以随时随地用手机拍摄、观看内容，有观看时间碎片化、内容数量大、内容轻量化的特征。而MR即将开创的空间互联网时代，在兼顾设备便捷性的同时，更侧重内容质量。空间计算设备的内容质量提升，主要通过3D视频带来的沉浸感体现。—影视：相比过去的2D、3D电影，MR提供的空间效果、交互性，将开创新的观影模式；—体育：过去体育观众需要在现场氛围和清晰赛事细节中抉择，而用MR观看赛事则可以在关注赛事本身的同时感受现场氛围；—游戏：与iPhone通过重力感应、滑动等新交互方式创造新游戏玩法类似，MR的眼动、手势、语音操作，也将推动游戏行业创新；—音乐：MR设备既可以通过空间视频让用户感受演唱会现场，也可以通过空间音频提供全新视听体验。 办公：生产力工具是新一代计算平台必备的属性之一，刚需功能是产品销量提升的基础。1）3D设计：空间

Costco为全球会员制仓储零售龙头，1983年于美国西雅图创立，公司发展历程可大体分为三个阶段：1）开设首店，初步探索（1976-1984年）：区别于传统连锁超市，探索仓储会员制商业模式；2）海外布局，业务拓展（1985-2007年）：开拓加拿大+亚洲市场，推出自有品牌Kirkland Signature及线上平台Costco.com；3）全球扩张，稳定增长（2008年至今）：覆盖全球14个国家和地区，营收规模稳居仓储零售行业第一。截至2023年12月，公司共运营全球门店871个，其中美国（含波多黎各）600个，加拿大108个，全球其他地区共163个。公司全球持卡会员达1.28亿人，其中付费会员7100万人，全球员工数量达到31.6万人。同时，公司也在美国、加拿大、墨西哥、英国、韩国、中国台湾、日本和澳大利亚经营电子商务网站。目前Costco已经发展为全球第三大零售商（仅次于沃尔玛与亚马逊），第一大会员制连锁仓储式零售商。Costco收入规模、坪效、人效以及存货周转率均稳居仓储零售行业第一，盈利能力逐步增强。美国仓储会员店经过了40余年的发展与整合，目前主要参与者为Costco、Sam’s Club以及BJ’s Wholesale Club三家公司，按三家公司收入规模加总测算，FY2021-FY2023 Costco在仓储零售细分行业市占率均超过70%。Costco FY2023坪效为20152美元/平方米，人效为每人每年76.67万美元，存货周转率为12.3次/年，稳居行业第一；BJ’s Wholesale Club：坪效：7816美元/平方米；人效：每人每年56.81万美元；存货周转率：12.1次/年；Sam’s Club：坪效：11337美元/平方米（人效与存货周转率未披露）。Costco/Sam’s Club/BJ’s Club FY2023营收分别为2422.9

数据要素：数据要素市场由数据的采集、存储、加工、分析、交易、安全等环节构成，我国数据体量大，配合政府主导的交易机制，有望在全球数据交易领域取得先发优势。虽然数据交易需求明显，但因监管、基建尚未完善，目前仍以场外交易为主。 是什么：政府、企业、个人产生的数据，经资源化、产品化、资产化后，成为具备交易价值的数据资产，参与生产经营，形成生产要素的价格、体系。 为什么：我国数据交易需求旺盛、数据供给有优势。1）供给侧：根据IDC统计，2022年我国数据量占全球的25%，手握稀缺资源，数据要素发展已具备先发优势；2）需求侧：数据交易需求不断提高，以金融行业为例，根据上海数据交易所统计，2019-2021年数据采购项目数量CAGR达到40%，年交易量在百亿级别；3）有望参照土地交易模式，为财政增收：土地开发、数据资产化后交易，均为财政带来直接销售收入、增量税收收入。 难在哪：1）国内外数据交易市场均由场外交易主导：由于监管难识别、难介入、难核查，我国2022年场外交易金额占总交易金额比超过95%、海外2020-2021年仅Agartha一家场外交易市场35周的收入就达到了9160万美元；2）数字化基建尚未完善：根据IDC统计，我国数据量占全球比例约19%-25%，但2019年数据安全市场规模占全球比例仅为3%，数据安全建设有待提高；3）监管空白：行业发展初期，谁来管、怎么管尚未明确。 关键拐点：国家高度重视下，无法可依、无人监管现状得到改变。1）监管依据：2022年12月“数据二十条”发布，明确数据持有、使用、经营三权分置，解决数据交易确权问题；2）监管单位：2023年10月国家数据局正式挂牌成立，监管主体得到明确。 市场规模及构成：2021年我国数据要素市场整体规模815亿，我们预计2023-2025年数据交易将维持超过50%的CAGR，推动数据分析、生态保障环节以约30%增速增长，

本篇复盘报告，核心探讨了以下问题：Roblox为什么崛起？Roblox的商业模式如何演进？Roblox的平台功能如何进化？Roblox的用户数据、财务数据背后的规律？基于平台的游戏生成、聚合的Roblox，与基于开放世界游戏内容生成的堡垒之夜、我的世界、蛋仔派对等，对比能带来什么启示？Roblox未来如何与AIGC、XR发生化学反应？一、Roblox是以青少年为核心用户的UGC游戏社交平台。1、提供游戏端和开发端双边闭环平台：游戏端（需求端）面向玩家用户，提供游戏客户端平台Client，提供1500万+游戏和数百万角色装饰品。开发端（供给端）面向创作者用户，提供免费开发引擎平台Studio ，提供游戏开发-分发-运营-变现的一体化支持。2、盈利模式以增值业务为主，虚拟经济系统连接供需两端和真实世界：Roblox的主要盈利模式为增值业务收费，平台提供虚拟经济系统，玩家充值兑换游戏币购买虚拟物品，所付游戏币一部分打给创作者用户，创作者提现形成创作激励；一部分由平台抽成，形成Roblox收入来源。3、商业模式分四阶段演绎：1）开发者社区：开发游戏，开发者生态驱动；2）UGC游戏聚合平台：开发游戏、玩游戏，双边平台驱动；3）多功能虚拟世界：以游戏为核心，提供社交、音乐会、教育、经济系统等功能，青少年原住民外的泛游戏用户破圈驱动；4）混合现实元宇宙：类似《头号玩家》的混合现实虚拟世界，满足除生存所需外的一切需求，全民性破圈驱动。二、Roblox约二十年沉淀积累良好UGC生态，社交网络效应推动用户良性增长。1、公司成立于2004年，最初定位于由开发者社区支持的平台，后逐步发展为UGC双边游戏平台，UGC社区生态良好。2022年，Roblox共有420万获得收益的开发者，开发者分成6.2亿美元。2、社交网络效应推动低营销费用下的用户良性增长：公司销售费用率从2018年的12.5%下降8.

从2D成像技术到3D视觉感知技术是一次技术跃迁。目前3D视觉从认知和使用上，尚处于商业化较早阶段。3D视觉在性能上较2D视觉具有绝对优势，弥补了2D在深度识别、精准测量、边缘检测、动态识别、特征识别上的不足，丰富了在体积和表面积上面的采集数据，确保了测量的精度、准确度和稳定性。我们认为未来随着智能终端进一步普及（消费电子、机器人、智能驾驶等），3D传感器将持续降本。据Yole预测，全球3D视觉市场规模有望从2019年的50亿美元增长至2025年的150亿美元，市场规模实现快速增长。 奥比中光位于全球3D视觉第一梯队，全栈式技术布局，获海外巨头高度认可。研发优势：纵向具备从底层到应用层、软硬件一体化(芯片、算法、硬件）的系统级开发设计能力，横向布局六大3D技术(双目、结构光、Itof、dTof、Lidar)，具备不同技术路线间相互借鉴促进的研发创新能力。人才优势：公司集聚海内外尖端人才，打造了一支由芯片、算法、光学、软件、机电设计等多学科专业背景人才组成的3D视觉感知技术研发团队。产业链优势：公司产品贯穿产业链上下游，从底层技术，到中游环节完整的3D视觉方案商及下游各类应用算法的能力。量产优势：3D视觉传感器生产工艺复杂，量产难度高，公司百万级的产品量产保障及快速服务响应能力，形成了明显的先发优势。与龙头客户合作开发，优先选择成熟产品实现大规模量产。客户优势：已先后服务全球超过1000家客户及众多的开发者，获得包括英伟达、微软、OPPO、蚂蚁集团、中国移动等龙头企业认可，树立了良好的行业口碑和品牌形象。 多元布局打开成长空间，赋能千行百业。目前公司已布局生物识别、AIOT、工业视觉、智能门锁、消费电子等领域。在AIOT领域，据GGII统计，2022年公司在中国服务机器人领域的市占率超过70%，位居行业第一。生物识别里的在线支付绑定支付宝，为行业标杆型设备。未来，3D视觉传感器

引言：据伽马数据，2012-2022年十年间，中国国内游戏市场整体规模从约600亿元增长至约2600亿元（CAGR=16%），其间经历手游的高速增长（同期国内手游市场规模CAGR为50%）、渠道红利、买量红利、游戏出海（同期游戏出海市场CAGR为41%）等一系列行业变革。在此期间，公司也经历了数轮战略升级迭代，成功抓住每一轮行业拐点，国内收入规模从5.9亿元增长到104.1亿元（CAGR=33%），且2020年来出海收入增速远超行业增速。我们估算，2022年公司在国内移动游戏、中国游戏出海市场的市占率分别为9.1%/7.4%。2023年，随着LLM及文生图模型发展，生成式AI取得突破，市场高度关注技术对行业格局的变化以及公司能否再次把握拐点。本篇报告中，我们以公司第四轮发展和“精品化、多元化、全球化”战略落地情况为切入点，从战略、组织、产品等维度复盘，并对公司如何将决策式AI、生成式AI能力结合到全流程工业化的管线中做总结，由此判断公司应对新的行业拐点的能力和发展潜力。 决策式AI先行者，生成式AI新机遇有望再次赋能公司全球研运一体化再上新台阶：2018年至今，公司将AI深度嵌入创意、研发、发行、运营全流程。研发侧采用“宙斯”“雅典娜”“波塞冬”“阿瑞斯”“丘比特”，“1+3+1系统”进行数据分析，提升研发效率的同时降低研发成本；发行侧采用 “图灵”“量子”“天机”“易览”帮助降低获客成本，提升用户生命周期价值。据公司2022年年报，量子天机系统投入使用后，游戏产品上线全天广告所耗时间从6小时缩短到30分钟，效率提升10倍以上，部分地区智能投放占比超过60%，流量运营成本降低。高效的创意生产和素材制作、精细化投放对海外游戏ROI起重要作用，而ROI又是发行买量的核心指标。我们认为公司2018年前瞻布局量子天机AI系统对于出海成功起到较为关键的作用。而在生成式AI快速迭代的时

中国生活美容行业市场分散，目前仍处于整合转型阶段行业发展：科技迭代催化传统美容院转型。中国生活美容行业发展可分为5个阶段：①萌芽期（1980年~2000年），店院形式以独立作坊为主；②快速扩张期（2000年~2012年），在此阶段，伊美娜、静博士及奈瑞儿纷纷创立；克丽缇娜及美丽田园迅速扩张；该阶段美容院进行大量营销，整个行业处于无序竞争状态；③数字化转型期（2012年~2016年），受到移动互联网的冲击，依靠线下门店营生的整个美容行业陷入萧杀，头部企业纷纷进行数字化改革，甚至成立O2O事业部。④科技美容兴起期（2016年至2018年），传统美容院客群老化，科技美容用仪器进行皮肤检测清洁，成功吸引了年轻消费群体的注意力。在此阶段门店迅速孵化科技美容项目或子品牌。 ⑤布局大健康期（2018年至今），该阶段医美机构布局生活美容业务，而传统美容院则吹响大健康转型的号角，增设健康调理、亚健康管理及抗衰项目。细分赛道：健康与美丽管理服务市场仍以生活美容为主，医美及大健康细分赛道蓬勃发展。细分赛道来看，医疗美容渗透率较低，发展空间较大，根据德勤《中国医美行业2022年度洞悉报告》显示，我国医美起步晚，2019年渗透率仅为3.6%，同期日本/美国/韩国的渗透率分别为11%/17%/21%。美容院行业连锁率较低，市场较为分散。从品牌占比来看，2017年89%的生美品牌只有一家门店，拥有50家连锁门店以上的品牌仅占0.1%，年营收超过5亿元中大型企业不足30家，中国身体及皮肤护理服务CR5份额仅为1.5%。另行业人力流失率高，招工难。生活美容服务业属于典型的劳动密集型产业，劳动力数量与质量是美业健康发展的关键，对此，头部企业自建培训学校，通过系统化的培训助力标准化服务；同时以系统性薪资及股权奖励保障人才留存，促门店健康发展。企业运营层面，理性扩张+协同管理双管齐下方保障发展门店扩张：加盟可快速

中国摩托车行业发展历程：城镇化推动行业发展，政策限摩驱动油转电，玩乐型需求正处成长期。1）上世纪90年代-2007年：行业红利期，1994-2007年CAGR达到12%，成为世界摩托车产销第一大国；2）2008-2011年：国产品牌优势期，年销量平均稳定于2642万辆，伴随城镇化建设与经济快速发展，我国摩托车行业设计、生产及营销体系逐步建立，占全球摩托销量比例超过 50%；3）2012-2015年：油改电替代期，销量平均每年下降204万辆，受禁摩令与油改电影响，摩托车销量持续下滑；4）2016-2020年：结构转型期，平均年销量1679万辆，总量阶段趋稳；伴随国内消费升级趋势，摩托车需求从实用转向休闲玩乐，大排量车型销量保持高速增长。 行业总量阶段趋稳，实用转玩乐。总量阶段趋稳：我国摩托车以通勤需求为主，受禁摩政策、电动两轮车与汽车替代影响，2016年开始，产销量趋于平稳。结构转换：伴随我国居民消费能力提升、理念转变，大排量摩托需求崛起，2022年国产大排量摩托销量达55.3万辆，同比增长66.2%。对标海外国家和地区，大排量摩托车峰值年销量超过10辆/万人，预计我国未来大排量摩托车年销量可达150万辆以上，成长空间大。国内大排量摩托市场持续扩容，单车利润较高，是行业重点发展方向。 行业竞争格局：2021年通路车CR10近50%，大排量摩托快速扩容。行业整体出口占比高，2022年海外销量占比达55%；2022年大排量摩托CR3为41%，受大量新摩企加入影响，相比2020年下降2%，头部品牌产品更丰富、研发实力强，预计未来市场将进一步向龙头企业集中。国产品牌具有性价比优势，与海外品牌错位竞争，在海外和国内的品牌影响力持续提升。 中国大排量品牌崛起之路：国产制造实力+海外摩企合作。国内摩企以常规摩托起家，充分融合海外技术与设计，推出自有玩乐摩托品牌，以较高的性价比，借助短视频平

投资主线一之布局中游制造：降本增效业绩维稳，关注下游去库存化 海外运动品牌库存高企，中游订单压力有望释放：海外运动品牌巨头耐克和阿迪达斯及中游企业2022年业绩压力较大。此前供应链中断、货运拥堵、集装箱涨价及海外部分港口工人**，船期延误情况严重，海外疫情叠加高通胀下，消费者信心下滑与消费场景受限，消费需求受抑制，行业库存高积。2022年中各项拥堵指数见顶，下半年海运速度恢复正常。目前，随着到港节奏可控及消费终端需求修复，运动品牌龙头耐克、阿迪达斯集中到货及库存问题改善，建议关注下游品牌去库存下中游订单回暖，建议重点关注申洲国际、维珍妮等中游制造企业。 投资主线二之下游品牌：重申运动品黄金赛道价值，理性消费背景下国产替代 运动鞋服发展增速高于服装行业，市场空间大：从市场规模增速情况来看，2013-2019年，我国服装市场整体增速整体放缓，增速由8.2%下滑至5.3%，而运动鞋服市场经历了2012-2014年危机调整后，行业市场规模增速保持在10%以上。在渗透率上，2021年我国运动服装销售总额占整体服饰行业的13.4%(2016年：8.8%)。长期来看，相比美国同期的运动服装渗透率37.7%，我国运动服装渗透率有望进一步提升。 国产运动品牌发力高端化、多元化，市场份额有望进一步提升：近年来，安踏、特步、李宁、361度不断扩张品牌矩阵，冲击高端、小众、差异化品牌，发力产品多元化，布局女子运动等，国产运动品牌慢慢崛起，一疫情下人们对健康的关注增加，二各品牌渠道策略发生改变，精简渠道，渠道在精不在多，三各品牌产品深度重于宽度，优化产品矩阵，并发力专业运动产品。我们认为随着国产品牌门店升级优化、核心品类强化、产品多元化，理性消费背景下有望实现国产替代。同时，全球知名运动服饰品牌露露乐蒙定位高端，凭借优异的面料科技、丰富的紧身裤系列收获女性消费者的喜爱，公司不断拓展产品线，产品矩阵逐

电动两轮车是优质赛道。从现金流指标净现比和收现比，以及资产周转率，两轮车龙头优于白电龙头。厂商对上游供应链应付账款约半年（含票据），要求下游经销商先款后货，良好的现金流质量反映了厂商在产业链的强势地位。厂商的护城河在于对全国数万家线下门店的渠道管理能力，产品持续迭代创新的研发管理能力，核心供应链的管理能力。消费者购买场景高度依赖线下门店，渠道环节难以被线上替代。行业发展20余年，厂商塑造的品牌亦占据消费者心智，形成差异化认知。国内销量依靠内生增长，全球化处于初期。行业发展分为五阶段：1）1995年-2000年起步；2）禁摩令后2000年-2004年初具规模；3）受益于非典、电动自行车合法化，2004年-2013年快速发展；4）2014年-2019年4月15日行业步入成熟期，销量维持稳定；5）2019年4月15日后行业进入新国标时代。新国标提升生产门槛，加速供给侧出清，明确产品端分类，对需求侧拉动不明显，未来行业销量增长依赖内生增长。我们认为2022年-2024年行业处于集中度提升+海外试水阶段。2025年后，国内市占率集中基本完成（销量CR2预估达60%以上），形成双寡头格局，国内销量有望保持5000万辆以上规模，海外市场前景广阔，国内行业进入双寡头格局+全球化阶段。全球化驱动因素：内驱关键在于三电系统升级（钠电、电机等），使得电摩相比油摩在性能、价格等方面具备一定竞争力；同时外驱关键是各国政府制定新能源扶持政策在两轮车行业积极引导“油改电”。行业竞争呈现两超多强格局。雅迪、爱玛为双龙头，台铃、新日、小牛、九号等是挑战者，电动两轮车属于持续积累的行业，利于形成行业龙头。2022年预计销量CR2约50%。得益于双龙头格局的形成，行业竞争态势改善，价格战烈度大幅减弱。同时叠加产品在续航里程、智能化、外观设计的改善和升级，行业的单车净利润在2022年迎来大幅提升。龙头企业经营业绩

国海证券研究所 点击图片，查看国海研究最全阵容 第20届新财富最佳分析师 • 最佳产业研究团队 能源与材料 第8名 • 海外市场研究：陈梦竹、杨仁文团队 第3名 • 化工：李永磊、董伯骏、盛昌盛 第4名 • 农林牧渔：程一胜 入围 • 传播与文化 ：姚蕾、方博云、谭瑞峤、杨仁文 入围 • 电力、煤气及水等公用事业：杨阳 入围 • 交通运输仓储：许可、李跃森、周延宇、李然 入围 2022中国证券业分析师金牛奖 • 最具潜力研究机构 • 最佳行业分析师团队： • 传媒组 杨仁文团队 第2名 • 交通运输组 许可团队 第3名 • 农林牧渔组 程一胜团队 第4名 • 基础化工组 李永磊团队 第4名 第十六届卖方分析师水晶球奖 • 进步最快研究机构 • 基础化工 李永磊、董伯骏 第4名 • 农林牧渔 程一胜 第5名 • 传播与文化 姚蕾、方博云、谭瑞峤、杨仁文 入围 • 新能源 李航、邱迪 入围 • 海外 陈梦竹、杨仁文、党崇钰 入围 第四届新浪财经金麒麟最佳分析师 • 港股及海外市场研究 陈梦竹、杨仁文 第1名  • 农林牧渔行业  程一胜 第5名 2022上海证券报最佳分析师 • 进步最快研究机构 • 最佳传播文化分析师  杨仁文团队 第4名 2022年Wind金牌分析师 • 基础化工 李永磊、董伯骏 第1名  国海证券研究所目前拥有超过31个研究小组、覆盖了33个行业，各大研究板块形成了头部小组、中生代小组、潜力小组的梯队阵营，正在快速成为最具成长

跨板块贯通研究产业链贯通研究一二级贯通研究企业全生命周期贯通研究如同蒸汽时代的蒸汽机、电气时代的发电机、信息时代的计算机和互联网，人工智能正成为推动人类进入智能时代的决定性力量。全球产业界充分认识到人工智能技术引领新一轮产业变革的重大意义，纷纷转型发展，抢滩布局人工智能创新生态。人工智能细分赛道持续创新下变革在即，本报告重点关注AIGC领域。AIGC颠覆传统内容产出模式，或为web3.0内容创造新引擎。AIGC本质上是一种AI赋能技术，能够通过其高通量、低门槛、高自由度的生成能力广泛服务于各类内容的相关场景及生产者。随着人工智能生成能力的突破进展，内容生产已经从专业生成内容（PGC）、用户生成内容（UGC），进入到人工智能生成内容（AIGC，AI generated content）时代， AIGC被认为是web3.0的重要基础设施。AIGC的快速兴起源于深度学习技术的快速突破和日益增长的数字内容供给需求；应用价值层面，AIGC有望成为数字内容创新发展新引擎，为数字经济发展注入新能量。数据+算法+算力三大核心要素，决定AIGC产出质量。①数据，海量优质的应用场景数据是训练算法精确性关键基础。②算法，神经网络、深度学习等算法是挖掘数据智能的有效方法。与传统机器深度机器学习算法不同，神经网络在学习范式+网络结构上的迭代提升了AI算法的学习能力，未来多模态大模型或为核心趋势，赋能产业空间及实践潜力。③算力，计算机、芯片等载体为AIGC提供基本的计算能力。AIGC技术场景中，个性化及自动化内容产出为核心价值。①技术成熟度较高结构化领域大部分是在和人力生成内容进行竞争。其中的存量价值来源于同类内容的降本增效，而增量价值则来源于跨模态的内容生成以及AI本身带来的科技感。对内容渠道的把控将成为核心竞争力。发行商、内容最终消费渠道具有强的产业链话语权。②底层技术基本明确/仍待完善的原创性创

2022年12月13日-15日，惟实励新——国海证券2023资本市场年会在上海陆家嘴成功举办。本次资本市场年会规模盛大，为期3天，分为1个主会场和财富管理、半导体、新消费、新材料、航运船舶、智能驾驶、新能源、VR/AR、创新药、高端制造等11个分会场，吸引了线上、线下600多家优质上市公司出席交流。 公司党委书记、董事长何春梅在致辞时表示，在奋进新征程的路上，证券公司要弘扬稳健执中、求真务实、重诺守信、谦虚谨慎等文化理念，努力成为贯彻落实新发展理念的践行者和推动者，强化价值发现能力、估值定价能力、产品创设能力、机构服务能力和风险管理能力，助力资本要素有效配置，促进科技、资本和产业良性循环，服务经济高质量发展。国海证券坚持心怀家国、金融为民的初心，以投研为引领，实施“投研精品计划”，加强投研队伍、文化和专业能力建设，致力于将研究所打造成为以深度研究驱动为核心，研究范围广、影响力领先、投研转化高效的一流市场化智库，为经济社会高质量发展贡献更专业、更坚韧的国海力量。未来将秉持服务国家战略、区域发展、助力共同富裕的使命和担当，全面贯彻落实党的二十大精神，坚持做长期正确的事，坚持以更专业的研究、更用心的服务回馈社会和投资者。 上海财经大学校长、党委副书记刘元春，复旦大学文科资深教授、经济学院院长张军，复旦大学国际问题研究院常务副院长、复旦大学美国研究中心主任、军备控制与地区安全研究项目主任沈丁立等重要嘉宾出席本次资本市场年会，并作了精彩分享。 国海证券首席经济学家夏磊、策略首席分析师胡国鹏、固定收益首席分析师靳毅分别就2023年宏观经济展望、策略展望及相关行业投资策略进行了主题演讲。 国海证券首席经济学家夏磊表示：考虑到中美经济体量、就业人口、远期规划等因素，预计2023年我国经济将向潜在增速中枢靠拢，为5%左右。制约2023年经济主要有四大变量，均出现了拐点。一是大疫三年，最艰

创科实业为全球领先电动工具制造商，目前已布局电动工具与地板护理及器具两大业务。 电动工具市占率领先：创科实业是全球领先的电动工具制造商，旗下拥有13个相关品牌，Frost&Sullivan的数据显示，2020年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一，为16.6%。 转型OBM模式，全球营运：公司的全球营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，其中包括制造、研发设施、销售、市场推广及行政办公室，位于南卡罗莱纳州的能源中心以及Milwaukee总部的全球创新产品研发中心有助于公司加快推出一系列突破性产品到市场。2021年公司的营业收入为132.03亿美元，同比增加34.6%。截至2021年底公司员工人数超51,000人。 全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加，专业&工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额。 重点国家占据主要市场份额：动力工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年全球动力工具行业市场规模CAGR达5.5%，预计到2025年将达到513亿美元，其中美国、加拿大、中国在内的七国市场规模占比超70%。 北美规模增速高，市场份额集中于头部企业：电动工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年的北美、欧洲、亚太及其他地区CAGR将达7.9%、3.4%、6.7%、5.0%，其中北美的电动工具市场规模增速相对较高，市场格局方面，2020年全球电动工具市场CR10为73.3%，市场集中度高，CR3分别为创科实业、博世以及史丹利百得。 线下为主要渠道，线上快速增长：从渠道端来看，目前线下销售仍为主要渠道，电子商务的销售额有显著增加，根据Frost&Sullivan的报告，预计2025年将占全球电动工具总市场的15.5%，预计2021至2025年全球电子商

跨板块贯通研究产业链贯通研究一二级贯通研究企业全生命周期贯通研究复盘中国镜片行业，核心痛点在于外资垄断上游原料、线下消费场景的不可替代性及消费者品牌认知度不足，因此企业核心竞争力集中在原料掌控、渠道覆盖、产品矩阵迭代及品牌塑造。1. 明月镜片深耕行业20载，重视研发+品牌定位升级，打造民族第一品牌明月镜片目前已形成产业链一体化和一站式服务体系，业务涵盖镜片原料、镜片、镜架、成镜等产品的研发、设计、生产和销售。①研发实力：明月镜片成为全球为数不多实现原料自给的镜片企业，掌握行业核心技术、保持核心技术团队的稳定是企业持续发展、高速增长的基石。②定位升级：自2019年起，明月镜片开始中高端战略转型，致力于高折化及功能化产品推广，其营业收入2018/2019/2020/2021同比增速分别为19.5%/8.6%/-2.4%/6.7%，同期归母净利润同比增速分别为94.9%/112.6%/0.2%/17.3%，经历短暂转型阵痛及疫情冲击后，2021年步入稳定增长阶段。产品结构方面，镜片为主要驱动单元。③定价能力：受益于明月镜片坚持品牌发展战略及产品自研，产品结构持续优化，高毛利的中高折射率及功能性镜片占比不断增加，带动公司整体盈利能力稳步提升，公司毛利率由2017年39.0%增长14.5pct至2022上半年的53.5%，净利率亦从2017年5.1%增长15.1pct至2022年上半年20.2%。近年来，明月镜片与全球视光龙头依视路在镜片产品上的毛利率差逐年减小，由2018年的15.1pct大幅降至2021H1的2.8pct。④品牌效应：公司销售费用率拉动整体期间费用率提升，但相较于依视路，2020年明月镜片销售费用率（20.9%）依旧低于同期依视路35.9%，且随着品牌在市场中声量放大，明月镜片销售费用率已有下降趋势，销售费用率已从2020年20.9%下降至2022年上半年的16.

招聘岗位 国海证券研究所•计算机组•分析师 工作地点 上海（优先）/北京/深圳 岗位要求 1、985、211高校、海外名校，硕士及以上，理工科背景优先； 2、云计算/人工智能/自动驾驶/产业互联网等产业背景优先，硬科技/高端制造产业背景优先，或在以上领域从事投研工作，对所在行业有深刻洞察的； 3、热爱卖方研究，愿意深入学习，报告撰写能力突出；勤奋刻苦，具有强烈的自我驱动力；责任心强，有强抗压能力，卖方意识； 4、研究功底异常扎实者优先，有过往硬核研究成果者优先； 5、2-5年相关工作经验优先； 6、候选人需要具有高效高质产出研究成果能力，需要通过专题报告测试和答辩等考察。 请以【应聘计算机分析师-姓名-现单位-硕士院校-本科院校】命名简历和邮件标题，发送至rlzyb@ghzq.com.cn 国海证券研究所介绍 国海证券研究所目前拥有超过31个研究小组、覆盖了33个行业，各大研究板块形成了头部小组、中生代小组、潜力小组的梯队阵营，正在快速成为最具成长潜力大型研究所。在政策、制造、海外、消费、科技、财富管理等领域正在形成口碑影响力，传媒互联网、食品饮料、化工、交运、建材、公用等行业曾荣获新财富、水晶球、全国保险资管协会、金牛奖等最佳分析师权威评选奖项。国海研究致力于成为以深度研究驱动为核心的一流市场化智库，致力于提供一站式研究服务，实现研究连接一切。 国海证券研究所定位打造成为公司的五个中心：研究中心、品牌中心、协同中心、人才中心、创收中心，助力公司走向一流。

爱马仕（RMS.PA）是全球顶级奢侈品巨头：公司于1837年创立于法国巴黎，起初是为欧洲贵族服务的马具作坊，经过六代爱马仕家族成员的管理，已经成长为涵盖皮具、成衣、丝绸、珠宝、化妆品等多种品类的奢侈品帝国。2021年，公司实现营业收入89.82亿欧元，同比增加40.6%；归母净利润24.45亿欧元，同比增加76.5%。业绩下滑是疫情冲击下各奢侈品公司的普遍情况，但疫情稳定后爱马仕业绩迅速回温，相较其他奢侈品公司速度更快。截止到2021年12月，爱马仕在全球各地共设立303家门店，销售业绩主要来源于亚洲和欧洲。从产品类别来看，皮具和马具业务一直是公司营收的主要来源。 五大核心优势共助爱马仕登顶奢侈品金字塔顶端：第一，爱马仕家族对公司绝对控制以保证品牌文化一致性和独立性，公司具有很强的组织力，非家族成员中的职业经理人保证日常运营的公平公正；第二，从原料、设计到手工制作都坚持马鞍匠精神，以皮具为核心打造多元产品体系，过硬产品力是称霸奢侈品业的保证；第三，品牌故事性深入人心，强势定价风格和顶级保值性使其成为财富与地位的象征，产品具备金融属性；第四，门店选址均位于重奢档次商场，会员制度和饥饿营销双管齐下，会员制度即为营销手段，渠道控制进一步抬高产品的稀缺性和消费者需求；第五，加速整合上游供应链，控制稀缺原料和工艺技术，进一步强化供应力以保证少量但稳定的产出，不断成长。 奢侈品具有很强的社会属性，竞争集中在高端市场，长期看好中国市场表现：奢侈品作为韦伯伦商品，本质是财富与地位的象征，市场定位集中在几乎没有价格敏感性的头部高净值客群。过去十年全球个人奢侈品市场整体保持着较为平稳的增长态势，受新冠疫情冲击，2020年全球奢侈品市场规模同比下降了16.8%，2021年市场规模同比增加9.5%，恢复至2,486亿欧元，其中，中国奢侈品市场规模2014-2021年CAGR为4.8%。随着疫情得到