开年以来，AI应用板块明显躁动。不到2个月，AI营销标的 $易点天下(301171)$ 、 $蓝色光标(300058)$ 这类已经分别上涨45%+和60%+。但有意思的是，在一众“纯血”AI原生应用公司里，业务闭环做得扎实、AI广告和订阅收入都持续增长的 $有道(DAO)$ 股价反而相对平静。这有些倒反天罡了。 但对于盯着基本面的投资者来说，这种“市场冷遇”往往藏着预期差。最近有道发了Q4财报，正好是个拆解的机会。 01 广告业务“空中加油”，重回高增长通道 这份财报最核心的亮点之一，无疑是广告业务。 增速亮眼：网易有道去年Q4营收16亿，同比增长16.8%，其中广告收入6.609亿元，同比增长37.2%，是有道营收增长最大的功臣。 （网易有道财报） 韧性十足：2024年Q4，历经多年增长的网易有道广告收入同比只微增了1.6个百分点，我一度以为有道广告要“歇菜”一段时间，不曾想竟再次“空中加油”。2025年有道广告收入收入增至25.38亿，再创历史新高。 长跑冠军：2021年Q4以来，Youdao Ads收入“四年四倍”，年化复合增速高达44.5%，远超同期行业大盘表现，可比同行也少有“出其右者”。 （网易有道财报） 为什么能“空中加油”？ CEO周枫在业绩会上说得很直白：“拓展客户是第一性原则”。本季度，新客户贡献了约30%的广告收入。这也解释了前几季度毛利率为何短暂承压——新客户导入期成本较高。Q4有道广告业务毛利率环比回升2.38个百分点，料广告业务毛利率“底部”已现，盈利质量开始改善。 对比同行，有道的毛利率优势明显。同期，

尽管美国总统唐纳德·特朗普实施了关税政策，那些国际销售占比最高的美国股票实际上跑赢了以本土市场为主的股票。   实际上，高盛最近的一项分析显示：标普500指数中，海外业务比例最大的50家公司，其2025年的表现超过海外业务最少的50家公司7个百分点。2025年以来，面向国际市场的股票上涨了11%，而专注美国本土市场的股票仅上涨4%。   这背后的一个重要因素是美元的贬值。截至6月，美元在2025年上半年累计下跌超过10%，创下自1973年以来最差的上半年表现。美元走弱意味着美国消费者和企业需要为进口商品支付更高价格，但对于跨国公司来说，美元疲软反而有利于将美国产品卖向海外市场。   B. Riley Wealth Management的首席市场策略师Art Hogan表示：“真正的驱动力就在这儿。过去很长时间里，美元强势一直是个阻力；但今年它变成了顺风，这将在接下来的财报中开始体现出来。”   对于选股者来说，这种情况对依赖海外营收的公司（尤其是科技公司）影响深远。虽然2024年标普500公司总营收为17万亿美元，其中大约28%来自海外市场，但信息技术板块有56%的营收都来自国外。   半导体板块表现尤为亮眼，VanEck半导体ETF（SMH）在2025年上涨超过19%，而同期标普500仅上涨6%。   $Monolithic Power Systems(MPWR)$ （海外营收占比97%）今年已上涨超20%；Lam Research（LRCX）（海外营收占比93%）今年涨幅约为40%。   当然，这不仅仅是因为美元贬值，还与人工智能的强劲需求密切相关，AI的火热让许多宏观经济挑战都相对被忽略。   提供自动化解决方