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2022-06-09

文章中的所谓信息都是公开的，就看投资者会不会用。再说执法人员注视着这些名人的一举一动，文章就别阴谋论了。

抱歉，原内容已删除

2022-05-30

那边的解读不如你中金？你是中金还是美金？联储关心的很简单就二点，就业和通货膨胀，这是联储的工作原则。中金的解读是正能量式的，差评！

中金：如何看待美联储加息预期降温

2023-12-24

我要看内参

中金策略：金融流动性还能支撑美股多久？

2025-05-02

这到是那边的特色，啥都得商量，讲道理，而非命令。

特朗普重申：美联储应该降低利率

2019-06-07

$纳斯达克(.IXIC)$你们手中的美元贬值了，这就是美股为啥疯长。

2018-02-07

$融360(JT)$是放贷的，还是理财的？

2025-07-02

退回北越或是前进迈向日本，你选一个？

特朗普公布与越南贸易协议详情：越南市场将对美国全面开放

2024-08-28

‌$拼多多(PDD)$ ‌看好多多的又被套的请点赞

2025-01-25

我的感觉是这边的已经被既得利益者瓜分完了，而那边则不存在这种情况。

比傻钱还傻的资金拼命买入美股

2022-09-25

他哪来这么多钱

何小鹏增持小鹏汽车！公开市场购入220万股ADS

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Rabe在报告中指出，两家公司成为全球最大公司的可能性一度持平于36%。</p><p>Alphabet股价在2025年已大幅反弹超60%，<strong>有望成为今年表现最佳的“七巨头”股票</strong>。上个月，该公司市值已超越<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>跃升至全球第三，目前仅落后于英伟达和苹果。</p><p>Rabe认为，预测市场的排名对Alphabet而言“极为利好”，<strong>这一乐观情绪主要源于<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOGL\">谷歌</a>的大语言模型Gemini及其被称为张量处理单元（TPUs）的定制芯片所展现出的强劲势头。</strong></p><h2 id=\"id_4036532407\">预测市场升温与市值差距</h2><p>尽管Alphabet目前仍是全球第三大公司，但其追赶龙头的势头引起了市场的密切关注。</p><p>目前的市值数据显示，若要超越英伟达，Alphabet仍需跨越不小的差距。英伟达目前的市值为4.2万亿美元，苹果为4万亿美元，而Alphabet则为3.7万亿美元。</p><p>然而，Polymarket的交易数据反映了投资者信心的变化。</p><p>Jessica Rabe指出，<strong>Alphabet超越两大竞争对手登顶的可能性正在上升。</strong>虽然目前33%的概率略低于英伟达的37%，但这表明市场认为这种排名的更替并非不可想象。</p><p>尽管Alphabet目前市值仍落后于英伟达，但在明年成为市场第一大公司的情景被分析师认为具有合理性。</p><p>早在去年9月，MoffettNathanson分析师Michael Nathanson就曾预测过这种结果。</p><p>他认为，<strong>得益于多元化的业务线和加速增长的云业务，Alphabet不仅将在生成式AI时代成为赢家，更理应被视为“世界上最有价值公司”头衔的有力竞争者。</strong></p><h2 id=\"id_3520785669\">AI芯片与Gemini模型构成核心推力</h2><p>市场看涨Alphabet的关键催化剂在于其在定制芯片领域的进步。</p><p>分析师开始探讨Alphabet是否会从英伟达手中夺取市场份额，因为该公司除了供内部使用外，已开始向客户出租其TPU算力。</p><p>此外，Gemini 3的发布也是推动今年股价上涨的重要因素。该模型在TPU上进行训练，并在关键基准测试中表现优于OpenAI的ChatGPT，进一步验证了Alphabet在软硬件结合方面的技术实力。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>预测市场押注“全球市值第一”：明年谷歌将凭AI芯片正面挑战英伟达、苹果</title>\n<style 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23:25","market":"hk","language":"zh","title":"全球大模型第一股，会是智谱吗？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1175475981","media":"虎嗅APP","summary":"截至2025年6月30日，智谱拥有657名研发人员，占公司总员工数的74%。招股书显示，2022年至2024年，以及今年上半年，智谱的经调整净亏损分别为0.97亿元、6.21亿元、24.66亿元以及17.52亿元。据公开信息显示，智谱已于今年4月正式启动上市辅导备案，原本计划在 A 股冲刺“大模型第一股”。从招股书披露的收入结构来看，智谱目前仍是一","content":"<html><head></head><body><p>2025年12月19日。</p><p style=\"text-align: justify;\">这是ChatGPT问世三年的时间点，也是国内“百模大战”基本分出胜负一年之后。</p><p style=\"text-align: justify;\">就在12月19日夜晚，港交所官网更新了一份招股书——中国大模型公司智谱 AI，正式走到资本市场门口。</p><p style=\"text-align: justify;\">那么，这是否意味着，全球大模型第一股，要来了？</p><p style=\"text-align: justify;\">从招股书披露的数据来看，智谱的增长曲线颇为陡峭。自2022年以来，其收入连续三年增长：2022年为5740万元人民币，2023年增长至1.245亿元，2024 年进一步扩大至 3.124亿元，三年收入复合年增长率达到130%。<strong>根据弗若斯特沙利文报告，以2024年的收入计，智谱是中国最大的独立大模型厂商。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">从当前的收入结构来看，这家大模型公司的商业模式依然偏“传统”，即主要面向B端大客户。其主要收入来源分为两部分：一是本地化部署（私有化部署），覆盖ToB与ToG客户；二是云端部署，即通过MaaS平台进行的token调用服务。</p><p style=\"text-align: justify;\">在成立初期，智谱几乎完全依赖私有化部署。从2022年开始，该部分收入占比高达95.5%，主要客户集中在G端客户及大型上市公司。</p><p style=\"text-align: justify;\">但在随后的两年半中，这一结构正在缓慢松动。截至2025年6 月 30 日，私有化部署收入占比已下降至84.8%，剩余15.2%来自云端MaaS平台。据智谱CEO张鹏近期采访中表示，公司希望尽快实现私有化与MaaS平台收入占比持平。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10d3223d1c62b0fbb63b2c417c7d0b61\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1000\" tg-height=\"508\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">在收入结构逐步变化的同时，智谱的毛利率却保持稳定。招股书显示，<strong>自2022年以来，公司毛利率始终维持在50%以上</strong>，显示其虽然大部分为私有化部署，但交付层面交付的是模型能力，并无过重交付痕迹。</p><p style=\"text-align: justify;\">但真正决定这家基座公司成色的，是研发投入。</p><p style=\"text-align: justify;\">作为一家基座模型公司，智谱的研发支出呈指数级增长：2022年为8440万元，2023 年迅速攀升至5.289亿元，2024 年进一步扩大至21.954亿元；仅2025年上半年，研发投入已达15.947亿元。</p><p style=\"text-align: justify;\">截至2025年6月30日，智谱拥有657名研发人员，占公司总员工数的74%。</p><p style=\"text-align: justify;\">从研发支出曲线与模型发布节奏来看，两者几乎同步：自2024年起，智谱不再只押注大语言模型，而是同时推进多模态模型、智能体模型与端侧模型；近半年，其 GLM-4 已更新至4.6版本。</p><p style=\"text-align: justify;\">招股书显示，2022年至2024年，以及今年上半年，智谱的经调整净亏损分别为0.97亿元、6.21亿元、24.66亿元以及17.52亿元。若拆分来看，亏损主要原因来自于研发投入的增加，今年上半年销售及营销开支以及一般及行政开支的占比同比明显收窄。</p><p>然而，值得注意的是，智谱并非一开始就将目光投向港股。</p><p style=\"text-align: justify;\">据公开信息显示，智谱已于今年4月正式启动上市辅导备案，原本计划在 A 股冲刺“大模型第一股”。但此后数月，相关进展始终未有公开更新。</p><p style=\"text-align: justify;\">多位知情人士向虎嗅透露，智谱内部一直在同步推进 A+H 两地上市的准备工作。（虎嗅注：H 股指港股）</p><p style=\"text-align: justify;\">在国内大模型公司普遍尚未跑通规模化盈利的背景下，倘若智谱率先登陆港交所，并成为“全球大模型第一股”，它实际上将率先把一种尚未完全定型的商业模式，交由资本市场定价。</p><p style=\"text-align: justify;\">以目前智谱私有化部署、云端 MaaS 放量，以及高强度研发持续投入的结构来看，这家公司究竟能在二级市场讲出一套怎样的叙事，仍有待观察。</p><p style=\"text-align: justify;\">更重要的是，智谱的这一选择，或许并不只关乎一家公司的上市节奏。它也将为随后准备登陆资本市场的海内外大模型公司——无论是国内的MiniMax，还是海外的OpenAI——提供一个可被参照的样本：在盈利尚未清晰之前，大模型公司究竟该如何向资本市场解释自己的价值。</p><h2 id=\"id_3641930778\">智谱是如何走到今天的？</h2><p style=\"text-align: justify;\">在正式讨论智谱在资本市场的价值之前，需要先回到一个更基础的问题：这家公司，是如何一步步走到今天的？</p><p style=\"text-align: justify;\">2022年，大模型行业仍处在爆发前夜。彼时，“大模型”这一概念尚未成为行业共识，国内真正围绕通用模型展开系统性布局的公司并不多，智谱在当年入局大模型。直到今天，智谱的标签还有一条：中国最早研发大模型的厂商。</p><p style=\"text-align: justify;\">也正是在这一年，智谱先后完成了天使轮和 A 轮两笔融资。根据招股书披露，天使轮融资于 2022 年 1 月完成；A 轮融资于2022 年 5 月完成，该轮融资认购的注册资本合计 228 万元，实际支付代价为 1.52 亿元人民币。</p><p style=\"text-align: justify;\">（虎嗅注：招股书中所披露的“认购的注册资本”更多是法律意义上的出资额，而真正反映投资人对公司定价的，是其实际支付的“代价”。在智谱历轮融资中，代价与注册资本之间的巨大差异，亦反映出公司估值在短时间内的快速抬升。）</p><p style=\"text-align: justify;\">在当时的行业背景下，智谱几乎没有轻模式可选，只能通过ToG与大型ToB客户的私有化部署换取生存空间，这也是当时相对确定的选择。</p><p style=\"text-align: justify;\">但值得注意的是，即便在商业模式高度偏重的早期阶段，智谱并未放弃对模型影响力的追求。</p><p style=\"text-align: justify;\">同年，智谱先后发布开源模型GLM-130B，并在当年下半年推出代码模型CodeGeeX，明确选择了开源路径。</p><p style=\"text-align: justify;\">在智谱内部，一直有两种声音：一种是开源，意味着影响力，另一种是闭源，意味着商业化，但两者并不构成冲突。</p><p style=\"text-align: justify;\">直到2022年末，ChatGPT的发布迅速引爆全球大模型市场。</p><p style=\"text-align: justify;\">进入到2023年，大模型行业正式进入“百模大战”阶段：算力成本高企、模型能力尚未稳定，商业化路径几乎没有成熟样本。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一年，也是大模型在国内集中爆发的一年。智谱在2023年完成了两笔B轮融资。招股书显示，B1轮融资认购的注册资本为146 万元，对应代价高达2亿元人民币，估值快速抬升；同年，君联资本成为智谱的重要股东之一。</p><p style=\"text-align: justify;\">在战略层面，智谱的动作也更符合市场预期。ChatGPT发布后的不到半年时间里，智谱便推出对话模型 ChatGLM。这一产品，成为2023年智谱最重要的战略发布之一，也标志着其正式加入对话式大模型的主战场。</p><p style=\"text-align: justify;\">2024年，行业开始出现明显分化。一方面，多模态模型与端侧模型在市场上密集出现，这既是技术成熟度提升的自然结果，也反映出市场对更快商业化产品的偏好。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这一背景下，智谱也在2024年集中推出语音模型、视觉模型、视频模型等多模态产品，试图覆盖更广泛的应用场景。</p><p style=\"text-align: justify;\">2025年，大模型行业进入明显的洗牌期。DeepSeek的发布及其激进的开源策略，对整个行业形成了强烈冲击。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这阶段，不少大模型公司选择向应用层转型，即砍掉预训练，以期更快实现变现，六小虎的故事不再成立。但智谱并未顺势成为一家应用公司，而是选择继续加大在基座模型上的投入。这一选择意味着更长的研发周期，也意味着对亏损的更高承受能力。</p><p style=\"text-align: justify;\">纵向来看，智谱的演进路径已足够清晰。<strong>招股书显示，这家公司陆续推出中国首个百亿模型、首个开源千亿模型、首个对话模型、首个多模态模型和全球首个设备操控智能体，对应其2024年年中公布的AGI路径图。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2362a49b68b826f92ff880d4e4d50a28\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"593\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>与此同时，随着上市窗口逐渐打开，智谱也开始为资本市场做出更明确的取舍：逐步弱化对多模态方向的投入，聚焦文本基座模型。在保留私有化部署作为现金流基础的同时，将轻量化交付的API与云端服务推向更核心的位置。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">另招股书显示，其本地化部署前五大客户收入从 2024 年的 1.4 亿元下降至 2025 年上半年的 7653 万元，对应收入占比亦从45% 降至 40%，这意味着智谱对大客户的依赖程度正在下降。</p><h2 id=\"id_2639807749\">智谱想把未来押在API上</h2><p style=\"text-align: justify;\">据招股书，智谱核心产品是人工智能大模型，报告期内公司收入主要来自于大模型收入。从招股书披露的收入结构来看，智谱目前仍是一家依赖私有化大模型部署的公司。</p><p style=\"text-align: justify;\">无论是 ToG 还是大型 ToB 客户，本地化部署大模型始终是其最主要的收入来源。2024年，这一比例仍然接近 85%。</p><p style=\"text-align: justify;\">在传统意义上，这种偏重的商业模式并不性感。</p><p style=\"text-align: justify;\">私有化部署往往意味着规模化受限、估值空间被压缩。对于一家即将登陆资本市场的大模型公司而言，这显然不是一个理想的终局。</p><p style=\"text-align: justify;\">智谱显然也并不希望自己长期停留在这一状态。</p><p style=\"text-align: justify;\">事实上，从近两年的产品节奏与对外表态来看，智谱正在有意识地放大云端部署的存在感。其 CEO 张鹏不久前在接受媒体采访时披露，智谱面向全球开发者的模型业务（GLM Coding Plan）年度经常性收入（ARR）已超过 1 亿元人民币，约合 1400 万美元。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一数字的意义并不在于体量本身，而在于一个潜在的方向和趋势。它意味着，智谱正在主动扩大API服务、即MaaS平台的收入占比，同时尝试弱化私有化部署在整体商业叙事中的权重。</p><p style=\"text-align: justify;\">这种取舍在产品层面同样清晰可见。</p><p style=\"text-align: justify;\">2024年，智谱曾集中推出语音、视觉理解、视频生成等多模态模型，试图覆盖更多应用场景；但进入2025年后，其产品策略明显回收，重新聚焦在基座模型与代码模型等更具长期价值、也更适合通过API规模化分发的方向。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一调整正在反映到收入结构中。据接近智谱的人士向虎嗅透露，GLM-4.5发布后，公司私有化部署和MaaS收入占比有了非常大的扭转趋势，公司有计划将私有化部署与MaaS收入做到各占一半。而从招股书披露的数据来看，其云端收入占比已呈现出逐年上升的趋势。</p><p style=\"text-align: justify;\">增长的部分大部分来自MaaS平台中的代码模型调用，也就是智谱自2025年下半年发布 GLM-4.5和GLM-4.6。</p><p style=\"text-align: justify;\">除了张鹏披露的Coding模型海外ARR已达1亿元人民币外，自2025年下半年发布 GLM-4.5 以来，智谱的 token 调用量也出现了数十倍增长。同时全球化收入也在下半年增长较快，张鹏表示，付费的模型是生产力级别的模型，证明模型综合能力好于免费、toc。在全球大模型超市OpenRouter（体现全球大模型真实调用量）上，GLM-4.5/4.6模型自上线以来付费流量收入超过所有国产模型之和。</p><p style=\"text-align: justify;\">招股书显示，智谱还有一部分海外新增收入目前主要集中在东南亚市场的主权大模型业务。</p><p style=\"text-align: justify;\">这同时引出了一个绕不开的问题：在云厂商纷纷下场、MaaS 平台高度同质化的背景下，智谱的胜算究竟在哪里？</p><p style=\"text-align: justify;\">从实际市场反馈来看，答案或许并不悲观。据虎嗅了解，中国十大互联网公司中，已有九家接入了智谱的代码模型，其中主要的互联网大厂如腾讯和字节的代码工具，接入后带来较高的模型调用量这意味着，在当前的大模型市场中，企业对模型的选择并非“自产自销”。</p><p style=\"text-align: justify;\">换句话说，大厂并不能在 MaaS 层面形成绝对垄断。企业往往会同时接入多家模型服务，能力更强、体验更稳定的模型，自然会获得更多调用量。</p><p style=\"text-align: justify;\">根据智谱披露的招股书上显示，其日均token消耗量已从2022年的5亿增长至2025年上半年的4.6万亿。（虎嗅注：在 MaaS 商业模式下，token 消耗量通常被视为衡量模型实际使用强度与商业化规模的核心指标，其本质反映的是 API 被持续调用并产生真实算力负载的情况。）</p><p style=\"text-align: justify;\">而在这一市场里，token的持续消耗，几乎是最直观的能力指标。</p><p style=\"text-align: justify;\">这正是智谱希望交给资本市场的那部分价值：不是一家靠项目交付生存的“重模型公司”，而是一家有机会在云端被调用大量token，并最终走向规模化的大模型平台。</p><h2 id=\"id_38549938\">大模型行业等待被定价</h2><p style=\"text-align: justify;\">如果将视角从单一公司拉到整个行业层面，会发现一个现实问题：大模型行业至今仍没有形成一套被广泛认可的商业范式。</p><p style=\"text-align: justify;\">从早期的“百模大战”，到随后逐渐收敛的“六小龙”，再到今天真正仍在坚持高强度预训练的大模型公司，数量已进一步缩减。即便如此，行业的叙事空间并未关闭，更准确地说，是路径尚未收敛。</p><p style=\"text-align: justify;\">在国内仍坚持基座模型路线的几家公司中，各自的战略选择并不相同：有的更偏向海外市场，有的更强调 C 端产品形态，也有的尝试通过企业客户率先变现。但无论哪一种路径，都仍处在探索阶段。</p><p style=\"text-align: justify;\">现实的掣肘同样清晰。</p><p style=\"text-align: justify;\">过于偏向C端，意味着更高频的调用、更直接暴露在算力成本之下，净亏损往往会被迅速放大；而过于偏向B端，尤其是重私有化、重交付的模式，则意味着更高的人力与项目成本，扩展性受限，公司的长期想象空间也会被压缩。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这种两难结构中，智谱所选择的路径，显得相对折中。从成立之初，智谱便通过重ToG与ToB的私有化部署，为自身换取生存空间和确定性收入；在此基础上，再逐步推动MaaS平台，试图在云端打开规模化的可能性，并完成更具想象力的那部分叙事。</p><p style=\"text-align: justify;\">但需要指出的是，这一转向仍然处于验证期。MaaS 能否真正成为主要收入来源，API 是否能够在更大范围内被持续调用，撑起这个收入体量最高的国内大模型公司，仍有待时间给出答案。</p><p style=\"text-align: justify;\">也正是在这样的背景下，大模型行业面临着更根本的问题，即在没有上市公司的情况下，整个行业缺乏一个可被资本市场反复参照的坐标系。</p><p style=\"text-align: justify;\">没有坐标系，意味着很多问题无法被回答：比如资本市场对于大模型公司的亏损容忍度究竟在哪里？再比如合理的烧钱周期应该是三年、五年，还是更长？什么样的收入结构，会被视为“健康的演进路径”，而不是阶段性权宜之计？</p><p style=\"text-align: justify;\">在缺乏公开市场样本之前，这些问题都还停留在概念层面。</p><p style=\"text-align: justify;\">大模型行业，事实上仍处于概念定价阶段。第一家上市的大模型公司，未必是商业上最成熟的一家，但几乎注定会成为此后所有公司都绕不开的对照物。</p><p style=\"text-align: justify;\">它的估值方式、市场反馈，乃至投资者关注的核心指标，都会在无形中为整个行业划出一条参考线。</p><p style=\"text-align: justify;\">反过来，资本市场的定价逻辑，也可能反向塑造公司的叙事，甚至影响行业的演进方向。</p><p style=\"text-align: justify;\">在笔者看来，如果市场更愿意为MaaS、为API使用强度和规模化潜力买单，那么公司就会被鼓励继续讲完云端的故事；但如果市场更看重短期现金流，对亏损保持高度警惕，那么私有化部署的权重，很可能会被进一步放大。</p><p style=\"text-align: justify;\">可以预见随着基座模型能力持续提升，API调用量呈现指数级增长趋势。从2024年初到2025年中，OpenRouter的流量从每年约10万亿tokens暴涨到超过100万亿tokens——增长了10倍。这个增长速度本身就说明：AI应用开始从&#34;尝鲜期&#34;进入&#34;爆发期。</p><p style=\"text-align: justify;\">正因如此，智谱的上市意义，则不止于一家公司的资本选择。它更像是一次行业层面的“试探”：试探资本市场究竟准备如何理解、以及如何定价一家仍在演进中的大模型公司。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>全球大模型第一股，会是智谱吗？</title>\n<style 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justify;\">这是ChatGPT问世三年的时间点，也是国内“百模大战”基本分出胜负一年之后。</p><p style=\"text-align: justify;\">就在12月19日夜晚，港交所官网更新了一份招股书——中国大模型公司智谱 AI，正式走到资本市场门口。</p><p style=\"text-align: justify;\">那么，这是否意味着，全球大模型第一股，要来了？</p><p style=\"text-align: justify;\">从招股书披露的数据来看，智谱的增长曲线颇为陡峭。自2022年以来，其收入连续三年增长：2022年为5740万元人民币，2023年增长至1.245亿元，2024 年进一步扩大至 3.124亿元，三年收入复合年增长率达到130%。<strong>根据弗若斯特沙利文报告，以2024年的收入计，智谱是中国最大的独立大模型厂商。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">从当前的收入结构来看，这家大模型公司的商业模式依然偏“传统”，即主要面向B端大客户。其主要收入来源分为两部分：一是本地化部署（私有化部署），覆盖ToB与ToG客户；二是云端部署，即通过MaaS平台进行的token调用服务。</p><p style=\"text-align: justify;\">在成立初期，智谱几乎完全依赖私有化部署。从2022年开始，该部分收入占比高达95.5%，主要客户集中在G端客户及大型上市公司。</p><p style=\"text-align: justify;\">但在随后的两年半中，这一结构正在缓慢松动。截至2025年6 月 30 日，私有化部署收入占比已下降至84.8%，剩余15.2%来自云端MaaS平台。据智谱CEO张鹏近期采访中表示，公司希望尽快实现私有化与MaaS平台收入占比持平。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/10d3223d1c62b0fbb63b2c417c7d0b61\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1000\" tg-height=\"508\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">在收入结构逐步变化的同时，智谱的毛利率却保持稳定。招股书显示，<strong>自2022年以来，公司毛利率始终维持在50%以上</strong>，显示其虽然大部分为私有化部署，但交付层面交付的是模型能力，并无过重交付痕迹。</p><p style=\"text-align: justify;\">但真正决定这家基座公司成色的，是研发投入。</p><p style=\"text-align: justify;\">作为一家基座模型公司，智谱的研发支出呈指数级增长：2022年为8440万元，2023 年迅速攀升至5.289亿元，2024 年进一步扩大至21.954亿元；仅2025年上半年，研发投入已达15.947亿元。</p><p style=\"text-align: justify;\">截至2025年6月30日，智谱拥有657名研发人员，占公司总员工数的74%。</p><p style=\"text-align: justify;\">从研发支出曲线与模型发布节奏来看，两者几乎同步：自2024年起，智谱不再只押注大语言模型，而是同时推进多模态模型、智能体模型与端侧模型；近半年，其 GLM-4 已更新至4.6版本。</p><p style=\"text-align: justify;\">招股书显示，2022年至2024年，以及今年上半年，智谱的经调整净亏损分别为0.97亿元、6.21亿元、24.66亿元以及17.52亿元。若拆分来看，亏损主要原因来自于研发投入的增加，今年上半年销售及营销开支以及一般及行政开支的占比同比明显收窄。</p><p>然而，值得注意的是，智谱并非一开始就将目光投向港股。</p><p style=\"text-align: justify;\">据公开信息显示，智谱已于今年4月正式启动上市辅导备案，原本计划在 A 股冲刺“大模型第一股”。但此后数月，相关进展始终未有公开更新。</p><p style=\"text-align: justify;\">多位知情人士向虎嗅透露，智谱内部一直在同步推进 A+H 两地上市的准备工作。（虎嗅注：H 股指港股）</p><p style=\"text-align: justify;\">在国内大模型公司普遍尚未跑通规模化盈利的背景下，倘若智谱率先登陆港交所，并成为“全球大模型第一股”，它实际上将率先把一种尚未完全定型的商业模式，交由资本市场定价。</p><p style=\"text-align: justify;\">以目前智谱私有化部署、云端 MaaS 放量，以及高强度研发持续投入的结构来看，这家公司究竟能在二级市场讲出一套怎样的叙事，仍有待观察。</p><p style=\"text-align: justify;\">更重要的是，智谱的这一选择，或许并不只关乎一家公司的上市节奏。它也将为随后准备登陆资本市场的海内外大模型公司——无论是国内的MiniMax，还是海外的OpenAI——提供一个可被参照的样本：在盈利尚未清晰之前，大模型公司究竟该如何向资本市场解释自己的价值。</p><h2 id=\"id_3641930778\">智谱是如何走到今天的？</h2><p style=\"text-align: justify;\">在正式讨论智谱在资本市场的价值之前，需要先回到一个更基础的问题：这家公司，是如何一步步走到今天的？</p><p style=\"text-align: justify;\">2022年，大模型行业仍处在爆发前夜。彼时，“大模型”这一概念尚未成为行业共识，国内真正围绕通用模型展开系统性布局的公司并不多，智谱在当年入局大模型。直到今天，智谱的标签还有一条：中国最早研发大模型的厂商。</p><p style=\"text-align: justify;\">也正是在这一年，智谱先后完成了天使轮和 A 轮两笔融资。根据招股书披露，天使轮融资于 2022 年 1 月完成；A 轮融资于2022 年 5 月完成，该轮融资认购的注册资本合计 228 万元，实际支付代价为 1.52 亿元人民币。</p><p style=\"text-align: justify;\">（虎嗅注：招股书中所披露的“认购的注册资本”更多是法律意义上的出资额，而真正反映投资人对公司定价的，是其实际支付的“代价”。在智谱历轮融资中，代价与注册资本之间的巨大差异，亦反映出公司估值在短时间内的快速抬升。）</p><p style=\"text-align: justify;\">在当时的行业背景下，智谱几乎没有轻模式可选，只能通过ToG与大型ToB客户的私有化部署换取生存空间，这也是当时相对确定的选择。</p><p style=\"text-align: justify;\">但值得注意的是，即便在商业模式高度偏重的早期阶段，智谱并未放弃对模型影响力的追求。</p><p style=\"text-align: justify;\">同年，智谱先后发布开源模型GLM-130B，并在当年下半年推出代码模型CodeGeeX，明确选择了开源路径。</p><p style=\"text-align: justify;\">在智谱内部，一直有两种声音：一种是开源，意味着影响力，另一种是闭源，意味着商业化，但两者并不构成冲突。</p><p style=\"text-align: justify;\">直到2022年末，ChatGPT的发布迅速引爆全球大模型市场。</p><p style=\"text-align: justify;\">进入到2023年，大模型行业正式进入“百模大战”阶段：算力成本高企、模型能力尚未稳定，商业化路径几乎没有成熟样本。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一年，也是大模型在国内集中爆发的一年。智谱在2023年完成了两笔B轮融资。招股书显示，B1轮融资认购的注册资本为146 万元，对应代价高达2亿元人民币，估值快速抬升；同年，君联资本成为智谱的重要股东之一。</p><p style=\"text-align: justify;\">在战略层面，智谱的动作也更符合市场预期。ChatGPT发布后的不到半年时间里，智谱便推出对话模型 ChatGLM。这一产品，成为2023年智谱最重要的战略发布之一，也标志着其正式加入对话式大模型的主战场。</p><p style=\"text-align: justify;\">2024年，行业开始出现明显分化。一方面，多模态模型与端侧模型在市场上密集出现，这既是技术成熟度提升的自然结果，也反映出市场对更快商业化产品的偏好。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这一背景下，智谱也在2024年集中推出语音模型、视觉模型、视频模型等多模态产品，试图覆盖更广泛的应用场景。</p><p style=\"text-align: justify;\">2025年，大模型行业进入明显的洗牌期。DeepSeek的发布及其激进的开源策略，对整个行业形成了强烈冲击。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这阶段，不少大模型公司选择向应用层转型，即砍掉预训练，以期更快实现变现，六小虎的故事不再成立。但智谱并未顺势成为一家应用公司，而是选择继续加大在基座模型上的投入。这一选择意味着更长的研发周期，也意味着对亏损的更高承受能力。</p><p style=\"text-align: justify;\">纵向来看，智谱的演进路径已足够清晰。<strong>招股书显示，这家公司陆续推出中国首个百亿模型、首个开源千亿模型、首个对话模型、首个多模态模型和全球首个设备操控智能体，对应其2024年年中公布的AGI路径图。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2362a49b68b826f92ff880d4e4d50a28\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"593\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>与此同时，随着上市窗口逐渐打开，智谱也开始为资本市场做出更明确的取舍：逐步弱化对多模态方向的投入，聚焦文本基座模型。在保留私有化部署作为现金流基础的同时，将轻量化交付的API与云端服务推向更核心的位置。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">另招股书显示，其本地化部署前五大客户收入从 2024 年的 1.4 亿元下降至 2025 年上半年的 7653 万元，对应收入占比亦从45% 降至 40%，这意味着智谱对大客户的依赖程度正在下降。</p><h2 id=\"id_2639807749\">智谱想把未来押在API上</h2><p style=\"text-align: justify;\">据招股书，智谱核心产品是人工智能大模型，报告期内公司收入主要来自于大模型收入。从招股书披露的收入结构来看，智谱目前仍是一家依赖私有化大模型部署的公司。</p><p style=\"text-align: justify;\">无论是 ToG 还是大型 ToB 客户，本地化部署大模型始终是其最主要的收入来源。2024年，这一比例仍然接近 85%。</p><p style=\"text-align: justify;\">在传统意义上，这种偏重的商业模式并不性感。</p><p style=\"text-align: justify;\">私有化部署往往意味着规模化受限、估值空间被压缩。对于一家即将登陆资本市场的大模型公司而言，这显然不是一个理想的终局。</p><p style=\"text-align: justify;\">智谱显然也并不希望自己长期停留在这一状态。</p><p style=\"text-align: justify;\">事实上，从近两年的产品节奏与对外表态来看，智谱正在有意识地放大云端部署的存在感。其 CEO 张鹏不久前在接受媒体采访时披露，智谱面向全球开发者的模型业务（GLM Coding Plan）年度经常性收入（ARR）已超过 1 亿元人民币，约合 1400 万美元。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一数字的意义并不在于体量本身，而在于一个潜在的方向和趋势。它意味着，智谱正在主动扩大API服务、即MaaS平台的收入占比，同时尝试弱化私有化部署在整体商业叙事中的权重。</p><p style=\"text-align: justify;\">这种取舍在产品层面同样清晰可见。</p><p style=\"text-align: justify;\">2024年，智谱曾集中推出语音、视觉理解、视频生成等多模态模型，试图覆盖更多应用场景；但进入2025年后，其产品策略明显回收，重新聚焦在基座模型与代码模型等更具长期价值、也更适合通过API规模化分发的方向。</p><p style=\"text-align: justify;\">这一调整正在反映到收入结构中。据接近智谱的人士向虎嗅透露，GLM-4.5发布后，公司私有化部署和MaaS收入占比有了非常大的扭转趋势，公司有计划将私有化部署与MaaS收入做到各占一半。而从招股书披露的数据来看，其云端收入占比已呈现出逐年上升的趋势。</p><p style=\"text-align: justify;\">增长的部分大部分来自MaaS平台中的代码模型调用，也就是智谱自2025年下半年发布 GLM-4.5和GLM-4.6。</p><p style=\"text-align: justify;\">除了张鹏披露的Coding模型海外ARR已达1亿元人民币外，自2025年下半年发布 GLM-4.5 以来，智谱的 token 调用量也出现了数十倍增长。同时全球化收入也在下半年增长较快，张鹏表示，付费的模型是生产力级别的模型，证明模型综合能力好于免费、toc。在全球大模型超市OpenRouter（体现全球大模型真实调用量）上，GLM-4.5/4.6模型自上线以来付费流量收入超过所有国产模型之和。</p><p style=\"text-align: justify;\">招股书显示，智谱还有一部分海外新增收入目前主要集中在东南亚市场的主权大模型业务。</p><p style=\"text-align: justify;\">这同时引出了一个绕不开的问题：在云厂商纷纷下场、MaaS 平台高度同质化的背景下，智谱的胜算究竟在哪里？</p><p style=\"text-align: justify;\">从实际市场反馈来看，答案或许并不悲观。据虎嗅了解，中国十大互联网公司中，已有九家接入了智谱的代码模型，其中主要的互联网大厂如腾讯和字节的代码工具，接入后带来较高的模型调用量这意味着，在当前的大模型市场中，企业对模型的选择并非“自产自销”。</p><p style=\"text-align: justify;\">换句话说，大厂并不能在 MaaS 层面形成绝对垄断。企业往往会同时接入多家模型服务，能力更强、体验更稳定的模型，自然会获得更多调用量。</p><p style=\"text-align: justify;\">根据智谱披露的招股书上显示，其日均token消耗量已从2022年的5亿增长至2025年上半年的4.6万亿。（虎嗅注：在 MaaS 商业模式下，token 消耗量通常被视为衡量模型实际使用强度与商业化规模的核心指标，其本质反映的是 API 被持续调用并产生真实算力负载的情况。）</p><p style=\"text-align: justify;\">而在这一市场里，token的持续消耗，几乎是最直观的能力指标。</p><p style=\"text-align: justify;\">这正是智谱希望交给资本市场的那部分价值：不是一家靠项目交付生存的“重模型公司”，而是一家有机会在云端被调用大量token，并最终走向规模化的大模型平台。</p><h2 id=\"id_38549938\">大模型行业等待被定价</h2><p style=\"text-align: justify;\">如果将视角从单一公司拉到整个行业层面，会发现一个现实问题：大模型行业至今仍没有形成一套被广泛认可的商业范式。</p><p style=\"text-align: justify;\">从早期的“百模大战”，到随后逐渐收敛的“六小龙”，再到今天真正仍在坚持高强度预训练的大模型公司，数量已进一步缩减。即便如此，行业的叙事空间并未关闭，更准确地说，是路径尚未收敛。</p><p style=\"text-align: justify;\">在国内仍坚持基座模型路线的几家公司中，各自的战略选择并不相同：有的更偏向海外市场，有的更强调 C 端产品形态，也有的尝试通过企业客户率先变现。但无论哪一种路径，都仍处在探索阶段。</p><p style=\"text-align: justify;\">现实的掣肘同样清晰。</p><p style=\"text-align: justify;\">过于偏向C端，意味着更高频的调用、更直接暴露在算力成本之下，净亏损往往会被迅速放大；而过于偏向B端，尤其是重私有化、重交付的模式，则意味着更高的人力与项目成本，扩展性受限，公司的长期想象空间也会被压缩。</p><p style=\"text-align: justify;\">在这种两难结构中，智谱所选择的路径，显得相对折中。从成立之初，智谱便通过重ToG与ToB的私有化部署，为自身换取生存空间和确定性收入；在此基础上，再逐步推动MaaS平台，试图在云端打开规模化的可能性，并完成更具想象力的那部分叙事。</p><p style=\"text-align: justify;\">但需要指出的是，这一转向仍然处于验证期。MaaS 能否真正成为主要收入来源，API 是否能够在更大范围内被持续调用，撑起这个收入体量最高的国内大模型公司，仍有待时间给出答案。</p><p style=\"text-align: justify;\">也正是在这样的背景下，大模型行业面临着更根本的问题，即在没有上市公司的情况下，整个行业缺乏一个可被资本市场反复参照的坐标系。</p><p style=\"text-align: justify;\">没有坐标系，意味着很多问题无法被回答：比如资本市场对于大模型公司的亏损容忍度究竟在哪里？再比如合理的烧钱周期应该是三年、五年，还是更长？什么样的收入结构，会被视为“健康的演进路径”，而不是阶段性权宜之计？</p><p style=\"text-align: justify;\">在缺乏公开市场样本之前，这些问题都还停留在概念层面。</p><p style=\"text-align: justify;\">大模型行业，事实上仍处于概念定价阶段。第一家上市的大模型公司，未必是商业上最成熟的一家，但几乎注定会成为此后所有公司都绕不开的对照物。</p><p style=\"text-align: justify;\">它的估值方式、市场反馈，乃至投资者关注的核心指标，都会在无形中为整个行业划出一条参考线。</p><p style=\"text-align: justify;\">反过来，资本市场的定价逻辑，也可能反向塑造公司的叙事，甚至影响行业的演进方向。</p><p style=\"text-align: justify;\">在笔者看来，如果市场更愿意为MaaS、为API使用强度和规模化潜力买单，那么公司就会被鼓励继续讲完云端的故事；但如果市场更看重短期现金流，对亏损保持高度警惕，那么私有化部署的权重，很可能会被进一步放大。</p><p style=\"text-align: justify;\">可以预见随着基座模型能力持续提升，API调用量呈现指数级增长趋势。从2024年初到2025年中，OpenRouter的流量从每年约10万亿tokens暴涨到超过100万亿tokens——增长了10倍。这个增长速度本身就说明：AI应用开始从&#34;尝鲜期&#34;进入&#34;爆发期。</p><p style=\"text-align: justify;\">正因如此，智谱的上市意义，则不止于一家公司的资本选择。它更像是一次行业层面的“试探”：试探资本市场究竟准备如何理解、以及如何定价一家仍在演进中的大模型公司。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/1ef91f499628267df974de2689df3a3e","relate_stocks":{},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1175475981","content_text":"2025年12月19日。这是ChatGPT问世三年的时间点，也是国内“百模大战”基本分出胜负一年之后。就在12月19日夜晚，港交所官网更新了一份招股书——中国大模型公司智谱 AI，正式走到资本市场门口。那么，这是否意味着，全球大模型第一股，要来了？从招股书披露的数据来看，智谱的增长曲线颇为陡峭。自2022年以来，其收入连续三年增长：2022年为5740万元人民币，2023年增长至1.245亿元，2024 年进一步扩大至 3.124亿元，三年收入复合年增长率达到130%。根据弗若斯特沙利文报告，以2024年的收入计，智谱是中国最大的独立大模型厂商。从当前的收入结构来看，这家大模型公司的商业模式依然偏“传统”，即主要面向B端大客户。其主要收入来源分为两部分：一是本地化部署（私有化部署），覆盖ToB与ToG客户；二是云端部署，即通过MaaS平台进行的token调用服务。在成立初期，智谱几乎完全依赖私有化部署。从2022年开始，该部分收入占比高达95.5%，主要客户集中在G端客户及大型上市公司。但在随后的两年半中，这一结构正在缓慢松动。截至2025年6 月 30 日，私有化部署收入占比已下降至84.8%，剩余15.2%来自云端MaaS平台。据智谱CEO张鹏近期采访中表示，公司希望尽快实现私有化与MaaS平台收入占比持平。在收入结构逐步变化的同时，智谱的毛利率却保持稳定。招股书显示，自2022年以来，公司毛利率始终维持在50%以上，显示其虽然大部分为私有化部署，但交付层面交付的是模型能力，并无过重交付痕迹。但真正决定这家基座公司成色的，是研发投入。作为一家基座模型公司，智谱的研发支出呈指数级增长：2022年为8440万元，2023 年迅速攀升至5.289亿元，2024 年进一步扩大至21.954亿元；仅2025年上半年，研发投入已达15.947亿元。截至2025年6月30日，智谱拥有657名研发人员，占公司总员工数的74%。从研发支出曲线与模型发布节奏来看，两者几乎同步：自2024年起，智谱不再只押注大语言模型，而是同时推进多模态模型、智能体模型与端侧模型；近半年，其 GLM-4 已更新至4.6版本。招股书显示，2022年至2024年，以及今年上半年，智谱的经调整净亏损分别为0.97亿元、6.21亿元、24.66亿元以及17.52亿元。若拆分来看，亏损主要原因来自于研发投入的增加，今年上半年销售及营销开支以及一般及行政开支的占比同比明显收窄。然而，值得注意的是，智谱并非一开始就将目光投向港股。据公开信息显示，智谱已于今年4月正式启动上市辅导备案，原本计划在 A 股冲刺“大模型第一股”。但此后数月，相关进展始终未有公开更新。多位知情人士向虎嗅透露，智谱内部一直在同步推进 A+H 两地上市的准备工作。（虎嗅注：H 股指港股）在国内大模型公司普遍尚未跑通规模化盈利的背景下，倘若智谱率先登陆港交所，并成为“全球大模型第一股”，它实际上将率先把一种尚未完全定型的商业模式，交由资本市场定价。以目前智谱私有化部署、云端 MaaS 放量，以及高强度研发持续投入的结构来看，这家公司究竟能在二级市场讲出一套怎样的叙事，仍有待观察。更重要的是，智谱的这一选择，或许并不只关乎一家公司的上市节奏。它也将为随后准备登陆资本市场的海内外大模型公司——无论是国内的MiniMax，还是海外的OpenAI——提供一个可被参照的样本：在盈利尚未清晰之前，大模型公司究竟该如何向资本市场解释自己的价值。智谱是如何走到今天的？在正式讨论智谱在资本市场的价值之前，需要先回到一个更基础的问题：这家公司，是如何一步步走到今天的？2022年，大模型行业仍处在爆发前夜。彼时，“大模型”这一概念尚未成为行业共识，国内真正围绕通用模型展开系统性布局的公司并不多，智谱在当年入局大模型。直到今天，智谱的标签还有一条：中国最早研发大模型的厂商。也正是在这一年，智谱先后完成了天使轮和 A 轮两笔融资。根据招股书披露，天使轮融资于 2022 年 1 月完成；A 轮融资于2022 年 5 月完成，该轮融资认购的注册资本合计 228 万元，实际支付代价为 1.52 亿元人民币。（虎嗅注：招股书中所披露的“认购的注册资本”更多是法律意义上的出资额，而真正反映投资人对公司定价的，是其实际支付的“代价”。在智谱历轮融资中，代价与注册资本之间的巨大差异，亦反映出公司估值在短时间内的快速抬升。）在当时的行业背景下，智谱几乎没有轻模式可选，只能通过ToG与大型ToB客户的私有化部署换取生存空间，这也是当时相对确定的选择。但值得注意的是，即便在商业模式高度偏重的早期阶段，智谱并未放弃对模型影响力的追求。同年，智谱先后发布开源模型GLM-130B，并在当年下半年推出代码模型CodeGeeX，明确选择了开源路径。在智谱内部，一直有两种声音：一种是开源，意味着影响力，另一种是闭源，意味着商业化，但两者并不构成冲突。直到2022年末，ChatGPT的发布迅速引爆全球大模型市场。进入到2023年，大模型行业正式进入“百模大战”阶段：算力成本高企、模型能力尚未稳定，商业化路径几乎没有成熟样本。这一年，也是大模型在国内集中爆发的一年。智谱在2023年完成了两笔B轮融资。招股书显示，B1轮融资认购的注册资本为146 万元，对应代价高达2亿元人民币，估值快速抬升；同年，君联资本成为智谱的重要股东之一。在战略层面，智谱的动作也更符合市场预期。ChatGPT发布后的不到半年时间里，智谱便推出对话模型 ChatGLM。这一产品，成为2023年智谱最重要的战略发布之一，也标志着其正式加入对话式大模型的主战场。2024年，行业开始出现明显分化。一方面，多模态模型与端侧模型在市场上密集出现，这既是技术成熟度提升的自然结果，也反映出市场对更快商业化产品的偏好。在这一背景下，智谱也在2024年集中推出语音模型、视觉模型、视频模型等多模态产品，试图覆盖更广泛的应用场景。2025年，大模型行业进入明显的洗牌期。DeepSeek的发布及其激进的开源策略，对整个行业形成了强烈冲击。在这阶段，不少大模型公司选择向应用层转型，即砍掉预训练，以期更快实现变现，六小虎的故事不再成立。但智谱并未顺势成为一家应用公司，而是选择继续加大在基座模型上的投入。这一选择意味着更长的研发周期，也意味着对亏损的更高承受能力。纵向来看，智谱的演进路径已足够清晰。招股书显示，这家公司陆续推出中国首个百亿模型、首个开源千亿模型、首个对话模型、首个多模态模型和全球首个设备操控智能体，对应其2024年年中公布的AGI路径图。与此同时，随着上市窗口逐渐打开，智谱也开始为资本市场做出更明确的取舍：逐步弱化对多模态方向的投入，聚焦文本基座模型。在保留私有化部署作为现金流基础的同时，将轻量化交付的API与云端服务推向更核心的位置。另招股书显示，其本地化部署前五大客户收入从 2024 年的 1.4 亿元下降至 2025 年上半年的 7653 万元，对应收入占比亦从45% 降至 40%，这意味着智谱对大客户的依赖程度正在下降。智谱想把未来押在API上据招股书，智谱核心产品是人工智能大模型，报告期内公司收入主要来自于大模型收入。从招股书披露的收入结构来看，智谱目前仍是一家依赖私有化大模型部署的公司。无论是 ToG 还是大型 ToB 客户，本地化部署大模型始终是其最主要的收入来源。2024年，这一比例仍然接近 85%。在传统意义上，这种偏重的商业模式并不性感。私有化部署往往意味着规模化受限、估值空间被压缩。对于一家即将登陆资本市场的大模型公司而言，这显然不是一个理想的终局。智谱显然也并不希望自己长期停留在这一状态。事实上，从近两年的产品节奏与对外表态来看，智谱正在有意识地放大云端部署的存在感。其 CEO 张鹏不久前在接受媒体采访时披露，智谱面向全球开发者的模型业务（GLM Coding Plan）年度经常性收入（ARR）已超过 1 亿元人民币，约合 1400 万美元。这一数字的意义并不在于体量本身，而在于一个潜在的方向和趋势。它意味着，智谱正在主动扩大API服务、即MaaS平台的收入占比，同时尝试弱化私有化部署在整体商业叙事中的权重。这种取舍在产品层面同样清晰可见。2024年，智谱曾集中推出语音、视觉理解、视频生成等多模态模型，试图覆盖更多应用场景；但进入2025年后，其产品策略明显回收，重新聚焦在基座模型与代码模型等更具长期价值、也更适合通过API规模化分发的方向。这一调整正在反映到收入结构中。据接近智谱的人士向虎嗅透露，GLM-4.5发布后，公司私有化部署和MaaS收入占比有了非常大的扭转趋势，公司有计划将私有化部署与MaaS收入做到各占一半。而从招股书披露的数据来看，其云端收入占比已呈现出逐年上升的趋势。增长的部分大部分来自MaaS平台中的代码模型调用，也就是智谱自2025年下半年发布 GLM-4.5和GLM-4.6。除了张鹏披露的Coding模型海外ARR已达1亿元人民币外，自2025年下半年发布 GLM-4.5 以来，智谱的 token 调用量也出现了数十倍增长。同时全球化收入也在下半年增长较快，张鹏表示，付费的模型是生产力级别的模型，证明模型综合能力好于免费、toc。在全球大模型超市OpenRouter（体现全球大模型真实调用量）上，GLM-4.5/4.6模型自上线以来付费流量收入超过所有国产模型之和。招股书显示，智谱还有一部分海外新增收入目前主要集中在东南亚市场的主权大模型业务。这同时引出了一个绕不开的问题：在云厂商纷纷下场、MaaS 平台高度同质化的背景下，智谱的胜算究竟在哪里？从实际市场反馈来看，答案或许并不悲观。据虎嗅了解，中国十大互联网公司中，已有九家接入了智谱的代码模型，其中主要的互联网大厂如腾讯和字节的代码工具，接入后带来较高的模型调用量这意味着，在当前的大模型市场中，企业对模型的选择并非“自产自销”。换句话说，大厂并不能在 MaaS 层面形成绝对垄断。企业往往会同时接入多家模型服务，能力更强、体验更稳定的模型，自然会获得更多调用量。根据智谱披露的招股书上显示，其日均token消耗量已从2022年的5亿增长至2025年上半年的4.6万亿。（虎嗅注：在 MaaS 商业模式下，token 消耗量通常被视为衡量模型实际使用强度与商业化规模的核心指标，其本质反映的是 API 被持续调用并产生真实算力负载的情况。）而在这一市场里，token的持续消耗，几乎是最直观的能力指标。这正是智谱希望交给资本市场的那部分价值：不是一家靠项目交付生存的“重模型公司”，而是一家有机会在云端被调用大量token，并最终走向规模化的大模型平台。大模型行业等待被定价如果将视角从单一公司拉到整个行业层面，会发现一个现实问题：大模型行业至今仍没有形成一套被广泛认可的商业范式。从早期的“百模大战”，到随后逐渐收敛的“六小龙”，再到今天真正仍在坚持高强度预训练的大模型公司，数量已进一步缩减。即便如此，行业的叙事空间并未关闭，更准确地说，是路径尚未收敛。在国内仍坚持基座模型路线的几家公司中，各自的战略选择并不相同：有的更偏向海外市场，有的更强调 C 端产品形态，也有的尝试通过企业客户率先变现。但无论哪一种路径，都仍处在探索阶段。现实的掣肘同样清晰。过于偏向C端，意味着更高频的调用、更直接暴露在算力成本之下，净亏损往往会被迅速放大；而过于偏向B端，尤其是重私有化、重交付的模式，则意味着更高的人力与项目成本，扩展性受限，公司的长期想象空间也会被压缩。在这种两难结构中，智谱所选择的路径，显得相对折中。从成立之初，智谱便通过重ToG与ToB的私有化部署，为自身换取生存空间和确定性收入；在此基础上，再逐步推动MaaS平台，试图在云端打开规模化的可能性，并完成更具想象力的那部分叙事。但需要指出的是，这一转向仍然处于验证期。MaaS 能否真正成为主要收入来源，API 是否能够在更大范围内被持续调用，撑起这个收入体量最高的国内大模型公司，仍有待时间给出答案。也正是在这样的背景下，大模型行业面临着更根本的问题，即在没有上市公司的情况下，整个行业缺乏一个可被资本市场反复参照的坐标系。没有坐标系，意味着很多问题无法被回答：比如资本市场对于大模型公司的亏损容忍度究竟在哪里？再比如合理的烧钱周期应该是三年、五年，还是更长？什么样的收入结构，会被视为“健康的演进路径”，而不是阶段性权宜之计？在缺乏公开市场样本之前，这些问题都还停留在概念层面。大模型行业，事实上仍处于概念定价阶段。第一家上市的大模型公司，未必是商业上最成熟的一家，但几乎注定会成为此后所有公司都绕不开的对照物。它的估值方式、市场反馈，乃至投资者关注的核心指标，都会在无形中为整个行业划出一条参考线。反过来，资本市场的定价逻辑，也可能反向塑造公司的叙事，甚至影响行业的演进方向。在笔者看来，如果市场更愿意为MaaS、为API使用强度和规模化潜力买单，那么公司就会被鼓励继续讲完云端的故事；但如果市场更看重短期现金流，对亏损保持高度警惕，那么私有化部署的权重，很可能会被进一步放大。可以预见随着基座模型能力持续提升，API调用量呈现指数级增长趋势。从2024年初到2025年中，OpenRouter的流量从每年约10万亿tokens暴涨到超过100万亿tokens——增长了10倍。这个增长速度本身就说明：AI应用开始从\"尝鲜期\"进入\"爆发期。正因如此，智谱的上市意义，则不止于一家公司的资本选择。它更像是一次行业层面的“试探”：试探资本市场究竟准备如何理解、以及如何定价一家仍在演进中的大模型公司。","news_type":1,"symbols_score_info":{}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":613,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":512444557140584,"gmtCreate":1766135498117,"gmtModify":1766135500599,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"title":"","htmlText":"和没说差不多","listText":"和没说差不多","text":"和没说差不多","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/512444557140584","repostId":"1166534027","repostType":4,"repost":{"id":"1166534027","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1766134847,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1166534027?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2025-12-19 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16:58","market":"us","language":"zh","title":"美国政府关门持续，市场关心的核心数据怎么办？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1171883298","media":"华尔街见闻","summary":"投资者必须转向替代性数据。","content":"<html><head></head><body><p><em>作者：潘凌飞</em></p><p>对于投资者而言，当前美国政府关门的核心影响在于，它制造了一个关键经济数据的“真空期”。随着非农就业、CPI等重磅报告的推迟发布，市场判断经济走向和美联储政策路径的难度显著增加。投资者必须转向依赖替代性数据，但需警惕其固有的局限性和潜在偏差。</p><p style=\"text-align: left;\">据高盛的分析，本次关门对经济的直接冲击相对可控，预计每周将拖累第四季度GDP年化增长率约0.11个百分点，且这部分损失有望在政府重开后的第一季度得到弥补。然而，关门时间越长，数据缺失带来的不确定性就越大，这本身就是一种市场风险。</p><p style=\"text-align: left;\">本文将梳理在美国政府关门期间，投资者可以关注哪些替代数据，它们的优缺点，以及关门对经济和数据质量的实际影响。</p><h2 id=\"id_1380705861\" style=\"text-align: left;\">一、 关门或将持久，数据发布面临“真空期”</h2><p style=\"text-align: left;\">自10月1日起，美国联邦政府正式关门。与以往不同，此次关门持续时间可能更长。根据预测市场的数据，此次关门持续至少10天的概率高达85%，与1995年和2013年的情况类似。如果关门持续到10月15日之后，约130万军警人员将面临薪资停发，届时两党达成妥协的压力将剧增。</p><p style=\"text-align: left;\">政府关门最直接的后果是，几乎所有联邦经济数据都将推迟发布，直到政府重新开放。这包括市场最为关注的就业报告和消费者价格指数（CPI）。不过，有三类数据值得注意：</p><ol start=\"1\" style=\"\"><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>美联储</strong>：由于其资金不依赖国会拨款，将继续按时发布数据。</p></li><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>财政部</strong>：每日财政报表（Daily Treasury Statement）的发布不受影响。</p></li><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>失业金申请数据</strong>：虽然官方周四的报告暂停，但各州仍在发布数据，可以通过汇总得到一个等效的全国数据系列。</p></li></ol><p style=\"text-align: left;\">此外，所有私营机构（如ISM、NFIB、世界大型企业联合会等）发布的数据均不受影响。历史经验表明，政府重开后，被推迟的数据发布时间将顺延，延期时长通常略长于关门持续的时间，并且后续的报告也可能因积压工作而延迟。</p><h2 id=\"id_4083483709\" style=\"text-align: left;\">二、 替代数据观察：如何在“数据盲”中摸索前行</h2><p style=\"text-align: left;\">在官方数据缺失的背景下，投资者可以借助私营部门和部分仍可用的政府数据，继续追踪劳动力市场、通胀和整体经济的脉搏。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>劳动力市场：</strong> 高盛利用仍可用的数据更新了其劳动力市场追踪模型。结果显示，其<strong>就业增长追踪指标</strong>在经历了4月和5月接近零增长的低谷后，已在9月份反弹至每月8万人的水平。但该模型的一大短板是无法有效追踪政府招聘趋势。值得注意的是，一项联邦政府的“延迟辞职计划”已于9月30日结束，预计将导致约12.5万名员工的离职体现在10月份的就业数据中，对当月就业增长构成显著拖累。</p><p style=\"text-align: left;\">在<strong>劳动力市场紧张程度</strong>方面，无论是常规模型还是仅使用可用数据的“关门版”模型，均显示截至8月，劳动力市场的紧张程度已低于2018-2019年时期，并且“关门版”模型暗示9月份市场紧张程度进一步放缓。</p><p style=\"text-align: left;\"><strong>通胀数据：</strong> 尽管不存在能够全面替代官方CPI的高质量数据，但通过高盛的自下而上模型，我们仍能一窥通胀趋势。该模型利用替代性价格数据对各主要分项进行预测。初步估算显示，9月份核心CPI月度涨幅可能已放缓至0.26%，低于8月份的0.35%。具体来看，模型预测二手车价格上涨0.5%，新车价格上涨0.1%，而机票价格下跌1.5%，租金涨幅则有所放缓。</p><p style=\"text-align: left;\">然而，投资者必须认识到，在没有官方数据进行交叉验证的情况下，长期依赖模型预测的风险在于，模型与实际通胀之间的偏差可能会在不被察觉的情况下累积。</p><h2 id=\"id_1755456914\" style=\"text-align: left;\">三、 替代数据的局限性：投资者需警惕两大陷阱</h2><p style=\"text-align: left;\">在使用替代数据时，投资者需要注意两个关键问题：</p><ol start=\"1\" style=\"\"><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>并非所有替代数据都可靠</strong>：许多替代数据同样面临官方数据存在的问题，如数据错误、收集率低、大幅修正等，甚至还存在代表性不足等特有缺陷。</p></li><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>“软数据”可能过度悲观</strong>：在政府关门期间，消费者和企业信心等“软数据”（即情绪调查）往往会比反映实际经济活动的“硬数据”表现出更大幅度的放缓。在2013年和2019年的关门事件中都出现了这种情况，因此它们可能会夸大经济的疲软程度。</p></li></ol><h2 id=\"id_248165162\" style=\"text-align: left;\">四、 关门对经济的实际影响几何？</h2><p style=\"text-align: left;\">根据高盛的测算，政府关门对经济的直接影响相对温和。</p><ul style=\"\"><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>对GDP的影响</strong>：此次关门涉及约62.7万名联邦雇员休假。预计每关门一周，将对第四季度实际GDP的季调后年化增长率产生约0.11个百分点的直接拖累。不过，一旦政府在第四季度结束前重开，这部分损失将在明年第一季度以同等规模反弹回来。</p></li><li><p style=\"text-align: left;\"><strong>对劳动力市场的影响</strong>：关门对就业数据的影响可能与直觉相反。在<strong>非农就业报告（机构调查）</strong>中，由于休假员工依法将在政府重开后获得补发薪水，他们很可能仍被视作“在职”，因此对就业人数影响甚微。而在<strong>失业率（家庭调查）</strong>方面，这些员工理论上应被计为“临时解雇”，这可能导致失业率上升0.1个百分点。但历史经验表明，在2013年和2018-2019年的关门期间，大部分休假员工被错误地归类为“在职但未上班”，因此实际影响可能更小。</p></li></ul><h2 id=\"id_1359927406\" style=\"text-align: left;\">五、 数据质量隐忧：延期发布的数据还可信吗？</h2><p style=\"text-align: left;\">长时间的关门可能会通过两种方式损害最终发布的数据质量。</p><p style=\"text-align: left;\">首先，数据收集工作本身会受影响。例如，在2013年关门期间，负责CPI数据采集的价格调查员被强制休假，导致劳工统计局（BLS）仅收集了约75%的常规价格样本。</p><p style=\"text-align: left;\">其次，收集流程或参考周期的改变可能引入偏差。例如，在1995年关门事件后，BLS曾指出，调查参考周的变更以及调查日期与参考周之间间隔的拉长，都可能对受访者的回答产生影响。</p><p style=\"text-align: left;\">因此，对于投资者而言，在政府重开并发布积压的数据后，如果出现与普遍预期差异巨大的“意外”数据，应当对其持谨慎态度，适当降低其权重，但不应完全忽视。</p></body></html>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美国政府关门持续，市场关心的核心数据怎么办？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ 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替代数据观察：如何在“数据盲”中摸索前行在官方数据缺失的背景下，投资者可以借助私营部门和部分仍可用的政府数据，继续追踪劳动力市场、通胀和整体经济的脉搏。劳动力市场： 高盛利用仍可用的数据更新了其劳动力市场追踪模型。结果显示，其就业增长追踪指标在经历了4月和5月接近零增长的低谷后，已在9月份反弹至每月8万人的水平。但该模型的一大短板是无法有效追踪政府招聘趋势。值得注意的是，一项联邦政府的“延迟辞职计划”已于9月30日结束，预计将导致约12.5万名员工的离职体现在10月份的就业数据中，对当月就业增长构成显著拖累。在劳动力市场紧张程度方面，无论是常规模型还是仅使用可用数据的“关门版”模型，均显示截至8月，劳动力市场的紧张程度已低于2018-2019年时期，并且“关门版”模型暗示9月份市场紧张程度进一步放缓。通胀数据： 尽管不存在能够全面替代官方CPI的高质量数据，但通过高盛的自下而上模型，我们仍能一窥通胀趋势。该模型利用替代性价格数据对各主要分项进行预测。初步估算显示，9月份核心CPI月度涨幅可能已放缓至0.26%，低于8月份的0.35%。具体来看，模型预测二手车价格上涨0.5%，新车价格上涨0.1%，而机票价格下跌1.5%，租金涨幅则有所放缓。然而，投资者必须认识到，在没有官方数据进行交叉验证的情况下，长期依赖模型预测的风险在于，模型与实际通胀之间的偏差可能会在不被察觉的情况下累积。三、 替代数据的局限性：投资者需警惕两大陷阱在使用替代数据时，投资者需要注意两个关键问题：并非所有替代数据都可靠：许多替代数据同样面临官方数据存在的问题，如数据错误、收集率低、大幅修正等，甚至还存在代表性不足等特有缺陷。“软数据”可能过度悲观：在政府关门期间，消费者和企业信心等“软数据”（即情绪调查）往往会比反映实际经济活动的“硬数据”表现出更大幅度的放缓。在2013年和2019年的关门事件中都出现了这种情况，因此它们可能会夸大经济的疲软程度。四、 关门对经济的实际影响几何？根据高盛的测算，政府关门对经济的直接影响相对温和。对GDP的影响：此次关门涉及约62.7万名联邦雇员休假。预计每关门一周，将对第四季度实际GDP的季调后年化增长率产生约0.11个百分点的直接拖累。不过，一旦政府在第四季度结束前重开，这部分损失将在明年第一季度以同等规模反弹回来。对劳动力市场的影响：关门对就业数据的影响可能与直觉相反。在非农就业报告（机构调查）中，由于休假员工依法将在政府重开后获得补发薪水，他们很可能仍被视作“在职”，因此对就业人数影响甚微。而在失业率（家庭调查）方面，这些员工理论上应被计为“临时解雇”，这可能导致失业率上升0.1个百分点。但历史经验表明，在2013年和2018-2019年的关门期间，大部分休假员工被错误地归类为“在职但未上班”，因此实际影响可能更小。五、 数据质量隐忧：延期发布的数据还可信吗？长时间的关门可能会通过两种方式损害最终发布的数据质量。首先，数据收集工作本身会受影响。例如，在2013年关门期间，负责CPI数据采集的价格调查员被强制休假，导致劳工统计局（BLS）仅收集了约75%的常规价格样本。其次，收集流程或参考周期的改变可能引入偏差。例如，在1995年关门事件后，BLS曾指出，调查参考周的变更以及调查日期与参考周之间间隔的拉长，都可能对受访者的回答产生影响。因此，对于投资者而言，在政府重开并发布积压的数据后，如果出现与普遍预期差异巨大的“意外”数据，应当对其持谨慎态度，适当降低其权重，但不应完全忽视。","news_type":1,"symbols_score_info":{".DJI":1.1,".SPX":1.1,".IXIC":1.1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1379,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":478946977751264,"gmtCreate":1757948556741,"gmtModify":1757948559001,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"htmlText":"那边占这边老百姓的便宜","listText":"那边占这边老百姓的便宜","text":"那边占这边老百姓的便宜","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/478946977751264","repostId":"1100282080","repostType":4,"repost":{"id":"1100282080","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1757939500,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1100282080?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2025-09-15 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Social上发文称，中美在欧洲举行的大型贸易会晤进展顺利！即将结束。双方还就一家“特定”公司达成了协议，而这家公司正是我们国家年轻人梦寐以求的。他们会非常高兴！我将于周五与习近平主席通话。两国关系依然非常牢固！","news_type":1,"symbols_score_info":{}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1699,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":476492942954936,"gmtCreate":1757334959713,"gmtModify":1757334961532,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"htmlText":"估值是最重要的事，不估值干嘛上市，有人逼，这边的笑话真多？","listText":"估值是最重要的事，不估值干嘛上市，有人逼，这边的笑话真多？","text":"估值是最重要的事，不估值干嘛上市，有人逼，这边的笑话真多？","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/476492942954936","repostId":"1146288383","repostType":4,"repost":{"id":"1146288383","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1757329802,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1146288383?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2025-09-08 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07:40","market":"us","language":"zh","title":"马斯克宣布“美国党”成立，未来12个月的焦点是众议院和参议院","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1138135411","media":"老虎资讯综合","summary":"当地时间7月5日，美国企业家埃隆·马斯克在社交媒体平台X上发文称，“美国党”于当日成立，以还给人民自由。近期，马斯克与美国总统特朗普就“大而美”税收和支出法案产生分歧。6月30日，马斯克猛批特朗普力推的所谓“大而美”税收和支出法案并表示，如果法案通过，第二天就会成立“美国党”。当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。法案签署成法的几个小时前，马斯克在X上就是否该建立一个新的美国政党发起投票。马斯克之前对这项法案表达强烈反对立场，他表示将成立一个新政党，并不惜花钱推翻支持大而美法案的议员。在收到的约124.9万网络投票中，65.4%的网民支持成立新党。","content":"<html><head></head><body><p style=\"text-align: justify;\">7月7日（周一），截止发稿，美股夜盘特斯拉大跌超6%。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ced99719837a52d99da46e5f3fce283a\" title=\"\" tg-width=\"350\" tg-height=\"122\"/></p><p>消息面上：7月7日，马斯克在社交媒体平台上最新发文表示，支持总统候选人并非不可能，但未来12个月的焦点是众议院和参议院。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/b481bdabb79c60375d23c789cc43903d\" title=\"\" tg-width=\"566\" tg-height=\"152\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">当地时间7月5日，美国企业家<strong>埃隆·马斯克在社交媒体平台X上发文称，“美国党”于当日成立</strong>，以还给人民自由。据《印度斯坦报》6日报道，在这条宣布成立“美国党”的帖子下，有网友问他的新政党是否会参加2026年中期选举或2028年的总统选举时，马斯克回复称，“明年”。</p><p style=\"text-align: justify;\">马斯克4日在美国“独立日”当天发起网络意见调查，问网民是否应该成立“美国党”，以把美国民众从民主党、共和党轮流上台的两党体制中“解放出来”。</p><p style=\"text-align: justify;\">近期，马斯克与美国总统特朗普就“大而美”税收和支出法案产生分歧。6月30日，马斯克猛批特朗普力推的所谓“大而美”税收和支出法案并表示，如果法案通过，第二天就会成立“美国党”。</p><p style=\"text-align: justify;\">当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。法案签署成法的几个小时前，马斯克在X上就是否该建立一个新的美国政党发起投票。马斯克表示将成立一个新政党，并不惜花钱推翻支持大而美法案的议员。在收到的约124.9万网络投票中，65.4%的网民支持成立新党。</p><p>根据美国法律，一个有资格参与选举的政党成立，其资质确认需要经过复杂的认证程序，首先必须召开党团会议或代表大会，选举临时官员并指定政党名称。尚不清楚马斯克的“美国党”是否已启动相关程序。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" 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08:10","market":"sh","language":"zh","title":"昨夜今晨 | 特朗普签署“大而美”法案，美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1125506722","media":"老虎资讯综合","summary":"国际宏观美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场美联储今夏货币政策评估聚焦两大核心：长期目标声明和沟通工具。","content":"<html><head></head><body><p><strong>摘要：</strong></p><ul style=\"\"><li><p>美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案；</p></li><li><p>美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场；</p></li><li><p>以哈双方或将在多哈进行会谈；</p></li><li><p>欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末；</p></li><li><p>OPEC+将在周六召开会议，8月或日增产41.1万桶以上；</p></li><li><p>部分欧盟成员国政府和车企据悉希望用增加对美投资换取关税减免；</p></li><li><p>美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目；</p></li><li><p>特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车；</p></li><li><p>美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤；</p></li><li><p>台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资</p></li></ul><h3 id=\"id_3526726738\">海外市场</h3><p>【欧股】欧洲STOXX 600指数收跌0.48%。德国DAX指数收跌0.42%，英国富时100指数收涨0.01%，法国CAC指数收跌0.77%，欧洲斯托克50指数收跌0.98%。</p><p> 【贵金属】现货黄金上涨0.33%，报3337.15美元/盎司，本周累计上涨1.92%。COMEX黄金期货最终涨0.11%，报3346.50美元/盎司，本周累计上涨1.79%，周一和周二持续走高，周三到周五持续高位震荡。COMEX白银期货最终涨0.14%，报37.135美元/盎司，本周持续走高，累计上涨2.10%</p><p> 【原油】WTI原油期货跌0.76%，报66.49美元/桶。布伦特9月原油期货收跌0.72%，报68.30美元/桶，本周累计上涨2.24%。</p><h3 id=\"id_1257403921\">国际宏观</h3><h4 id=\"id_2887668845\">美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案</h4><p>当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。</p><p>美国国会众议院3日下午以218票赞成、214票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”法案。</p><p>该法案因造成联邦援助削减、长期债务增加和为富人及大企业减税等而备受争议。两名共和党籍众议员当天在表决中投了反对票。</p><p>该法案已于本月1日获参议院通过。</p><h4 id=\"id_724481970\">美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场</h4><p>美联储今夏货币政策评估聚焦两大核心：长期目标声明和沟通工具。预计美联储将淡化疫情期间推出的争议性“灵活平均通胀目标”（FAIT），回归更传统的通胀目标框架，并在沟通体系上提升透明度。据高盛报告，这些改革将帮助投资者解码美联储的“决策黑箱”。</p><h4 id=\"id_1873995809\">以哈双方或将在多哈进行会谈</h4><p>当地时间4日晚间，消息人士表示，巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）已经向相关斡旋方就加沙停火提案做出积极回应。</p><p>哈马斯随后发表声明，证实其已经就加沙停火提案完成内部磋商以及与巴勒斯坦各派别间的磋商，并向相关斡旋方提交了积极回应。声明称，哈马斯已经做好充分准备，以立即就该停火提议的实施机制启动新一轮谈判。</p><p>以方已经通过相关斡旋方收到哈马斯就停火提案的回应，并正在研究其细节。</p><p>另有消息人士称，预计以色列将派出代表团前往卡塔尔首都多哈，与哈马斯进行间接谈判。</p><h4 id=\"id_3469881865\">欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末</h4><p>欧盟外交官表示，欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，相关谈判将持续至周末。欧盟谈判代表表示，若无法达成更广泛的贸易协议，他们希望确保美国暂缓加征关税的期限得以延长。</p><p>据悉，欧盟的第二轮反制措施规模已从最初的950亿欧元缩减至720亿欧元。</p><p>欧盟外交官表示，美国威胁可能会对欧盟农产品出口征收17%的关税。</p><h4 id=\"id_2656526818\">OPEC+将在周六召开会议，8月或日增产41.1万桶以上</h4><p>与会代表称，OPEC+正在考虑进一步加快复产步伐，将在周六会议上讨论把8月日增产幅度提高到41.1万桶以上。</p><p>沙特阿拉伯正在推动OPEC加大供应，增产步伐快于原计划，即便消费疲软和即将出现的供应过剩令油价承压。油价的回落对美国总统唐纳德·特朗普而言是个利好，因他正试图为受到高成本挤压的消费者减轻负担。</p><p>该组织本周曾把重点放在8月日增产41.1万桶，与商定的5月、6月和7月增产规模一致，而这三个月的增产幅度原本就已经超过了最初计划。</p><p>但其中一位代表透露，该联盟中8个主要成员国目前正考虑日增产逾50万桶。另一位代表称，这可能会让此前冻结的220万桶日产能在9月份完全恢复，早于预期。</p><h3 id=\"id_4205414118\">公司新闻</h3><h4 id=\"id_2285634675\">部分欧盟成员国政府和车企据悉希望用增加对美投资换取关税减免</h4><p>知情人士透露，为赶在7月9日美国对欧盟产品加征50%关税的期限前，部分欧盟汽车制造商和成员国正推动与美国特朗普政府达成协议，核心方案是通过增加对美投资换取汽车关税减免。</p><p>本周华盛顿会谈后，欧盟成员国被告知已接近达成原则性技术协议，周末谈判将继续。</p><p>最终决定权在特朗普手中，下周可能出现达成协议避免新关税、谈判破裂关税生效、或美方加征新关税等不同结果。德国支持“抵消机制”（在美生产换关税减免），但欧盟委员会担心此举会导致欧洲产业外流，且成员国间对协议可接受的失衡程度存在分歧。</p><p>初步协议可能简短且无法律约束力，同时双方也在讨论非关税壁垒等议题，部分国家希望强硬反制而非匆忙妥协。</p><h4 id=\"id_1956677706\">美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目</h4><p>当地时间7月4日，美国空军已经暂停了SpaceX公司提出的从太平洋环礁测试高超音速火箭货运的计划。美国空军发言人表示，空军正在探索该项目的其他地点。据悉，该项目将测试可重复使用火箭着陆飞行器，该飞行器可在大约90分钟内将多达100吨的货物运送到地球上的任何地方。</p><p>此前，有生物学家和专家表示，该项目将危害在约翰斯顿环礁野生动物保护区筑巢的许多海鸟。美国空军曾表示将对该项目进行环境评估，但由于环保组织的反对，评估草案的发布被推迟。</p><h4 id=\"id_4253614533\">特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车</h4><p>特斯拉新车型匮乏加剧销量压力，Cybertruck是过去五年来唯一一款新车型。马斯克却非常淡定，对投资者表示要“仰望山上闪闪发光的城堡”，将战略重心从汽车业务转向自动驾驶出租车和人形机器人。尽管汽车销售占特斯拉收入四分之三，但分析师认为汽车业务估值仅为每股50-100美元，远低于约300美元的股价。</p><h4 id=\"id_474597263\">美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤</h4><p>印度证券交易委员会指控美国量化巨头Jane Street在指数期权到期日操纵期货现货价格，在指数期权市场建立盈利头寸，误导散户投资者，决定禁止其进入市场并拟没收5.7亿美元“非法所得”。该禁令对全球高频交易行业产生震慑效应，Jane Street的印度本地合作伙伴股价周五下跌6.8%。</p><h4 id=\"id_3125047388\">台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资</h4><p>媒体称，因担心特朗普政府对进口芯片加征关税，台积电决定优先扩大在美产能，推迟原定于熊本建设的第二座日本工厂。该厂原定今年年初动工，但台积电董事长魏哲家6月表示会“有点延迟”。知情人士透露，该厂开工时间预计将进一步推迟，目前已无法准确预测时间。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>昨夜今晨 | 特朗普签署“大而美”法案，美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场</title>\n<style 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08:10</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<html><head></head><body><p><strong>摘要：</strong></p><ul style=\"\"><li><p>美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案；</p></li><li><p>美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场；</p></li><li><p>以哈双方或将在多哈进行会谈；</p></li><li><p>欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末；</p></li><li><p>OPEC+将在周六召开会议，8月或日增产41.1万桶以上；</p></li><li><p>部分欧盟成员国政府和车企据悉希望用增加对美投资换取关税减免；</p></li><li><p>美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目；</p></li><li><p>特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车；</p></li><li><p>美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤；</p></li><li><p>台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资</p></li></ul><h3 id=\"id_3526726738\">海外市场</h3><p>【欧股】欧洲STOXX 600指数收跌0.48%。德国DAX指数收跌0.42%，英国富时100指数收涨0.01%，法国CAC指数收跌0.77%，欧洲斯托克50指数收跌0.98%。</p><p> 【贵金属】现货黄金上涨0.33%，报3337.15美元/盎司，本周累计上涨1.92%。COMEX黄金期货最终涨0.11%，报3346.50美元/盎司，本周累计上涨1.79%，周一和周二持续走高，周三到周五持续高位震荡。COMEX白银期货最终涨0.14%，报37.135美元/盎司，本周持续走高，累计上涨2.10%</p><p> 【原油】WTI原油期货跌0.76%，报66.49美元/桶。布伦特9月原油期货收跌0.72%，报68.30美元/桶，本周累计上涨2.24%。</p><h3 id=\"id_1257403921\">国际宏观</h3><h4 id=\"id_2887668845\">美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案</h4><p>当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。</p><p>美国国会众议院3日下午以218票赞成、214票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”法案。</p><p>该法案因造成联邦援助削减、长期债务增加和为富人及大企业减税等而备受争议。两名共和党籍众议员当天在表决中投了反对票。</p><p>该法案已于本月1日获参议院通过。</p><h4 id=\"id_724481970\">美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场</h4><p>美联储今夏货币政策评估聚焦两大核心：长期目标声明和沟通工具。预计美联储将淡化疫情期间推出的争议性“灵活平均通胀目标”（FAIT），回归更传统的通胀目标框架，并在沟通体系上提升透明度。据高盛报告，这些改革将帮助投资者解码美联储的“决策黑箱”。</p><h4 id=\"id_1873995809\">以哈双方或将在多哈进行会谈</h4><p>当地时间4日晚间，消息人士表示，巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）已经向相关斡旋方就加沙停火提案做出积极回应。</p><p>哈马斯随后发表声明，证实其已经就加沙停火提案完成内部磋商以及与巴勒斯坦各派别间的磋商，并向相关斡旋方提交了积极回应。声明称，哈马斯已经做好充分准备，以立即就该停火提议的实施机制启动新一轮谈判。</p><p>以方已经通过相关斡旋方收到哈马斯就停火提案的回应，并正在研究其细节。</p><p>另有消息人士称，预计以色列将派出代表团前往卡塔尔首都多哈，与哈马斯进行间接谈判。</p><h4 id=\"id_3469881865\">欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末</h4><p>欧盟外交官表示，欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，相关谈判将持续至周末。欧盟谈判代表表示，若无法达成更广泛的贸易协议，他们希望确保美国暂缓加征关税的期限得以延长。</p><p>据悉，欧盟的第二轮反制措施规模已从最初的950亿欧元缩减至720亿欧元。</p><p>欧盟外交官表示，美国威胁可能会对欧盟农产品出口征收17%的关税。</p><h4 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id=\"id_1956677706\">美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目</h4><p>当地时间7月4日，美国空军已经暂停了SpaceX公司提出的从太平洋环礁测试高超音速火箭货运的计划。美国空军发言人表示，空军正在探索该项目的其他地点。据悉，该项目将测试可重复使用火箭着陆飞行器，该飞行器可在大约90分钟内将多达100吨的货物运送到地球上的任何地方。</p><p>此前，有生物学家和专家表示，该项目将危害在约翰斯顿环礁野生动物保护区筑巢的许多海鸟。美国空军曾表示将对该项目进行环境评估，但由于环保组织的反对，评估草案的发布被推迟。</p><h4 id=\"id_4253614533\">特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车</h4><p>特斯拉新车型匮乏加剧销量压力，Cybertruck是过去五年来唯一一款新车型。马斯克却非常淡定，对投资者表示要“仰望山上闪闪发光的城堡”，将战略重心从汽车业务转向自动驾驶出租车和人形机器人。尽管汽车销售占特斯拉收入四分之三，但分析师认为汽车业务估值仅为每股50-100美元，远低于约300美元的股价。</p><h4 id=\"id_474597263\">美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤</h4><p>印度证券交易委员会指控美国量化巨头Jane Street在指数期权到期日操纵期货现货价格，在指数期权市场建立盈利头寸，误导散户投资者，决定禁止其进入市场并拟没收5.7亿美元“非法所得”。该禁令对全球高频交易行业产生震慑效应，Jane Street的印度本地合作伙伴股价周五下跌6.8%。</p><h4 id=\"id_3125047388\">台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资</h4><p>媒体称，因担心特朗普政府对进口芯片加征关税，台积电决定优先扩大在美产能，推迟原定于熊本建设的第二座日本工厂。该厂原定今年年初动工，但台积电董事长魏哲家6月表示会“有点延迟”。知情人士透露，该厂开工时间预计将进一步推迟，目前已无法准确预测时间。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://community-static.tradeup.com/news/b2e7d3f3eba5c9eb60e7066b301faccc","relate_stocks":{},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1125506722","content_text":"摘要：美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案；美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场；以哈双方或将在多哈进行会谈；欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末；OPEC+将在周六召开会议，8月或日增产41.1万桶以上；部分欧盟成员国政府和车企据悉希望用增加对美投资换取关税减免；美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目；特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车；美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤；台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资海外市场【欧股】欧洲STOXX 600指数收跌0.48%。德国DAX指数收跌0.42%，英国富时100指数收涨0.01%，法国CAC指数收跌0.77%，欧洲斯托克50指数收跌0.98%。 【贵金属】现货黄金上涨0.33%，报3337.15美元/盎司，本周累计上涨1.92%。COMEX黄金期货最终涨0.11%，报3346.50美元/盎司，本周累计上涨1.79%，周一和周二持续走高，周三到周五持续高位震荡。COMEX白银期货最终涨0.14%，报37.135美元/盎司，本周持续走高，累计上涨2.10% 【原油】WTI原油期货跌0.76%，报66.49美元/桶。布伦特9月原油期货收跌0.72%，报68.30美元/桶，本周累计上涨2.24%。国际宏观美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案当地时间7月4日，美国总统特朗普签署“大而美”税收和支出法案，使其生效。美国国会众议院3日下午以218票赞成、214票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”法案。该法案因造成联邦援助削减、长期债务增加和为富人及大企业减税等而备受争议。两名共和党籍众议员当天在表决中投了反对票。该法案已于本月1日获参议院通过。美联储即将公布货币政策框架最新评估，两大变化或影响市场美联储今夏货币政策评估聚焦两大核心：长期目标声明和沟通工具。预计美联储将淡化疫情期间推出的争议性“灵活平均通胀目标”（FAIT），回归更传统的通胀目标框架，并在沟通体系上提升透明度。据高盛报告，这些改革将帮助投资者解码美联储的“决策黑箱”。以哈双方或将在多哈进行会谈当地时间4日晚间，消息人士表示，巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）已经向相关斡旋方就加沙停火提案做出积极回应。哈马斯随后发表声明，证实其已经就加沙停火提案完成内部磋商以及与巴勒斯坦各派别间的磋商，并向相关斡旋方提交了积极回应。声明称，哈马斯已经做好充分准备，以立即就该停火提议的实施机制启动新一轮谈判。以方已经通过相关斡旋方收到哈马斯就停火提案的回应，并正在研究其细节。另有消息人士称，预计以色列将派出代表团前往卡塔尔首都多哈，与哈马斯进行间接谈判。欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，美欧贸易谈判将持续至周末欧盟外交官表示，欧盟谈判代表未能在美欧贸易谈判中取得突破，相关谈判将持续至周末。欧盟谈判代表表示，若无法达成更广泛的贸易协议，他们希望确保美国暂缓加征关税的期限得以延长。据悉，欧盟的第二轮反制措施规模已从最初的950亿欧元缩减至720亿欧元。欧盟外交官表示，美国威胁可能会对欧盟农产品出口征收17%的关税。OPEC+将在周六召开会议，8月或日增产41.1万桶以上与会代表称，OPEC+正在考虑进一步加快复产步伐，将在周六会议上讨论把8月日增产幅度提高到41.1万桶以上。沙特阿拉伯正在推动OPEC加大供应，增产步伐快于原计划，即便消费疲软和即将出现的供应过剩令油价承压。油价的回落对美国总统唐纳德·特朗普而言是个利好，因他正试图为受到高成本挤压的消费者减轻负担。该组织本周曾把重点放在8月日增产41.1万桶，与商定的5月、6月和7月增产规模一致，而这三个月的增产幅度原本就已经超过了最初计划。但其中一位代表透露，该联盟中8个主要成员国目前正考虑日增产逾50万桶。另一位代表称，这可能会让此前冻结的220万桶日产能在9月份完全恢复，早于预期。公司新闻部分欧盟成员国政府和车企据悉希望用增加对美投资换取关税减免知情人士透露，为赶在7月9日美国对欧盟产品加征50%关税的期限前，部分欧盟汽车制造商和成员国正推动与美国特朗普政府达成协议，核心方案是通过增加对美投资换取汽车关税减免。本周华盛顿会谈后，欧盟成员国被告知已接近达成原则性技术协议，周末谈判将继续。最终决定权在特朗普手中，下周可能出现达成协议避免新关税、谈判破裂关税生效、或美方加征新关税等不同结果。德国支持“抵消机制”（在美生产换关税减免），但欧盟委员会担心此举会导致欧洲产业外流，且成员国间对协议可接受的失衡程度存在分歧。初步协议可能简短且无法律约束力，同时双方也在讨论非关税壁垒等议题，部分国家希望强硬反制而非匆忙妥协。美国空军暂停SpaceX在太平洋环礁的火箭项目当地时间7月4日，美国空军已经暂停了SpaceX公司提出的从太平洋环礁测试高超音速火箭货运的计划。美国空军发言人表示，空军正在探索该项目的其他地点。据悉，该项目将测试可重复使用火箭着陆飞行器，该飞行器可在大约90分钟内将多达100吨的货物运送到地球上的任何地方。此前，有生物学家和专家表示，该项目将危害在约翰斯顿环礁野生动物保护区筑巢的许多海鸟。美国空军曾表示将对该项目进行环境评估，但由于环保组织的反对，评估草案的发布被推迟。特斯拉陷入混乱，马斯克不再关心汽车特斯拉新车型匮乏加剧销量压力，Cybertruck是过去五年来唯一一款新车型。马斯克却非常淡定，对投资者表示要“仰望山上闪闪发光的城堡”，将战略重心从汽车业务转向自动驾驶出租车和人形机器人。尽管汽车销售占特斯拉收入四分之三，但分析师认为汽车业务估值仅为每股50-100美元，远低于约300美元的股价。美国量化巨头Jane Street遭印度监管重锤印度证券交易委员会指控美国量化巨头Jane Street在指数期权到期日操纵期货现货价格，在指数期权市场建立盈利头寸，误导散户投资者，决定禁止其进入市场并拟没收5.7亿美元“非法所得”。该禁令对全球高频交易行业产生震慑效应，Jane Street的印度本地合作伙伴股价周五下跌6.8%。台积电拟推迟日本芯片工厂建设，优先推进美国投资媒体称，因担心特朗普政府对进口芯片加征关税，台积电决定优先扩大在美产能，推迟原定于熊本建设的第二座日本工厂。该厂原定今年年初动工，但台积电董事长魏哲家6月表示会“有点延迟”。知情人士透露，该厂开工时间预计将进一步推迟，目前已无法准确预测时间。","news_type":1,"symbols_score_info":{}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":2433,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":452936696549480,"gmtCreate":1751605541450,"gmtModify":1751605798846,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"htmlText":"总统真好，啥都说的明明白白！","listText":"总统真好，啥都说的明明白白！","text":"总统真好，啥都说的明明白白！","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/452936696549480","repostId":"1112397890","repostType":4,"repost":{"id":"1112397890","kind":"news","pubTimestamp":1751604637,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1112397890?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2025-07-04 12:50","market":"us","language":"zh","title":"特朗普：各国将于8月1日开始支付新关税，税率可能从60%-70%到10%-20%","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1112397890","media":"华尔街见闻","summary":"7月4日，据报道，美国总统特朗普重申将于周五 开始向贸易伙伴发出有关关税税率的信函，但拒绝透露哪些国家将从周五开始收到信函。特朗普表示，到7月9日，“将全面覆盖，关税税率可能从60%-70%到10%-20%”。特朗普称：各国将于8月1日开始支付新关税，我们已经完成了最终版本，它基本上会说明各国将要缴纳的关税水平。财政部长贝森特则透露，约100个国家可能面临10%的对等关税税率。","content":"<html><head></head><body><blockquote><p>据报道，美国总统特朗普重申将于周五（7月4日）开始向贸易伙伴发出有关关税税率的信函，拒绝透露哪些国家将从周五开始收到信函。特朗普表示，已经完成了最终版本，基本上会说明各国将要缴纳的关税水平。</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">特朗普政府正准备向贸易伙伴发送单边关税税率通知，标志着其贸易政策进入新的强硬阶段。这一举措将在7月9日谈判截止期限前实施，对尚未达成协议的国家构成直接压力。</p><p style=\"text-align: justify;\">7月4日，据报道，美国总统特朗普重申将于周五（7月4日）开始向贸易伙伴发出有关关税税率的信函，但拒绝透露哪些国家将从周五开始收到信函。特朗普表示，到7月9日，“<strong>将全面覆盖，关税税率可能从60%-70%到10%-20%</strong>”。特朗普称：</p><blockquote><p style=\"text-align: justify;\"><strong>各国将于8月1日开始支付新关税</strong>，我们已经完成了最终版本，它基本上会说明各国将要缴纳的关税水平。</p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">7月3日，据新华网报道，欧盟委员会主席冯德莱恩表示，欧盟目标是在7月9日前达成协议。在关税问题上“准备好与美国达成一项原则性协议”。但若谈判失败，欧盟将坚决采取反制措施以保护欧洲经济。</p><p style=\"text-align: left;\">同日据媒体报道，美国总统特朗普表示，可能最早从周五开始向贸易伙伴发送信函，在7月9日谈判截止期限前单方面设定关税税率。财政部长贝森特则透露，约100个国家可能面临10%的对等关税税率。</p><p style=\"text-align: left;\">特朗普考虑到与170多个国家谈判的复杂性，更倾向于直接通知大多数国家具体的关税税率，跳过详细的谈判过程。特朗普表示：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">我们有（面对）170多个国家，你能达成多少协议？这些（谈判）要复杂得多。我们可能会发出一些信函，<strong>可能从明天开始，每天向10个国家发送信函，列出20%至30%的关税税率。</strong></p></blockquote><p style=\"text-align: left;\">分析称特朗普的表态大幅提升了贸易紧张局势，为争相与美国政府达成协议的贸易伙伴增添了紧迫性。</p><p style=\"text-align: left;\">目前参与谈判的主要贸易伙伴面临更高的关税税率，<strong>包括欧盟的20%、印度的26%和日本的24%。其他未与特朗普政府进行贸易谈判的国家面临更高的对等关税，包括山地小国莱索托的50%、马达加斯加的47%和泰国的36%</strong>。</p><h2 id=\"100-10\">100国面临10%对等关税</h2><p style=\"text-align: left;\">据媒体报道，美国财政部长贝森特在电视采访中表示，约100个国家可能面临10%的对等关税税率，并预测在7月9日最后期限前，将出现贸易协定宣布的&#34;热潮&#34;。</p><p style=\"text-align: left;\">而面对是否延长截止期限的提问时，贝森特指出将由特朗普最终决定：</p><blockquote><p style=\"text-align: left;\">我们会按照特朗普的意愿行事，他将决定对方是否在真诚谈判。</p></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">媒体指出，如果对100个国家实施10%关税，这一数量将少于特朗普政府最初的设想。</p><p style=\"text-align: justify;\">美国最初原始的对等关税清单显示，123个司法管辖区将面临10%的关税税率，主要是小国以及一些领土，如澳大利亚无人居住的赫德岛和麦克唐纳群岛。</p><p style=\"text-align: justify;\">大多数初始关税税率为10%的国家并未与特朗普政府进行任何谈判，英国是个例外。英国在5月达成协议，保持10%的税率，并在汽车和飞机发动机等部分行业获得优惠待遇。</p><h2 id=\"8a81f272\">“最后通牒”临近</h2><p style=\"text-align: left;\">美国总统4月2日首次宣布提高所谓的&#34;对等&#34;关税，但暂停执行90天以给各国谈判时间，期间实施10%的税率。</p><p style=\"text-align: left;\">美国目前已与英国和越南宣布达成协议。此前华尔街见闻报道，越南协议已于周三公布，对越南出口美国商品征收20%关税，对被视为转运商品征收40%关税。尽管越南协议的关税税率低于特朗普最初对该国征收的46%关税，但仍高于普遍的10%水平。</p><p style=\"text-align: justify;\">白宫尚未发布协议条款清单或正式公告，许多协议细节仍不明确。投资者对美越协议消息反应积极，在越南设有工厂的美国制造商股价周三上涨。</p><p style=\"text-align: justify;\">而日本、韩国和欧盟等主要贸易伙伴仍在努力敲定协议。特朗普对与印度达成协议表示乐观，但对日本协议前景言辞严厉。</p><p style=\"text-align: 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tg-height=\"341\"/></p><p>CoreWeave高管：Michael Intrator（左），Brian Venturo（中），Brannin McBee（右）</p><p><strong>大赚特赚！3个月股价狂飙300%</strong></p><p>值得注意的是，Intrator的财富增长速度极为惊人：仅12天，Intrator身家增长超过50亿美元，速度快于<a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>副董事长吕向阳19天的纪录，暴富速度史上第二。</p><p>而3月上市以来，CoreWeave表现平平、IPO几乎失败，股价却在短短三个月内飙升近300%！</p><p>如今，CoreWeave已跻身纳斯达克综合指数上市以来表现最佳的前30只股票。</p><p>彭博数据显示，榜单上的富豪从50亿美元增值至100亿美元平均需时三年零四个月，而Intrator仅用了12天。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/80f286928cd0f9012617058afe2b785e\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"585\"/></p><p>这仅次于<a href=\"https://laohu8.com/S/301011\">华立</a>集团创始人张聪渊（Zhang Congyuan）。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c7a1e7e94bf2050fab4bff369853f19c\" title=\"\" tg-width=\"524\" tg-height=\"490\"/></p><p>早期投资人同样大赚。</p><p>根据公开文件，在2019年种子轮，Bath&amp;Body Works母公司L Brands创始人Leslie Wexner名下信托基金投资CoreWeave，目前持股市值达29亿美元。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2bb8bb5d32b1774453e735237f8f21ad\" title=\"\" tg-width=\"998\" tg-height=\"858\"/></p><p>董事会成员Jack Cogen则持有价值34亿美元的股份。他曾领导Natsource资产管理公司，正是在那里，Intrator与Venturo结识，之后共同创立了CoreWeave。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/93c2719165c5afbb17a93c3cbba9df4a\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1158\"/></p><p>另一位早期投资人Stephen Jamison，在2023年4月之前曾担任CoreWeave董事。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fc64b0ea5f06eb0a47784c3c46fbf189\" title=\"\" tg-width=\"593\" tg-height=\"593\"/></p><p>他曾是<a href=\"https://laohu8.com/S/MS\">摩根士丹利</a>交易员。当年他与Wexner一同在CoreWeave种子轮中入股，投资估值仅为900万美元。如今，他所持股份市值约为29亿美元。</p><p><strong>隐患重重？</strong></p><p>CoreWeave主要提供AI训练与推理服务，业务高度依赖<a href=\"https://laohu8.com/S/NVDA\">英伟达</a>GPU。IPO前，CoreWeave被曝至少有25万块GPU。</p><p>在芯片紧缺背景下，英伟达不仅作为重金投资，还向其优先供货，为其提供关键算力支持。</p><p>更值得关注的是，CoreWeave严重依赖包括<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>和OpenAI在内的大客户。尽管与OpenAI签署了高达120亿美元的采购协议，目前仍有约110亿美元尚未交付。</p><p>第一季度公司营收9.85亿美元，但净亏损达3.15亿美元，依旧处于“以债养芯”的困境中。</p><p>截至3月，债务总额已达88亿美元，部分融资利率高达15%。（妥妥高利贷！）</p><p>在IPO时，有分析指出了CoreWeave是行业毒瘤、定时炸弹：客户有限、业务前景不明、财务糟糕透顶、靠高利贷勉力维持……</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6af3e387d2e9feffa02b5c33ee94c27c\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"203\"/></p><p>在IPO前，三位创始人已套现部分股份，每人进账超过1.5亿美元——这笔钱已不仅仅是账面上的财富。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/462a132926dfd8273f4212f949a41e71\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"525\"/></p><p>综上种种，做空者众多。但这次300%的涨幅，让做空CoreWeave的投资人账面损失已达21亿美元。</p><p>尽管如此，现在依旧有分析师认为CoreWeave股价“有点过热”。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/64c1cc6410c377912378d1865b073cac\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"337\"/></p><p>不过，最令人意外的是这家公司创始团队的出身背景。</p><p>Michael Intrator与Brian Venturo、Brannin McBee三人原本经营一家对冲基金，但最终业务失败。为了“快赚钱”，他们转向了加密货币挖矿——这正是CoreWeave的起点。</p><p>他们从一间堆满GPU的小储藏室起家，搬进了新泽西的一座仓库，逐步积累算力资源。Venturo曾透露，他们与开源大语言模型组织EleutherAI合作，首次尝试将GPU用于AI训练。</p><p>如今，CoreWeave甚至传出有意收购竞争对手<a href=\"https://laohu8.com/S/CORZ\">Core Scientific</a>的消息。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1e3b33f0e038f26aade6de0e6d9cdce\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"435\"/></p><p>在2025年，CoreWeave成了AI浪潮的缩影：营收迅猛增长，投资者持续热情，一切建立在对算力资源的无限渴求之上。</p><p><strong>美国IPO市场持续升温</strong></p><p>CoreWeave的强劲表现，也象征着美国IPO市场的回暖趋势。数据显示，今年至今美股IPO融资总额达291亿美元，显著高于去年同期的201亿美元。</p><p>在3月上市时，CoreWeave原计划估值350亿美元，但最终以230亿美元定价，才得以完成IPO。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/496cf4734b170dee6ba3ba0a3abd029e\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"720\"/></p><p>当时Intrator向彭博新闻透露，如果没有英伟达下达的2.5亿美元大单，上市很可能告吹。英伟达当时已是该公司主要投资者之一。</p><p>因首份季度财报超出市场预期，公司股价随后而上扬。</p><p>英伟达又在数日后宣布增持逾三分之一股份，让CoreWeave股价再次飙升22%，创下历史新高。</p><p>这种爆炸性的走势也令CoreWeave被一些投资者视为“迷因股”：数据显示，该股在散户投资者中受到极大关注。</p><p>尽管年初沉寂，但近期新股在上市首日大涨，创下自2021年以来的最快节奏。</p><p>今年已有三家公司在美融资超过5000万美元，且首日股价翻倍。例如稳定币发行方Circle在上市首日暴涨168%，联合创始人Allaire的身家飙升至17亿美元。截至周三，该股相较发行价已上涨541%，Allaire的财富也随之攀升至40亿美元。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/62ea49f6d95888c13096f23c0db6b9e9\" title=\"\" tg-width=\"896\" tg-height=\"1084\"/></p><p>媒体公司Newsmax在上市首日暴涨735%，其创始人兼CEO Christopher Ruddy一度拥有33亿美元身家。然而该股未能维持首日涨势，Ruddy也因此跌出亿万富豪榜。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/21c8cf12920e05b9b571c369b42a7408\" title=\"\" tg-width=\"369\" tg-height=\"369\"/></p><p>当然，并非所有新股都一帆风顺。例如健康科技公司<a href=\"https://laohu8.com/S/OMDA\">Omada Health</a>于6月初融资1.5亿美元，上市首日上涨21%，但随后跌破发行价。</p><p>无论是暴涨的股价、惊人的融资速度，还是创始人传奇般的逆袭轨迹，CoreWeave都堪称2025年AI资本故事的缩影。</p></body></html>","source":"lsy1569730104218","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>AI造富神话：12天身价暴涨358亿！囤25万块GPU，英伟达带飞百亿富豪</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ 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Cogen则持有价值34亿美元的股份。他曾领导Natsource资产管理公司，正是在那里，Intrator与Venturo结识，之后共同创立了CoreWeave。另一位早期投资人Stephen Jamison，在2023年4月之前曾担任CoreWeave董事。他曾是摩根士丹利交易员。当年他与Wexner一同在CoreWeave种子轮中入股，投资估值仅为900万美元。如今，他所持股份市值约为29亿美元。隐患重重？CoreWeave主要提供AI训练与推理服务，业务高度依赖英伟达GPU。IPO前，CoreWeave被曝至少有25万块GPU。在芯片紧缺背景下，英伟达不仅作为重金投资，还向其优先供货，为其提供关键算力支持。更值得关注的是，CoreWeave严重依赖包括微软和OpenAI在内的大客户。尽管与OpenAI签署了高达120亿美元的采购协议，目前仍有约110亿美元尚未交付。第一季度公司营收9.85亿美元，但净亏损达3.15亿美元，依旧处于“以债养芯”的困境中。截至3月，债务总额已达88亿美元，部分融资利率高达15%。（妥妥高利贷！）在IPO时，有分析指出了CoreWeave是行业毒瘤、定时炸弹：客户有限、业务前景不明、财务糟糕透顶、靠高利贷勉力维持……在IPO前，三位创始人已套现部分股份，每人进账超过1.5亿美元——这笔钱已不仅仅是账面上的财富。综上种种，做空者众多。但这次300%的涨幅，让做空CoreWeave的投资人账面损失已达21亿美元。尽管如此，现在依旧有分析师认为CoreWeave股价“有点过热”。不过，最令人意外的是这家公司创始团队的出身背景。Michael Intrator与Brian Venturo、Brannin McBee三人原本经营一家对冲基金，但最终业务失败。为了“快赚钱”，他们转向了加密货币挖矿——这正是CoreWeave的起点。他们从一间堆满GPU的小储藏室起家，搬进了新泽西的一座仓库，逐步积累算力资源。Venturo曾透露，他们与开源大语言模型组织EleutherAI合作，首次尝试将GPU用于AI训练。如今，CoreWeave甚至传出有意收购竞争对手Core 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AI的智能眼镜。</p><p>第6名Palantir收跌3.99%，成交99.51亿美元。Palantir股价在宣布获得1.78亿美元陆军AI合同后不涨反跌约4%，这一反常现象引发投资者热议。尽管交易看似利好，但市场反应凸显出两大压力。</p><p>第一是短期波动性：当前股价已部分透支军方合作预期，出现“利好出尽”效应。近三个月该公司累计涨幅超40%，部分资金选择获利了结。</p><p>第二是长期隐忧：监管不确定性持续压制估值（美国政府AI采购政策存变数）。</p><p>机构对该股意见分歧明显。美国银行维持150美元目标价，但做空比例仍高达流通盘12%。</p><p>但Palantir过度依赖政府订单的模式（占营收56%）正引发市场对可持续性的质疑。此次回调或是资金在重大合同落地后对风险敞口的再平衡。</p><p>第10名<a href=\"https://laohu8.com/S/MSTR\">Strategy</a>收跌3.41%，成交75.79亿美元。此前该股已经连续三个交易日上涨。</p><p>该公司近期的一项重要行动是其在5月12日至18日期间购入了7390枚比特币，总投资额为7.649亿美元。这笔交易显示出该公司对比特币市场的坚定信心，并进一步巩固了其在加密货币领域的战略布局。<a href=\"https://laohu8.com/S/STRF\">Strategy</a>公司的这种大手笔投资与其长期以来“all in”比特币的策略一脉相承，自2000年互联网泡沫后，公司成功转型为加密货币投资平台。</p><p>第12名英伟达概念股CoreWeave收高19%，成交63.25亿美元。该股已经连续四个交易日上涨，四日累计上涨约63.3%。上市不到2个月，股价已上涨超过170%。近期有消息称该公司再获40亿美元大单。</p><p>第15名D-Wave Quantum收跌7.25%，成交37.23亿美元。该公司日前宣布推出其最新的量子运算系统。该计算机是量子计算机Advantage2第六次进化，亦是最先进的系统，并可透过其云端服务访问，将能源规模提高40%，并将噪音降低75%。</p><p>第17名派拓网络收跌6.8%，成交34.67亿美元。该公司2025财年第三财季销售额同比增长15%至22.9亿美元，分析师预期为22.8亿美元；净利润同比下滑约6%至2.62亿美元，经调整每股盈利80美分，高于预期的77美分；non-GAAP毛利率为76%，低于预期的77.2%。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1f2a9bda925e0fdc54a2a115395d6750\" tg-width=\"562\" tg-height=\"678\"/></p></body></html>","source":"sina","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美股成交额TOP 20｜联合健康又陷舆论漩涡，股价大跌近6%；CoreWeave逆势飙涨19%，股价续刷历史新高</title>\n<style 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justify;\">“在通胀下行、企业与消费者资产负债表依然健康的背景下，散户正做出直觉上正确的选择，将资本配置到风险调整后回报最具吸引力的地方。他们足够敏锐，能够识别出这些投资机会。”</p></blockquote><p style=\"text-align: justify;\"><strong>根据摩根大通的数据，周一散户在个股上的买入力度达25亿美元，交易所交易基金（ETF）买入规模为15亿美元。其中，特斯拉和Palantir最受青睐，分别吸引6.75亿美元和4.39亿美元的净流入。此外，散户也积极增持比特币相关ETF，但对英伟达（Nvidia）则继续减持。</strong></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>美股散户再度登场：美国评级下调后，周一火线抄底，买入力度创纪录！</title>\n<style 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Wu整理的数据，截至纽约时间中午12:30，个人投资者净买入美股总额达到创纪录的41亿美元，这也是首次在中午前突破40亿美元大关。周一开盘后，标普500指数一度下跌近1.1%，但午后迅速反弹，截至纽约时间下午2:50左右，股指回到平盘附近。截至收盘，标普500指数收涨5.22点，涨幅0.09%，报5963.60点。道琼斯工业平均指数收涨137.33点，涨幅0.32%，报42792.07点。纳指收涨4.36点，涨幅0.02%，报19215.46点。当天，散户交易量占到整体市场交易量的36%，刷新历史最高水平，超过4月底的前期峰值。Buffalo Bayou Commodities宏观交易主管Frank Monkam表示：“散户过去曾在股市反弹时因为犹豫不决而错失机会，现在几乎抱有坚定信念，不想再犯同样的错误。”这一波买入力度延续了散户近几周持续加码美股的趋势。在4月因关税引发的股市暴跌将标普500逼近熊市时，散户以创纪录的速度买入股票。如今，随着标普500接近20%的反弹门槛，即将迈入技术性牛市，散户也正享受这波回升行情。而与此同时，被称为“聪明钱”的机构投资者则基本按兵不动。面对评级机构穆迪的下调行动，华尔街多数策略师周一并未表现出过多担忧，反而建议客户继续逢低布局股票。摩根士丹利策略师Michael Wilson称，穆迪评级下调引发的股市回调正是买入美股的机会，因为中美之间达成关税休战协议后，经济衰退的风险已经降低。汇丰控股（HSBC）多资产策略主管Max Kettner也表示，他的团队将任何风险资产的下跌视为加码投资的机会。Clough Capital Partners首席执行官兼投资经理Vincent 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11:28","market":"us","language":"zh","title":"中金：如何看待美联储加息预期降温","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1147282042","media":"中金宏观","summary":"未来停止加息的前提恰恰是先要加快加息。","content":"<html><head></head><body><p>作者：刘政宁 张文朗等</p><p><b>过去一个月，市场对美联储加息预期有所降温。我们认为背后的原因有两个：一是市场对美国经济增长放缓的担忧增多。二是上周公布的美联储FOMC会议纪要被市场解读为鸽派。对于前者我们比较认同，美国经济在经历了过去两年的繁荣之后，将会面对回归长期趋势的压力。对于后者我们不大赞同，美联储并没有要放缓加息的意思，相反，它希望能够尽快将利率加至中性水平，从而早日抑制通胀，为后续的货币政策创造空间。也就是说，未来停止加息的前提恰恰是先要加快加息。</b></p><p>我们注意到，5月2日芝加哥商品交易所（CME Group）提供的加息预期显示，到今年12月末，美国联邦基金利率大概率处于2.75-3.0%区间，到明年6月，利率区间将升至3.25-3.5%。但最新数据显示，到今年12月末，联邦基金利率大概率处于2.5-2.75%区间，而到明年6月，利率区间也只有2.75-3.0%（图表1）。也就是说，在今年12月之后，市场预期美联储不会再大幅加息了。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8fe78363174f20ade51c34148cf1faa6\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"472\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>我们认为加息预期降温的原因有两个：一是市场对美国经济增长放缓的担忧。</b>过去一个月，部分美国经济数据出现边际走弱迹象，比如4月成屋销售为561万套（年化），为2020年6月以来最低；新屋销售为59.1万套（年化），为2020年4月以来最低（图表2）。这说明随着房贷利率上升，房地产市场已经开始放缓。与此同时，纽约、费城、里士满联储的制造业PMI指数也明显回落，显示制造业前景不确定性增加（图表3）。当然，也有一些数据表现良好，比如4月实际私人消费支出（PCE）好于市场预期，其中的耐用品消费更是表现强劲（图表4）。这说明消费尚未受到利率上升的影响，短期来看仍有韧性。一个解释是美国居民收入增长仍然稳健，加上资产负债表健康，给消费支出带来支撑（图表5）。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a33a086aa0c3ced876ca44603e9b961\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"462\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d98bce7e6a9ca4792a0cfa7cad05a2ed\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"463\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>另一个原因是市场将美联储5月FOMC纪要解读为鸽派。</b>例如，美联储在纪要中提到[1]，“加快取消政策宽松将使委员会在今年晚些时候处于有利位置，以评估政策收紧的影响以及是否需要调整政策”。对此的一种解读是，美联储加息至年底后可能暂停加息，从而结束紧缩。</p><p><b>我们认为后一种解读并不准确，因为结束加息的前提恰恰是先要加快加息。</b>美联储在纪要中提到[2]，“与会者一致认为，委员会应通过提高联邦基金利率和缩减美联储资产负债表规模，迅速将货币政策立场转向中性立场。大多数与会者认为，在接下来的几次会议上，将利率上调50个基点可能是合适的”。</p><p>也就是说，美联储希望尽快把利率抬高，尽早抑制住通胀，之后才会考虑停止紧缩。由此来看，美联储加快加息的决心是比较坚定的。另外需要注意，美联储官员发表上述看法是在5月CPI通胀公布之前，那时官员们还不知道5月核心CPI通胀环比增长高达0.6%。我们认为，如果把这份通胀数据考虑进去，那么美联储加息的决策会更加坚定。</p><p><b>接下来的问题是，加快加息是否会对经济造成损害？</b>美联储纪要对此并没有过多讨论，但我们认为答案是肯定的。历史经验表明，美联储加息会抑制利率敏感部门扩张，比如房地产、企业资本开支、居民耐用品消费等。如前所述，随着利率上升，美国房地产销售已经开始放缓，未来其他部门也可能走弱。从这个角度看，<b>加快加息会强化市场对经济放缓的担忧，而这才是加息预期降温的真正原因。</b></p><p><b>另外还需要关注“缩表”，纪要显示部分美联储官员希望在不久后主动卖出MBS。</b>根据美联储5月会议公布的计划，“缩表”将于6月1日正式开始，这次“缩表”的节奏是上一轮的两倍，其影响不可忽视。此外，美联储纪要还提到[3]，“一些与会者表示，在资产负债表缩减工作顺利进行之后，委员会考虑出售MBS是合适的，因为这将使长期的SOMA投资组合主要由美国国债组成”。</p><p><b>我们认为“缩表”比加息的不确定性更大，市场对加息的预期已经比较充分，对“缩表”的关注似乎还不够。</b>加息与“缩表”的本质区别在于，前者是价格工具，后者是数量工具，数量紧缩对流动性的影响更直接。此外，“缩表”还会导致储备金规模下降，基础货币下降，对广义货币M2增长也会形成抑制。过去两年，M2高增对美国经济增长起到了关键作用，如果下半年M2增速因为“缩表”而下降过快，也会对经济活动带来额外的下行压力。因此，无论是从流动性还是从经济增长的角度看，“缩表”的影响都值得关注。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金：如何看待美联储加息预期降温</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ 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referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>我们认为加息预期降温的原因有两个：一是市场对美国经济增长放缓的担忧。</b>过去一个月，部分美国经济数据出现边际走弱迹象，比如4月成屋销售为561万套（年化），为2020年6月以来最低；新屋销售为59.1万套（年化），为2020年4月以来最低（图表2）。这说明随着房贷利率上升，房地产市场已经开始放缓。与此同时，纽约、费城、里士满联储的制造业PMI指数也明显回落，显示制造业前景不确定性增加（图表3）。当然，也有一些数据表现良好，比如4月实际私人消费支出（PCE）好于市场预期，其中的耐用品消费更是表现强劲（图表4）。这说明消费尚未受到利率上升的影响，短期来看仍有韧性。一个解释是美国居民收入增长仍然稳健，加上资产负债表健康，给消费支出带来支撑（图表5）。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a33a086aa0c3ced876ca44603e9b961\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"462\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d98bce7e6a9ca4792a0cfa7cad05a2ed\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"463\" 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张文朗等过去一个月，市场对美联储加息预期有所降温。我们认为背后的原因有两个：一是市场对美国经济增长放缓的担忧增多。二是上周公布的美联储FOMC会议纪要被市场解读为鸽派。对于前者我们比较认同，美国经济在经历了过去两年的繁荣之后，将会面对回归长期趋势的压力。对于后者我们不大赞同，美联储并没有要放缓加息的意思，相反，它希望能够尽快将利率加至中性水平，从而早日抑制通胀，为后续的货币政策创造空间。也就是说，未来停止加息的前提恰恰是先要加快加息。我们注意到，5月2日芝加哥商品交易所（CME Group）提供的加息预期显示，到今年12月末，美国联邦基金利率大概率处于2.75-3.0%区间，到明年6月，利率区间将升至3.25-3.5%。但最新数据显示，到今年12月末，联邦基金利率大概率处于2.5-2.75%区间，而到明年6月，利率区间也只有2.75-3.0%（图表1）。也就是说，在今年12月之后，市场预期美联储不会再大幅加息了。我们认为加息预期降温的原因有两个：一是市场对美国经济增长放缓的担忧。过去一个月，部分美国经济数据出现边际走弱迹象，比如4月成屋销售为561万套（年化），为2020年6月以来最低；新屋销售为59.1万套（年化），为2020年4月以来最低（图表2）。这说明随着房贷利率上升，房地产市场已经开始放缓。与此同时，纽约、费城、里士满联储的制造业PMI指数也明显回落，显示制造业前景不确定性增加（图表3）。当然，也有一些数据表现良好，比如4月实际私人消费支出（PCE）好于市场预期，其中的耐用品消费更是表现强劲（图表4）。这说明消费尚未受到利率上升的影响，短期来看仍有韧性。一个解释是美国居民收入增长仍然稳健，加上资产负债表健康，给消费支出带来支撑（图表5）。另一个原因是市场将美联储5月FOMC纪要解读为鸽派。例如，美联储在纪要中提到[1]，“加快取消政策宽松将使委员会在今年晚些时候处于有利位置，以评估政策收紧的影响以及是否需要调整政策”。对此的一种解读是，美联储加息至年底后可能暂停加息，从而结束紧缩。我们认为后一种解读并不准确，因为结束加息的前提恰恰是先要加快加息。美联储在纪要中提到[2]，“与会者一致认为，委员会应通过提高联邦基金利率和缩减美联储资产负债表规模，迅速将货币政策立场转向中性立场。大多数与会者认为，在接下来的几次会议上，将利率上调50个基点可能是合适的”。也就是说，美联储希望尽快把利率抬高，尽早抑制住通胀，之后才会考虑停止紧缩。由此来看，美联储加快加息的决心是比较坚定的。另外需要注意，美联储官员发表上述看法是在5月CPI通胀公布之前，那时官员们还不知道5月核心CPI通胀环比增长高达0.6%。我们认为，如果把这份通胀数据考虑进去，那么美联储加息的决策会更加坚定。接下来的问题是，加快加息是否会对经济造成损害？美联储纪要对此并没有过多讨论，但我们认为答案是肯定的。历史经验表明，美联储加息会抑制利率敏感部门扩张，比如房地产、企业资本开支、居民耐用品消费等。如前所述，随着利率上升，美国房地产销售已经开始放缓，未来其他部门也可能走弱。从这个角度看，加快加息会强化市场对经济放缓的担忧，而这才是加息预期降温的真正原因。另外还需要关注“缩表”，纪要显示部分美联储官员希望在不久后主动卖出MBS。根据美联储5月会议公布的计划，“缩表”将于6月1日正式开始，这次“缩表”的节奏是上一轮的两倍，其影响不可忽视。此外，美联储纪要还提到[3]，“一些与会者表示，在资产负债表缩减工作顺利进行之后，委员会考虑出售MBS是合适的，因为这将使长期的SOMA投资组合主要由美国国债组成”。我们认为“缩表”比加息的不确定性更大，市场对加息的预期已经比较充分，对“缩表”的关注似乎还不够。加息与“缩表”的本质区别在于，前者是价格工具，后者是数量工具，数量紧缩对流动性的影响更直接。此外，“缩表”还会导致储备金规模下降，基础货币下降，对广义货币M2增长也会形成抑制。过去两年，M2高增对美国经济增长起到了关键作用，如果下半年M2增速因为“缩表”而下降过快，也会对经济活动带来额外的下行压力。因此，无论是从流动性还是从经济增长的角度看，“缩表”的影响都值得关注。","news_type":1,"symbols_score_info":{".DJI":0.9}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3694,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":255634325840144,"gmtCreate":1703421842120,"gmtModify":1703421843622,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"htmlText":"我要看内参","listText":"我要看内参","text":"我要看内参","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":1,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/255634325840144","repostId":"1138849172","repostType":2,"repost":{"id":"1138849172","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"市场策略研究、热点问题观察、分享最新观点：美国与海外市场、H股、及中概股市场","home_visible":1,"media_name":"Kevin策略研究","id":"1090746012","head_image":"https://static.tigerbbs.com/54c3f16355434883aa8d30b4dc5a7d90"},"pubTimestamp":1703414840,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1138849172?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2023-12-24 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href=\"https://laohu8.com/S/FISI\">金融机构</a>。<strong>当市场形成利率见顶甚至转为下行的预期，会促使机构重回市场买入债券，进而释放资金对冲美联储缩表影响，也就是过去一段时间发生的情况。</strong></p><p><strong>逆回购还能支撑多久？当前压力不大，美股仍有支撑；明年二季度或再度转向收缩，除非停止缩表</strong></p><p><strong>往前看，逆回购能撑多久取决于财政部短债发行速度与逆回购的余额。</strong>当前逆回购还有1.15万亿美元，一季度超4600亿美元的短债净发行或使其回落3900亿美元，仍可对冲同期缩表规模；但二季度短债净发行将明显放缓甚至转负，这或将使得余下逆回购释放速度放缓。如果同期缩表还在继续，<strong>那么二季度金融流动性将开始转为收缩。所以美股当前的流动性压力不大，但明年二季度或再面临一定压力，除非美联储停止缩表</strong>。</p><p><strong>美联储是否提前降息和停止缩表？基本面并不支持，但流动性收缩算一个理由</strong></p><p>当前基本面并不支持过早降息，但<strong>从对冲流动性收紧角度，美联储也有“理由”提前降息、结束缩表、甚至扩表，</strong>2019年9月“钱荒”就是例子。按照当前路径测算，<strong>明年二季度缩表会重新开始导致流动性收缩并消耗准备金，进而再对美股市场产生压力，除非美联储届时停止缩表。</strong>不过如果美联储决定“预防式”解决问题，也可能是其提前降息的一个可能理由。</p><p style=\"text-align: justify;\">2023年末美联储意外转向和美债利率的快速下行吸引了市场几乎所有的目光（《12月FOMC：美联储开始转向》）。相反，美国金融流动性的“量”变则被其所掩盖。<strong>实际上，金融流动性的变化也是左右美股市场走势、甚至决定美联储是否需要提前降息的一个关键力量，不应该被忽视，更何况我们预期这一影响在2024年初可能又会逐渐显现出来</strong>。我们在本文中对这一问题和后续影响做出探讨。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cbd25a8c1ccd83fb666f99d86c9150b3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"944\" tg-height=\"833\"/></p><p><strong>金融流动性“量”的视角：左右美股走势和美联储提前降息的关键力量</strong></p><p>我们在《失去流动性“助力”的美股》报告中对美国金融流动性指标做了分析介绍，由三部分组成，分别是<strong>1）美联储持有证券或借款</strong>（通过QE和各种流动性便利投放的流动性），<strong>2）财政部现金账户</strong>（TGA，减少意为释放流动性，增加代表回收流动性）；<strong>3）隔夜逆回购</strong>（ON RRP，货币市场基金等存放在美联储的资金，同样减少意为释放流动性，增加则代表回收流动性）。因此，金融流动性最终呈现为，<strong>美联储负债-TGA-逆回购</strong>，扣掉其他一些细项，基本等于银行准备金。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f426da2ecef07628cc01d24e27a1e79d\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"946\" tg-height=\"388\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89f259f04140376e6f7dbb04939eeb51\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"755\" tg-height=\"395\"/></p><p><strong>这一指标今年以来起伏变化，基本对应了美股的走势脉络</strong>。具体来看，<strong>1）3月~7月中，美股上行，对应美联储“扩表”释放资金：</strong>美国中小银行危机爆发导致美联储被迫“扩表”（通过BTFP为银行提供流动性），表现为上述第一项的增加，金融流动性从5.4万亿美元升至5.8万亿美元，3月中高峰5.9万亿，这成为美股3月后上行的关键。<strong>2）7月中~9月，美股回调，对应财政发债回补TGA回笼资金</strong>：债务上限解决后，财政部需要发债补充资金，TGA快速回补（从不到2500亿美元升至7000亿美元），加上缩表继续（每月600亿美元国债+350亿美元MBS）都使得整体金融流动性掉头往下，从5.8万亿美元降至5.5万亿美元，美股因此从7月中见顶回落，我们在7月16日报告《失去流动性“助力”的美股》中提示了这一拐点。<strong>3）10月~至今，美股新高，对应逆回购加速释放资金</strong>：TGA账户于10月回补完成至财政部计划的7500亿美元，不再抽离资金。与此同时，逆回购却加速释放，从9月的1.8万亿美元进一步降至当前1.2万亿美元以下，完全对冲了同期缩表的影响，使金融流动性不降反升，从5.5万亿美元升至5.9万亿美元，这也是在美债利率下行之外，四季度美股持续上行的另一个重要原因。</p><p><strong>决定未来金融流动性走势的关键：逆回购还能“对冲”多少缩表</strong></p><p>往前看，在上述三个因素中，<strong>美联储缩表还在继续，TGA回补已经完成，逆回购自然就成为左右未来流动性变化的关键。</strong>为了更好的分析其未来走向，有必要了解其基本机制与决定因素。</p><p><strong>逆回购是什么？</strong>隔夜逆回购是美联储负债端的重要组成（主要包括流通中现金、逆回购、及包括银行准备金和TGA在内的存款，当前逆回购在其中占15%），主要使用者为不符合参与准备金账户的非银金融，参与者包括一级交易商（Primary dealers）、货币基金（MMF）、银行和联邦住房贷款银行（FHLBs）、房地美、房利美等政府支持企业（GSE）。其中，货币基金是逆回购最主要参与者，占整体规模的90%以上。<strong>因此，逆回购可以理解为面向非银金融机构的“准备金账户”，用于存放冗余流动性。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/46d4ce836360914765176f372b7df755\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"963\" tg-height=\"391\"/></p><p><strong>逆回购由什么决定？</strong>当这些机构有大量冗余资金但缺乏合适投资机会时，会选择存在美联储账上获取较低但安全的逆回购利率，即联邦基金目标利率下限（《如何理解美联储逆回购激增与利率走廊机制？》），也就回笼了市场流动性。但今年下半年的操作恰恰相反，债务上限解决后财政部发债加速（三季度短债净发行7940亿美元，是一二季度加和的两倍，四季度短债净发行预计为4000亿美元），市场对美联储加息停止预期不断升温。<strong>当市场形成利率见顶甚至转为下行的预期，会促使这些机构重回市场买入债券，进而释放资金对冲美联储缩表影响，也就是过去一段时间发生的情况</strong>。以货币基金为例，其业绩指标是七天收益率。四季度以来降息预期不断升温，对于短债而言，只要不加息就不会出现明显价格压力，5%以上的票息也有相当吸引力，使得货币基金更愿意重新购买美债。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1596d47678f92231cf33eae4c9b7d606\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"960\" tg-height=\"814\"/></p><p><strong>逆回购还能支撑多久？当前压力不大，美股仍有支撑；明年二季度或再度转向收缩，除非停止缩表</strong></p><p>但逆回购能够释放的流动性毕竟不是无限的，总有消耗完的一天。届时，如果美联储不停止缩表，金融流动性就会重新转向收缩，进而给市场造成压力。<strong>往前看，逆回购能撑多久，取决于财政部短债发行速度与逆回购的余额</strong>。</p><p>当前逆回购余额还有1.15万亿美元，而美国财政部在11月给出的明年一季度发债计划中预计净发行4676亿美元短债。如果以今年6-11月逆回购1.36万亿美元降幅对应同期1.68万亿美元短债净发行81%的比例计算，逆回购有望从当前的1.15万亿美元降至明年一季度的0.76万亿美元（回落3900亿美元），依然可以对冲同期3300亿的缩表规模。不过进入二季度，根据我们测算，美债发行规模将明显放缓甚至转负，这或将使得余下的逆回购释放速度放缓。按此假设，如果同期缩表还在继续，<strong>那么二季度金融流动性将开始转为收缩，从明年一季度5.97万亿美元的降至5.69万亿美元。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/35b8fe016d31a8725514a1be78b51fd7\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"961\" tg-height=\"389\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1afe0bb35d869b865976e09c0a93c20c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"955\" tg-height=\"394\"/></p><p>金融流动性对美股走势有较高的解释度，同比变化高度一致。因此基于流动性测算和假设，<strong>美股当前的流动性压力不大，仍有支撑，我们预计明年二季度或再面临一定压力，除非美联储停止缩表</strong>。不过，我们测算据此测算美股的跌幅有限，在8~10%左右，随后在降息影响下再逐步修复。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3d41534a64ca10877da7f18f05944faf\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"952\" tg-height=\"359\"/></p><p><strong>美联储是否提前降息和停止缩表？基本面并不支持，但流动性收缩算一个理由</strong></p><p>美联储12月的意外转向超市场预期，因为从基本面角度并不支持过早降息，反而可能会导致地产需求再度抬升推高房租和通胀的风险，例如近期公布的11月成屋销售和耐用品订单都意外超预期，30年按揭利率从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率。<strong>但是，如果对冲流动性收紧的角度，美联储也可以有“理由”提前降息、结束缩表、甚至扩表</strong>（《美联储若提前降息，会因为什么？》）。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7ab4447db2fb4dad5d89324681916d8c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"945\" tg-height=\"387\"/></p><p>12月FOMC会上，鲍威尔表示目前逆回购快速下降导致准备金回升，但若逆回购用尽，缩表就会开始消耗准备金，美联储会在准备金规模略高于充裕水平时停止或放缓缩表。<strong>然而，什么是合理充裕水平本身是动态甚至非线性变化的</strong>，2019年9月“钱荒”就是因为忽略了日中流动性的紧张所致，被迫使得美联储在同年7月停止缩表后，9月开始回购操作、并在10月再度购买短债“扩表”以解决银行准备金过低问题。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fa356be3806d44ef5e714f67ffacfe06\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"775\" tg-height=\"422\"/></p><p>因此，按照当前路径测算，<strong>明年二季度缩表会重新开始导致流动性收缩并消耗准备金，进而届时再对美股市场产生压力，除非美联储届时停止缩表</strong>。<strong>不过，如果美联储决定“预防式”的解决这一问题，倒也可能成为其提前降息的一个可能理由</strong>。明年一季度，金融流动性的影响都会重回视野，影响资产走向甚至美联储决策，值得密切关注。</p><p><strong>市场动态：美国11月耐用品订单及成屋销售超预期，美债利率小幅回落，美股再创年内新高</strong></p><p>►<strong>资产表现：大宗&gt;股&gt;债；美债利率小幅回落、美股上涨。</strong>本周初三位美联储官员称市场对美联储降息预期有些超前[4]；与此同时，美国11月耐用品订单环比和成屋销售超预期抬升，但在三季度GDP终值下修（同比4.9%，预期5.2%，前值5.2%）和PCE同比略低于预期（同比3.2%，预期3.3%，前值3.5%）下，市场对明年三月美联储即开始降息的预期略有强化（当前CME利率期货隐含三月降息概率达76%），美债利率小幅回落，美股再创年内新高。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/295f2230db063a92fbd737807d322837\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"943\" tg-height=\"424\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ce505e800be38424a2cda04b9357c87a\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"945\" tg-height=\"758\"/></p><p>►<strong>流动性：逆回购使用量小幅抬升。</strong>过去一周，OIS-SOFR利差抬升至27bp，美国高收益债信用利差收窄，投资级债券信用利差走阔；衡量离岸美元流动性的指标上，瑞郎、欧元和日元与美元交叉互换走阔；英镑与美元交叉互换利差收窄。纽约联储国债逆回购使用量小幅抬升，当前使用量为0.77万亿美元/天。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2ca924482eb4415e93fdfc00d5fb0792\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"766\" tg-height=\"902\"/></p><p>►<strong>情绪仓位：美股、欧股达到超买，美债接近超买。</strong>过去一周，超买超卖情绪上，欧美股市达到超买，美债接近超买。投机性仓位方面，美股投机性净空头仓位增加，新兴市场投机性净空头转为净多头，美元投机性净多头仓位减少，2年美债净空头仓位减少，黄金和10年美债净空头仓位增加。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a3688f1f3420ed38c3dc420cd8bf1f31\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"762\" tg-height=\"888\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3206bd4e35e55c02d2df1298a9de77c8\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"763\" tg-height=\"861\"/></p><p>►<strong>资金流向：债基、股基转向流出，货基流出放缓。</strong>过去一周，债券型基金和股票型基金转向流出，货币市场基金流出放缓。分市场看，各主要市场股市中，新兴市场和中国流入放缓，美国转为流出，日本流出加速。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/92d38e91dc236345ba4b51ca1b45a4e8\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"762\" tg-height=\"904\"/></p><p>►<strong>基本面与政策：美国11月耐用品订单环比及成屋销售超预期抬升。</strong>11月耐用品订单环比超预期抬升，整体环比5.4%（vs.预期2.3%），除交通类环比0.5%（vs.预期0%），除飞机的非国防资本品订单环比抬升0.8%（vs.预期0.1%）。但10月数据有所下调，除交通类环比下修至-0.3%（vs.初值0%），除飞机的非国防资本品订单环比下修至-0.6%（vs.初值-0.3%）。本月耐用品订单分项环比普遍抬升，主要贡献来自非国防飞机，环比抬升80%，<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>公司显示本月飞机订单为114架，其中阿联酋航空订购90架波音777飞机。11月美国成屋销售超预期抬升，382万套（前值379万套，预期378万套）。近期降息预期的不断升温使得金融条件快速回落，30年按揭利率已从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率，叠加较低库存，11月成屋销售为今年2月以来首度抬升。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d29613690f43f5b232ede5582ad00e16\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"768\" tg-height=\"441\"/></p><p><strong>►市场估值：基本位于增长和流动性支撑合理水平。</strong>当前标普500的19.6倍动态P/E持平于名义利率和高收益债利差能够支撑的合理水平（~19.6倍）。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0e7532f08b2b4312184473639743c855\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"799\" tg-height=\"902\"/></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>中金策略：金融流动性还能支撑美股多久？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; 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}\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 11px; color: #7E829C; margin: 0;line-height: 11px;}\n.small {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.9); -webkit-transform: scale(0.9); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.smaller {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.8); -webkit-transform: scale(0.8); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.bt-text {font-size: 12px;margin: 1.5em 0 0 0}\n.bt-text p {margin: 0}\n</style>\n</head>\n<body>\n<div class=\"wrapper\">\n<header>\n<h2 class=\"title\">\n中金策略：金融流动性还能支撑美股多久？\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n<a class=\"head\" href=\"https://laohu8.com/wemedia/1090746012\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/54c3f16355434883aa8d30b4dc5a7d90);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">Kevin策略研究 </p>\n<p class=\"h-time\">2023-12-24 18:47</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<html><head></head><body><p>今年末美联储意外转向和美债利率快速下行吸引了市场所有目光，但<strong>实际上，金融流动性的变化也是左右美股市场走势、甚至决定美联储是否需要提前降息的一个关键力量。</strong></p><p><strong>金融流动性“量”的视角：左右美股走势和美联储提前降息的关键力量</strong></p><p>金融流动性指标为<strong>美联储负债-TGA-逆回购，今年以来其变化基本对应了美股走势</strong>。1）3月~7月中，美股上行，对应美联储“扩表”释放资金。2）7月中~9月，美股回调，对应财政发债回补TGA回笼资金。3）10月~至今，美股新高，对应逆回购加速释放资金：TGA回补完成，不再抽离资金。</p><p><strong>决定未来金融流动性走势的关键：逆回购还能对冲多少缩表</strong></p><p>逆回购是左右未来流动性变化的关键，其主要持有者为包括货币基金在内的非银<a href=\"https://laohu8.com/S/FISI\">金融机构</a>。<strong>当市场形成利率见顶甚至转为下行的预期，会促使机构重回市场买入债券，进而释放资金对冲美联储缩表影响，也就是过去一段时间发生的情况。</strong></p><p><strong>逆回购还能支撑多久？当前压力不大，美股仍有支撑；明年二季度或再度转向收缩，除非停止缩表</strong></p><p><strong>往前看，逆回购能撑多久取决于财政部短债发行速度与逆回购的余额。</strong>当前逆回购还有1.15万亿美元，一季度超4600亿美元的短债净发行或使其回落3900亿美元，仍可对冲同期缩表规模；但二季度短债净发行将明显放缓甚至转负，这或将使得余下逆回购释放速度放缓。如果同期缩表还在继续，<strong>那么二季度金融流动性将开始转为收缩。所以美股当前的流动性压力不大，但明年二季度或再面临一定压力，除非美联储停止缩表</strong>。</p><p><strong>美联储是否提前降息和停止缩表？基本面并不支持，但流动性收缩算一个理由</strong></p><p>当前基本面并不支持过早降息，但<strong>从对冲流动性收紧角度，美联储也有“理由”提前降息、结束缩表、甚至扩表，</strong>2019年9月“钱荒”就是例子。按照当前路径测算，<strong>明年二季度缩表会重新开始导致流动性收缩并消耗准备金，进而再对美股市场产生压力，除非美联储届时停止缩表。</strong>不过如果美联储决定“预防式”解决问题，也可能是其提前降息的一个可能理由。</p><p style=\"text-align: justify;\">2023年末美联储意外转向和美债利率的快速下行吸引了市场几乎所有的目光（《12月FOMC：美联储开始转向》）。相反，美国金融流动性的“量”变则被其所掩盖。<strong>实际上，金融流动性的变化也是左右美股市场走势、甚至决定美联储是否需要提前降息的一个关键力量，不应该被忽视，更何况我们预期这一影响在2024年初可能又会逐渐显现出来</strong>。我们在本文中对这一问题和后续影响做出探讨。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/cbd25a8c1ccd83fb666f99d86c9150b3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"944\" tg-height=\"833\"/></p><p><strong>金融流动性“量”的视角：左右美股走势和美联储提前降息的关键力量</strong></p><p>我们在《失去流动性“助力”的美股》报告中对美国金融流动性指标做了分析介绍，由三部分组成，分别是<strong>1）美联储持有证券或借款</strong>（通过QE和各种流动性便利投放的流动性），<strong>2）财政部现金账户</strong>（TGA，减少意为释放流动性，增加代表回收流动性）；<strong>3）隔夜逆回购</strong>（ON RRP，货币市场基金等存放在美联储的资金，同样减少意为释放流动性，增加则代表回收流动性）。因此，金融流动性最终呈现为，<strong>美联储负债-TGA-逆回购</strong>，扣掉其他一些细项，基本等于银行准备金。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f426da2ecef07628cc01d24e27a1e79d\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"946\" tg-height=\"388\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/89f259f04140376e6f7dbb04939eeb51\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"755\" tg-height=\"395\"/></p><p><strong>这一指标今年以来起伏变化，基本对应了美股的走势脉络</strong>。具体来看，<strong>1）3月~7月中，美股上行，对应美联储“扩表”释放资金：</strong>美国中小银行危机爆发导致美联储被迫“扩表”（通过BTFP为银行提供流动性），表现为上述第一项的增加，金融流动性从5.4万亿美元升至5.8万亿美元，3月中高峰5.9万亿，这成为美股3月后上行的关键。<strong>2）7月中~9月，美股回调，对应财政发债回补TGA回笼资金</strong>：债务上限解决后，财政部需要发债补充资金，TGA快速回补（从不到2500亿美元升至7000亿美元），加上缩表继续（每月600亿美元国债+350亿美元MBS）都使得整体金融流动性掉头往下，从5.8万亿美元降至5.5万亿美元，美股因此从7月中见顶回落，我们在7月16日报告《失去流动性“助力”的美股》中提示了这一拐点。<strong>3）10月~至今，美股新高，对应逆回购加速释放资金</strong>：TGA账户于10月回补完成至财政部计划的7500亿美元，不再抽离资金。与此同时，逆回购却加速释放，从9月的1.8万亿美元进一步降至当前1.2万亿美元以下，完全对冲了同期缩表的影响，使金融流动性不降反升，从5.5万亿美元升至5.9万亿美元，这也是在美债利率下行之外，四季度美股持续上行的另一个重要原因。</p><p><strong>决定未来金融流动性走势的关键：逆回购还能“对冲”多少缩表</strong></p><p>往前看，在上述三个因素中，<strong>美联储缩表还在继续，TGA回补已经完成，逆回购自然就成为左右未来流动性变化的关键。</strong>为了更好的分析其未来走向，有必要了解其基本机制与决定因素。</p><p><strong>逆回购是什么？</strong>隔夜逆回购是美联储负债端的重要组成（主要包括流通中现金、逆回购、及包括银行准备金和TGA在内的存款，当前逆回购在其中占15%），主要使用者为不符合参与准备金账户的非银金融，参与者包括一级交易商（Primary dealers）、货币基金（MMF）、银行和联邦住房贷款银行（FHLBs）、房地美、房利美等政府支持企业（GSE）。其中，货币基金是逆回购最主要参与者，占整体规模的90%以上。<strong>因此，逆回购可以理解为面向非银金融机构的“准备金账户”，用于存放冗余流动性。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/46d4ce836360914765176f372b7df755\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"963\" tg-height=\"391\"/></p><p><strong>逆回购由什么决定？</strong>当这些机构有大量冗余资金但缺乏合适投资机会时，会选择存在美联储账上获取较低但安全的逆回购利率，即联邦基金目标利率下限（《如何理解美联储逆回购激增与利率走廊机制？》），也就回笼了市场流动性。但今年下半年的操作恰恰相反，债务上限解决后财政部发债加速（三季度短债净发行7940亿美元，是一二季度加和的两倍，四季度短债净发行预计为4000亿美元），市场对美联储加息停止预期不断升温。<strong>当市场形成利率见顶甚至转为下行的预期，会促使这些机构重回市场买入债券，进而释放资金对冲美联储缩表影响，也就是过去一段时间发生的情况</strong>。以货币基金为例，其业绩指标是七天收益率。四季度以来降息预期不断升温，对于短债而言，只要不加息就不会出现明显价格压力，5%以上的票息也有相当吸引力，使得货币基金更愿意重新购买美债。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1596d47678f92231cf33eae4c9b7d606\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"960\" tg-height=\"814\"/></p><p><strong>逆回购还能支撑多久？当前压力不大，美股仍有支撑；明年二季度或再度转向收缩，除非停止缩表</strong></p><p>但逆回购能够释放的流动性毕竟不是无限的，总有消耗完的一天。届时，如果美联储不停止缩表，金融流动性就会重新转向收缩，进而给市场造成压力。<strong>往前看，逆回购能撑多久，取决于财政部短债发行速度与逆回购的余额</strong>。</p><p>当前逆回购余额还有1.15万亿美元，而美国财政部在11月给出的明年一季度发债计划中预计净发行4676亿美元短债。如果以今年6-11月逆回购1.36万亿美元降幅对应同期1.68万亿美元短债净发行81%的比例计算，逆回购有望从当前的1.15万亿美元降至明年一季度的0.76万亿美元（回落3900亿美元），依然可以对冲同期3300亿的缩表规模。不过进入二季度，根据我们测算，美债发行规模将明显放缓甚至转负，这或将使得余下的逆回购释放速度放缓。按此假设，如果同期缩表还在继续，<strong>那么二季度金融流动性将开始转为收缩，从明年一季度5.97万亿美元的降至5.69万亿美元。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/35b8fe016d31a8725514a1be78b51fd7\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"961\" tg-height=\"389\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1afe0bb35d869b865976e09c0a93c20c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"955\" tg-height=\"394\"/></p><p>金融流动性对美股走势有较高的解释度，同比变化高度一致。因此基于流动性测算和假设，<strong>美股当前的流动性压力不大，仍有支撑，我们预计明年二季度或再面临一定压力，除非美联储停止缩表</strong>。不过，我们测算据此测算美股的跌幅有限，在8~10%左右，随后在降息影响下再逐步修复。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3d41534a64ca10877da7f18f05944faf\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"952\" tg-height=\"359\"/></p><p><strong>美联储是否提前降息和停止缩表？基本面并不支持，但流动性收缩算一个理由</strong></p><p>美联储12月的意外转向超市场预期，因为从基本面角度并不支持过早降息，反而可能会导致地产需求再度抬升推高房租和通胀的风险，例如近期公布的11月成屋销售和耐用品订单都意外超预期，30年按揭利率从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率。<strong>但是，如果对冲流动性收紧的角度，美联储也可以有“理由”提前降息、结束缩表、甚至扩表</strong>（《美联储若提前降息，会因为什么？》）。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/7ab4447db2fb4dad5d89324681916d8c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"945\" tg-height=\"387\"/></p><p>12月FOMC会上，鲍威尔表示目前逆回购快速下降导致准备金回升，但若逆回购用尽，缩表就会开始消耗准备金，美联储会在准备金规模略高于充裕水平时停止或放缓缩表。<strong>然而，什么是合理充裕水平本身是动态甚至非线性变化的</strong>，2019年9月“钱荒”就是因为忽略了日中流动性的紧张所致，被迫使得美联储在同年7月停止缩表后，9月开始回购操作、并在10月再度购买短债“扩表”以解决银行准备金过低问题。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/fa356be3806d44ef5e714f67ffacfe06\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"775\" tg-height=\"422\"/></p><p>因此，按照当前路径测算，<strong>明年二季度缩表会重新开始导致流动性收缩并消耗准备金，进而届时再对美股市场产生压力，除非美联储届时停止缩表</strong>。<strong>不过，如果美联储决定“预防式”的解决这一问题，倒也可能成为其提前降息的一个可能理由</strong>。明年一季度，金融流动性的影响都会重回视野，影响资产走向甚至美联储决策，值得密切关注。</p><p><strong>市场动态：美国11月耐用品订单及成屋销售超预期，美债利率小幅回落，美股再创年内新高</strong></p><p>►<strong>资产表现：大宗&gt;股&gt;债；美债利率小幅回落、美股上涨。</strong>本周初三位美联储官员称市场对美联储降息预期有些超前[4]；与此同时，美国11月耐用品订单环比和成屋销售超预期抬升，但在三季度GDP终值下修（同比4.9%，预期5.2%，前值5.2%）和PCE同比略低于预期（同比3.2%，预期3.3%，前值3.5%）下，市场对明年三月美联储即开始降息的预期略有强化（当前CME利率期货隐含三月降息概率达76%），美债利率小幅回落，美股再创年内新高。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/295f2230db063a92fbd737807d322837\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"943\" tg-height=\"424\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ce505e800be38424a2cda04b9357c87a\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"945\" tg-height=\"758\"/></p><p>►<strong>流动性：逆回购使用量小幅抬升。</strong>过去一周，OIS-SOFR利差抬升至27bp，美国高收益债信用利差收窄，投资级债券信用利差走阔；衡量离岸美元流动性的指标上，瑞郎、欧元和日元与美元交叉互换走阔；英镑与美元交叉互换利差收窄。纽约联储国债逆回购使用量小幅抬升，当前使用量为0.77万亿美元/天。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2ca924482eb4415e93fdfc00d5fb0792\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"766\" tg-height=\"902\"/></p><p>►<strong>情绪仓位：美股、欧股达到超买，美债接近超买。</strong>过去一周，超买超卖情绪上，欧美股市达到超买，美债接近超买。投机性仓位方面，美股投机性净空头仓位增加，新兴市场投机性净空头转为净多头，美元投机性净多头仓位减少，2年美债净空头仓位减少，黄金和10年美债净空头仓位增加。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a3688f1f3420ed38c3dc420cd8bf1f31\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"762\" tg-height=\"888\"/></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3206bd4e35e55c02d2df1298a9de77c8\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"763\" tg-height=\"861\"/></p><p>►<strong>资金流向：债基、股基转向流出，货基流出放缓。</strong>过去一周，债券型基金和股票型基金转向流出，货币市场基金流出放缓。分市场看，各主要市场股市中，新兴市场和中国流入放缓，美国转为流出，日本流出加速。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/92d38e91dc236345ba4b51ca1b45a4e8\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"762\" tg-height=\"904\"/></p><p>►<strong>基本面与政策：美国11月耐用品订单环比及成屋销售超预期抬升。</strong>11月耐用品订单环比超预期抬升，整体环比5.4%（vs.预期2.3%），除交通类环比0.5%（vs.预期0%），除飞机的非国防资本品订单环比抬升0.8%（vs.预期0.1%）。但10月数据有所下调，除交通类环比下修至-0.3%（vs.初值0%），除飞机的非国防资本品订单环比下修至-0.6%（vs.初值-0.3%）。本月耐用品订单分项环比普遍抬升，主要贡献来自非国防飞机，环比抬升80%，<a href=\"https://laohu8.com/S/BA\">波音</a>公司显示本月飞机订单为114架，其中阿联酋航空订购90架波音777飞机。11月美国成屋销售超预期抬升，382万套（前值379万套，预期378万套）。近期降息预期的不断升温使得金融条件快速回落，30年按揭利率已从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率，叠加较低库存，11月成屋销售为今年2月以来首度抬升。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d29613690f43f5b232ede5582ad00e16\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"768\" tg-height=\"441\"/></p><p><strong>►市场估值：基本位于增长和流动性支撑合理水平。</strong>当前标普500的19.6倍动态P/E持平于名义利率和高收益债利差能够支撑的合理水平（~19.6倍）。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/0e7532f08b2b4312184473639743c855\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"799\" 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RRP，货币市场基金等存放在美联储的资金，同样减少意为释放流动性，增加则代表回收流动性）。因此，金融流动性最终呈现为，美联储负债-TGA-逆回购，扣掉其他一些细项，基本等于银行准备金。这一指标今年以来起伏变化，基本对应了美股的走势脉络。具体来看，1）3月~7月中，美股上行，对应美联储“扩表”释放资金：美国中小银行危机爆发导致美联储被迫“扩表”（通过BTFP为银行提供流动性），表现为上述第一项的增加，金融流动性从5.4万亿美元升至5.8万亿美元，3月中高峰5.9万亿，这成为美股3月后上行的关键。2）7月中~9月，美股回调，对应财政发债回补TGA回笼资金：债务上限解决后，财政部需要发债补充资金，TGA快速回补（从不到2500亿美元升至7000亿美元），加上缩表继续（每月600亿美元国债+350亿美元MBS）都使得整体金融流动性掉头往下，从5.8万亿美元降至5.5万亿美元，美股因此从7月中见顶回落，我们在7月16日报告《失去流动性“助力”的美股》中提示了这一拐点。3）10月~至今，美股新高，对应逆回购加速释放资金：TGA账户于10月回补完成至财政部计划的7500亿美元，不再抽离资金。与此同时，逆回购却加速释放，从9月的1.8万亿美元进一步降至当前1.2万亿美元以下，完全对冲了同期缩表的影响，使金融流动性不降反升，从5.5万亿美元升至5.9万亿美元，这也是在美债利率下行之外，四季度美股持续上行的另一个重要原因。决定未来金融流动性走势的关键：逆回购还能“对冲”多少缩表往前看，在上述三个因素中，美联储缩表还在继续，TGA回补已经完成，逆回购自然就成为左右未来流动性变化的关键。为了更好的分析其未来走向，有必要了解其基本机制与决定因素。逆回购是什么？隔夜逆回购是美联储负债端的重要组成（主要包括流通中现金、逆回购、及包括银行准备金和TGA在内的存款，当前逆回购在其中占15%），主要使用者为不符合参与准备金账户的非银金融，参与者包括一级交易商（Primary dealers）、货币基金（MMF）、银行和联邦住房贷款银行（FHLBs）、房地美、房利美等政府支持企业（GSE）。其中，货币基金是逆回购最主要参与者，占整体规模的90%以上。因此，逆回购可以理解为面向非银金融机构的“准备金账户”，用于存放冗余流动性。逆回购由什么决定？当这些机构有大量冗余资金但缺乏合适投资机会时，会选择存在美联储账上获取较低但安全的逆回购利率，即联邦基金目标利率下限（《如何理解美联储逆回购激增与利率走廊机制？》），也就回笼了市场流动性。但今年下半年的操作恰恰相反，债务上限解决后财政部发债加速（三季度短债净发行7940亿美元，是一二季度加和的两倍，四季度短债净发行预计为4000亿美元），市场对美联储加息停止预期不断升温。当市场形成利率见顶甚至转为下行的预期，会促使这些机构重回市场买入债券，进而释放资金对冲美联储缩表影响，也就是过去一段时间发生的情况。以货币基金为例，其业绩指标是七天收益率。四季度以来降息预期不断升温，对于短债而言，只要不加息就不会出现明显价格压力，5%以上的票息也有相当吸引力，使得货币基金更愿意重新购买美债。逆回购还能支撑多久？当前压力不大，美股仍有支撑；明年二季度或再度转向收缩，除非停止缩表但逆回购能够释放的流动性毕竟不是无限的，总有消耗完的一天。届时，如果美联储不停止缩表，金融流动性就会重新转向收缩，进而给市场造成压力。往前看，逆回购能撑多久，取决于财政部短债发行速度与逆回购的余额。当前逆回购余额还有1.15万亿美元，而美国财政部在11月给出的明年一季度发债计划中预计净发行4676亿美元短债。如果以今年6-11月逆回购1.36万亿美元降幅对应同期1.68万亿美元短债净发行81%的比例计算，逆回购有望从当前的1.15万亿美元降至明年一季度的0.76万亿美元（回落3900亿美元），依然可以对冲同期3300亿的缩表规模。不过进入二季度，根据我们测算，美债发行规模将明显放缓甚至转负，这或将使得余下的逆回购释放速度放缓。按此假设，如果同期缩表还在继续，那么二季度金融流动性将开始转为收缩，从明年一季度5.97万亿美元的降至5.69万亿美元。金融流动性对美股走势有较高的解释度，同比变化高度一致。因此基于流动性测算和假设，美股当前的流动性压力不大，仍有支撑，我们预计明年二季度或再面临一定压力，除非美联储停止缩表。不过，我们测算据此测算美股的跌幅有限，在8~10%左右，随后在降息影响下再逐步修复。美联储是否提前降息和停止缩表？基本面并不支持，但流动性收缩算一个理由美联储12月的意外转向超市场预期，因为从基本面角度并不支持过早降息，反而可能会导致地产需求再度抬升推高房租和通胀的风险，例如近期公布的11月成屋销售和耐用品订单都意外超预期，30年按揭利率从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率。但是，如果对冲流动性收紧的角度，美联储也可以有“理由”提前降息、结束缩表、甚至扩表（《美联储若提前降息，会因为什么？》）。12月FOMC会上，鲍威尔表示目前逆回购快速下降导致准备金回升，但若逆回购用尽，缩表就会开始消耗准备金，美联储会在准备金规模略高于充裕水平时停止或放缓缩表。然而，什么是合理充裕水平本身是动态甚至非线性变化的，2019年9月“钱荒”就是因为忽略了日中流动性的紧张所致，被迫使得美联储在同年7月停止缩表后，9月开始回购操作、并在10月再度购买短债“扩表”以解决银行准备金过低问题。因此，按照当前路径测算，明年二季度缩表会重新开始导致流动性收缩并消耗准备金，进而届时再对美股市场产生压力，除非美联储届时停止缩表。不过，如果美联储决定“预防式”的解决这一问题，倒也可能成为其提前降息的一个可能理由。明年一季度，金融流动性的影响都会重回视野，影响资产走向甚至美联储决策，值得密切关注。市场动态：美国11月耐用品订单及成屋销售超预期，美债利率小幅回落，美股再创年内新高►资产表现：大宗>股>债；美债利率小幅回落、美股上涨。本周初三位美联储官员称市场对美联储降息预期有些超前[4]；与此同时，美国11月耐用品订单环比和成屋销售超预期抬升，但在三季度GDP终值下修（同比4.9%，预期5.2%，前值5.2%）和PCE同比略低于预期（同比3.2%，预期3.3%，前值3.5%）下，市场对明年三月美联储即开始降息的预期略有强化（当前CME利率期货隐含三月降息概率达76%），美债利率小幅回落，美股再创年内新高。►流动性：逆回购使用量小幅抬升。过去一周，OIS-SOFR利差抬升至27bp，美国高收益债信用利差收窄，投资级债券信用利差走阔；衡量离岸美元流动性的指标上，瑞郎、欧元和日元与美元交叉互换走阔；英镑与美元交叉互换利差收窄。纽约联储国债逆回购使用量小幅抬升，当前使用量为0.77万亿美元/天。►情绪仓位：美股、欧股达到超买，美债接近超买。过去一周，超买超卖情绪上，欧美股市达到超买，美债接近超买。投机性仓位方面，美股投机性净空头仓位增加，新兴市场投机性净空头转为净多头，美元投机性净多头仓位减少，2年美债净空头仓位减少，黄金和10年美债净空头仓位增加。►资金流向：债基、股基转向流出，货基流出放缓。过去一周，债券型基金和股票型基金转向流出，货币市场基金流出放缓。分市场看，各主要市场股市中，新兴市场和中国流入放缓，美国转为流出，日本流出加速。►基本面与政策：美国11月耐用品订单环比及成屋销售超预期抬升。11月耐用品订单环比超预期抬升，整体环比5.4%（vs.预期2.3%），除交通类环比0.5%（vs.预期0%），除飞机的非国防资本品订单环比抬升0.8%（vs.预期0.1%）。但10月数据有所下调，除交通类环比下修至-0.3%（vs.初值0%），除飞机的非国防资本品订单环比下修至-0.6%（vs.初值-0.3%）。本月耐用品订单分项环比普遍抬升，主要贡献来自非国防飞机，环比抬升80%，波音公司显示本月飞机订单为114架，其中阿联酋航空订购90架波音777飞机。11月美国成屋销售超预期抬升，382万套（前值379万套，预期378万套）。近期降息预期的不断升温使得金融条件快速回落，30年按揭利率已从10月中的超8%降至当前的6.7%，已经低于7%左右的租金回报率，叠加较低库存，11月成屋销售为今年2月以来首度抬升。►市场估值：基本位于增长和流动性支撑合理水平。当前标普500的19.6倍动态P/E持平于名义利率和高收益债利差能够支撑的合理水平（~19.6倍）。","news_type":1,"symbols_score_info":{".SPX":1.1,".DJI":1.1,".IXIC":1.1}},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":3240,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":430773446176888,"gmtCreate":1746191020450,"gmtModify":1746191022294,"author":{"id":"75559616907264","authorId":"75559616907264","name":"MOORE","avatar":"https://static.laohu8.com/c20c93f389a475a0a37740b191cda852","crmLevel":3,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"75559616907264","authorIdStr":"75559616907264"},"themes":[],"htmlText":"这到是那边的特色，啥都得商量，讲道理，而非命令。","listText":"这到是那边的特色，啥都得商量，讲道理，而非命令。","text":"这到是那边的特色，啥都得商量，讲道理，而非命令。","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":4,"commentSize":0,"repostSize":1,"link":"https://laohu8.com/post/430773446176888","repostId":"1124157062","repostType":4,"repost":{"id":"1124157062","kind":"news","weMediaInfo":{"introduction":"为用户提供金融资讯、行情、数据，旨在帮助投资者理解世界，做投资决策。","home_visible":1,"media_name":"老虎资讯综合","id":"102","head_image":"https://static.tigerbbs.com/8274c5b9d4c2852bfb1c4d6ce16c68ba"},"pubTimestamp":1746190146,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1124157062?lang=zh_CN&edition=full","pubTime":"2025-05-02 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09:10","market":"us","language":"zh","title":"比傻钱还傻的资金拼命买入美股","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1139745064","media":"有限次重复博弈","summary":"不幸的是，他们正在疯狂购买美国股票，仿佛这些股票即将消失。Yardeni Research公司总裁艾德·亚尔德尼分析数据显示，外国投资者在过去三个月内以创纪录的速度购买了765亿美元的美国股票。数据显示，非美国投资者在美国股市的时机把握非常糟糕。他们曾在1987年股灾、2000年互联网泡沫破裂以及2008年全球金融危机前大量买入美国股票。报道称，韩国投资者去年持有的美国股票激增了65%。不仅是普通散户在购买美国股票，机构投资者也在加入。","content":"<html><head></head><body><p>“傻钱”（Dumb money）是对散户投资者的一种贬义称呼（也是一部关于GameStop股票飙升的电影的标题）。通常情况下，普通投资者总是最后一个得知投资新闻，并最终成为专业投资者的接盘侠。</p><p style=\"text-align: start;\">不过也会有例外。例如，在GameStop事件中，一个大型对冲基金被迫退出市场。但通常情况下，专业投资者占据上风。</p><p style=\"text-align: start;\">如果有一个群体比“傻钱”更不精明，那可能就是外国散户投资者。不幸的是，他们正在疯狂购买美国股票，仿佛这些股票即将消失。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c889291e5827b79848f57889d88d0b6f\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"571\"/></p><p style=\"text-align: start;\">Yardeni Research公司总裁艾德·亚尔德尼分析数据显示，外国投资者在过去三个月内以创纪录的速度购买了765亿美元的美国股票。数据显示，非美国投资者在美国股市的时机把握非常糟糕。他们曾在1987年股灾、2000年互联网泡沫破裂以及2008年全球金融危机前大量买入美国股票。</p><p style=\"text-align: start;\">他表示：“他们的买入行为常常是一个反向指标。他们倾向于在熊市前大量买入。”</p><p style=\"text-align: start;\">《金融时报》本月早些时候采访了一些外国散户投资者。报道称，韩国投资者去年持有的美国股票激增了65%。</p><p style=\"text-align: start;\">他们的逻辑相当合理：美国市场聚集了苹果、英伟达和特斯拉这样的企业赢家，而本地公司难以与之竞争。</p><p style=\"text-align: start;\">这种模式在全球范围内不断重复。例如，根据英国投资协会（当地的一个行业组织）的数据，仅在去年11月，英国散户投资者对美国股票基金的净流入为5.9亿英镑，而同期本国股票基金则出现了5.52亿英镑的净流出。</p><p style=\"text-align: start;\">不仅是普通散户在购买美国股票，机构投资者也在加入。历史学家尼尔·弗格森本周出席了在瑞士达沃斯举行的世界经济论坛。他为《自由新闻》撰文表示：“几乎所有在达沃斯世界经济论坛的人都看好美国股票，唱空欧盟。他们的新共识是，欧洲无法在经济上自我调整，而美国正在快速发展。如果你不持有美国的大型股票，那么你可能会因为错过机会而后悔不已。”</p><p style=\"text-align: start;\">他补充道：“问题是，达沃斯的共识几乎总是错误的。”</p><p style=\"text-align: start;\">仅仅为了反其道而行并不一定能带来胜利。例如，亚尔德尼依然是华尔街最看涨的策略师之一。但在这个案例中，确实存在支持逆向观点的估值论据。</p><p style=\"text-align: start;\">根据FactSet的数据，iShares MSCI全球（不含美国）ETF的预期市盈率为13.4，而SPDR标普500 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class=\"title\">\n比傻钱还傻的资金拼命买入美股\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n2025-01-25 09:10 北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<a href=https://mp.weixin.qq.com/s/BsNXqJ9QmVtlqZ56KbECoQ><strong>有限次重复博弈</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>“傻钱”（Dumb money）是对散户投资者的一种贬义称呼（也是一部关于GameStop股票飙升的电影的标题）。通常情况下，普通投资者总是最后一个得知投资新闻，并最终成为专业投资者的接盘侠。不过也会有例外。例如，在GameStop事件中，一个大型对冲基金被迫退出市场。但通常情况下，专业投资者占据上风。如果有一个群体比“傻钱”更不精明，那可能就是外国散户投资者。不幸的是，他们正在疯狂购买美国股票，...</p>\n\n<a href=\"https://mp.weixin.qq.com/s/BsNXqJ9QmVtlqZ56KbECoQ\">网页链接</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/d8d6ac8df9927810fa41a461bdcd1022","relate_stocks":{},"source_url":"https://mp.weixin.qq.com/s/BsNXqJ9QmVtlqZ56KbECoQ","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1139745064","content_text":"“傻钱”（Dumb 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