概要总结：短视频用户渗透率趋近饱和，且抖音不断侵蚀快手用户，快手需要相对较高的销售费用支撑现有极速版的增长和主板的维稳，导致用户增长缓慢，盈利模型不明朗。就商业化而言，广告、电商还有一个翻倍增长阶段。目前快手估值相对合理甚至稍低，短期看有估值修复的机会；但长期如果用户停止增长，股价较难长期有大幅增长，后期会持续关注是否有超预期变量。    在用户数量层面:1）快手目前处于明显劣势处境，抖音正在逐渐侵蚀快手的用户基本盘；2）在用户质量层面，快手的用户粘性稳定提高，主板用户的时长从90min上涨至100min。随着快手运营能力的改善、内容生态的完善以及社区属性的维持，预计快手的用户基本盘天花板在5.5亿MAU和3.2亿DAU水平。   直播业务层面，外部监管压力和内部资源向电商直播倾斜的压力导致直播收入持续下降，预计2021年收入280亿，到2025年降至200亿水平。   在广告商业化层面，ARPPU的提升能够带动广告收入在2021年实现翻倍增长，成为互联网广告市场的重要产品，长期来看市场份额达到互联网媒介广告市场的10%左右。不过由于用户增长乏力，快手未来需要提高广告分发能力以求在不大幅影响用户体验的前提下增加广告收入，预计2021年收入436亿，到2025年广告收入达1100亿元（2021年抖音收入1500亿元）。   在电商业务层面，在快手“信任电商+品牌商+服务商”的战略驱动下，快手的电商闭环将加速形成，2021年…在2025年实现2万亿GMV，伴随着货币化率的提升，预计电商2021年收入72亿，到2025年可达400亿元。假设用户数、时长、留存均不改变情况，在不考虑海外业务、游戏业务及其他孵化业务模式跑通创收的情况下，根据现金流贴现模型测

总结 最重要的金融科技指标是客户获取成本 （CAC）。Square对病毒营销的掌握导致数字钱包领域最低的 CAC，这是护城河。 Square正在Cash APP和卖方系统中构建巨大的生态系统，这些生态系统刚刚开始重叠，这导致了巨大的交叉销售机会和网络效应。 Square银行是一个主要的催化剂，没有得到分析师或投资者的足够关注。 Square花了整整一年的时间建设尚未宣布的Square支票和Square银行产品。这是对传统银行的破坏式创新，表明Square已经做好了更高水平金融科技战争的准备。 Square与加密货币的未来关系仍未明朗，多尔西过分关注比特币而排斥替代硬币可能是一个罕见的错误。 Square如何在亚马逊围攻中幸存下来亚马逊在书店、实体零售、超市、餐饮、企业云这些行业中已经进行了破坏式的颠覆。在过去的二十年里，没有其他公司如此普遍和有效地扰乱了传统产业。在亚马逊的早期，首席执行官兼创始人杰夫·贝佐斯一直在寻找削减公司开销的方法。在他看来，亚马逊在运营上的支出越少，可以将更多的储蓄转放到亚马逊客户身上。所以，贝佐斯没有为办公室买过一张花哨的桌子，而是用回收的门建造了自己的桌子。这种做法很流行，亚马逊的员工广泛参与到这个活动中，通过用木门建造自己的办公桌。这主要有两个目的：1）这是一种自上而下的奉承谦虚的文化 2）强调只把钱花在改善客户体验倡议上的重要性。从资本配置、领导力和以客户为中心的角度来看，这是很容易看到亚马逊如何发展到如今这样的地步。因此，当亚马逊在2014年把大炮对上一家名为Square的未上市、相对较小的支付处理公司时，就知道在尘埃落定后谁会是赢家。但是，如果你以为这将是亚马逊，这就错了。"Amazon Register"是为了打击Square而建的。它比Square定价低30%，并提供现场客户服务（Square没有）。但Square幸存下来并在如今依然

一、时光机理论：东南亚移动互联网红利期进行时1.     供给端：我们通过移动互联网人口的渗透率和移动互联网经济占GDP比重两个指标来判断东南亚目前处于中国过去移动互联网时代的哪个阶段。根据GSMA Intelligence 的数据显示，整个东南亚地区已经有超过3.25 亿人订购了支持数据流量的移动套餐。截至2020年11 月，东南亚地区总人口约6.71 亿，拥有数据流量的移动网络东南亚人口占东南亚总人口的约48.44%。所以，根据这样的移动互联网渗透率，可以看到目前东南亚互联网大概是处于中国2015年的时候。互联网经济已占东南亚地区GDP 的不到3%，从GDP渗透率看到也是处于类似2015年，而且相对于工业农业大国的中国，对于东南亚国家更加需要通过第三产业拉动GDP增长。比如，目前，印尼已将其 GDP 的25%投入与电商相关的物流基础设施建设，用于打造运输、配送和交通网络，这一比例是东盟国家中最高的。根据谷歌和淡马锡测算，到2025 年，互联网经济将占东南亚地区GDP 的8%，东南亚地区的互联网经济总量增长空间十分广阔。所以，过去5年中国的互联网经济市场规模保持了27%的CAGR增速，与谷歌和淡马锡对东南亚互联网经济市场规模未来5年的CAGR 23% 有着高度的一致性。2.     需求端：并且在需求端，并且东南亚国家的人口年龄结构上具有比中国更大的优势，年轻人是互联网用户的主要人群，年轻人更加愿意花时间和接受互联网上的事物。二、游戏业务Garena以代理发  行业务起家，通过自研游戏Free Fire的大获成功，完成实现研运

小米供应链的优势如果说最值得投资小米的点，个人觉得是小米零售模式的先进性。所以这篇文章将会简单分析一下小米零售模式（或者说小米生态链）的优异性。纵观零售行业的竞争优势，归根到底就是减少流通环节损耗的竞争，流通损耗就是商品从品牌商流通到消费者中间所花费的所有费用，包括经销商和零售商的进货差价、门店租金、电商的买量费用、物流仓储和对于品牌商是营销费用。以沃尔玛为例，沃尔玛通过消除经销商和零售商的环节，直接向品牌商进货，毛利率大幅下降，从而提高效坪，减少运营成本的摊销。沃尔玛在84-93年毛利率和营业费用同步下滑，但是盈利能力并没有受到变化,ROE和净利润率在这个期间达到最高点，这是因为商品的流通效率变高，提高了门店的效坪所致。而作为京东和天猫不同的电商模式，本质上也是相对于线下零售来说减少了流通损耗。少了巨大的门店费用成本，取而代之的是商家需要购买流量费用和支出物流费用，但是由于电商把物理隔离门槛打破，形成了更加大的规模效应，提高了存货周转率，所以整体来说流通损耗要低于线下零售。京东天猫的流通效率在12%左右，远远低于沃尔玛的20%，这就是线上电商渗透率的主要驱动力。计算流通损耗，对于小米和京东可以用“毛利率-运营利润率“，可以看到2019年小米在的流通损耗在10%，低于同期的传统电商。而小米的零售模式比京东天猫这种更加先进的点是，除了缩减掉经销商的渠道环节，小米在流通整个环节中把品牌商对于消费者的品牌认知成本也缩减掉，通过小米的品牌赋能，直接让商品通过整个小米生态链触达到消费者手上。除此了渠道和品牌认知成本，小米还提供方法论和资金支持，而取而代之的，就是小米对生态链商家的一个强大的控制权。但是整个流通环节就变得更加高效，生产商也可以把本该用于营销的资金投入到提高产品的迭代中去，专注于生产，做到行业的领先地位，并且获得相对于同行更高的净利润率。可以看到小米生态里面的石头科技，因

日期2021年3月7日  兑吧(01753)  现在股价：2.95   现在市值：31.78 亿港元公众号：价值称重机一、长期行业空间：2021年为200亿元，预计到2023年420亿元，3年 CAGR 27%线上企业用户运营SAAS渗透率预计由2018年1.1%升到2023年18.7%。线下企业用户运营SAAS渗透率预计2018年3.4%升到2023年19.3%。驱动因素是线上流量大盘触顶，获客成本攀升，商户的营收增长主要靠存量客户的增购和复购驱动。线下商户能够在运营活动中对客户进行留存，并且能够有更多的场景数据对用户进行分析。公司产品年费在20万元不到，对于B端，这个年费价格在一线或准一线城市连一个新手程序员的工资都不够，如果自研，基本上需要1个产品经理、2个前端、2个后台，时长1-2个月跑不了，综合成本至少打底50万，而且不保证能够做到预期效果。所以，SAAS收费比公司自研成本省下超过1半的钱，兑吧自己的研发成本因为模块封装更加低，仅占20%，这个是驱动整个行业渗透率的关键驱动力。银行客户方面，根据保监会数据，2020年有4607家银行类的金融机构，一二线城市分行都有独立线上运营权，金融市场规模达到50亿元。淘宝电商商家有10万家，市场空间预计50亿元。线下零售市场预计100亿元。用户运营本来是一个标准化低的行业，在海外也没有对标SAAS公司，所以这片市场还是属于一个细分的蓝海市场。所以对于现在SAAS收入1亿不到的兑吧，作为用户运营SAAS行业的龙头，单单是银行的营收增长空间都是巨大的。二、SAAS业务1.用户运营蓝海：产品标准化带来估值提升SAAS本质上是软件交付的产品化和标准化，这样才可以带来规模效益、持续性和降低公司边际成本。市场对于高度标准化的SAAS产品具有明显的估值溢价，比如

由于这里字幅限制，省去了估值部分和其他一些细节，欢迎关注公众号：价值称重机日期2021年1月18日哔哩哔哩现在股价：122.63  现在市值：426 亿美元一、公司管理层1. 股权结构管理层团队主要是陈睿（董事长&CEO）、徐逸（创始人&总裁）、李旎（COO），陈睿拥有45%的投票权、徐逸有26.3%的投票权。陈睿和李旎都是猎豹系的，可以看作他们是公司破圈和商业化进程的领导者，所有股权加起来是51.6%，拥有对公司比较强的话语权，而创始人徐逸更多可以看作b站的守门人，如果陈违背了初衷打破社区氛围和商业化的平衡，那么徐逸可以联合李旎起到抑制作用，具有26.3%的投票权还是有一定的制衡力的。产业机构投资者上，截至2020 年4 月，腾讯控股、阿里巴巴（通过全资子公司淘宝中国）、索尼分别持有B 站12.59%、6.80%、4.98%的股权份额。其实随着反垄断的监管执行力度开始加强，如果对照美国的互联网生态，越保持开放的互联网企业在未来将会走得更加顺畅，所以看到b站同时接受阿里腾讯的投资，也是在保持势力间的平衡，不轻易战队，不会被个别资本所控制。2. 公司管理层背景和理念陈睿背景 - “计算机 + 二次元”通过研究陈睿的背景之后，我发现陈睿的背景是一个彩蛋。首先陈睿的初中同桌是王小川，提点陈睿加入b站也是王小川提出来的，UGC视频平台+算法搜索的组合不就是Youtube吗？（顺便说一下就是陈睿的成都七中里面除了王小川、还有蔚来汽车技术VP，腾讯COO，蓝标的COO。因为这家初中对这个实验班很早就引入了计算机学习的教学和实践）。另外陈睿大学毕业作为第一批码农就加入了金山软件，27岁得到雷军的赏识成为技术总监，所以可以说是雷军的门徒了。其实雷军的小米跟b站也会看到他们的价值观上其实有相似的地方，都是从一开始有一批核心的粉丝用户，然后依靠这群用户进行口碑宣传，慢

欢迎关注公众号：价值称重机， 有更详细的内容。一、公司基本信息：创始人：关于创始人雷军，用三个关键字来形容就是顺势而为、勤奋和亲民。关于顺势而为，就是一个关于方向的判断，对于雷军而言，这个“势”就是 AI和IoT。在勤奋上，雷军是在互联网圈出了名的劳模，他属于全能型的CEO，除了企业大方向的把控，很多事情可以看到他是亲力亲为的，比如在营销上，在企业陷入困难时候他亲自担任手机部主管，在产品的设计上，他会永远把自己当作是一个初创企业老板去做。在亲民上，一句“Are you Ok” 已经传遍大江南北，这也是为什么喜欢小米的人会这么狂烈，更多地还是被雷军的人格魅力所吸引的。在亲民上，雷军是少有的大老板亲自穿上印度当地服饰去门店助威的。股权结构小米采取AB股权结构，2020期中财报显示，雷军拥有51.21%的投票权，林斌拥有27.48%的投票权。公司业务公司主营业务分为三大块，手机、Iot、互联网。目前收入最大占比是手机，占60%，其次是IoT占28%，互联网是10%。对应苹果的互联网占比在20%。收入增长上疫情期间小米Q2最差是-1.2%的增长，Q3实现大幅增长是得益于抢占华为的市场份额和欧洲和拉美市场的顺利扩张，还有印度市场的恢复。IoT收入增幅目前暂时放缓，表现一般。互联网收入增长受益于疫情，但是Q3增速回落，主要是因为互联网收入与手机保有量有关系，受Q1Q2的出货量收缩的影响。在盈利端来看，高端机和互联网的增长是未来的主要驱动力。公司产品：手机：手机上小米品牌开始走高端路线，红米品牌秉持着小米一开始的性价比路线。小米11：芯片采用了高通最新发布的骁龙888，是高通的首款5nm制程（进入了5nm的竞争），率先搭载Cortex X1（性能提升25%），也是高通首次采用5G基带集成方案（跟随麒麟的5G集成方案）。WIFI使用了WIFI 6增强版（网速比标准版快2.1倍）。无线快充和

一、快手商业模式在距离写b站到现在b站涨幅已经有了312%的涨幅 (文章在公众号：价值称重机），得益于市场越来越看好b站作为社区平台连接内容创作者和用户切入到中长视频的商业模式。而作为内容分发也是基于社区模式的快手也准备以约500亿美金进行IPO，所以是很值得深入了解一下的。快手主要是以社区属性为导向进行流量分发，内容的权重在热度、时间和调性进行平衡，流量能分配到长尾的创作者。而抖音是基于算法分发，流量权重会更多配置到比较火爆的视频当中，越高流量的内容会得到更多地权重。 在交互页面的设计上快手采取双列，抖音采取单列。双列是用户能主动选择自己喜欢的内容，内容容错率高，而单列是用户沉浸式地被动接受内容，所以内容的容错率低，内容需要能即时刺激用户的需求。所以媒体新闻、专业机构制作的视频更加适合在抖音，而业余内容制作者适合在快手。 虽然目前快手和抖音因为进入了用户“存量竞争”而向对方的模式去渗透，比如快手推出了“精选模式“学习抖音的单列交互页面，抖音也在社交好友内容分发上进行优化。但是基于公司的基调还是不变的，因为基调的转变涉及到了原有商业化利益既得者的利益（比如像阿里巴巴京东很难动摇拼多多的基本盘）。 所以快手还是基于跟b站类似，社交属性强，用户对平台的粘性高，单用户的价值也就更高。目前快手也是和b站面临一样的问题，因为用户基调一开始被定性，大家看快手是“土“，b站是”二次元“，两者都需要破圈。对于社区内容平台的破圈最好的策略，其实是在原有的基调的周边上逐渐增加更多地垂直领域内容。二、用户天花板 快手主APP截止到2020H1 MAU为4.85亿，抖音为6亿，两者用户重合度为2.2亿，短视频用户为7亿人，快手渗透率达到70%。预计未来快手还有2亿空间的增长，一方面是来自于短视频用户的渗透率不断提升，二是快手通过逐步破圈提升短视频的渗透率。 关于短视频用户渗透率的增长主要是

欢迎关注公众号：价值称重机总结：社区团购对拼多多是一个自身业务的线下延伸，其中中心仓是主要竞争壁垒，拼多多在中心仓的抢夺最为激进。加上拼多多开放仓储、运输能力、采购能力，在未来大概率形成赢家之一，提高公司TAM，进而提高估值。一、市场规模2019年生鲜市场为5.1万亿，线上为2888亿，渗透率为5.6%。同时在新鲜渠道中，传统农贸占了56.3%，规模为2.9万亿元，商超占了37%，规模为1.9万亿。较低的渗透率是因为新鲜产品本身是非标准化和易损耗的产品，供应链长且分散，所以造成区域化高，难以通过线上模式实现规模效应。而社区团购的SKU特征和用户画像一方面与市场农贸（还有日货杂铺）高度重合，另外一方面社区团购的模式降低了履单成本使其能够下沉到县级以下的村庄，所以社区团购是电商零售的一个蓝海，主要是通过侵蚀传统农贸和日货杂铺的市场份额，如果只是根据目前传统农贸的市场份额来作为可替换的对象，目前社区团购的潜在市场份额至少在3万亿元的市场规模，未来随着SKU包含更多日化用品、更多地原产地采购、自提点辐射范围扩大等，市场规模会进一步地扩大。所以对比2019年外卖行业6500亿的规模，社区团购的天花板是要高出一个级别的，这也是成为各家巨头进入这个领域的原因。二、商业模式社区团购在人、货、场上进行了模式上的改变降低了运营成本从而在二三线以下城市通过较低的客单价跑通了客单价盈利模型。人：私域流量降低获客成本社区团购以宝妈、社区店店长来承担“销售人员”+“门店交付”的职责，团长以自身的熟人社交落网进行拉新，所以销售费用、人工成本上都要远远低于其他类型的新鲜门店。并且因为是基于熟人社交，客户的活跃度高，主要是对于团长的信任。货：少SKU，预定模式需求决定供给，减少损耗成本和采购价，反向提高上游供应链效率社区团购通过结合预定模式和部分采购尾货/滞销产品，在少量的SKU上形成规模优势，所以能缩减采

$Square, Inc(SQ)$  日期2020年12月3日  现在股价：202  现在市值：910.89 亿（注明：本文章不含任何投资建议，读者需自行承担投资风险）本人公众号：价值称重机    公司的营收主要由以收单业务和SAAS为主的卖家生态和以电子钱包Cash APP的买家业务组成，两个生态分别都有订阅收费和基于GPV（Gross Payment Volume）收费的模式。目前来看，公司的基于交易的业务（包含卖家和Cash APP）、Cash APP的订阅业务、卖家的SAAS业务还有比特币业务的营收占比分别为36%、40%、11%和3%。（这里交易业务和比特币业务是基于毛利来计算以便更加准确反应公司的真实业绩驱动因素）下面将会解析公司未来业绩增长的驱动因素。一、行业长期驱动因素1. 行业空间大根据公司披露，卖家和买家目前在美国的TAM分别为850亿美元和600亿美元。从更加直观的渗透率来看的话：      根据商家的数量上看，Square商家目前的渗透率大概在5%左右，而美国的电子钱包在线下的渗透率也是大约在5%（远低于银行卡和现金的渗透率）。    关于第三方支付的竞争格局来看，在线上，Paypal拥有绝对优势，占有55% 的份额, 紧接着是Stripe为18%，Square 仅仅有3%左右。但是在网上商店提供商市场份额来看，Square拥有很大优势，占比为20%。所以根据以上的数据可以得出，Paypal主要是通过亚马逊和ebay这种中心化电商平台得以占领主要份