过去1年老铺黄金上涨20倍，这样的公司你见过吗？ 奇怪的是，同期国际金价才涨了60%，老铺黄金的同行们，收入和股价远远跑不赢金价。 是其它金店无能？ 要你去开金店，99%的概率也一样赚不到钱，因为中国黄金赛道增速才10%，而老铺黄金这两年是变着花样的翻倍增长。 有人说，老铺黄金卖的不是黄金，它卖的奢侈品，堪称黄金中的爱马仕，降维打击普通金店，所以它能上涨20倍。 呵呵，听起来很合理，但越是合理的地方，往往越需要警惕，无论你是老铺产品的消费者，还是它股票的投资者，全都得思考：老铺黄金是真的奢侈品吗，它还能继续狂飙多久？ 我认为看待老铺黄金，一定要看懂它的3个逻辑： 第1，老铺黄金这家公司，牛在用文化和奢侈感提高附加值。 第2，股价20倍涨幅的老铺黄金，透支了太多未来。 第3，老铺黄金能走多远，取决于它离真正奢侈品有多远。 让我们从头说起，先给不了解老铺黄金的朋友们补补课。 老铺黄金为什么牛？因为它善于提高产品附加值，普通金店，1克黄金只能加价30%，毛利率是可怜的个位数；顶级金店，1克黄金能加价50%-200%，像老铺黄金的毛利率就高达41%。 附加值之所以能做到天壤之别，诀窍在于售卖的概念不同。 普通金店卖的是略微加工的黄金原材料，老百姓过来第一要问“今天金价多少”，第二要问“工价多少”，第三要货比三家。 老铺黄金呢，它卖的是文化和奢侈感。老铺的前身是金色宝藏，一家做文玩和珠宝产品的公司，特别懂得用文化和奢侈感包装产品卖点。 所以你看老铺黄金，它要强调“花丝镶嵌”等技艺是国家级非物质文化遗产，强调宫廷美学，店铺装修是中式文房风格，店铺80%开在中国十大高端购物中心，坪效在北京SKP也能称王，高消会员还有专门的“藏宝阁”或“小黑屋”招待。 所有的这一切，都是为了让消费者别问什么“金价”和“工费”，彻底对价格脱敏。突然想起赵丽蓉老师的小品，“宫廷玉液酒，180一杯……” 老铺黄

贝壳(NYSE:BEKE)作为房产交易龙头平台的强大，毋庸置疑。但新业态对它的冲击，不应该被忽视。 打败西部快运（富国银行初期两大支柱之一）这个马车巨头的，不是另一家马车，而是铁路和福特汽车。让德美日系车焦头烂额的，不是新的燃油车品牌，而是特斯拉和中国各大新能源车公司。对于贝壳来说，也是如此。 自2011年推出ACN（经纪人协作网络)，贝壳的链家天下无敌。你要让其它房产平台或者传统房产中介，去挑战贝壳，那完全不现实。ACN凭借更高的效率，甚至争取到了安居客底下的第三方中介，即使2018年老姚组建“反贝壳联盟”也无力抗衡。时至今日，贝壳通过贝联有效的团结了第三方中介，后者也真的能打（布飘零半生终逢明公的既视感）——25Q3，贝联二手房交易总额为3156亿元，占比为62.4%；贝联及其它第三方贡献的新房交易总额为1603亿元，占比为81.7%。 不出意外的话，ACN的优势——1打破信息孤岛；2专业分工，细分十个交易环节；3跨品牌跨门店协作，招股书有披露过2021年86%的二手房挂牌由贝联门店经纪人发布，二手房交易中有76%和37%涉及跨门店和跨品牌合作——叠加平台经济为贝壳带来的网络效应和规模效应（6.1万家门店，54.6万个经纪人，4930万MAU），将为贝壳带来长期的超额（相对于整个房地产）收益。 嗯，不出意外的话，意外就来了。最近刷短视频的时候，发现了一波房产交易主理人，潜伏进它们的群里，看到了房产交易这个赛道的另一种玩法。 单看效率，这些主理人的能量很惊人，堪称乱拳打死老师傅。 比如有个叫萧瘦房产的号，八到十月在武汉至少（卖家已经发了感谢视频）卖了89套二手房，按一套房75万来算，交易额就是6675万。按每天群里发布4-5套房源看，成交率在20%-25%，有点夸张。 之前经营过十几个人的小团队，在我看来，它们这门生意，团队不超过20个人，应该在15个人左右。按配置，1个

图片 今年2月上旬，前自动驾驶第一股「图森未来」，在美股IPO不满三周年就黯然退市。没多久，这文远知行就扛起自动驾驶第一股的大旗，向美股发起IPO冲刺。 看完文远知行的招股书，我只想说：还好对手是百度，不然文远知行想在业内混出头，成为名副其实的第一股，除非是山无陵天地合。 先看看文远知行的利润表。 图片 自动驾驶这个超前的高科技行业，账面亏损，任谁都能理解。文远知行2021年至今的三年半，Non-GAAP净亏损16.5亿，那或许是小事情。 但这个收入增长不得劲，甚至是负增长，就不是小事情，让人无法理解了。文远知行2023年收入4.02亿元，同比下滑24%；2024H1收入1.5亿元，同比下滑18%。 要知道，招股书里介绍的行业增速，可是光芒万丈，亮瞎人眼——2022年全球及中国大陆自动驾驶规模分别为100亿美元和20亿美元，预计到2030年分别为1.745万亿美元和6390亿美元，也就是说从2022年开始每年增长91%（全球市场规模的CAGR），才跟得上行业平均水平。而文远知行2023年和2024H1收入甚至处于下降状态，这…… 把文远知行的收入拆分来看，还是有点意思的。 图片 统计文远知行主要分部的收入、收入增速、毛利和毛利率，可以观察到文远知行（主动的或被动的）业务重心的转移，以及要再次转移。 第一次重心转移，是从产品到服务。 2021年的时候，文远知行的产品收入还占7成多，这块主要是L4自动驾驶汽车——robobuses、robotaxis、robosweepers和传感器——的销售。2023年的时候这块收入占比就不到2成了。而产品服务——自动驾驶运营、技术支持和ADAS研发服务——在上述两个时间节点的收入占比分别是26.5%和86.5%。 第二次重心转移，指的是从toB面向toC。 虽然服务收入已经成为文远知行的顶梁柱，可你看看这个业务的增速，今年上半年是下滑的。如

25Q3，美团交出收入下滑2%，亏损160亿（去年同期净利润128亿元）的成绩单。闪购三兄弟，有一个算一个，全都亏麻了。与此同时，美团今年股价下跌34%，在港美股互联网公司里算是表现比较差的那一拨。 但即使如此，在美团投资者这里，有一个深度人心的逻辑，给他们注入强烈的信心： “不要怕，美团UE（Unit Economics，单位经济）模型更好，包含外卖和即时零售的闪购业务，与阿里相比，每单利差在2至3元。也就是说，烧钱，美团亏得更少；不烧钱，美团挣得更多（或者能以更低定价抢占市场份额）。总而言之，美团会是最终赢家。兄弟们，莫畏浮云遮望眼，风物长宜放眼量！” 图片 上述逻辑对不对？没有调查就没有发言权，别的暂时先不谈，第一个是要明确美团和阿里闪购业务的UE，究竟是什么水平。 季报及季报电话会，美团和阿里没有披露具体的UE，我了解到的数字是这样的： 国内券商电话会里得到的一组数字：10月份，美团的外卖和即时零售单均亏损2元以内，淘宝闪购单均亏损4元以内，两者UE差在2元左右。 媒体“晚点”那的一组数字：美团外卖大战之前每单盈利1元多，7月份每单亏损2到3元，全行业“秋天第一杯奶茶”营销活动之后，每单亏损收窄到1元以内；阿里在外卖大战最激烈的7月，每单亏损超过4元，到11月每单亏损2元出头，减亏50%。也就是说，11月两者UE差，不到2元（下图十月份节点，UE差2元出头，与上述券商数据大差不差）。 图片 高盛的估算：9月美团单均亏损为2.6元，同期阿里单均亏损为5.2元，差距在2.6元；同时，高盛表示两者UE模型差距正在缩小，单均利润差距可能在12月份缩小至1.3元。 综合国内券商电话会、媒体“晚点”、以及高盛的估算与预测，可以看到美团和阿里的UE差距正在快速缩小——先是2.6元，再是不到2元，然后是1.3元。从数字上看，美团UE模型的优势在缩小。 单纯的研究UE差距，即单均利润