华泰研究首予希音-W买入评级 指柔性供应链构筑壁垒

华泰研究发布研报指,首次覆盖 $希音-W(00625)$ ，给予“买入”评级，目标价50.02港元，对应2027年调整后净利润15.0xPE。公司己成长为全球领先的时尚电商平台，2025年实现净收入418.5亿美元，业务覆盖全球主要消费市场，凭借高质价比、丰富商品供给及快速上新能力建立较强品牌认知。研报指出,公司核心竞争壁垒由领先的柔性供应链体系与全球化运营能力共同构成。公公司通过小批量生产与快速追单动态匹配真实需求,在保持丰富SKU和快速上新的同时降低库存错配；背后连接超7,500家合作制造商，并通过数字化系统进行订单分配和产能协同。2025年公司毛利率为67.3%，存货周转天数约3天。全球运营方面2025年公司美国、欧洲及其他地区收入分别约101亿/43亿/169亿美元，占总收入约24%/35%/40%，收入来源呈现较高全球分散度。公司通过3P市场及品牌赋能业务拓展生态边界，2025年服务收入由2023年约8.7亿美元增至约47亿美元；截至2025年末，Xcaltralor已覆盖约20个品牌，相关收入累计超过5.8亿美元。盈利预测方面面，研报预测公司2026-2028年调整后净利润为12.5/18.2/25.0亿美元，同比分别31.0%/+44.9%/-37.7%6,2026年同降主因欧洲关税调整后短期收入和费用率承压采用相对估值法，给予2027年调整后净利润15.0 xPE与可比公司2027年18.9x的调整后市盈率有所折价，对应目标价50.02港元。风险提示:履约成本控制不及预期，海外关税政策严于预期，海外监管调查风险，知识产权侵权和被索赔风险。