继续本次五龙夺嫡的第二篇，这次的主角是卓正医疗。
分析卓正医疗之前，我们先来看看中国医疗的金字塔。
站在金字塔尖的肯定属于和睦家，诊疗的价格极高，专门用于服务外籍及超高净值人群。
金字塔中间就是属于卓正医疗和嘉会医疗了，专门用于服务城市的中产阶级，价格适中，具有超高性价比，兼顾了用户体验和钱包。以我几次去私立医院的经历，感觉还可以，当然我去的是牙科医院，没去过上面那两家。
中高端医院的强劲对手其实是那些公立医院的特需门诊。公立医院的VIP部门拥有顶级的专家资源，专业技术肯定过关，但服务体验通常会弱一些。而且通常价格会比卓正医疗那些会便宜。
金字塔的基座就是公立医院的普通门诊了，这个就不多说了。和卓正医疗不构成竞争关系。
看完这个医疗金字塔之后，我们基本对卓正医疗有了一定的了解，下面再来看看它的商业模式。
医院的商业模式是靠儿科、妇科、内科那些高频的全科需求来获客，然后把高净值的用户引流到高利润的专科，例如齿科（种植牙）、眼科和皮肤科（医美）。
医院单次诊金较高，但不过度开药，这点有别于莆田系医院和一些xx医院。此外还有会员制，通过付费会员的体系来锁定家庭的医疗需求。这点和我目前经常去的牙科医院很像，牙科医院往往也会有一些便宜的家庭套餐，来满足全家人的牙科医疗诉求。
2025年前8个月营收为6.95亿，对比去年同期的6.15亿增长13%，相比于2022年到2024年的年增速45%有所放缓。2025年前8个月的净利润为8321万，对比去年同期的5216万增长78.7%，但经调整后的净利润从24年的前8个月的2441.6万降到25年同期的1044.7万，降低57.2%。不难看出，卓正医疗最近1年不但营收的增速放缓，而且利润还大幅下降。
这里尤其需要注意一下，25年前8个月的经调整后的利润要比净利润要高，原因还是可转换可赎回优先股的公允价值变动导致的。这个之前我们在壁仞科技那期讲过，不过壁仞那期是公司估值增加导致的公允值增加，但卓正医疗反而是公允值下降导致欠投资人的钱反而降低了。
这点可以从2021年8月的投后估值为5.1亿美元，现在发行价上限为42.88亿港币可以看出，这几年的估值基本没有提升，而且参考可转换可赎回优先股的公允价值变动这一项，可以得出结论从24年开始公司估值在逐年下降。这是准备在港股找接盘侠的节奏么？
现金流方面，截至2025年8月31号，尚存现金及等价物1.58亿，经营现金流为1.11亿，较为健康，且医疗服务通常是现结或商保直付，整体的坏账率较低。不过，财报同时也显示一家新诊所通常需要12到18个月才能盈亏平衡，如果扩张的速度过快，前期的亏损会拖累整体的业绩。
这次基石也不给力，两个腾讯系小弟捧场，一个金域医学作为产业链友情赞助，更离谱的是何小鹏也赞助了100万美元。小鹏这是准备用这100万美元来撬动卓正医疗的优质用户么？基石占比也不多，加起来30.44%。这份基石在我看来，就是0基石，全是友情赞助的。
本次上市也是为了兑现对赌协议履行上市承诺，但这么一个烫手的山芋，腾讯你究竟想给谁？
我的观点是医疗服务在中国并不是一个很好的商业模式，卓正医疗的经历也在告诉我们，深耕了这么多年也没赚到什么大钱，腾讯也并没有用自己的钱去做基石，而是让小弟出马，也可以认为腾讯其实也没那么看好这个行业。
不过好在货比较少，还是存在一定的博傻价值，至于你想不想打，那就见仁见智了，我就摸一手给你们当当分母吧。
以上内容均为本人基于公开信息分析并推演所得，不构成投资建议，望各位读者三思而后行。
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