文 |《巴伦周刊》中文版撰稿人 吴海珊
编辑 | 康娟
号称"美股国货美妆第一股"的逸仙电商（YSG）在纽交所开启了全球资本市场的征程，上市当天大涨75%。此前一晚，逸仙电商还将上市发行价调至了发行区间上限10.5美元。
尽管公司高管和媒体都在讲述过去几年逸仙电商的增长神话和销售业绩，但是《巴伦周刊》中文版认为，逸仙电商之所以能够获得投资者的认可，是因为，投资者期待逸仙电商的未来不只是一家化妆品生产商，而是一个化妆品品牌孵化平台——就像法国化妆品巨头欧莱雅(OR.米兰）一样。因为逸仙电商最大的成功之处并不在于其生产研发能力，而在于其超群的市场感知能力、运营组织和营销能力。
这一点从逸仙电商短暂的发展期就可以看出来。逸仙电商创立四年就成功上市，其第一个品牌完美日记推出后一年多便成为双十一天猫同类产品销量王。最近，逸仙电商又挖来了唯品会的前CFO杨东皓。杨东皓2011年操刀了唯品会上市，这是当时投行界引以为傲的上市成功案例。
当然，拿逸仙电商跟有着113年历史的欧莱雅相比，确实有些不对称。但《巴伦周刊》中文版认为，尽管成为欧莱雅是遥远的梦想，但如果逸仙电商能够实现投资人对其“品牌孵化平台”的期待，就有可能借此模式在未来多年实现可观的业绩增长。
瞄准欧莱雅，用平价品牌撕开市场
2019年的最后一天，在北海道雪场，高瓴创始人张磊对逸仙电商创始人黄锦峰说：“中国一定有机会诞生新的欧莱雅。”
这句话道出了高瓴对于逸仙电商的期许。高瓴是逸仙电商最重要的机构投资者之一，连投了5轮。招股书显示，高瓴是逸仙电商IPO之前最大的机构投资者，持股13.8%。
逸仙电商招股书发布之后，市场和媒体总是用中国本土的一些公司与之对比，有传统的美妆公司丸美(603983)、上海家化(600315)，也有跟它一样带有互联网基因的花西子。但是，逸仙电商的目标不是它们中的任何一个，而是欧莱雅。
这也是为什么逸仙电商的估值能够一再飙升。在2018年5月的那轮融资中，逸仙电商的估值是1亿美元；2019年9月那轮融资后，估值为10亿美元；2020年4月完成1亿美元的融资后估值为20亿美元；最近一轮的1.4亿美元战略融资后，逸仙电商的估值达40亿美元；上市第一天收盘后，逸仙电商的市值为122.4亿美元。
截至11月19日收盘，欧莱雅的市值为1738.3亿欧元，且一年内上涨了20.67%。
欧莱雅成立于1907年，到目前为止，其旗下有护肤品、美妆、药妆、口服美容、香水、美发等多个领域的品牌。据《巴伦周刊》中文版不完全统计，这些品牌共计26个，从顶级到三四线全范围覆盖，包括人们熟知的赫莲娜、兰蔻、阿玛尼、科颜氏、碧欧泉、巴黎欧莱雅、YSL、美宝莲等等。
《巴伦周刊》中文版经分析后认为，投资者之所以给出逸仙电商这样的定位，跟逸仙电商过去几年的发展是分不开的。
逸仙电商成立于2016年，四年成功上市。2017年推出第一个平价美妆品牌——完美日记，到2018年“双十一”，完美日记就成为天猫彩妆品类首个销售额破亿的品牌，在“双十二”则成为彩妆销售第一名，之后两年蝉联并巩固了这一地位。
财报数据更是非常靓眼，2018年其销售额为7.6亿元，到2019年销售额就达到35亿元，同比增长363.7%。到2020年，前三季度总销售额38亿元，同比增长70.2%，并且在创业第三年，即2019年，就实现了盈利，净利润达1.5亿元。
张磊认为，逸仙电商之所以能做出这一成绩，凭借的是“对用户需求最准确的洞察和创新式的把握、强大的产品研发力和数据驱动力”，另一个机构投资者华平投资中国联席总裁魏臻认为，逸仙电商凭借的是其“突出的社交媒体营销能力、卓越的消费者洞察和产品研发能力、强大的供应链能力和高效的组织运营能力”。
尽管说法不一，但是可以看出来，对市场和消费者需求的洞察以及组织运营能力，是逸仙电商的强项。
逸仙电商的这一强项体现在许多方面，比如逸仙电商在6个月内就能完成产品概念的提出、开发到上线，远低于国际品牌通常所需的7-18个月；又比如逸仙电商的复购率从2017年的8.1%提升到2018年的38.9%，再到2019年的41.5%，高复购率为未来逸仙电商推广其他品牌铺垫了道路；同时，与国内上市美妆公司2019年的平均库存周转天数126天相比，2019年逸仙电商库存周转天数仅为98天。
按逸仙电商新零售事业部总裁冯琪尧的说法，逸仙电商已经不是一家单纯的电商，而是一个以数据驱动的新零售企业。
2020年6月，逸仙电商推出了新品牌——完子心选，这一品牌的最主要特征就是，通过C2B模式，即反向定制，来高效、真实地回应和客户需求。
逸仙电商已经建立的组织和运营能力，为新品牌快速打开市场创造了可能。按照其招股书中所说，旗下品牌全网官方账户粉丝达4800万，完美日记天猫旗舰店独立访客有4100万。
平价品牌完美日记是逸仙电商在由欧美产品主导的美妆市场撕开口子的一个策略，高端美妆则是它想要突破的方向。2020年11月，逸仙电商正式收购法国Pierre Fabre集团旗下高端美妆品牌Galénic。该品牌由药剂师Pierre Fabre于1977年创立，定位为高端美容护肤品牌。相较于完美日记的产品偏向大众市场，偏向中高端市场的品牌产品将给公司带来更高的毛利。
逸仙电商的招股书显示，逸仙电商正通过自主孵化或外延收购的方式，构建美妆多品牌集团。
逸仙电商的另一位重要机构投资者弘毅投资也曾提到，“全球平台性的美妆企业如欧莱雅，都是通过并购整合越做越大。”
欧莱雅目前的20多个品牌种，大部分都是其在100多年的历史中通过不断收购实现的，比如1964年收购兰蔻、1970年收购了碧欧泉、1989年收购了赫莲娜和阿玛尼等。
线上天花板，流量红利能撑多久？
但是，要成为欧莱雅并不容易。当前的逸仙电商只是获得了流量战役的胜利，抓住了中国的网红时代的红利，但红利触顶之后呢？
数字显示，中国网红经济在2019年已经超过2500亿元，正迈向3000亿元大关，从2015年到2020年（预测）复合增长率高达55%。其中网红电商规模在2019年已经接近800亿元。公开资料显示，网红电商的成交转化率最高可以达到20%，而传统电商只有0.37%。网红带货达人频频爆出一场销售破亿的惊人业绩。悬殊的差距使得网红直播带货成为更高效、商家更愿意选择的当红销售渠道。
这也是逸仙电商如此快速发展的原因，它走的是时下最流行的网红套路，从小红书开始，发展到抖音、快手、B站、淘宝直播等，逸仙电商赶上了一波又一波的流量红利。
招股书显示，逸仙电商的2019年全年和2020年前三季度，其96.7%和91.3%的销售额都是通过在线渠道产生的。
但是，线上增长的天花板问题已经成为逸仙电商不得不考虑的问题。首先，经过近三年的挖掘，逸仙电商已经将引流做到相对较高的水平，开发难度增大，而边际效用将会减少；其次，随着流量战逐步炽热化，引流成本也会越来越高；第三，最重要的是单纯的线上运营，不利于公司品牌定位，难以摆脱网红品牌的标签。
不过，逸仙电商早已对线上红利触顶的形势作出准备，从2019年1月开始布局线下店铺，截至10月底，已经快速扩张至200家。但如此快速的扩张也带来了运营成本的急剧增加。
2020年的前九个月，逸仙电商的运营支出为32.12亿元，2019年同期为11.39亿元，直接拉低了公司净利润，公司从去年同期的盈利2914.3万元，转为亏损11.57亿元。亏损的主要原因就在于营销费用的投入。今年前三季度，逸仙电商营销及推广费用占净收入的比重为62.2%，达到历史之最。黄锦峰也表示，亏损跟“营销成本大幅上升，门店扩张和疫情影响”有关。
未来两年，逸仙电商线下店的扩展速度不会放缓，其目标是到2022年门店总数超过600家。所以，源源不断的资金对于逸仙电商来说也是非常重要的。也许这也是逸仙电商如此急于上市的原因之一。
通过此次IPO，逸仙电商约募集6.2亿美元。
同时，不论怎样的组织运营，就美妆行业而言，产品是非常关键的。
逸仙电商目前的产品力还相当单薄。当前，逸仙电商主要使用的是代工模式，并没有自己的工厂，同时研发能力仍有所欠缺。
网络数字显示，逸仙电商当前的专利只有20个，而欧莱雅在过去10年，每年申请的专利数量都接近500个。这让欧莱雅每年的新产品数量占整体产品的比例达到15%-20%。逸仙电商在研发的投入也不够，2018年-2020年前9月，完美日记研发费用分别为0.03亿元、0.23亿元和0.41亿元，分别占当期总收入的0.5%、0.8%和1.3%。
招股书透露，此次募资金额的20%将用于产品研发。按照募集资金计算，就是1.24亿美元。且该公司正在筹划建设自有工厂，帮助提升企业产能和研发能力。
但是，这些努力到底能不能获得成功，还尚未可知，在中国的美妆市场上，不止一家公司走上神坛后又跌落了。比如曾经打造了美加净、佰草集、六神等知名品牌的上海家化，虽然打过不少胜仗，经历了数个阶段的变革，但最终掉队了。
开了个好头，人是故事走向的关键
未来充满不确定性，但就短期而言，逸仙电商值得投资者注入更多目光。
无论如何，逸仙电商处在一个潜力非常大的市场，而且已经有了一个好的开头。
当前的美妆市场空间巨大，数据显示中国人均化妆品消费只有400多元，而欧美等地普遍在1500到2000元。有调查表明，2019年中国护肤美妆市场的零售额为388亿美元。其中彩妆80亿美元，护肤品380亿美元。而中国的护肤美妆市场从2019年至2025年还能增长299亿美元，年复合增长率将达到10%。
对于投资者来说，最重要的关注逸仙电商的核心优势会否发生变化，也就是它的对市场和消费者需求的洞察能力和商业运营模式是否会发生重大变化，其中最重要的因素就是，它的高管团队是否能够长时间维持稳定，并不断扩充优秀的人才加入。
逸仙电商的三位创始人中，黄锦峰曾在宝洁工作，也担任过曾经占据投资者心智的御泥坊的副总裁。另外两位创始人熟知互联网运营模式。冯琪尧有近20年线下美妆运营经验，最新的成员杨东皓则熟知资本市场。
在逸仙电商的招股书里，杨东皓已经是公司的高管了。他是唯品会的前CFO，10月底，他还在参加唯品会的财报发布。目前无从确定杨东皓是否参与了操刀逸仙电商的上市，但是9年前，他确实操刀了广受投行赞许的唯品会上市项目。招股书显示，逸仙电商给了杨东皓约7843.5万股的公司股票期权。
只要核心团队没有变，逸仙电商就能够通过自己对商业运营模式和对市场需求的把握，不断去孵化新的品牌，进而维持公司长期增长。
华平投资合伙人、中国区消费领域投资负责人张磊表示，逸仙电商“已经开始着力推动线上线下融合、打造多品牌矩阵、布局国际化扩张，每一步都引领行业发展。”
到目前为止，逸仙电商旗下的品牌包括完美日记（PerfectDiary）、小奥汀（Little Ondine）、完子心选（Abby'sChoice）和Galenic。
尽管“过往业绩不代表未来走势”，其它品牌也还远没有取得与完美日记类似的成功，但是在市场趋势和公司核心优势没有发生重大转变的情况下，过往业绩仍可作为重要参考。如果逸仙电商能够在未来几年，维持过去三年的增长，资本市场已定会做出反应，当然上市当天的走势已经反映了投资者的认可。
虽然很难说资本市场的热情能维持多久，至少在市场趋势和公司核心优势没有发生重大转变之前，《巴伦周刊》中文版，仍看好逸仙电商。
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