哔哩哔哩，比带货力：B站2023Q2财报解读

1. 听叔叔说话

上市公司小股东这个角色，本质上就拒斥努力。“努力”这两个字，看着就很卷，上面一个奴隶，然后要出两份力。但小股东连半份力都不想出，只想搭个顺风车，躺平享受被动收入。投资与打工和要饭的本质区别，就是在于投资的被动性—— 要饭是“行行好！”；打工是“行，行，好” ；而投资是，行，哪个行业好？

但被动投资的小股东也是双标爱好者，他们殷切鞭策管理层不能躺，他们要不断创造股东价值。比如对于B站，我们鞭策之心就矢志不渝——叔叔你要好好干活啊，流量那么好，社区粘性那么强，这都理应是最优质的自来韭，变现、货币化、商业化、赚大钱，天理昭昭，老天爷赏饭吃，你对商业化的克制就是对股东的残忍。

所以B站七月底的年度投资人论坛，台上叔叔施展解数，白嫩的额头沁出晶莹的汗水，只为向投资人乡亲们解释一个问题：如何深入商业化基建，B站的印钞机到底在哪？由于财报**近，叔叔这次立下的杆，马上就会见影，于是有了Q2的答卷；当然另外还有一个更加长远的问题：作为中国的油秃油波，B站什么时候能赚钱？叔叔答曰，break even大约会是在明年。2024盈亏平衡，我认为难度不小，叔叔要加油。

2 财报信息简述

2022Q2用户数据如下，我放了2023Q1和Q2以及去年Q2的数据；能看出来用户数长高的骨垢线逐渐闭合，日活近1亿，月活稳定在3亿出头，用户活跃度（日活/月活）稳定在30%，时长稳定在90+分钟，付费用户2500万+。从鱼塘大小的角度，这就是B站货币化基本盘，显然用户数的边际增长递减，end game 来看天花板，估计是1.4亿日活，4亿月活，3000万付费用户，用户使用总时长140亿分钟；剩下的就是拉高鱼塘里养鱼和抓鱼的效率——提升货币化率。

（来源：公司财报）

Q2收入53.04亿元人民币，同比增长8%；B站与其他中概不同的地方是2022年Q2没有凹痕，你不能说它基数低（2022年49.1亿，yoy比2021年增长9%），所以8%这个增长数字是一个复利，2021-2023大家都懂的，能有复利的表现，我觉得意思到位了。

而市场如果有任何的快乐，应该是快乐在B站收入结构的演变。昨晚的电话会，COO李旎敲着小黑板说了句 “广告占总收入的比例从去年平均25%左右，到现在上升到了30%，直接地带动了整体毛利的提升”，Q2广告收入同比增长36%，直播收入同比增长32%，这两块是天然高毛利业务，于是Q2毛利同比增长66%，毛利率从22Q2的15%提升至现在的23%。广告收入绝对值是16亿元，其中效果广告收入同比增长超60%，得益于引入交易场景，变现高质量用户流量（下面会谈到具体案例，看看细节）。品牌广告、花火广告收入，也都两位数增长。

（广告收入yoy增长，以及效果广告yoy的增长。上图为2023Q2，下图为截止2022Q2，来源：公司财报）

（收入结构的变化，比起以往的第二季度以及环比的23Q1，广告收入占比明显上升，来源：公司财报）

成本方面，控制支出，降本增效，总运营费用同比下降14%，营销费用下降22%，管理费用下降14%。经调整后净亏损，收窄51%。这个我不管，你说了2024年盈亏平衡，我反正当你明年开始不会亏钱。

（毛利提升，亏损缩小。来源：公司财报）

————

接下来说点个人看法。

3. 广告要做极致，阳光自信，赚钱不寒碜

几乎每一次B站财报都会要去纠结两个问题：1是变现怎么还是难点，2是广告怎么还不贴片。我们不能说一些吐槽没有刺中痛处，比如“B站筛出了最没商业价值的3亿人”，吐得振聋发聩；我们也不能说一些批评没有道理，比如有人说，B站社区氛围低龄化、乱解构，UP主植入广告，弹幕会出现“胡言乱语”、“妖言惑众”，还会有人指引到无广告的进度条。这些用户的行为，本质上非常反商业，反资本主义。

但这跟生态有关系，而生态是可以引导的。我认为其实很简单，B站打造商业生态的态度可以再坚决一点，恶意伤害广告生态的弹幕，经up主反馈一律删除。或者在植入广告时间段根本就发不了弹幕。再或者——阿西巴不要搞那么复杂，直接学youtube上贴片，一个视频五个贴片广告，五秒钟可以skip，部分你不看完都不行。只要是用户爱看的内容，贴片不贴片，视频照样完播，想想我们小时候看的那些广告里穿插的电视剧，就知道这方面容忍度能有多大。商业逻辑可以更加阳光一些、自信一些，无须扭扭捏捏地像极了一个待字闺中的大姑娘。

另外想做中国YouTube，还有一些难点，比如借助谷歌的帮助，YouTube的程序化广告做得很牛逼。但这一块其实不是不能解决，第一是可以找供应商合作，比如汇量科技做这一块就很成熟；第二是B站自己也可以做。一直不做广告，你自然就不知道怎么玩；但当你开始做了，因为你的UP主和广告主，他们在一起的心思很迫切，其实会倒逼B站学YouTube学Google，倒逼在程序化广告这一块做出点东西。甚至说不定还会是新业务增量（想想TapTap的生意模式）。

另外所谓三亿最没有商业价值的用户，这说法肯定也不公允；我们就讲常识，最没有商业价值的用户肯定是收入最低、财富最少的人群，而B站用户显然跟这些人不太有交集。B站的用户不是没钱，只是花钱的意愿需要被触点激活，昨晚李旎在财报电话会里用UP主MR迷瞪、宝剑嫂、大物是也的带货成绩，回应相关调侃。如果能在迷瞪的B站直播间消费平均客单价接近2万的家电产品，怎么能说人没商业价值呢？所以这是一个不愿的问题，而不是不能的问题。但凡你有消费能力，那所有问题都好谈，无非就是如何让你愿意（或者不得不愿意）花钱。

4. 广告怎么玩

至于广告解决方案，其实在内容侧已经都搭起来；中概视频社区类平台，除了对标Netflix的爱奇艺，基本工具箱里工具都殊途同归，比如做垂类广告场景，比如开屏、Story模式（短视频模式）、弹幕+评论区，搜索广告、直播、私域广告——这些形式B站全齐，都在探索。把广告业务做极致，而市场就等你最后啪叽一把的贴片声。

众所周知广告分品牌广告语效果广告两类。品牌广告方面是B站的新玩法，是在今年618带货广告和直播带货，比如头部UP主“宝剑嫂”单场直播GMV超2800万——当然要承认跟行业头部直播怪兽（抖快淘宝）的差距还非常大；但长视频UP主能靠直播变现，在B站逐渐开口子。

效果广告方面也要看思路，ROI可以很高。比如徕芬电吹风在B站，他家老板说能做起来就是在B站搞了一个发布会，然后发视频，发现有个科普电吹风原理的视频热度高，然后他就对这一个视频豪掷1000万（小公司敢这么干，很豁得出去，老板是个狠人），粗暴而反复做地毯式推广增加曝光度，结果这一个吹风机视频的ROI破了10——投了1000万进去，赚了1个亿出来，GMV一年就从1亿到15亿。

举两个生动的案例来说明冰冷的数字后面的逻辑。B站广告收入同比增36%，这要远好于整个广告行业大盘的增速，每个财报我也最关心这一块的变化。

B站前五大广告主，是游戏、电商、数码家电、美妆、食品饮料。非常符合B站用户的调性。这些人收入+一+、年纪大一点，电动车也可以往上冲了。Q2随视频带货产品引入社区，B站电商类广告收入同比增长超140%（这多少得感谢拼多多的大力支持），通过各类带货类广告产品创收的UP主，数量同比增长220%。从生态的角度，B站首要要解决UP主赚钱的问题，因为许多其实是PUGC，他们脱产all in B站，不养活他们，他们就要去找班上了。而用户，说句实话，UP主照顾好了，内容质量数量有保证，用户是不会走的。

5. 结语

估值上来说B站目前P/S（S对应2024年预期）大概是1.7倍，低于可比公司均值，考虑到广告基本盘的增长潜力，这个估值倍数有上行潜力。我看投行目标价普遍愿意给到2.5-3倍，他们姑且说之，我们姑且听之。

我其实还是更关心彻底甩掉了“变现的不好意思”包袱的B站在商业上的成长，戴维斯双能不能鸡起来，你商业上总像个苦行僧一样克制总不行，你不变态股东先变态了。维达·美蒂奇曾经说过：在市场上透明、阳光地收下钱并给出对方想要的商品与服务，是世上最美的景观。———— 除了空气以外，几乎所有可持续的“好东西”，都由公允的对价，长期滋养出来。天下没有免费的午餐。

——————

利益披露：作者持有 $哔哩哔哩(BILI)$ 多头仓位

本文仅作分享不构成任何投资建议