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2019-09-26

$Plus Therapeutics, Inc.(PSTV)$庄家，你想洗我们出去，我告诉你不可能的，韭菜不是你来割就割的，姐陪你一年，你不拉我不走，立帖为证

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2021-08-23

$三倍做多FTSE中国ETF-Direxion(YINN)$有知道它是对标什么指数的么

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2020-09-30

$标普500(.SPX)$各位老铁，这就是传说中的标普500指数么

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2020-03-13

$二倍做多VIX波动率指数短期期权ETN(TVIX)$各国陆续停止做空，对这个票有影响么，有懂的说说看

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2019-06-03

$Genocea Biosciences, Inc.(GNCA)$ 开始要套人了，出

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2019-05-30

$Obalon Therapeutics Inc(OBLN)$ 股东们，今晚我们要回本了，可能还会小赚

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2021-08-16

不了解，总认为有假，家旁边开了个店，没几天就关了，不知道是为了什么

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2020-06-05

$三倍做多FTSE中国ETF-Direxion(YINN)$请问这个是做多中国什么指标的，

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2019-11-15

$Plus Therapeutics, Inc.(PSTV)$本人这股的资深股东

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2019-05-31

$Organovo Holdings Inc.(ONVO)$ 这股怎么没有盘前交易

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2022-01-21

你们搞钱，资本搞钱，不要建立在打压，压榨老百姓身上。抑制贫富差距更大，抑制资本打压设备，维护工人阶级的最基本利益。好事儿

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2021-09-07

$三倍做多半导体ETF-Direxion Daily(SOXL)$这个是正股么涨跌没有强平仓的吧

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2021-09-07

怎么手撕了，标题党亏的就剩下个裤衩子吧你

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2020-12-15

$哔哩哔哩(BILI)$加油小B，80是你的起点，月活突破2亿

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2020-06-04

$二倍做多沪深300(Direxion)(CHAU)$请问这是做多我们a股，沪深300指数的么，指数涨他也涨，指数跌他也跌对不

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2019-08-20

$iBio Inc.(IBIO)$咬咬牙，马上就开盘，还有一波

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2019-09-12

$莱斯康制药(LXRX)$下去吧，别装了，来龙去脉观察你几个月了，想回到从前不可能的

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2019-05-30

$Eltek Ltd(ELTK)$ 能不能稳当点

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2022-07-01

再探再报

半个世纪来最差的上半年之后，美股下面怎么走？

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2022-05-27

这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果

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justify;\">1970年代以来，“石油-美元”的挂钩开启了“不受约束的”美元时代，这种美元信用的扩张，使得各国需要大量持有美元交易及结算，并将剩余的美元购买美国国债，导致美国的债务雪球越滚越大。2000年后，美国先后经历了科网泡沫、阿富汗战争、次贷危机和新冠疫情，财政赤字规模屡创新高。可以说，全球化贸易体系建立以来，美国经济的发展一定程度上建立在债务之上。</p><p style=\"text-align: justify;\">美国要降低财政赤字，只能采取“开源节流”的措施，而基于选民支持率的政治视角，两党并没有足够的动力来缩减赤字，而是基于美元霸权，不断通过“借新还旧”的方式来弥补财政赤字。也就是说，只要美国财政收入能够覆盖政府债务的利息支出，美国就可以一直提高债务上限，政府严重违约的情况也就无从谈起。</p><p style=\"text-align: justify;\">而对于美国“三权分立”的政治体制而言，有关美国财权的拉扯涉及国会和联邦政府：提高债务上限的协议要经国会两院通过，最后由总统签署。因此，在债务上限问题上，在野党会通过对提限细节的调整为自己的党派谋取利益，债务上限提升由此存在诸多不确定性。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4293d77e2ada7c3a82f2d2327b82079f\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"558\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>一般而言，由于政府违约的后果较大，两党关于债务上限的政治谈判往往不会造成严重的影响，对资本市场的冲击亦相对有限，而就本次美国债务上限危机而言，在当前“分裂政府”格局之中，债务上限上调的过程或异常曲折。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">除了本身的财政与利率等经济因素外，就具体的政策决策机制而言，美国国会，特别是众议院，是美国提高债务上限等财政政策的制定者，以往的财政决策过程中，在国会选举中占优的党派将获得主导性的财政话语权，并推动相关日程推进。但因“特朗普效应”对去年底举行的中期选举的影响，使得本届众议院之中各政治力量的构成及决策博弈过程的复杂性大为提升，这种复杂性甚至在过去百年之中都是历史罕见的，这也将极大地增加本次债务上限博弈的复杂程度、持续时间和对市场的冲击。</p><p style=\"text-align: justify;\">首先，就决定本届美国国会构成的2022年底中期选举而言，共和党本身的环境可谓“占尽天时”——美国通胀历史新高，拜登与历史同期总统相比支持率相对偏低，以及美国选民一般倾向于在中期选举中支持在野党以制衡权力，但实际结果却是让人大跌眼镜：不仅参议院被民主党扩大了领先优势，而且与奥巴马、特朗普时期中期选举中众议院动辄获得几十票的领先优势相比，本次众议院选举中，共和党对民主党仅有9票的领先优势。如拜登自己所言，其“取得了自60年代肯尼迪以来，首次中期选举中执政党最大的胜利”。</p><p style=\"text-align: justify;\">之所以共和党在本该占据优势的前提下，民主党取得如此大胜，原因在于“特朗普效应”——自2020年美国大选后，特朗普不承认选举结果并引发国会冲击事件之后，一方面，共和党党内立场偏温和的建制派和立场偏强硬的特朗普派越来越分裂、对立，特朗普本人利用其在共和党基层选民中的影响力进行的一些极其自私的行为更是加速了这一趋势：特朗普大力推举一些忠于自己、立场激进、但毫无政治经验的“素人”，如：奥兹和沃克等，取代党内有丰富从政经验、口碑良好的建制派代表，如：利兹切尼等，以此强化对共和党的控制。</p><p style=\"text-align: justify;\">另一方面，国会事件后，特朗普激进、民粹的立场，使得甚至包括共和党温和选民在内的绝大多数中间派选民无法接受其立场，特朗普推举的上述民粹派候选人均遭遇惨败。与之相比，民主党在中期选举中却成功地控制了党内包括桑德斯、“四小将”在内的激进派候选人的影响力，迎合了美国政治钟摆再次向“中间回归”的趋势。这是共和党中期选举失利的最主要因素。</p><p style=\"text-align: justify;\">可见，“特朗普效应”——削弱并撕裂共和党不仅体现在中期选举的结果之中，这一“余波”更将对美国国会的决策机制形成重要冲击：比如，本次众议院议长麦卡锡作为多数党领袖，却经历了4天15轮投票才艰难当选，创美国政坛百年未有之大奇观，成为自1859年以来拖延时间最长的议长选举，正是这一影响的体现：共和党在众议院本身的优势极其微弱，而且本身处于严重的分裂状态，20名特朗普派的偏强硬的共和党议员始终拒绝投票给麦卡锡，最终在其向上述强硬派共和党全面妥协和让步的基础上才得以勉强当选。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86b40ebb9b3c4fc89a363c3ff8c0efd0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"704\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">换言之，<strong>“特朗普效应”的余波下，当前美国众议院两党在过去百年中出现了极其罕见和特殊的权力结构</strong>：共和党极其微弱的领先优势和党内的空前分裂，极大地削弱了众议院议长麦卡锡的根基，进而使得<strong>议员占比较低的共和党强硬派却拥有了事实上主导整个共和党，乃至整个众议院的权力。</strong>这在近期特朗普因“封口费”事件被逮捕后，反而极大地巩固和扩大了其在共和党选民中的支持率优势中得以体现：根据《华尔街日报》4月最新民调，当前特朗普以51%的共和党党内支持率遥遥领先其他共和党候选人。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f8a3a0937c64040624f610453b89d3e0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"659\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">而共和党强硬派主导众议院共和党议事日程，其与当前执掌白宫与参议院的民主党泾渭分明的政策主张，叠加众议院当前“百年未有”的极其复杂的权力结构和麦卡锡议长根基的不稳，<strong>注定使得本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度，均将远大于当前市场以过去债务上限博弈的简单统计为基础的“线性外推”</strong>，从而成为年中影响美债收益率及全球市场流动性的重要风险事件。</p><blockquote><strong>复盘历史典型美国债务上限危机，其对全球大类资产的冲击路径将如何演绎？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">尽管回顾有纪录的历史，美国已有104次上调债务上限的记录，但在不同财政、货币环境中，每一次债务危机发酵及演绎路径及程度均有不同。历史规律表明，在民主党执政并且是分裂政府的情况下，债务上限危机的解决往往会一波三折。根本原因在于——民主党更偏向“大政府，小市场”的政治理念，需要更大规模的财政资金来支持政策理念的实现，尤其是在分裂政府下，共和党往往以削减财政支出为交换条件提高债务上限，两党会产生更大的分歧。僵持局面下，可能会出现临近X-Date才通过法案的情况，并造成政府关门、技术性债务违约的发生，给资本市场带来较大冲击，如2011年和2013年美国债务上限危机的演绎。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5ddfc2fa0f5c9b838386fb0de120e1f0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"402\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">当前的政治周期、宏观经济环境与2011、2013年债务上限期间较为相似，故本文以这两次因债务上限僵持引发的市场动荡为鉴，试图探讨本次债务上限危机发酵可能对市场产生的影响。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>首先，当前与2011年债务上限时期的政治周期比较相似。</strong>2008年奥巴马政府时期，国会和总统均在民主党执政之下，而2010年的中期选举后，民主党失掉了众议院，共和党取得众议院之后开始限制奥巴马政府的支出及相关刺激计划。直至2011年美国于5月16日再次触及债务上限，两党对预算削减和债务上限调整互不让步，与当前情形较为类似。</p><p style=\"text-align: justify;\">近日，美国国会众议长凯文·麦卡锡公布了一项将债务上限问题和削减支出捆绑的方案，但提高上限需要满足多种削减开支的条件，这一方案有望在未来十年内削减4.8万亿美元政府开支。但拜登仍对该债务上限方案持否决态度，至少在近期内，美国债务上限危机还看不到化解的希望。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>其次，当前经济环境与2011年经历2008年金融危机冲击之后的表现较为相似。</strong>2008年美国金融危机引发了全球经济衰退，对此美国采取了包括救助方案、扩张性财政政策和货币政策以及推行各种产业促进政策在内的一系列应对措施，美国GDP环比在2009年3季度再次转为正值，但在2011年1季度和3季度又陷入了负增长。</p><p style=\"text-align: justify;\">同样在2020年新冠疫情爆发后，美国在大范围经济刺激政策下经济增速迎来反弹，但随着刺激政策效果逐渐减退，经济增速开始放缓，2022年一二季度GDP环比折年率出现负增长，虽然在22年三季度实现大幅反弹，但随后的两个季度GDP环比折年率又出现了两连降。</p><p style=\"text-align: justify;\">此外，金融危机和新冠疫情后美国纷纷推行了大规模财政刺激政策，均导致了美国联邦财政赤字率短期激增，加大了美国的债务偿付压力。2011-2013年连续三年美国债务都触及债务上限，相对应的，2020年新冠大刺激以来，2021年8、12月及23年1月也较快地出现了三次债务上限的触及。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>而与此不同的是，相比2011年、2013年的因债务上限导致的政府关门危机，当前在美国流动性的紧缩周期中，债务上限危机会进一步加剧经济衰退预期。</strong>美联储的大幅加息在缓解通胀“高烧”的同时也给经济增长造成了一定威胁，叠加近期SVB银行危机导致的银行挤兑潮让全球对于美债的信心大打折扣，全球抛售美债速度进一步加快，这也一定程度上加剧了长短端美债收益率的倒挂。<u>若美国经济在2024年陷入衰退，不仅需要货币政策转向，还需要适当的财政刺激才能避免掉入更大的经济增长滑坡中，这也意味着共和党或在本次债务危机中尽量削减未来美国的财政赤字规模，以增加拜登政府经济失分的风险。</u></p><p style=\"text-align: justify;\">最后，从债务上限的处理结果来看，2011年债务上限危机中，两党在2011年8月2日即所谓的X-Date前几个小时才达成协议，尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪。尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪，2011年8月5日，标准普尔决定首次将美国主权评级由AAA降为AA+。</p><p style=\"text-align: justify;\">从市场的反应来看，美股三大指数均大幅下挫；由于市场对美国政府短期债务违约风险担忧的提升，<strong>短期美国国债收益率出现了明显的提升，而出于对避险需求以及债务上限引发经济系统危机的担忧，长期美国国债收益率出现了明显的下降；同时出于避险的需求，2011年美债上限危机期间黄金价格出现了大幅上涨；美元指数则随着X-Date的临近出现一定程度的调整，在危机解除后实现较大幅度的反弹。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2f9a2d302cc981e4a383cc2fe557a00\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"792\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">2011年美国触及债务上限后将债务上限提高至16.39万亿美元，2012年12月31日美国再次触及债务上限。2013年2月，奥巴马签署《无预算，无支出法案》，首次宣布不直接调高债务上限，而是设置时限以暂停债务上限的约束，将债务上限推迟到2013年5月18日。5月19日债务上限再次生效后，债务上限又陷入了僵局，直至10月16日即X-Date前1天再次宣布暂停债务上限，这也导致10月15日惠誉国际评级将美国列为“负面观察评级”。</p><p style=\"text-align: justify;\">从市场的反应来看，美股受此次债务上限危机的影响较小：仅有道琼斯工业指数在临近X-Date时出现了阶段性调整；国债收益率类似于2011年债务上限危机，同样出现了<strong>短期国债收益率上扬、长期国债收益率下行的情况；黄金价格因为2013年1月美联储暗示将在2013年年底放缓或停止QE而表现得整体疲软，但债务上限暂停之后出现小幅反弹；美元指数类似于2011年，在临近X-Date时出现了回调，但在暂停债务上限后出现了反弹。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bf52689eb71fa0f19d090af2cd9183b3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"815\"/></p><blockquote><strong>美国债务上限危机，为何总与全球流动性阶段性紧缩相伴生？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">如前文所述，虽然债务上限之争本质是美国两党之争的“闹剧”，两党在不断试探对方底线、攫取更多政治利益，但是本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度或大于2011、2013年。并且，一旦债务上限问题被解决后，美国会通过大幅举债来充盈财政部TGA账户，特别是在美联储加息缩表周期中，本次债务上限危机对美元流动性的冲击不可小觑。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>具体来看，在触及债务上限后和债务上限问题解决前的这段时间内，财政部持续消耗TGA账户将对冲缩表效果。</strong>这是由于美联储被动缩表下，美联储持有国债到期不再买入国债，并且在触及债务上限后，财政部也无法通过“借新还旧”的方式来偿还债务，这时只能通过TGA账户资金余额偿还公共债务及支付其他费用，这会导致美联储负债端的存款准备金以及ON RRP增加，即相当于向市场释放了部分流动性，从而对冲了部分美联储缩表的影响，这亦或是近期美元流动性持续改善的重要原因之一。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f5e52fab3806f73a433d03afde81d98c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1072\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>而一旦债务上限确定性地提高后，财政部吸收资金提高TGA账户起到回收流动性的效果，将导致阶段性流动性紧缩风险。</strong>在债务上限提高后，财政部可以再次通过“借新还旧”的方式偿还债务，此时美国通过发行国债等方式使TGA账户资金快速增加，在这个过程中由于国债供给的大幅增加会在一定程度上压低国债价格，货币市场基金将更倾向于把资金从隔夜逆回购和商业银行存款转移至投资国债中，这相当于向市场抽取了流动性，在一定程度上会放大美联储缩表的影响，进一步导致阶段性流动性紧缩风险。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1acdba2eb44c5a0803fba8cffc8ef367\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1108\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>更值得注意的是，本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间更强更长，即便债务上限问题终将解决，这一胶着持续的过程也将对货币市场基金造成冲击，势必会带来阶段性流动性紧缩风险。</strong>如财政部5月4日以创纪录的5.84%收益率发行500亿规模1月期美债，造成短期美债收益率的大幅飙升，叠加美国债务违约预期的加强，进一步加剧长短期美债收益率曲线的倒挂，加大美国货币市场赎回压力及经济衰退预期，从而影响实体经济估值与盈利预期。</p><p style=\"text-align: justify;\">借鉴2011年和2013年美国债务上限期间经验，TGA账户自提高或暂停债务上限之日起，恢复至触及债务上限日期时的TGA账户水平，大约需要2-4个月的时间。这段时间内或持续对美元流动性形成冲击，并对市场产生一定影响。<strong>根据以往规律，美元流动性紧缩风险或持续影响市场2-4个月左右，并成为年中市场重要风险之一。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a9763f5d345312c1eca878398cae9ae\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"910\" tg-height=\"573\"/></p><blockquote><strong>本次美国债务上限危机，或对全球大类资产带来哪些“变数”？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\"><strong>首先，本次债务上限危机持续过程中产生的流动性紧缩压力或带动美元指数短期重回升势。</strong>在经历SVB事件影响之后，虽然市场对美联储为缓解银行危机而暂停加息甚至降息预期有所升温，使得过去一段时间美元指数走弱，但在本次债务上限风波后的政府举债行为又会重新让美元流动性承压。鉴于我们此前反复强调的美国大选压力对于年内美联储货币政策转向的影响，以及一季度美国核心PCE环比增速升至4.9%超市场预期，美联储加息峰值及高利率维持时间或超市场预期。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>历史上看，分裂政府格局下每次债务上限解决之后都会带来美元指数周线级别的反弹行情。</strong>1）2011年奥巴马政府时期，债务上限于2011年8月2日上调，随后美元指数从8月的74.57上升至2012年1月的81.45；2）2013年2月债务上限问题解决之后的2月至7月之间，美元指数表现从78上升至84.44；3）2014年2月的债务上限风波之后，美元指数表现从2月的80.50上升至10月的86.65，叠加美国当时经济复苏、欧元区经济疲软及美联储准备开启加息周期的预期，最终助推美元指数进入了走强周期，于2015年4月涨超100点大关。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>美元指数或在债务上限危机中保持震荡上行，债务风波解决之后美国的大幅举债，导致美元流动性的收缩或催生美元指数上行周期的开启，或直至未来美联储降息动作落地才重回下行通道。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1bd4852850061cff8f6bdea541414ab3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"998\" tg-height=\"672\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>其次，对于美股市场而言，</strong>美元流动性收紧或进一步抑制风险偏好，加大市场波动和股市估值调整的压力，尤其是高估值板块将面临更大的调整压力。其原因在于过去十几年美股的科技巨头贡献了指数的绝大部分涨幅，而科技巨头在高利润率和低利率的环境下加杠杆大幅回购拔高估值起到了重要的助推作用。</p><p style=\"text-align: justify;\">因此，在年中美元流动性阶段性收紧的情况下，美股尤其是纳斯达克将面临一定的调整压力。叠加美国经济衰退预期增强，实体企业融资成本抬升，进一步对盈利预期空间造成抑制，即便美联储很快降息，高风险资产也会经历盈利下降的定价阶段。从更长期维度来看，全球科技革命加速进行以及美国科技企业过去两年裁员带来的降本增效，纳斯达克为代表的成长板块或迎来重要布局期。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f1050af8b97137b28ab4aba09dbb45fd\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"976\" tg-height=\"601\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>对于债市而言，</strong>在美国债务上限因两党谈判尚未解决的情况下，随着6月X-Date的临近，市场避险情绪将逐渐升温，短期国债面临较大的抛售压力，价格或有所承压，短期国债收益率有所提高；相应的，避险情绪驱动下投资者偏好风险更小的长期国债，随着X-Date的临近，支撑长期国债价格上涨，长期国债收益率或阶段性走低。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a90c072dda8a1c33b1c96b9aea33be7a\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"948\" tg-height=\"632\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>此外，对于黄金价格而言，</strong>在X-Date前，TGA账户泄洪对冲美联储缩表效果，叠加市场避险情绪升温，黄金或出现阶段性走高。但债务上限解决后，美元流动性阶段性收紧，黄金则面临一定的短期调整压力。拉长投资维度，中长期内，鉴于美国经济衰退压力，地缘风险带来的资产安全情绪增强，以及去美元化的预期逐渐加强，作为安全保值属性的黄金仍有较大的配置机遇。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>风险提示：债务上限演绎超预期；海外通胀超预期；美国货币及财政政策超预期等。</strong></p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>“百年之变”下的美国债务上限危机会有怎样冲击？</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; 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style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/cb163b204aa14697bd7477df15b8b6b1);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">李迅雷金融与投资 </p>\n<p class=\"h-time\">2023-05-08 23:20</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<html><head></head><body><p><strong>2023年1月19日，时隔13个月后美国联邦政府再次触及31.4万亿美元债务上限，财政部再次启动非常规措施维持政府运营。而4月以来，美国财政部当前税收旺季的收入不及预期，财长耶伦表态，财政部使用特殊会计手段将其控制在联邦债务限额内的能力最快可能在6月初耗尽。近期美国债务违约风险持续发酵，美国一年期信用违约互换(CDS)利差飙升触及创历史纪录，长短期国债收益率倒挂程度进一步加深，引发市场关注。</strong></p><p><strong>值得注意的是，财政部5月4日更是以创纪录的5.84%收益率发行500亿规模1月期美债。可以预见，即便债务上限问题终将解决，但美国在此风波中的大幅发债，势必会带来阶段性流动性紧缩风险，亦或成为年中重要市场风险之一。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>那么，两党纷争之下，2023年的美国债务上限危机或如何演绎？债务上限危机对资本市场造成何种冲击？对美元、黄金等大类资产表现有何影响？本文试做探讨。</strong></p><blockquote><strong>“特朗普效应”的余波：为何本次美国债务上限危机发酵程度或更甚？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">1970年代以来，“石油-美元”的挂钩开启了“不受约束的”美元时代，这种美元信用的扩张，使得各国需要大量持有美元交易及结算，并将剩余的美元购买美国国债，导致美国的债务雪球越滚越大。2000年后，美国先后经历了科网泡沫、阿富汗战争、次贷危机和新冠疫情，财政赤字规模屡创新高。可以说，全球化贸易体系建立以来，美国经济的发展一定程度上建立在债务之上。</p><p style=\"text-align: justify;\">美国要降低财政赤字，只能采取“开源节流”的措施，而基于选民支持率的政治视角，两党并没有足够的动力来缩减赤字，而是基于美元霸权，不断通过“借新还旧”的方式来弥补财政赤字。也就是说，只要美国财政收入能够覆盖政府债务的利息支出，美国就可以一直提高债务上限，政府严重违约的情况也就无从谈起。</p><p style=\"text-align: justify;\">而对于美国“三权分立”的政治体制而言，有关美国财权的拉扯涉及国会和联邦政府：提高债务上限的协议要经国会两院通过，最后由总统签署。因此，在债务上限问题上，在野党会通过对提限细节的调整为自己的党派谋取利益，债务上限提升由此存在诸多不确定性。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4293d77e2ada7c3a82f2d2327b82079f\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"558\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>一般而言，由于政府违约的后果较大，两党关于债务上限的政治谈判往往不会造成严重的影响，对资本市场的冲击亦相对有限，而就本次美国债务上限危机而言，在当前“分裂政府”格局之中，债务上限上调的过程或异常曲折。</strong></p><p style=\"text-align: justify;\">除了本身的财政与利率等经济因素外，就具体的政策决策机制而言，美国国会，特别是众议院，是美国提高债务上限等财政政策的制定者，以往的财政决策过程中，在国会选举中占优的党派将获得主导性的财政话语权，并推动相关日程推进。但因“特朗普效应”对去年底举行的中期选举的影响，使得本届众议院之中各政治力量的构成及决策博弈过程的复杂性大为提升，这种复杂性甚至在过去百年之中都是历史罕见的，这也将极大地增加本次债务上限博弈的复杂程度、持续时间和对市场的冲击。</p><p style=\"text-align: justify;\">首先，就决定本届美国国会构成的2022年底中期选举而言，共和党本身的环境可谓“占尽天时”——美国通胀历史新高，拜登与历史同期总统相比支持率相对偏低，以及美国选民一般倾向于在中期选举中支持在野党以制衡权力，但实际结果却是让人大跌眼镜：不仅参议院被民主党扩大了领先优势，而且与奥巴马、特朗普时期中期选举中众议院动辄获得几十票的领先优势相比，本次众议院选举中，共和党对民主党仅有9票的领先优势。如拜登自己所言，其“取得了自60年代肯尼迪以来，首次中期选举中执政党最大的胜利”。</p><p style=\"text-align: justify;\">之所以共和党在本该占据优势的前提下，民主党取得如此大胜，原因在于“特朗普效应”——自2020年美国大选后，特朗普不承认选举结果并引发国会冲击事件之后，一方面，共和党党内立场偏温和的建制派和立场偏强硬的特朗普派越来越分裂、对立，特朗普本人利用其在共和党基层选民中的影响力进行的一些极其自私的行为更是加速了这一趋势：特朗普大力推举一些忠于自己、立场激进、但毫无政治经验的“素人”，如：奥兹和沃克等，取代党内有丰富从政经验、口碑良好的建制派代表，如：利兹切尼等，以此强化对共和党的控制。</p><p style=\"text-align: justify;\">另一方面，国会事件后，特朗普激进、民粹的立场，使得甚至包括共和党温和选民在内的绝大多数中间派选民无法接受其立场，特朗普推举的上述民粹派候选人均遭遇惨败。与之相比，民主党在中期选举中却成功地控制了党内包括桑德斯、“四小将”在内的激进派候选人的影响力，迎合了美国政治钟摆再次向“中间回归”的趋势。这是共和党中期选举失利的最主要因素。</p><p style=\"text-align: justify;\">可见，“特朗普效应”——削弱并撕裂共和党不仅体现在中期选举的结果之中，这一“余波”更将对美国国会的决策机制形成重要冲击：比如，本次众议院议长麦卡锡作为多数党领袖，却经历了4天15轮投票才艰难当选，创美国政坛百年未有之大奇观，成为自1859年以来拖延时间最长的议长选举，正是这一影响的体现：共和党在众议院本身的优势极其微弱，而且本身处于严重的分裂状态，20名特朗普派的偏强硬的共和党议员始终拒绝投票给麦卡锡，最终在其向上述强硬派共和党全面妥协和让步的基础上才得以勉强当选。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/86b40ebb9b3c4fc89a363c3ff8c0efd0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"704\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">换言之，<strong>“特朗普效应”的余波下，当前美国众议院两党在过去百年中出现了极其罕见和特殊的权力结构</strong>：共和党极其微弱的领先优势和党内的空前分裂，极大地削弱了众议院议长麦卡锡的根基，进而使得<strong>议员占比较低的共和党强硬派却拥有了事实上主导整个共和党，乃至整个众议院的权力。</strong>这在近期特朗普因“封口费”事件被逮捕后，反而极大地巩固和扩大了其在共和党选民中的支持率优势中得以体现：根据《华尔街日报》4月最新民调，当前特朗普以51%的共和党党内支持率遥遥领先其他共和党候选人。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f8a3a0937c64040624f610453b89d3e0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"659\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">而共和党强硬派主导众议院共和党议事日程，其与当前执掌白宫与参议院的民主党泾渭分明的政策主张，叠加众议院当前“百年未有”的极其复杂的权力结构和麦卡锡议长根基的不稳，<strong>注定使得本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度，均将远大于当前市场以过去债务上限博弈的简单统计为基础的“线性外推”</strong>，从而成为年中影响美债收益率及全球市场流动性的重要风险事件。</p><blockquote><strong>复盘历史典型美国债务上限危机，其对全球大类资产的冲击路径将如何演绎？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">尽管回顾有纪录的历史，美国已有104次上调债务上限的记录，但在不同财政、货币环境中，每一次债务危机发酵及演绎路径及程度均有不同。历史规律表明，在民主党执政并且是分裂政府的情况下，债务上限危机的解决往往会一波三折。根本原因在于——民主党更偏向“大政府，小市场”的政治理念，需要更大规模的财政资金来支持政策理念的实现，尤其是在分裂政府下，共和党往往以削减财政支出为交换条件提高债务上限，两党会产生更大的分歧。僵持局面下，可能会出现临近X-Date才通过法案的情况，并造成政府关门、技术性债务违约的发生，给资本市场带来较大冲击，如2011年和2013年美国债务上限危机的演绎。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/5ddfc2fa0f5c9b838386fb0de120e1f0\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"402\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">当前的政治周期、宏观经济环境与2011、2013年债务上限期间较为相似，故本文以这两次因债务上限僵持引发的市场动荡为鉴，试图探讨本次债务上限危机发酵可能对市场产生的影响。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>首先，当前与2011年债务上限时期的政治周期比较相似。</strong>2008年奥巴马政府时期，国会和总统均在民主党执政之下，而2010年的中期选举后，民主党失掉了众议院，共和党取得众议院之后开始限制奥巴马政府的支出及相关刺激计划。直至2011年美国于5月16日再次触及债务上限，两党对预算削减和债务上限调整互不让步，与当前情形较为类似。</p><p style=\"text-align: justify;\">近日，美国国会众议长凯文·麦卡锡公布了一项将债务上限问题和削减支出捆绑的方案，但提高上限需要满足多种削减开支的条件，这一方案有望在未来十年内削减4.8万亿美元政府开支。但拜登仍对该债务上限方案持否决态度，至少在近期内，美国债务上限危机还看不到化解的希望。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>其次，当前经济环境与2011年经历2008年金融危机冲击之后的表现较为相似。</strong>2008年美国金融危机引发了全球经济衰退，对此美国采取了包括救助方案、扩张性财政政策和货币政策以及推行各种产业促进政策在内的一系列应对措施，美国GDP环比在2009年3季度再次转为正值，但在2011年1季度和3季度又陷入了负增长。</p><p style=\"text-align: justify;\">同样在2020年新冠疫情爆发后，美国在大范围经济刺激政策下经济增速迎来反弹，但随着刺激政策效果逐渐减退，经济增速开始放缓，2022年一二季度GDP环比折年率出现负增长，虽然在22年三季度实现大幅反弹，但随后的两个季度GDP环比折年率又出现了两连降。</p><p style=\"text-align: justify;\">此外，金融危机和新冠疫情后美国纷纷推行了大规模财政刺激政策，均导致了美国联邦财政赤字率短期激增，加大了美国的债务偿付压力。2011-2013年连续三年美国债务都触及债务上限，相对应的，2020年新冠大刺激以来，2021年8、12月及23年1月也较快地出现了三次债务上限的触及。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>而与此不同的是，相比2011年、2013年的因债务上限导致的政府关门危机，当前在美国流动性的紧缩周期中，债务上限危机会进一步加剧经济衰退预期。</strong>美联储的大幅加息在缓解通胀“高烧”的同时也给经济增长造成了一定威胁，叠加近期SVB银行危机导致的银行挤兑潮让全球对于美债的信心大打折扣，全球抛售美债速度进一步加快，这也一定程度上加剧了长短端美债收益率的倒挂。<u>若美国经济在2024年陷入衰退，不仅需要货币政策转向，还需要适当的财政刺激才能避免掉入更大的经济增长滑坡中，这也意味着共和党或在本次债务危机中尽量削减未来美国的财政赤字规模，以增加拜登政府经济失分的风险。</u></p><p style=\"text-align: justify;\">最后，从债务上限的处理结果来看，2011年债务上限危机中，两党在2011年8月2日即所谓的X-Date前几个小时才达成协议，尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪。尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪，2011年8月5日，标准普尔决定首次将美国主权评级由AAA降为AA+。</p><p style=\"text-align: justify;\">从市场的反应来看，美股三大指数均大幅下挫；由于市场对美国政府短期债务违约风险担忧的提升，<strong>短期美国国债收益率出现了明显的提升，而出于对避险需求以及债务上限引发经济系统危机的担忧，长期美国国债收益率出现了明显的下降；同时出于避险的需求，2011年美债上限危机期间黄金价格出现了大幅上涨；美元指数则随着X-Date的临近出现一定程度的调整，在危机解除后实现较大幅度的反弹。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/c2f9a2d302cc981e4a383cc2fe557a00\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"792\"/></p><p style=\"text-align: justify;\">2011年美国触及债务上限后将债务上限提高至16.39万亿美元，2012年12月31日美国再次触及债务上限。2013年2月，奥巴马签署《无预算，无支出法案》，首次宣布不直接调高债务上限，而是设置时限以暂停债务上限的约束，将债务上限推迟到2013年5月18日。5月19日债务上限再次生效后，债务上限又陷入了僵局，直至10月16日即X-Date前1天再次宣布暂停债务上限，这也导致10月15日惠誉国际评级将美国列为“负面观察评级”。</p><p style=\"text-align: justify;\">从市场的反应来看，美股受此次债务上限危机的影响较小：仅有道琼斯工业指数在临近X-Date时出现了阶段性调整；国债收益率类似于2011年债务上限危机，同样出现了<strong>短期国债收益率上扬、长期国债收益率下行的情况；黄金价格因为2013年1月美联储暗示将在2013年年底放缓或停止QE而表现得整体疲软，但债务上限暂停之后出现小幅反弹；美元指数类似于2011年，在临近X-Date时出现了回调，但在暂停债务上限后出现了反弹。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/bf52689eb71fa0f19d090af2cd9183b3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"815\"/></p><blockquote><strong>美国债务上限危机，为何总与全球流动性阶段性紧缩相伴生？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\">如前文所述，虽然债务上限之争本质是美国两党之争的“闹剧”，两党在不断试探对方底线、攫取更多政治利益，但是本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度或大于2011、2013年。并且，一旦债务上限问题被解决后，美国会通过大幅举债来充盈财政部TGA账户，特别是在美联储加息缩表周期中，本次债务上限危机对美元流动性的冲击不可小觑。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>具体来看，在触及债务上限后和债务上限问题解决前的这段时间内，财政部持续消耗TGA账户将对冲缩表效果。</strong>这是由于美联储被动缩表下，美联储持有国债到期不再买入国债，并且在触及债务上限后，财政部也无法通过“借新还旧”的方式来偿还债务，这时只能通过TGA账户资金余额偿还公共债务及支付其他费用，这会导致美联储负债端的存款准备金以及ON RRP增加，即相当于向市场释放了部分流动性，从而对冲了部分美联储缩表的影响，这亦或是近期美元流动性持续改善的重要原因之一。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f5e52fab3806f73a433d03afde81d98c\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1072\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>而一旦债务上限确定性地提高后，财政部吸收资金提高TGA账户起到回收流动性的效果，将导致阶段性流动性紧缩风险。</strong>在债务上限提高后，财政部可以再次通过“借新还旧”的方式偿还债务，此时美国通过发行国债等方式使TGA账户资金快速增加，在这个过程中由于国债供给的大幅增加会在一定程度上压低国债价格，货币市场基金将更倾向于把资金从隔夜逆回购和商业银行存款转移至投资国债中，这相当于向市场抽取了流动性，在一定程度上会放大美联储缩表的影响，进一步导致阶段性流动性紧缩风险。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1acdba2eb44c5a0803fba8cffc8ef367\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"1108\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>更值得注意的是，本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间更强更长，即便债务上限问题终将解决，这一胶着持续的过程也将对货币市场基金造成冲击，势必会带来阶段性流动性紧缩风险。</strong>如财政部5月4日以创纪录的5.84%收益率发行500亿规模1月期美债，造成短期美债收益率的大幅飙升，叠加美国债务违约预期的加强，进一步加剧长短期美债收益率曲线的倒挂，加大美国货币市场赎回压力及经济衰退预期，从而影响实体经济估值与盈利预期。</p><p style=\"text-align: justify;\">借鉴2011年和2013年美国债务上限期间经验，TGA账户自提高或暂停债务上限之日起，恢复至触及债务上限日期时的TGA账户水平，大约需要2-4个月的时间。这段时间内或持续对美元流动性形成冲击，并对市场产生一定影响。<strong>根据以往规律，美元流动性紧缩风险或持续影响市场2-4个月左右，并成为年中市场重要风险之一。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8a9763f5d345312c1eca878398cae9ae\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"910\" tg-height=\"573\"/></p><blockquote><strong>本次美国债务上限危机，或对全球大类资产带来哪些“变数”？</strong></blockquote><p style=\"text-align: justify;\"><strong>首先，本次债务上限危机持续过程中产生的流动性紧缩压力或带动美元指数短期重回升势。</strong>在经历SVB事件影响之后，虽然市场对美联储为缓解银行危机而暂停加息甚至降息预期有所升温，使得过去一段时间美元指数走弱，但在本次债务上限风波后的政府举债行为又会重新让美元流动性承压。鉴于我们此前反复强调的美国大选压力对于年内美联储货币政策转向的影响，以及一季度美国核心PCE环比增速升至4.9%超市场预期，美联储加息峰值及高利率维持时间或超市场预期。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>历史上看，分裂政府格局下每次债务上限解决之后都会带来美元指数周线级别的反弹行情。</strong>1）2011年奥巴马政府时期，债务上限于2011年8月2日上调，随后美元指数从8月的74.57上升至2012年1月的81.45；2）2013年2月债务上限问题解决之后的2月至7月之间，美元指数表现从78上升至84.44；3）2014年2月的债务上限风波之后，美元指数表现从2月的80.50上升至10月的86.65，叠加美国当时经济复苏、欧元区经济疲软及美联储准备开启加息周期的预期，最终助推美元指数进入了走强周期，于2015年4月涨超100点大关。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>美元指数或在债务上限危机中保持震荡上行，债务风波解决之后美国的大幅举债，导致美元流动性的收缩或催生美元指数上行周期的开启，或直至未来美联储降息动作落地才重回下行通道。</strong></p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1bd4852850061cff8f6bdea541414ab3\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"998\" tg-height=\"672\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>其次，对于美股市场而言，</strong>美元流动性收紧或进一步抑制风险偏好，加大市场波动和股市估值调整的压力，尤其是高估值板块将面临更大的调整压力。其原因在于过去十几年美股的科技巨头贡献了指数的绝大部分涨幅，而科技巨头在高利润率和低利率的环境下加杠杆大幅回购拔高估值起到了重要的助推作用。</p><p style=\"text-align: justify;\">因此，在年中美元流动性阶段性收紧的情况下，美股尤其是纳斯达克将面临一定的调整压力。叠加美国经济衰退预期增强，实体企业融资成本抬升，进一步对盈利预期空间造成抑制，即便美联储很快降息，高风险资产也会经历盈利下降的定价阶段。从更长期维度来看，全球科技革命加速进行以及美国科技企业过去两年裁员带来的降本增效，纳斯达克为代表的成长板块或迎来重要布局期。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f1050af8b97137b28ab4aba09dbb45fd\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"976\" tg-height=\"601\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>对于债市而言，</strong>在美国债务上限因两党谈判尚未解决的情况下，随着6月X-Date的临近，市场避险情绪将逐渐升温，短期国债面临较大的抛售压力，价格或有所承压，短期国债收益率有所提高；相应的，避险情绪驱动下投资者偏好风险更小的长期国债，随着X-Date的临近，支撑长期国债价格上涨，长期国债收益率或阶段性走低。</p><p class=\"t-img-caption\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/a90c072dda8a1c33b1c96b9aea33be7a\" alt=\"\" title=\"\" tg-width=\"948\" tg-height=\"632\"/></p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>此外，对于黄金价格而言，</strong>在X-Date前，TGA账户泄洪对冲美联储缩表效果，叠加市场避险情绪升温，黄金或出现阶段性走高。但债务上限解决后，美元流动性阶段性收紧，黄金则面临一定的短期调整压力。拉长投资维度，中长期内，鉴于美国经济衰退压力，地缘风险带来的资产安全情绪增强，以及去美元化的预期逐渐加强，作为安全保值属性的黄金仍有较大的配置机遇。</p><p style=\"text-align: justify;\"><strong>风险提示：债务上限演绎超预期；海外通胀超预期；美国货币及财政政策超预期等。</strong></p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/92ece06f0d5f47ced3643ec6cfcc433e","relate_stocks":{".SPX":"S&P 500 Index",".DJI":"道琼斯",".IXIC":"NASDAQ Composite"},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1125868540","content_text":"2023年1月19日，时隔13个月后美国联邦政府再次触及31.4万亿美元债务上限，财政部再次启动非常规措施维持政府运营。而4月以来，美国财政部当前税收旺季的收入不及预期，财长耶伦表态，财政部使用特殊会计手段将其控制在联邦债务限额内的能力最快可能在6月初耗尽。近期美国债务违约风险持续发酵，美国一年期信用违约互换(CDS)利差飙升触及创历史纪录，长短期国债收益率倒挂程度进一步加深，引发市场关注。值得注意的是，财政部5月4日更是以创纪录的5.84%收益率发行500亿规模1月期美债。可以预见，即便债务上限问题终将解决，但美国在此风波中的大幅发债，势必会带来阶段性流动性紧缩风险，亦或成为年中重要市场风险之一。那么，两党纷争之下，2023年的美国债务上限危机或如何演绎？债务上限危机对资本市场造成何种冲击？对美元、黄金等大类资产表现有何影响？本文试做探讨。“特朗普效应”的余波：为何本次美国债务上限危机发酵程度或更甚？1970年代以来，“石油-美元”的挂钩开启了“不受约束的”美元时代，这种美元信用的扩张，使得各国需要大量持有美元交易及结算，并将剩余的美元购买美国国债，导致美国的债务雪球越滚越大。2000年后，美国先后经历了科网泡沫、阿富汗战争、次贷危机和新冠疫情，财政赤字规模屡创新高。可以说，全球化贸易体系建立以来，美国经济的发展一定程度上建立在债务之上。美国要降低财政赤字，只能采取“开源节流”的措施，而基于选民支持率的政治视角，两党并没有足够的动力来缩减赤字，而是基于美元霸权，不断通过“借新还旧”的方式来弥补财政赤字。也就是说，只要美国财政收入能够覆盖政府债务的利息支出，美国就可以一直提高债务上限，政府严重违约的情况也就无从谈起。而对于美国“三权分立”的政治体制而言，有关美国财权的拉扯涉及国会和联邦政府：提高债务上限的协议要经国会两院通过，最后由总统签署。因此，在债务上限问题上，在野党会通过对提限细节的调整为自己的党派谋取利益，债务上限提升由此存在诸多不确定性。一般而言，由于政府违约的后果较大，两党关于债务上限的政治谈判往往不会造成严重的影响，对资本市场的冲击亦相对有限，而就本次美国债务上限危机而言，在当前“分裂政府”格局之中，债务上限上调的过程或异常曲折。除了本身的财政与利率等经济因素外，就具体的政策决策机制而言，美国国会，特别是众议院，是美国提高债务上限等财政政策的制定者，以往的财政决策过程中，在国会选举中占优的党派将获得主导性的财政话语权，并推动相关日程推进。但因“特朗普效应”对去年底举行的中期选举的影响，使得本届众议院之中各政治力量的构成及决策博弈过程的复杂性大为提升，这种复杂性甚至在过去百年之中都是历史罕见的，这也将极大地增加本次债务上限博弈的复杂程度、持续时间和对市场的冲击。首先，就决定本届美国国会构成的2022年底中期选举而言，共和党本身的环境可谓“占尽天时”——美国通胀历史新高，拜登与历史同期总统相比支持率相对偏低，以及美国选民一般倾向于在中期选举中支持在野党以制衡权力，但实际结果却是让人大跌眼镜：不仅参议院被民主党扩大了领先优势，而且与奥巴马、特朗普时期中期选举中众议院动辄获得几十票的领先优势相比，本次众议院选举中，共和党对民主党仅有9票的领先优势。如拜登自己所言，其“取得了自60年代肯尼迪以来，首次中期选举中执政党最大的胜利”。之所以共和党在本该占据优势的前提下，民主党取得如此大胜，原因在于“特朗普效应”——自2020年美国大选后，特朗普不承认选举结果并引发国会冲击事件之后，一方面，共和党党内立场偏温和的建制派和立场偏强硬的特朗普派越来越分裂、对立，特朗普本人利用其在共和党基层选民中的影响力进行的一些极其自私的行为更是加速了这一趋势：特朗普大力推举一些忠于自己、立场激进、但毫无政治经验的“素人”，如：奥兹和沃克等，取代党内有丰富从政经验、口碑良好的建制派代表，如：利兹切尼等，以此强化对共和党的控制。另一方面，国会事件后，特朗普激进、民粹的立场，使得甚至包括共和党温和选民在内的绝大多数中间派选民无法接受其立场，特朗普推举的上述民粹派候选人均遭遇惨败。与之相比，民主党在中期选举中却成功地控制了党内包括桑德斯、“四小将”在内的激进派候选人的影响力，迎合了美国政治钟摆再次向“中间回归”的趋势。这是共和党中期选举失利的最主要因素。可见，“特朗普效应”——削弱并撕裂共和党不仅体现在中期选举的结果之中，这一“余波”更将对美国国会的决策机制形成重要冲击：比如，本次众议院议长麦卡锡作为多数党领袖，却经历了4天15轮投票才艰难当选，创美国政坛百年未有之大奇观，成为自1859年以来拖延时间最长的议长选举，正是这一影响的体现：共和党在众议院本身的优势极其微弱，而且本身处于严重的分裂状态，20名特朗普派的偏强硬的共和党议员始终拒绝投票给麦卡锡，最终在其向上述强硬派共和党全面妥协和让步的基础上才得以勉强当选。换言之，“特朗普效应”的余波下，当前美国众议院两党在过去百年中出现了极其罕见和特殊的权力结构：共和党极其微弱的领先优势和党内的空前分裂，极大地削弱了众议院议长麦卡锡的根基，进而使得议员占比较低的共和党强硬派却拥有了事实上主导整个共和党，乃至整个众议院的权力。这在近期特朗普因“封口费”事件被逮捕后，反而极大地巩固和扩大了其在共和党选民中的支持率优势中得以体现：根据《华尔街日报》4月最新民调，当前特朗普以51%的共和党党内支持率遥遥领先其他共和党候选人。而共和党强硬派主导众议院共和党议事日程，其与当前执掌白宫与参议院的民主党泾渭分明的政策主张，叠加众议院当前“百年未有”的极其复杂的权力结构和麦卡锡议长根基的不稳，注定使得本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度，均将远大于当前市场以过去债务上限博弈的简单统计为基础的“线性外推”，从而成为年中影响美债收益率及全球市场流动性的重要风险事件。复盘历史典型美国债务上限危机，其对全球大类资产的冲击路径将如何演绎？尽管回顾有纪录的历史，美国已有104次上调债务上限的记录，但在不同财政、货币环境中，每一次债务危机发酵及演绎路径及程度均有不同。历史规律表明，在民主党执政并且是分裂政府的情况下，债务上限危机的解决往往会一波三折。根本原因在于——民主党更偏向“大政府，小市场”的政治理念，需要更大规模的财政资金来支持政策理念的实现，尤其是在分裂政府下，共和党往往以削减财政支出为交换条件提高债务上限，两党会产生更大的分歧。僵持局面下，可能会出现临近X-Date才通过法案的情况，并造成政府关门、技术性债务违约的发生，给资本市场带来较大冲击，如2011年和2013年美国债务上限危机的演绎。当前的政治周期、宏观经济环境与2011、2013年债务上限期间较为相似，故本文以这两次因债务上限僵持引发的市场动荡为鉴，试图探讨本次债务上限危机发酵可能对市场产生的影响。首先，当前与2011年债务上限时期的政治周期比较相似。2008年奥巴马政府时期，国会和总统均在民主党执政之下，而2010年的中期选举后，民主党失掉了众议院，共和党取得众议院之后开始限制奥巴马政府的支出及相关刺激计划。直至2011年美国于5月16日再次触及债务上限，两党对预算削减和债务上限调整互不让步，与当前情形较为类似。近日，美国国会众议长凯文·麦卡锡公布了一项将债务上限问题和削减支出捆绑的方案，但提高上限需要满足多种削减开支的条件，这一方案有望在未来十年内削减4.8万亿美元政府开支。但拜登仍对该债务上限方案持否决态度，至少在近期内，美国债务上限危机还看不到化解的希望。其次，当前经济环境与2011年经历2008年金融危机冲击之后的表现较为相似。2008年美国金融危机引发了全球经济衰退，对此美国采取了包括救助方案、扩张性财政政策和货币政策以及推行各种产业促进政策在内的一系列应对措施，美国GDP环比在2009年3季度再次转为正值，但在2011年1季度和3季度又陷入了负增长。同样在2020年新冠疫情爆发后，美国在大范围经济刺激政策下经济增速迎来反弹，但随着刺激政策效果逐渐减退，经济增速开始放缓，2022年一二季度GDP环比折年率出现负增长，虽然在22年三季度实现大幅反弹，但随后的两个季度GDP环比折年率又出现了两连降。此外，金融危机和新冠疫情后美国纷纷推行了大规模财政刺激政策，均导致了美国联邦财政赤字率短期激增，加大了美国的债务偿付压力。2011-2013年连续三年美国债务都触及债务上限，相对应的，2020年新冠大刺激以来，2021年8、12月及23年1月也较快地出现了三次债务上限的触及。而与此不同的是，相比2011年、2013年的因债务上限导致的政府关门危机，当前在美国流动性的紧缩周期中，债务上限危机会进一步加剧经济衰退预期。美联储的大幅加息在缓解通胀“高烧”的同时也给经济增长造成了一定威胁，叠加近期SVB银行危机导致的银行挤兑潮让全球对于美债的信心大打折扣，全球抛售美债速度进一步加快，这也一定程度上加剧了长短端美债收益率的倒挂。若美国经济在2024年陷入衰退，不仅需要货币政策转向，还需要适当的财政刺激才能避免掉入更大的经济增长滑坡中，这也意味着共和党或在本次债务危机中尽量削减未来美国的财政赤字规模，以增加拜登政府经济失分的风险。最后，从债务上限的处理结果来看，2011年债务上限危机中，两党在2011年8月2日即所谓的X-Date前几个小时才达成协议，尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪。尽管美国并未真正违约，但由于财政悬崖临近对市场造成了恐慌情绪，2011年8月5日，标准普尔决定首次将美国主权评级由AAA降为AA+。从市场的反应来看，美股三大指数均大幅下挫；由于市场对美国政府短期债务违约风险担忧的提升，短期美国国债收益率出现了明显的提升，而出于对避险需求以及债务上限引发经济系统危机的担忧，长期美国国债收益率出现了明显的下降；同时出于避险的需求，2011年美债上限危机期间黄金价格出现了大幅上涨；美元指数则随着X-Date的临近出现一定程度的调整，在危机解除后实现较大幅度的反弹。2011年美国触及债务上限后将债务上限提高至16.39万亿美元，2012年12月31日美国再次触及债务上限。2013年2月，奥巴马签署《无预算，无支出法案》，首次宣布不直接调高债务上限，而是设置时限以暂停债务上限的约束，将债务上限推迟到2013年5月18日。5月19日债务上限再次生效后，债务上限又陷入了僵局，直至10月16日即X-Date前1天再次宣布暂停债务上限，这也导致10月15日惠誉国际评级将美国列为“负面观察评级”。从市场的反应来看，美股受此次债务上限危机的影响较小：仅有道琼斯工业指数在临近X-Date时出现了阶段性调整；国债收益率类似于2011年债务上限危机，同样出现了短期国债收益率上扬、长期国债收益率下行的情况；黄金价格因为2013年1月美联储暗示将在2013年年底放缓或停止QE而表现得整体疲软，但债务上限暂停之后出现小幅反弹；美元指数类似于2011年，在临近X-Date时出现了回调，但在暂停债务上限后出现了反弹。美国债务上限危机，为何总与全球流动性阶段性紧缩相伴生？如前文所述，虽然债务上限之争本质是美国两党之争的“闹剧”，两党在不断试探对方底线、攫取更多政治利益，但是本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间及对市场的冲击程度或大于2011、2013年。并且，一旦债务上限问题被解决后，美国会通过大幅举债来充盈财政部TGA账户，特别是在美联储加息缩表周期中，本次债务上限危机对美元流动性的冲击不可小觑。具体来看，在触及债务上限后和债务上限问题解决前的这段时间内，财政部持续消耗TGA账户将对冲缩表效果。这是由于美联储被动缩表下，美联储持有国债到期不再买入国债，并且在触及债务上限后，财政部也无法通过“借新还旧”的方式来偿还债务，这时只能通过TGA账户资金余额偿还公共债务及支付其他费用，这会导致美联储负债端的存款准备金以及ON RRP增加，即相当于向市场释放了部分流动性，从而对冲了部分美联储缩表的影响，这亦或是近期美元流动性持续改善的重要原因之一。而一旦债务上限确定性地提高后，财政部吸收资金提高TGA账户起到回收流动性的效果，将导致阶段性流动性紧缩风险。在债务上限提高后，财政部可以再次通过“借新还旧”的方式偿还债务，此时美国通过发行国债等方式使TGA账户资金快速增加，在这个过程中由于国债供给的大幅增加会在一定程度上压低国债价格，货币市场基金将更倾向于把资金从隔夜逆回购和商业银行存款转移至投资国债中，这相当于向市场抽取了流动性，在一定程度上会放大美联储缩表的影响，进一步导致阶段性流动性紧缩风险。更值得注意的是，本次两党围绕美国债务上限和新一年财政计划博弈的复杂程度、烈度与持续时间更强更长，即便债务上限问题终将解决，这一胶着持续的过程也将对货币市场基金造成冲击，势必会带来阶段性流动性紧缩风险。如财政部5月4日以创纪录的5.84%收益率发行500亿规模1月期美债，造成短期美债收益率的大幅飙升，叠加美国债务违约预期的加强，进一步加剧长短期美债收益率曲线的倒挂，加大美国货币市场赎回压力及经济衰退预期，从而影响实体经济估值与盈利预期。借鉴2011年和2013年美国债务上限期间经验，TGA账户自提高或暂停债务上限之日起，恢复至触及债务上限日期时的TGA账户水平，大约需要2-4个月的时间。这段时间内或持续对美元流动性形成冲击，并对市场产生一定影响。根据以往规律，美元流动性紧缩风险或持续影响市场2-4个月左右，并成为年中市场重要风险之一。本次美国债务上限危机，或对全球大类资产带来哪些“变数”？首先，本次债务上限危机持续过程中产生的流动性紧缩压力或带动美元指数短期重回升势。在经历SVB事件影响之后，虽然市场对美联储为缓解银行危机而暂停加息甚至降息预期有所升温，使得过去一段时间美元指数走弱，但在本次债务上限风波后的政府举债行为又会重新让美元流动性承压。鉴于我们此前反复强调的美国大选压力对于年内美联储货币政策转向的影响，以及一季度美国核心PCE环比增速升至4.9%超市场预期，美联储加息峰值及高利率维持时间或超市场预期。历史上看，分裂政府格局下每次债务上限解决之后都会带来美元指数周线级别的反弹行情。1）2011年奥巴马政府时期，债务上限于2011年8月2日上调，随后美元指数从8月的74.57上升至2012年1月的81.45；2）2013年2月债务上限问题解决之后的2月至7月之间，美元指数表现从78上升至84.44；3）2014年2月的债务上限风波之后，美元指数表现从2月的80.50上升至10月的86.65，叠加美国当时经济复苏、欧元区经济疲软及美联储准备开启加息周期的预期，最终助推美元指数进入了走强周期，于2015年4月涨超100点大关。美元指数或在债务上限危机中保持震荡上行，债务风波解决之后美国的大幅举债，导致美元流动性的收缩或催生美元指数上行周期的开启，或直至未来美联储降息动作落地才重回下行通道。其次，对于美股市场而言，美元流动性收紧或进一步抑制风险偏好，加大市场波动和股市估值调整的压力，尤其是高估值板块将面临更大的调整压力。其原因在于过去十几年美股的科技巨头贡献了指数的绝大部分涨幅，而科技巨头在高利润率和低利率的环境下加杠杆大幅回购拔高估值起到了重要的助推作用。因此，在年中美元流动性阶段性收紧的情况下，美股尤其是纳斯达克将面临一定的调整压力。叠加美国经济衰退预期增强，实体企业融资成本抬升，进一步对盈利预期空间造成抑制，即便美联储很快降息，高风险资产也会经历盈利下降的定价阶段。从更长期维度来看，全球科技革命加速进行以及美国科技企业过去两年裁员带来的降本增效，纳斯达克为代表的成长板块或迎来重要布局期。对于债市而言，在美国债务上限因两党谈判尚未解决的情况下，随着6月X-Date的临近，市场避险情绪将逐渐升温，短期国债面临较大的抛售压力，价格或有所承压，短期国债收益率有所提高；相应的，避险情绪驱动下投资者偏好风险更小的长期国债，随着X-Date的临近，支撑长期国债价格上涨，长期国债收益率或阶段性走低。此外，对于黄金价格而言，在X-Date前，TGA账户泄洪对冲美联储缩表效果，叠加市场避险情绪升温，黄金或出现阶段性走高。但债务上限解决后，美元流动性阶段性收紧，黄金则面临一定的短期调整压力。拉长投资维度，中长期内，鉴于美国经济衰退压力，地缘风险带来的资产安全情绪增强，以及去美元化的预期逐渐加强，作为安全保值属性的黄金仍有较大的配置机遇。风险提示：债务上限演绎超预期；海外通胀超预期；美国货币及财政政策超预期等。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":498,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":681357355,"gmtCreate":1656685134880,"gmtModify":1704865626301,"author":{"id":"3518762657400915","authorId":"3518762657400915","name":"22年32年20.8W","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c93b67f16ea9fed2ed68dc9fcd0c354b","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"themes":[],"htmlText":"再探再报","listText":"再探再报","text":"再探再报","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/681357355","repostId":"1176074757","repostType":2,"repost":{"id":"1176074757","weMediaInfo":{"introduction":"追踪全球财经热点，精选影响您财富的资讯，投资理财必备神器！","home_visible":1,"media_name":"华尔街见闻","id":"1084101182","head_image":"https://static.tigerbbs.com/66809d1f5c2e43e2bdf15820c6d6897e"},"pubTimestamp":1656663761,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1176074757?lang=&edition=full","pubTime":"2022-07-01 16:22","market":"us","language":"zh","title":"半个世纪来最差的上半年之后，美股下面怎么走？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1176074757","media":"华尔街见闻","summary":"美股大跌的罪魁祸首是通胀，而通胀愈演愈烈的一大推手是美联储。","content":"<html><head></head><body><blockquote>美股大跌的罪魁祸首是通胀，而通胀愈演愈烈的一大推手是美联储。</blockquote><p>自1970年以来，美股从未经历过像今年这样差劲的上半年。</p><p>在六月的最后一天，标普500指数收跌0.9%，使蓝筹股指数在2022年前六个月下跌20.6%。</p><p>在标普500指数的所有板块中，半年来除了能源股大涨29%，其他板块均出现不同程度的下跌。非必需消费品类股跌幅最大，跌幅达33%。被视为通胀对冲工具的公用事业股的跌幅最小，今年下跌了2%。</p><p>根据彭博社追踪的标普1500综合指数数据，自2021年底以来，<b>美国股市的市值已缩水超过9万亿美元。</b></p><p>此外，以科技股为主的纳斯达克综合指数于6月30日收跌1.3%，2022年以来的累计跌幅接近30%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e15249890c67ecc8b6edc5c8c8c3907e\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>罪魁祸首——通胀</b></p><p>在大部分分析师看来，这一切的罪魁祸首非通胀不可。巴克莱全球股票联席主管Paul Leech表示：“它（通胀）一直是今年的主题，而且愈演愈烈，真的。”</p><p>根据官方统计的数据，美国5月CPI意外同比大增8.6%，创下自1981年12月的最高记录，<b>通胀正在变得越来越根深蒂固。</b></p><p>而通胀愈演愈烈的一大推手在于美联储本身，美联储官员去年一直坚称“通胀是暂时的”，但实际上，它远远落后于通胀曲线，导致美国经济还没完全从新冠疫情中恢复过来，又要遭受通胀的冲击。</p><p>金融机构LPL Financial首席股票策略师 Quincy Krosby表示：</p><blockquote>“正是因为美联储坚持其通胀宽松的‘暂时性’心态......因为央行的慷慨，因为政府的慷慨......我们才到了今天这个地步。”</blockquote><p><b>激进加息下  硬着陆难以避免</b></p><p>由于落后于通胀曲线，美联储被迫加速追赶，目前美联储已经累计加息150个基点，而且很可能会继续激进加息。然而，在许多华尔街人士眼中，美联储反应太慢了，如果能早点行动，情况或许没有那么糟糕，而如此激烈的收紧货币政策可能会将美国推入衰退漩涡。</p><p>据<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>首席投资官Bob Michele表示<b>，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆</b>，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。</p><p>Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，<b>美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。</b>他在接受媒体采访时表示：</p><blockquote>“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”</blockquote><p>随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。</p><p>此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d298bc6002d847b2529a925147747813\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"581\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>美股下半年怎么走</b></p><p>如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/0J6Y.UK\">法国兴业银行</a>此前估计，<b>标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，</b>才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。</p><p><b>与此同时，仍有分析师持看涨态度。</b>一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。</p><p>华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，<b>标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。</b></p><p>包括摩根大通和<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。</p><p>此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。<b>平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。</b>注意，可供参考的样本量只有5个。</p><p><b>按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。</b></p><p>但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>半个世纪来最差的上半年之后，美股下面怎么走？</title>\n<style 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Krosby表示：</p><blockquote>“正是因为美联储坚持其通胀宽松的‘暂时性’心态......因为央行的慷慨，因为政府的慷慨......我们才到了今天这个地步。”</blockquote><p><b>激进加息下  硬着陆难以避免</b></p><p>由于落后于通胀曲线，美联储被迫加速追赶，目前美联储已经累计加息150个基点，而且很可能会继续激进加息。然而，在许多华尔街人士眼中，美联储反应太慢了，如果能早点行动，情况或许没有那么糟糕，而如此激烈的收紧货币政策可能会将美国推入衰退漩涡。</p><p>据<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>首席投资官Bob Michele表示<b>，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆</b>，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。</p><p>Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，<b>美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。</b>他在接受媒体采访时表示：</p><blockquote>“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”</blockquote><p>随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。</p><p>此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d298bc6002d847b2529a925147747813\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"581\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>美股下半年怎么走</b></p><p>如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/0J6Y.UK\">法国兴业银行</a>此前估计，<b>标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，</b>才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。</p><p><b>与此同时，仍有分析师持看涨态度。</b>一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。</p><p>华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，<b>标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。</b></p><p>包括摩根大通和<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。</p><p>此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。<b>平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。</b>注意，可供参考的样本量只有5个。</p><p><b>按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。</b></p><p>但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/4f6ec6e99c0c8b9feb7f296b78c65a54","relate_stocks":{".IXIC":"NASDAQ Composite",".SPX":"S&P 500 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Michele表示，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。他在接受媒体采访时表示：“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。美股下半年怎么走如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。法国兴业银行此前估计，标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。与此同时，仍有分析师持看涨态度。一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。包括摩根大通和瑞士信贷集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。注意，可供参考的样本量只有5个。按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":748,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":689578856,"gmtCreate":1655774747078,"gmtModify":1704863085588,"author":{"id":"3518762657400915","authorId":"3518762657400915","name":"22年32年20.8W","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c93b67f16ea9fed2ed68dc9fcd0c354b","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"themes":[],"htmlText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/SPHD\">$Invesco S&amp;P 500 High Dividend Low Volatility ETF(SPHD)$</a>这个票，我算年化是3% 不知道算的对不对了按照美股0.14的分法","listText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/SPHD\">$Invesco S&amp;P 500 High 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在最新的周报中警告称，<b>金融市场的风险仍在积聚，其程度是央行在过去几年中不允许的。</b></p><p>历史上最可靠的美联储干预指标——企业信用利差，已经达到了美联储开始放水之前的水平。此外，在过去50年里，超过85%的美联储鸽派转向之前，其股票下跌的波动性都比今天的要小。<b>在全球金融危机和新冠疫情的冲击下，标普期货的流动性只会更糟糕，增加了脆弱性风险，以及美联储在功能失调的市场中经受考验的可能性。</b></p><p>尽管有这些日益增长的风险因素，鲍威尔到目前仍是对市场的所有呼吁都置之不理。当然，无论美联储多么努力地发出相反的信号，美联储的看跌期权仍在经受市场考验，就像格林斯潘在1987年推出货币政策以来发生的一切。</p><p>那么，当美联储即将出手时，投资者应该关注哪些指标呢？美国银行指出了以下四个需要密切关注的关键指标。</p><p><b>1.信用压力</b></p><p>在过去10年里，信用压力一直是美联储转向鸽派立场的最稳定的预测因素，尤其是投资级债券的压力。</p><p>历史上，如果不是需要进行大量资本支出的话，这些债券通常被公司用于回购资金。这一点尤其值得注意，<b>因为 CDX IG（标的为投资级债券的信用违约互换指数）目前正接近这些与历史一致的关键水平</b>，但美联储对通胀的关注意味着，在触发他们的政策回应之前，利差可能会进一步扩大。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2bfbf87cd04b50dcb4d06802b76bca5b\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"451\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>2.标普500指数的回撤</b></p><p>美国银行认为，<b>股市从历史高点回落的幅度，已成为投资者近年来寻求逢低买入的重要信号，</b>这一点或许与新出现的信用压力一样重要。</p><p>但尽管这在美联储对市场高度敏感的时代可能相对有效，但从更长的历史来看，它对美联储鸽派转向的预测却不那么可靠。</p><p>如下图所示，<b>在标普指数的下跌期间——幅度各有不同，从90年代中期的2-3%，到75年和87年的30%以上，美联储要么停止加息，要么索性开始降息。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f138b4f8b61f5f78df572700dc2eacf4\" tg-width=\"559\" tg-height=\"468\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>3.经济数据</b></p><p><b>经济数据对美联储的反应功能是至关重要的，通胀压力的持续降温可以说是最有可能放缓其紧缩计划的数据点。</b></p><p>美国银行利率团队在5月20日发布的周报中就指出，<b>美联储的政策转向需要就业市场数据明显放缓。</b></p><p>另一方面，资产管理公司 PIper Sandler 近期发布了对裁员的公告，企业的大规模裁员已经明显拉开序幕。<b>美国银行预计美国劳动力市场“裁员100万或更多”时，将足以迫使美联储调整政策。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/93673b8f3e267e77409f09fed3446f43\" tg-width=\"637\" tg-height=\"898\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>4.市场机制失灵</b></p><p>虽然上述所有情况无疑是美联储开始“恐慌”并对加息投降的重要催化剂，但美国银行的衍生品交易员认为，<b>市场机制失调是最有可能触发央行进行政策转向的因素</b>。</p><p>美国银行的首席投资策略师 Michael Hartnett 曾说：“当央行开始恐慌时，市场就不再恐慌了。”<b>但今天需要更多的市场恐慌，美联储才会开始对加息感到恐慌。</b></p><p>虽然现在还没有达到这一水平，但越来越接近了：美国股指期货的流动性正接近创纪录的低水平，这是市场脆弱性冲击的一个关键特征。因为年初至今股市抛售速度都相对有序，那么目前来说这种潜在风险就更高。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e1c896a5f46aa38e76c4060429637599\" tg-width=\"581\" tg-height=\"443\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>在过去50年里，美联储85%的鸽派转向时刻之前，<b>股票抛售的波动性都低于今天。</b></p><p>这就是说，尽管美联储可能需要更低的通胀率和更高的失业率来为鸽派转向敞开大门——这将让高贝塔的成长型股票和加密货币迅速受到限制，<b>但促使美联储向加息投降的实际催化剂可能只是一场市场崩盘，市场的流动性不足已经加速到了连美联储都无法忽视的地步。</b></p><p>美国银行的策略师们表示，最后也是重要的一点是，<b>美联储以拯救市场为目标而采取的行动可能不会像2013年、2015年和2018年那样</b>，抑制波动性或创造持续至新高的反弹。如果通胀仍是一个紧迫的问题，美联储的干预可能只会暂时缓解风险资产的压力。</p><p>尽管到目前为止美联储还没有做出让步，但美国银行认为，市场将继续考验美联储的货币政策，但他们警告称，<b>美联储需要更多的市场恐慌才会真正开始“投降”。</b></p></body></html>","source":"wallstreetcn_api","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>鲍威尔何时会触发“美联储看跌期权”？这是值得关注的四件事</title>\n<style 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在最新的周报中警告称，金融市场的风险仍在积聚，其程度是央行在过去几年中不允许的。历史上最可靠的美联储干预指标——企业信用利差，已经达到了美联储开始放水之前的水平。此外，在过去50年里，超过85%的美联储鸽派转向之前，其股票下跌的波动性都比今天的要小。在全球金融危机和新冠疫情的冲击下，标普期货的流动性只会更糟糕，增加了脆弱性风险，以及美联储在功能失调的市场中经受考验的可能性。尽管有这些日益增长的风险因素，鲍威尔到目前仍是对市场的所有呼吁都置之不理。当然，无论美联储多么努力地发出相反的信号，美联储的看跌期权仍在经受市场考验，就像格林斯潘在1987年推出货币政策以来发生的一切。那么，当美联储即将出手时，投资者应该关注哪些指标呢？美国银行指出了以下四个需要密切关注的关键指标。1.信用压力在过去10年里，信用压力一直是美联储转向鸽派立场的最稳定的预测因素，尤其是投资级债券的压力。历史上，如果不是需要进行大量资本支出的话，这些债券通常被公司用于回购资金。这一点尤其值得注意，因为 CDX IG（标的为投资级债券的信用违约互换指数）目前正接近这些与历史一致的关键水平，但美联储对通胀的关注意味着，在触发他们的政策回应之前，利差可能会进一步扩大。2.标普500指数的回撤美国银行认为，股市从历史高点回落的幅度，已成为投资者近年来寻求逢低买入的重要信号，这一点或许与新出现的信用压力一样重要。但尽管这在美联储对市场高度敏感的时代可能相对有效，但从更长的历史来看，它对美联储鸽派转向的预测却不那么可靠。如下图所示，在标普指数的下跌期间——幅度各有不同，从90年代中期的2-3%，到75年和87年的30%以上，美联储要么停止加息，要么索性开始降息。3.经济数据经济数据对美联储的反应功能是至关重要的，通胀压力的持续降温可以说是最有可能放缓其紧缩计划的数据点。美国银行利率团队在5月20日发布的周报中就指出，美联储的政策转向需要就业市场数据明显放缓。另一方面，资产管理公司 PIper Sandler 近期发布了对裁员的公告，企业的大规模裁员已经明显拉开序幕。美国银行预计美国劳动力市场“裁员100万或更多”时，将足以迫使美联储调整政策。4.市场机制失灵虽然上述所有情况无疑是美联储开始“恐慌”并对加息投降的重要催化剂，但美国银行的衍生品交易员认为，市场机制失调是最有可能触发央行进行政策转向的因素。美国银行的首席投资策略师 Michael Hartnett 曾说：“当央行开始恐慌时，市场就不再恐慌了。”但今天需要更多的市场恐慌，美联储才会开始对加息感到恐慌。虽然现在还没有达到这一水平，但越来越接近了：美国股指期货的流动性正接近创纪录的低水平，这是市场脆弱性冲击的一个关键特征。因为年初至今股市抛售速度都相对有序，那么目前来说这种潜在风险就更高。在过去50年里，美联储85%的鸽派转向时刻之前，股票抛售的波动性都低于今天。这就是说，尽管美联储可能需要更低的通胀率和更高的失业率来为鸽派转向敞开大门——这将让高贝塔的成长型股票和加密货币迅速受到限制，但促使美联储向加息投降的实际催化剂可能只是一场市场崩盘，市场的流动性不足已经加速到了连美联储都无法忽视的地步。美国银行的策略师们表示，最后也是重要的一点是，美联储以拯救市场为目标而采取的行动可能不会像2013年、2015年和2018年那样，抑制波动性或创造持续至新高的反弹。如果通胀仍是一个紧迫的问题，美联储的干预可能只会暂时缓解风险资产的压力。尽管到目前为止美联储还没有做出让步，但美国银行认为，市场将继续考验美联储的货币政策，但他们警告称，美联储需要更多的市场恐慌才会真正开始“投降”。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1105,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":614546769,"gmtCreate":1653663481856,"gmtModify":1704857913101,"author":{"id":"3518762657400915","authorId":"3518762657400915","name":"22年32年20.8W","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c93b67f16ea9fed2ed68dc9fcd0c354b","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"themes":[],"htmlText":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","listText":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","text":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/614546769","repostId":"1157934587","repostType":2,"repost":{"id":"1157934587","weMediaInfo":{"introduction":"追踪全球财经热点，精选影响您财富的资讯，投资理财必备神器！","home_visible":1,"media_name":"华尔街见闻","id":"1084101182","head_image":"https://static.tigerbbs.com/66809d1f5c2e43e2bdf15820c6d6897e"},"pubTimestamp":1653655854,"share":"https://www.laohu8.com/m/news/1157934587?lang=&edition=full","pubTime":"2022-05-27 20:50","market":"us","language":"zh","title":"霍华德·马克斯最新备忘录：《牛市的韵律》","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1157934587","media":"华尔街见闻","summary":"在$橡树资本$联合创始人霍华德·马克斯这篇名为《牛市的韵律》的最新备忘录中，对牛市周期规律进行了分析，并指出通过投资者行为可判断出当下所处阶段，在股市崩盘之前趁早离场。马克斯表示，投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。我先提前声明，本次备忘录并不能预估市场的潜在方向。标普500指数先是在2020年2月19日创下3386点的历史新高，随后在短短34天内重挫三分之一，并在3月23日跌至2237点。","content":"<html><head></head><body><p>百年来，股票市场起起伏伏，周而复始，从未有停止，无数周期如璀璨流星般从历史天空中划过。</p><p>为什么会有周期，为什么投资者要将无数精力投注到与市场波动的持续抗争之中？因为他们的投资心理始终在影响市场的走向。只要人类参与投资，我们就会看到它们一次又一次地发生。</p><p>在<a href=\"https://laohu8.com/S/OAK\">橡树资本</a>联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）<b>这篇名为《牛市的韵律》（Bull Market Rhymes）的最新备忘录中，对牛市周期规律进行了分析，并指出通过投资者行为可判断出当下所处阶段，在股市崩盘之前趁早离场。</b></p><p>出于对财富梦想的追求，投资者在牛市狂潮中会缺少适当的恐惧，而这种狂热心理的出现预示着风险的临近。</p><p>马克斯表示，<b>投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。“牛市心理”并非褒义词，它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞</b>：</p><blockquote>是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。</blockquote><p>马克斯指出<b>，资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面</b>。牛市中的高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。此时新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。</p><p>马克斯还以当下股市行情举例：</p><blockquote>在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。</blockquote><p>马克斯直言，他信奉的是经久不衰的投资格言，因此<b>最伟大的投资者行为应该是“智者所始，愚者所终”。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1237ed2d4679f28b36508f982605e52f\" tg-width=\"638\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>以下为该备忘录的全文：</p><p>虽然我在备忘录中运用了大量格言和引语，但只有少数能够进入我的首选名单，我最爱之一是马克吐温的名言：</p><blockquote>历史不会重演，但会以相似的韵律重复。</blockquote><p>有据可查的是，马克吐温在1874年说过前四个词，但是并没有准确的证据表明他曾说过后面的话。</p><p>多年来，有很多人说过类似的话。1965年，精神分析学家Theodor Reik在名为“遥不可及”的文章中表达过同样的观点。他自己又多加了几句，我认为他的表述是最好的：</p><blockquote>周期是反复的，起起伏伏，但过程基本相同，变化很小。有人说历史会重演，但这可能不太准确，历史只是以相似的韵律重复。</blockquote><p>曾经的投资事件不会重演，但事件主旋律确实会重现，尤其是与投资行为相关的，这正是我研究的内容。</p><p>在过去两年间，Reik所写道的周期经历了起起伏伏，引发市场注目。让我尤其震惊的，是在投资行为中再度出现的典型风格，这将成为本次备忘录的主题。</p><p>我先提前声明，本次备忘录并不能预估市场的潜在方向。举个例子，市场看涨行为从2020年3月触及底部开始，但自那时起，经济内部（通货膨胀）和经济外部（俄乌冲突）都发生了严重问题，并且出现了重大调整。包括我在内，没有人能够知道这些事情加在一起会对未来造成何种影响。</p><p>我写这篇备忘录的目的，只是为了将近期事件放在历史的背景下，从中发现一些隐含的经验教训。这一点至关重要，因为我们必须回到22年前，回到2000年科技—传媒—电信泡沫破灭之前，看看当时真正牛市的开始和由此引发的熊市结束。很多读者因为开始投资的时间较晚，没有经历过当时的事件。</p><p>你可能会问“在2008-2009年全球金融危机和2020年疫情大流行导致市场崩溃之前，市场收益情况如何？”</p><p>在我看来，在这两场危机之前，市场都是渐进式上涨，并不是沿着抛物线上行。上涨不是由狂热情绪推动的，股价也没有被推升至疯狂的高度，而且高股价并不是造成任何一场危机的原因。2008-2009年危机是源自房地产市场和次贷证券化的出现，2020年崩溃则是因为新冠疫情的流行和政府为控制疫情而关闭经济。</p><p>对于前面所说的“真正牛市”，我对它的定义并不是来自投资百科网站（Investopedia）：</p><blockquote><ul><li><p>金融市场中资产或证券价格在一段时间内持续上涨。</p></li><li><p>市场通常在股价下跌20%之后，出现20%的上涨。</p></li></ul></blockquote><p>第一个定义过于平淡，没能捕捉到投资者在牛市行情中的核心情绪。第二个定义提供了一种错误的精准，牛市不应该用价格的百分比变化来定义。对我来说，最好用它给人的感觉、背后的投资者心理以及由此引发的投资行为来进行描述。</p><p>（在牛市和熊市的数字标准被制定之前，我就已经开始投资，我认为这样的标准毫无意义。标普500指数下跌19.9%还是20.1%真的很重要吗？我还是更喜欢熊市的老派定义—神经折磨（nerve-racking）。</p><p><b>01、过度与修正</b></p><p>我的第二本书是《周期》（Mastering the Market Cycle: Getting the Odds on Your Side）。众所周知，我是周期的学生，也是周期的信徒。这些年我作为投资者，经历了几个重要的周期（也接受了教育）。</p><p>我相信了解自己在市场周期中的位置，可以提示我们接下来会发生的事情。但是当我把这本书写完三分之二时，我突然想到一个之前从没考虑过的问题：为什么会有周期？</p><p>比如，标普500指数自1957年诞生，这65年的平均年回报率略高于10%，为什么它的回报率不能每年都是10%？在这里补充一下我在2004年7月备忘录《中庸之道》中提出的问题，为什么在这期间标普500指数的回报率只有6次在8%—12%之间，为什么它在90%时间里的表现都与此相差甚远？</p><p>在经过一段时间思考之后，我认为可以这么解释，那就是市场存在“过度与修正”。</p><p>如果把股票市场比作一台机器，你希望它能够随着时间的推移持续稳定地运转，这个想法是合理的。然而，我认为投资者心理状态对其决策造成的重大影响，可以在很大程度上解释市场出现波动的原因。</p><p>当投资者开始大举看涨时，他们倾向于得出以下结论。</p><p>首先，一切都将永远上涨；其次，无论他们为一项资产支付多高的价格，其他人都会以更高的价格从他们手中买走（即“更大傻瓜”理论），因为他们对市场高度非常乐观：</p><blockquote><ul><li><p>股价上涨速度会比公司利润增速更快，涨幅会远高于公允价值（超额上涨）。</p></li><li><p>之后投资环境开始令人失望，出高价的愚蠢举动变得很显眼，股价会跌落至公允价值（修正），之后进一步跌破该价格水平。</p></li><li><p>股价下跌会进一步引发市场悲观情绪，由此导致股价下挫，并远远低于其本身价值（过度下跌）。</p></li><li><p>最终抄底买入会助推低迷股价回升至其公允价值（修正）。</p></li></ul></blockquote><p>过度上涨会导致回报率在一段时间内高于平均水平，而过度下挫也会导致回报率在一段时间内低于平均水平。当然，可能还有其他因素在发挥作用，但是我认为，“过度和修正”可以解释大部分情况。在2020-2021年期间，我们看到股市有些过度上涨，而现在我们看到它们正在被修正。</p><p><b>02、牛市心理学</b></p><p>在牛市行情中，有利环境会引领股价上涨并提振投资者信心，而这种投资信心会诱发激进操作，之后会进一步引发股价上涨，那么接下来会出现更加乐观的投资心态以及持续的冒险操作。</p><p>这种上升式螺旋就是牛市的本质，其上升过程看起来似乎势不可挡。</p><p>在疫情大流行初期，我们见证了一场典型的资产价格崩盘。标普500指数先是在2020年2月19日创下3386点的历史新高，随后在短短34天内重挫三分之一，并在3月23日跌至2237点。但是之后在多种力量共同努力下，股价又出现大幅上涨：</p><blockquote><ul><li><p>其中美联储将联邦基金利率下调至接近零的水平，并与财政部一道宣布了大规模经济刺激措施。</p></li><li><p>这些行动让投资者相信，国家机构会不惜一切代价稳定经济。</p></li><li><p>降息显著降低了投资的预期回报，影响其相对吸引力。</p></li><li><p>这些因素结合在一起，迫使投资者开始承受短期内出现的风险。</p></li><li><p>随后资产价格出现上涨：到当年8月底，标普500指数已经收回所有失地，并涨超2月高点。</p></li><li><p>FAAMG（脸书、<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>）、软件股和其他科技股大幅上涨，推动市场走高。</p></li><li><p>最终，投资者得出结论，认为他们可以期待股市持续上涨，这也符合他们此前在牛市行情中的常规心态。</p></li></ul></blockquote><p>就像上面最后一点，在牛市心理中最重要的是，就是大多数人认为股价上涨是预示之后行情的积极信号，不少人开始变得乐观。只有少数人会怀疑这种行情是过度上涨，其收益是依赖未来预期，所以上涨并不会持续，并且行情将发生逆转。</p><p>这让我想起了我最喜欢的另一句格言，是大约在50年前我最早学会的一句，即“牛市的三个阶段”：</p><p>第一阶段，当一些有远见的人开始押注牛市或将到来；</p><p>第二阶段，当大多数投资者意识到牛市正在发生；</p><p>第三阶段，当每个人都认为牛市会永远持续下去。</p><p>有意思的是，虽然在美联储的主导下，股市从2020年3月的疲软底部快速转变为5月的繁荣景象，但是半信半疑才是我在这期间最常见到的投资者心理，他们问我最多的问题是：</p><blockquote>环境这么糟糕，疫情大流行肆虐加上经济停滞，股市还能上涨？</blockquote><p>那时很难找到乐观主义者。很多投资者成为我已故岳父所描述的“戴手铐的人”：他们买股票不是因为自己想买，而是他们不得不买，因为现金回报率很低。一旦股市开始上涨，由于担心会被抛在后面，所以他们会追逐更高的价格。</p><p>因此，股市上涨似乎是源自美联储对资本市场的操纵，而不是来自企业的良好业绩或投资者的乐观情绪。直到2020年底，在标普500指数较3月底部上涨67.9%，全年累计上涨16.3%之后，投资者的心理状态才终于赶上飙升的股价。</p><p>牛市很少能够经历第一阶段，经历第二阶段的概率也很低，许多投资者都是从当年3月底的深度绝望直接转变为后来的极度乐观。</p><p>对当下来说，这就是一个很好的提醒。虽然有些历史事件的主旋律确实会重复出现，但是期待历史精确重演就是一个很大的错误。</p><p><b>03、乐观理由、超级股票和新生事物</b></p><p>在狂热的牛市行情中，投资者会变得歇斯底里。在极端情况下，他们的想法和行为会脱离实际。这里的前提是，必须出现一些要素既能激发投资者想象力，还能阻止他们谨慎思考。</p><p>因此值得注意的是，总有一些要素会在牛市中出现：新的发展、新的发明以及推动股票上涨的理由。</p><p>从定义上看，牛市的特点是繁荣向上、信心倍增、容易轻信以及投资者愿意为资产支付高价，而所有这些要素都在事后被证明是超出了限度。历史经验表明，将这些特点保持在合理范围内是至关重要的。鉴于这个原因，能够刺激牛市出现的理性或感性原因都来自新生事物，无法通过历史经验解释。</p><p>历史充分证明，当市场出现看涨行为，股票估值被推高，以及投资者开始毫不犹豫地接受新生事物时，后果往往是非常痛苦的。</p><p>每个人都知道（或者应该知道）在股市呈现抛物线上涨之后通常会下跌20%—50%。然而正如我在高中英语课上学到的“自愿终止怀疑”（the willing suspension of disbelief），上述行为仍在投资者中不断发生，反复出现。</p><p>下面是我最喜欢的另一句名言：</p><blockquote>狂喜的感觉在过去和现在都鲜为人知。人们对金融市场的记忆非常短暂，这就导致金融危机很快就会被遗忘。</blockquote><blockquote>而当相同或者非常相似的情况再度重演时，就算发生在几年之内，在年轻且极度自信的新一代眼中，这场危机也会被誉为是<a href=\"https://laohu8.com/S/JRJC\">金融界</a>和经济领域的重大发现。在人类涉猎的行业中，很少有行业像金融业一样，曾经的历史经验如此没有意义。</blockquote><blockquote>在某种程度上，历史经验完全成为回忆的一部分，对于那些无力欣赏眼下盛景的人而言，成为了他们的原始避难所</blockquote><blockquote>—John Kenneth Galbraith，《金融狂喜简史》，1990年</blockquote><p>在过去30年里，我多次与读者分享这句话，因为我认为它很好地总结了一些重要的观点，但针对其中所描述的行为，我之前并没有分享过我对它的理解。</p><p>我不认为投资者是健忘的。相反，对历史的了解和适当的谨慎态度位于天平的一侧，追求财富的梦想位于天平的另一侧，而后者总是获胜。回忆、谨慎、现实主义和风险规避只会阻碍致富梦想的实现。所以出于这个原因，当牛市行情开始时，投资者总是缺少适度的担忧。</p><p>取而代之的往往是为超出历史估值标准寻找理由。1987年10月11日，Anise Wallace在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》上发表的一篇题为《为什么这个市场周期并没有什么不同》的文章中描述了这种现象。当时人们持有乐观、积极的情绪，为异常高的股价寻找合理性，但Wallace在文中指出，这种想法是站不住脚的：</p><blockquote>74岁的共同基金经理约翰·邓普顿曾指出，投资中最危险的四个字是“这次不同”。在股市大起大落时，投资者总会用这一理由来将其情绪驱动的决策合理化。</blockquote><blockquote>在接下来的一年里，许多投资者可能会重复这四个字，为高股价辩护。但他们更应该持有“有钱了我就还你”（the check’s in the mail找借口拖延）的态度来看待股市上涨，不管经纪人或基金经理怎么说，牛市不会永远持续下去。</blockquote><p>结果，没花一年时间，仅仅八天后，全球遭遇了“黑色星期一”，道琼斯工业指数单日暴跌22.6%。</p><p>对牛市的另一个解释是投资者相信某些企业一定会拥有美好的未来。这适用于20世纪60年代末的“漂亮50”成长股；80年代的半导体制造商；以及90年代末的电信、互联网和电子商务公司。人们认为，每一项发展都能够改变世界，因此，过去的商业现实并不能限制投资者的想象力和投资意愿。他们确实改变了世界。尽管如此，曾被认为合理的高估值并没有持续下去。</p><p>在许多牛市中，一或多个群体被我称之为“超级股票”，它们的迅速崛起让投资者越来越乐观。日益增长的乐观情绪将股价推向高点，成为以往市场循环过程中的一个特征。通过相对价值比较和投资者情绪的普遍改善，这种积极性和估值走高进一步反映到其他证券（或所有证券）的估值中。</p><p>回顾前两年，在2020—2021年，FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）在令投资者兴奋不已的公司中位居榜首，其市场主导地位和规模能力前所未有的。2020年FAAMG的惊艳表现吸引了投资者的注意，并支持了普遍的看涨趋势。</p><p>到2020年9月（六个月内），这些股票与3月份的低点相比，几乎翻了一番，较年初上涨了61%。值得一提的是，这五只股票在标普500指数中权重很大，因此它们的表现导致指数整体涨势良好，但这分散了人们对其他495只表现不佳股票的注意力。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4eb43ec1382ac15f7a9090cf792e1236\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"657\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>FAAMG的巨大成功为科技股带来了普遍的积极影响，投资者对科技股的需求激增，与投资领域的情况一样，强劲的需求刺激并增加了供应。在这种情况下，一个值得注意的晴雨表是未盈利的公司对待IPO的态度。</p><p>在20世纪90年代末互联网泡沫之前，没有盈利的公司的IPO相对较少，在泡沫期间期间激增，但此后数量再次下降。在2020-2021年的牛市中，未盈利的首次公开募股（IPO）经历了一次大的反弹，因为投资者愿意支持科技公司规模化的愿望和生物科技公司在药物试验上的开支需求。</p><p>如果拥有光明前景的公司为牛市提供了动力，那么市场上的新兴事物可能会起到推波助澜的作用，加剧其上涨。SPAC（借壳上市）是最近一个典型的例子。投资者为这些新成立的公司开展收购活动提供了空白支票，在满足以下两个条件后可以连本带利拿回资金，“如果两年内没有完成收购，或者如果投资者不同意拟议的收购”。</p><p>这似乎是一个“稳赚不赔”（世界上最危险的一个词）的买卖，SPAC的数量从2013年的10个和2019年的59个飙升至2020年的248个和2021的613个。一些公司获得了巨额利润，而在其他情况下，投资者连本带息收回了资金。但是，由于缺乏对未经考验的创新的怀疑，加之牛市心理的推动，使得太多SPAC被创造出来，无论是由称职的还是不称职的发起者，他们都会因完成收购而获得高额报酬......任何收购。</p><p>如今，自2020年以来通过完成收购并退出的SPAC平均售价为5.25美元，而发行价为10.00美元。这是一个很好的例子，证明了新事物并不是投资者所想的那么可靠——投资者再次为“一定不会发生的事”付出代价。</p><p>SPAC的支持者则认为，这些实体只是公司上市的另一种方式，并不担心它的潜在作用。我重点关注的是，投资者在火热时期如何欣然接受一项未经考验的创新。</p><p>另一个有关创新因素的动态也值得一提，其展示了“新事物”是如何对牛市作出了贡献：</p><blockquote><ul><li><p>Robinhood Markets在疫情暴发前几年开始提供股票、<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>和加密货币等的免佣金交易。新冠疫情暴发后，这就鼓励了人们涌向股市，开始炒股，因为赌场和体育赛事停止了赌博业务。</p></li><li><p>数百万没有失业的人得到了慷慨的财政补贴，这意味着许多人在疫情期间的可支配收入增加了。而像Reddit这样的社交网站把投资转变成一种“隔离居家的社交活动”。</p></li><li><p>因此，大量的新手散户投资者涌向股市，其中许多人缺乏基本的投资经验。</p></li><li><p>新手会因崇拜某位公众人物而激动不已，并声称“股市只会上涨” 。</p></li><li><p>因此，许多科技股和“模因股”（抱团散户股）价格飙升。</p></li></ul></blockquote><p>最后一个值得讨论的新兴事物是加密货币。例如，比特币的支持者列举了其多种用途，以及相对于潜在需求其供应是有限的。另一方面，怀疑论者指出，比特币缺乏现金流和内在价值，因此无法确定公允价格。无论哪一方是正确的，比特币都满足从牛市中受益的一些特征：</p><blockquote><ul><li><p>比特币相对较新的（虽然它已经存在14年了，但最近五年人们才关注到它）。</p></li><li><p>比特币价格大幅飙升，从2020年的5000美元上涨到2021年的最高点68000美元。</p></li><li><p>根据Galbrait的说法，这肯定是前几代人“无法欣赏”事物。</p></li><li><p>从所有这些方面来看，这完全符合Galbrait的描述，即“由新的、年轻且十分自信的一代人热烈拥护，认为是金融领域伟大的创新发明”的事物。</p></li><li><p>现在，比特币与2021的高点相比下跌了一半多，但已经存在的数千种其他加密货币，跌幅要更大。</p></li></ul></blockquote><p>2020年FAAMG、科技股、SPACs、抱团股和加密货币的惊人表现使得这种迷恋更加狂热，并增加了投资者的普遍乐观情绪。很难想象在没有前所未见或闻所未闻的情况下，会出现一个全面的牛市。“新新事物”和“这次不同”的信念是牛市主题反复出现的典型特征。</p><p><b>04、逐底竞争</b></p><p>不同周期中的另一个牛市主题是，牛市趋势对投资者决策质量的有害影响。简言之，当冷静理智被燃烧的乐观情绪取代时：</p><blockquote><ul><li><p>资产价格上涨</p></li><li><p>贪婪盖过恐惧</p></li><li><p>不再担心亏损，转向担忧踏空</p></li><li><p>风险厌恶和小心谨慎逐渐消失</p></li></ul></blockquote><p>必须记住，是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。上述事态发展通常会提振市场，使谨慎和理智思考消失，令其成为危险之地。</p><p>我曾在2007年的备忘录《逐底竞争》中解释说，当投资者和资本提供者手中有太多资金，他们太渴望投入使用时，所以对证券和放贷机会的出价就过于激进。激烈的竞价压低了预期回报，增加了风险，削弱了安全结构，并降低了容错率。</p><blockquote><ul><li><p>谨慎的投资者坚持己见，说：“我坚持8%的利息和强力契约。”</p></li><li><p>其竞争对手回应道：“我接受7%的利息，并要求更少的契约。”</p></li><li><p>最不守规矩的人不想错过这个机会，说：“我可以接受6%的利息，且不需要契约。”</p></li></ul></blockquote><p>这是“逐底竞争”，这正是人们常说的“最差的贷款来自于最好的时候”。当人们对最近的损失感到痛心，害怕经历更多损失时，这是不可能发生的事情。美联储为应对全球金融危机采取大规模的措施后，迎来了了长达10多年的创纪录经济复苏和股市上涨，但伴随而来的还有：</p><blockquote><ul><li><p>亏损公司的IPO浪潮</p></li><li><p>次级证券（高风险CCC评级债券）创纪录的发行</p></li><li><p>高波动性行业（科技和软件）公司大量发债，而谨慎的时期人们往往会选择回避这些行业</p></li><li><p>并购和收购的估值倍数不断上升</p></li><li><p>风险溢价持续走低</p></li></ul></blockquote><p>有利的发展也鼓励更多地使用杠杆。杠杆放大收益和损失，但在牛市中，投资者确信收益是必然的，而忽视损失的可能性。在这种情况下，很少有人能找到不举债的理由，因为债务的利息成本微乎其微，且可以增加成功的回报。</p><p>但是，在上涨周期后期以高价增加负债并不是成功的最佳方式。当情况变得糟糕时，杠杆就会变得不利。当投资银行在投资末期发行债务时，他们就会陷入困境。“挂在”银行资产负债表上的债务往往会成为“煤矿里的金丝雀”，暗示危险即将到来。</p><p>由于我信奉的是经久不衰的投资格言，因此，在这一点上，引用我认为最伟大的投资者行为的格言是十分恰当的，“智者所始，愚者所终”。在牛市的第一阶段购买股票的人，由于普遍的悲观情绪（如2008-09年全球金融危机期间和2020年新冠疫情初期），价格较低，有可能在风险极小的情况下获得丰厚的回报，主要先决条件是资金和胆量。</p><p>但当牛市升温，可观的回报鼓励了投资者乐观的情绪，此时获得回报的特质是渴望、轻信和冒险。在牛市的第三阶段，新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。</p><p>特别值得注意的是，乐观情绪并因风险承受能力而获得回报的投资者通常不再对投资机会进行辨别。投资者不仅认为一些“新事物”的肯定会成功，而且最终他们得出结论是，该领域前途一片光明，因此没有必要再进行区分。</p><p>由于上述原因，“牛市心理”并非褒义词。它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞。正如巴菲特所言，“别人处理自己的事情越不谨慎小心,我们处理自己的事情就越要谨慎小心”。投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。</p><p><b>05、钟摆效应</b></p><p>牛市不是凭空出现的。每次牛市中的赢家之所以成为赢家，原因很简单，即他们获利的背后存在一些事实。然而，我上面所说的牛市往往会夸大股票价值，并将股价推至过高也因此脆弱的水平。并且，向上的波动不会永远持续下去。</p><p>我曾在《躺在沙发上》（OntheCouch，2016年1月）中写道：“在现实世界中，事情通常在‘相当好’和‘不太热’之间来回摆动。但在投资世界中，人们的预期往往从‘充满希望’变为‘绝望’”。在市场中，把事情做得严重过头是投资者行为的关键特征之一。牛市期间，投资者认为，有难度、不大可能发生和前所未有的事情肯定会奏效。</p><p>但在不那么景气的时期，利好的经济消息和“业绩超过预期”并未能刺激买盘，股价上涨也不再使持仓水平较低的投资者感到后悔。因此，我们看到，人们不再愿意暂时摒弃质疑，心态迅速转为消极。</p><p>投资者能够对几乎任意一条新闻进行解读，正面还是负面取决于报道方式和他们的心情，这是关键所在。（下面的漫画，我一直以来的最爱之一，是几十年前出版的，看看那些天线和电视机柜的深度，但显而易见，文字说明才与这一刻的主题有关。）</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b3a74156c69f713bc1092a9a6544f22\" tg-width=\"831\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>“在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。”</p><p>将这个盛行的说法倒过来，便反映出我之前提到的“从充满希望到绝望”的过程。虽然支持牛市会发生的观点有些道理，但当进展顺利时，投资者便将其视为板上钉钉的事。然而，当这个观点的某些缺陷暴露出来时，人们又认为它完全错误。</p><p>在欢乐的日子里（在一年前），科技多头说：“你必须买成长股，因为未来几十年它们的收益很可能会增长。”但现在，在经历了一轮暴跌之后，我们反而听到：“基于未来潜力的投资风险太大。你必须持有价值股，因为能够确定它们的现值，另外定价较为合理。”</p><p>同样，在经济繁荣时期，参与亏损公司IPO的投资人表示：“报告亏损的公司没有什么问题，他们花钱扩大规模合情合理。”但现在的说法不一样了，许多人表示：“谁会投资于无利可图的公司？他们只会烧钱。”</p><p>没有花太多时间观察市场的人可能认为资产价格完全取决于基本面，但事实并非如此。资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面。因此，资产价格的变化取决于基本面的变化和/或人们如何看待这些基本面的变化。</p><p>公司基本面理论上受制于所谓的“分析”，甚至可能是预测。另一方面，对基本面的看法是主观的，不受分析或预测的影响，并且变化得更快、更剧烈。</p><p>一些俗语也反映了这个观点：</p><blockquote><ul><li><p>气球放气的速度比充气的速度快得多。</p></li><li><p>事情发生的时间比你想象的要晚，但是它们发生的速度比你想象的要快得多。</p></li></ul></blockquote><p>至于后者，根据我的经验，我们经常看到积极或消极的基本面会在一段时间内同时出现，而股价却没有反应。但随后达到了一个临界点——无论是基本面还是心理面——全部突然反映在价格上，有时甚至反映过度。</p><p><b>06、然后会发生什么？</b></p><p>牛市不会对所有行业一视同仁。正如我之前所讨论的，在牛市中，乐观情绪最强烈地集中在某类股票上，例如“新事物”或“超级股票”。这类股票涨幅最大，成为这一时期牛市的象征，并吸引进一步的买盘。媒体最关注这类股票，延长了整个过程。在2020-2021年期间，FAAMG和其他科技股就是这种现象的最好例子。</p><p>道理不言而喻，但我还是要说，持有大量在牛市中领先的股票的投资者都做得很好。一些基金经理足够聪明或足够幸运地专注于这些股票，因此他们实现的回报最高，乐观情绪盛行，与此同时，他们还出现在报纸和有线电视节目的头版。过去，我曾说过，我们的行业到处都是因连续做出正确决定而出名的人。而对于那些足够聪明或幸运地增持引领牛市的板块的基金经理来说，出名的人可能会翻倍。</p><p>然而，在上涨年份中涨幅最大的股票往往在下跌年份中跌幅最大。这里适用的格言来自现实世界，但这并没有降低它们的相关性：“成也萧何，败也萧何”“有起必有落”和“爬得越高，摔得越狠”：</p><blockquote>第一支科技基金在2020年增长了157%，从默默无闻到名声大震。但它在2021年下跌了23%，2022年迄今又下跌了57%。2019年底投资的100美元在一年后价值257美元，但如今已跌至85美元。</blockquote><blockquote>另一支波动性较小的科技基金在2020年上涨了48%，但此后下跌了48%。不幸的是，上涨的48%和下跌的48%并无法相互抵消，实际上，每投资100美元，净下跌22美元。</blockquote><blockquote>第三支科技基金在第一年上涨了惊人的291%，但在随后的三年中分别下跌了21%、60%和61%。在这四年里，开始时投资的100美元在最后仅价值43美元，相当于从第一年年底不可思议的高点下降了89%。等一下，目前的繁荣/萧条期还没有持续四年。不，我引用的是1999-2002年的结果，当时最后一个科技泡沫也破裂了。我提它们只是为了提醒你当前的表现是一次情景再现。</blockquote><p>前面我提到过免佣金交易的鼻祖Robinhood。它是2020-2021年牛市期间数字货币股的缩影。Robinhood于2021年7月以38美元/股的价格上市，一周后股价飙升至85美元。如今的股价仅为10美元，在不到一年的时间里从高位下跌了88%。</p><p>但是股票的平均表现其实并没有那么糟糕，对吧？以科技股为主的纳斯达克综合指数在2022年“仅”下跌27.4%。这个“牛市”的一个特征是，最大的成分股表现最好，从而提振了指数。思考一下这对其余成分股意味着什么，纳指22%的股票至少下跌了50%。（此处和下面数据的时间截至5月20日）</p><p>以下是我随机挑选的一些知名科技、数字货币和创新型股票的跌幅。也许，当这里的一些股票处于巅峰的时候，你因为没有入手而感到自责：</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffeced6fe46e2035410c8d0d198ea4da\" tg-width=\"499\" tg-height=\"956\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>假设，你仍然相信股价是由聪明的投资者根据基本面达成的共识决定的。如果是这样，那为什么所有这些股票都跌得如此惨烈？你真的相信这些企业的价值在过去几个月平均蒸发了一半以上吗？这个问题引发了一些我经常在想的其他问题。</p><p>在股市出现剧烈波动之际，比特币经常朝同一个方向变动。这背后是否存在某种根本原因导致两者之间走势存在相关性？国家之间的市场联系也是如此：当日本股市开局大幅下滑时，欧美股市往往会跟跌。有时，似乎美国股市领先，日本股市却同时出现下滑。这些国家基本面之间的联系是否足以导致它们联动？</p><p>我对所有这些问题的回答通常都是“不”。共同点不是基本面，而是心理因素，当后者发生重大变化时，所有这些事情都会受到类似的影响。</p><p><b>07、经验</b></p><p>正如对于投资专业的学生来说，最重要的不是在特定时间段内发生了什么事，而是我们可以从这些事件中学到什么。我们可以从2020-2021年的趋势中学到很多东西，这些趋势与前几个周期的趋势是一致的。在牛市中：</p><blockquote><ul><li><p>乐观是基于那些做得非常好的事情而建立的。</p></li><li><p>当股价从在心理和价位方面均相当低迷的基数上涨时，影响最为强烈。</p></li><li><p>牛市心理不存在担忧情绪，并且具有高水平的风险承受能力，因此伴随极为激进的行为。承担风险会得到回报，而努力勤奋的必要性却被遭到忽视。</p></li><li><p>高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。</p></li><li><p>在它们（和价格）达到不可持续的水平之后，这些影响最终会降温。</p></li><li><p>处于高位的市场容易受到外部事件的影响，例如俄乌冲突。</p></li><li><p>涨幅最大的资产以及增持它们的投资者，往往会经历痛苦的反转。</p></li></ul></blockquote><p>在我的职业生涯中，我曾多次目睹此类事情发生，当中没有一次完全是由基本面造成的，相反，心理因素是主要原因，而心理的运作方式又不太可能发生改变。这就是为什么我坚信只要人类参与投资过程，我们就会看到它们一次又一次地发生。</p><p>而且，请注意，市场的剧烈波动基本上是由心理因素驱动的，显而易见，如果可能的话，只有当价格极高或极低时，才能预测市场走势。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>霍华德·马克斯最新备忘录：《牛市的韵律》</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; 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href=\"https://laohu8.com/wemedia/1084101182\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/66809d1f5c2e43e2bdf15820c6d6897e);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">华尔街见闻 </p>\n<p class=\"h-time\">2022-05-27 20:50</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<html><head></head><body><p>百年来，股票市场起起伏伏，周而复始，从未有停止，无数周期如璀璨流星般从历史天空中划过。</p><p>为什么会有周期，为什么投资者要将无数精力投注到与市场波动的持续抗争之中？因为他们的投资心理始终在影响市场的走向。只要人类参与投资，我们就会看到它们一次又一次地发生。</p><p>在<a href=\"https://laohu8.com/S/OAK\">橡树资本</a>联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）<b>这篇名为《牛市的韵律》（Bull Market Rhymes）的最新备忘录中，对牛市周期规律进行了分析，并指出通过投资者行为可判断出当下所处阶段，在股市崩盘之前趁早离场。</b></p><p>出于对财富梦想的追求，投资者在牛市狂潮中会缺少适当的恐惧，而这种狂热心理的出现预示着风险的临近。</p><p>马克斯表示，<b>投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。“牛市心理”并非褒义词，它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞</b>：</p><blockquote>是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。</blockquote><p>马克斯指出<b>，资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面</b>。牛市中的高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。此时新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。</p><p>马克斯还以当下股市行情举例：</p><blockquote>在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。</blockquote><p>马克斯直言，他信奉的是经久不衰的投资格言，因此<b>最伟大的投资者行为应该是“智者所始，愚者所终”。</b></p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1237ed2d4679f28b36508f982605e52f\" tg-width=\"638\" tg-height=\"500\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>以下为该备忘录的全文：</p><p>虽然我在备忘录中运用了大量格言和引语，但只有少数能够进入我的首选名单，我最爱之一是马克吐温的名言：</p><blockquote>历史不会重演，但会以相似的韵律重复。</blockquote><p>有据可查的是，马克吐温在1874年说过前四个词，但是并没有准确的证据表明他曾说过后面的话。</p><p>多年来，有很多人说过类似的话。1965年，精神分析学家Theodor Reik在名为“遥不可及”的文章中表达过同样的观点。他自己又多加了几句，我认为他的表述是最好的：</p><blockquote>周期是反复的，起起伏伏，但过程基本相同，变化很小。有人说历史会重演，但这可能不太准确，历史只是以相似的韵律重复。</blockquote><p>曾经的投资事件不会重演，但事件主旋律确实会重现，尤其是与投资行为相关的，这正是我研究的内容。</p><p>在过去两年间，Reik所写道的周期经历了起起伏伏，引发市场注目。让我尤其震惊的，是在投资行为中再度出现的典型风格，这将成为本次备忘录的主题。</p><p>我先提前声明，本次备忘录并不能预估市场的潜在方向。举个例子，市场看涨行为从2020年3月触及底部开始，但自那时起，经济内部（通货膨胀）和经济外部（俄乌冲突）都发生了严重问题，并且出现了重大调整。包括我在内，没有人能够知道这些事情加在一起会对未来造成何种影响。</p><p>我写这篇备忘录的目的，只是为了将近期事件放在历史的背景下，从中发现一些隐含的经验教训。这一点至关重要，因为我们必须回到22年前，回到2000年科技—传媒—电信泡沫破灭之前，看看当时真正牛市的开始和由此引发的熊市结束。很多读者因为开始投资的时间较晚，没有经历过当时的事件。</p><p>你可能会问“在2008-2009年全球金融危机和2020年疫情大流行导致市场崩溃之前，市场收益情况如何？”</p><p>在我看来，在这两场危机之前，市场都是渐进式上涨，并不是沿着抛物线上行。上涨不是由狂热情绪推动的，股价也没有被推升至疯狂的高度，而且高股价并不是造成任何一场危机的原因。2008-2009年危机是源自房地产市场和次贷证券化的出现，2020年崩溃则是因为新冠疫情的流行和政府为控制疫情而关闭经济。</p><p>对于前面所说的“真正牛市”，我对它的定义并不是来自投资百科网站（Investopedia）：</p><blockquote><ul><li><p>金融市场中资产或证券价格在一段时间内持续上涨。</p></li><li><p>市场通常在股价下跌20%之后，出现20%的上涨。</p></li></ul></blockquote><p>第一个定义过于平淡，没能捕捉到投资者在牛市行情中的核心情绪。第二个定义提供了一种错误的精准，牛市不应该用价格的百分比变化来定义。对我来说，最好用它给人的感觉、背后的投资者心理以及由此引发的投资行为来进行描述。</p><p>（在牛市和熊市的数字标准被制定之前，我就已经开始投资，我认为这样的标准毫无意义。标普500指数下跌19.9%还是20.1%真的很重要吗？我还是更喜欢熊市的老派定义—神经折磨（nerve-racking）。</p><p><b>01、过度与修正</b></p><p>我的第二本书是《周期》（Mastering the Market Cycle: Getting the Odds on Your Side）。众所周知，我是周期的学生，也是周期的信徒。这些年我作为投资者，经历了几个重要的周期（也接受了教育）。</p><p>我相信了解自己在市场周期中的位置，可以提示我们接下来会发生的事情。但是当我把这本书写完三分之二时，我突然想到一个之前从没考虑过的问题：为什么会有周期？</p><p>比如，标普500指数自1957年诞生，这65年的平均年回报率略高于10%，为什么它的回报率不能每年都是10%？在这里补充一下我在2004年7月备忘录《中庸之道》中提出的问题，为什么在这期间标普500指数的回报率只有6次在8%—12%之间，为什么它在90%时间里的表现都与此相差甚远？</p><p>在经过一段时间思考之后，我认为可以这么解释，那就是市场存在“过度与修正”。</p><p>如果把股票市场比作一台机器，你希望它能够随着时间的推移持续稳定地运转，这个想法是合理的。然而，我认为投资者心理状态对其决策造成的重大影响，可以在很大程度上解释市场出现波动的原因。</p><p>当投资者开始大举看涨时，他们倾向于得出以下结论。</p><p>首先，一切都将永远上涨；其次，无论他们为一项资产支付多高的价格，其他人都会以更高的价格从他们手中买走（即“更大傻瓜”理论），因为他们对市场高度非常乐观：</p><blockquote><ul><li><p>股价上涨速度会比公司利润增速更快，涨幅会远高于公允价值（超额上涨）。</p></li><li><p>之后投资环境开始令人失望，出高价的愚蠢举动变得很显眼，股价会跌落至公允价值（修正），之后进一步跌破该价格水平。</p></li><li><p>股价下跌会进一步引发市场悲观情绪，由此导致股价下挫，并远远低于其本身价值（过度下跌）。</p></li><li><p>最终抄底买入会助推低迷股价回升至其公允价值（修正）。</p></li></ul></blockquote><p>过度上涨会导致回报率在一段时间内高于平均水平，而过度下挫也会导致回报率在一段时间内低于平均水平。当然，可能还有其他因素在发挥作用，但是我认为，“过度和修正”可以解释大部分情况。在2020-2021年期间，我们看到股市有些过度上涨，而现在我们看到它们正在被修正。</p><p><b>02、牛市心理学</b></p><p>在牛市行情中，有利环境会引领股价上涨并提振投资者信心，而这种投资信心会诱发激进操作，之后会进一步引发股价上涨，那么接下来会出现更加乐观的投资心态以及持续的冒险操作。</p><p>这种上升式螺旋就是牛市的本质，其上升过程看起来似乎势不可挡。</p><p>在疫情大流行初期，我们见证了一场典型的资产价格崩盘。标普500指数先是在2020年2月19日创下3386点的历史新高，随后在短短34天内重挫三分之一，并在3月23日跌至2237点。但是之后在多种力量共同努力下，股价又出现大幅上涨：</p><blockquote><ul><li><p>其中美联储将联邦基金利率下调至接近零的水平，并与财政部一道宣布了大规模经济刺激措施。</p></li><li><p>这些行动让投资者相信，国家机构会不惜一切代价稳定经济。</p></li><li><p>降息显著降低了投资的预期回报，影响其相对吸引力。</p></li><li><p>这些因素结合在一起，迫使投资者开始承受短期内出现的风险。</p></li><li><p>随后资产价格出现上涨：到当年8月底，标普500指数已经收回所有失地，并涨超2月高点。</p></li><li><p>FAAMG（脸书、<a href=\"https://laohu8.com/S/AMZN\">亚马逊</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/AAPL\">苹果</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/MSFT\">微软</a>和<a href=\"https://laohu8.com/S/GOOG\">谷歌</a>）、软件股和其他科技股大幅上涨，推动市场走高。</p></li><li><p>最终，投资者得出结论，认为他们可以期待股市持续上涨，这也符合他们此前在牛市行情中的常规心态。</p></li></ul></blockquote><p>就像上面最后一点，在牛市心理中最重要的是，就是大多数人认为股价上涨是预示之后行情的积极信号，不少人开始变得乐观。只有少数人会怀疑这种行情是过度上涨，其收益是依赖未来预期，所以上涨并不会持续，并且行情将发生逆转。</p><p>这让我想起了我最喜欢的另一句格言，是大约在50年前我最早学会的一句，即“牛市的三个阶段”：</p><p>第一阶段，当一些有远见的人开始押注牛市或将到来；</p><p>第二阶段，当大多数投资者意识到牛市正在发生；</p><p>第三阶段，当每个人都认为牛市会永远持续下去。</p><p>有意思的是，虽然在美联储的主导下，股市从2020年3月的疲软底部快速转变为5月的繁荣景象，但是半信半疑才是我在这期间最常见到的投资者心理，他们问我最多的问题是：</p><blockquote>环境这么糟糕，疫情大流行肆虐加上经济停滞，股市还能上涨？</blockquote><p>那时很难找到乐观主义者。很多投资者成为我已故岳父所描述的“戴手铐的人”：他们买股票不是因为自己想买，而是他们不得不买，因为现金回报率很低。一旦股市开始上涨，由于担心会被抛在后面，所以他们会追逐更高的价格。</p><p>因此，股市上涨似乎是源自美联储对资本市场的操纵，而不是来自企业的良好业绩或投资者的乐观情绪。直到2020年底，在标普500指数较3月底部上涨67.9%，全年累计上涨16.3%之后，投资者的心理状态才终于赶上飙升的股价。</p><p>牛市很少能够经历第一阶段，经历第二阶段的概率也很低，许多投资者都是从当年3月底的深度绝望直接转变为后来的极度乐观。</p><p>对当下来说，这就是一个很好的提醒。虽然有些历史事件的主旋律确实会重复出现，但是期待历史精确重演就是一个很大的错误。</p><p><b>03、乐观理由、超级股票和新生事物</b></p><p>在狂热的牛市行情中，投资者会变得歇斯底里。在极端情况下，他们的想法和行为会脱离实际。这里的前提是，必须出现一些要素既能激发投资者想象力，还能阻止他们谨慎思考。</p><p>因此值得注意的是，总有一些要素会在牛市中出现：新的发展、新的发明以及推动股票上涨的理由。</p><p>从定义上看，牛市的特点是繁荣向上、信心倍增、容易轻信以及投资者愿意为资产支付高价，而所有这些要素都在事后被证明是超出了限度。历史经验表明，将这些特点保持在合理范围内是至关重要的。鉴于这个原因，能够刺激牛市出现的理性或感性原因都来自新生事物，无法通过历史经验解释。</p><p>历史充分证明，当市场出现看涨行为，股票估值被推高，以及投资者开始毫不犹豫地接受新生事物时，后果往往是非常痛苦的。</p><p>每个人都知道（或者应该知道）在股市呈现抛物线上涨之后通常会下跌20%—50%。然而正如我在高中英语课上学到的“自愿终止怀疑”（the willing suspension of disbelief），上述行为仍在投资者中不断发生，反复出现。</p><p>下面是我最喜欢的另一句名言：</p><blockquote>狂喜的感觉在过去和现在都鲜为人知。人们对金融市场的记忆非常短暂，这就导致金融危机很快就会被遗忘。</blockquote><blockquote>而当相同或者非常相似的情况再度重演时，就算发生在几年之内，在年轻且极度自信的新一代眼中，这场危机也会被誉为是<a href=\"https://laohu8.com/S/JRJC\">金融界</a>和经济领域的重大发现。在人类涉猎的行业中，很少有行业像金融业一样，曾经的历史经验如此没有意义。</blockquote><blockquote>在某种程度上，历史经验完全成为回忆的一部分，对于那些无力欣赏眼下盛景的人而言，成为了他们的原始避难所</blockquote><blockquote>—John Kenneth Galbraith，《金融狂喜简史》，1990年</blockquote><p>在过去30年里，我多次与读者分享这句话，因为我认为它很好地总结了一些重要的观点，但针对其中所描述的行为，我之前并没有分享过我对它的理解。</p><p>我不认为投资者是健忘的。相反，对历史的了解和适当的谨慎态度位于天平的一侧，追求财富的梦想位于天平的另一侧，而后者总是获胜。回忆、谨慎、现实主义和风险规避只会阻碍致富梦想的实现。所以出于这个原因，当牛市行情开始时，投资者总是缺少适度的担忧。</p><p>取而代之的往往是为超出历史估值标准寻找理由。1987年10月11日，Anise Wallace在《<a href=\"https://laohu8.com/S/NYT\">纽约时报</a>》上发表的一篇题为《为什么这个市场周期并没有什么不同》的文章中描述了这种现象。当时人们持有乐观、积极的情绪，为异常高的股价寻找合理性，但Wallace在文中指出，这种想法是站不住脚的：</p><blockquote>74岁的共同基金经理约翰·邓普顿曾指出，投资中最危险的四个字是“这次不同”。在股市大起大落时，投资者总会用这一理由来将其情绪驱动的决策合理化。</blockquote><blockquote>在接下来的一年里，许多投资者可能会重复这四个字，为高股价辩护。但他们更应该持有“有钱了我就还你”（the check’s in the mail找借口拖延）的态度来看待股市上涨，不管经纪人或基金经理怎么说，牛市不会永远持续下去。</blockquote><p>结果，没花一年时间，仅仅八天后，全球遭遇了“黑色星期一”，道琼斯工业指数单日暴跌22.6%。</p><p>对牛市的另一个解释是投资者相信某些企业一定会拥有美好的未来。这适用于20世纪60年代末的“漂亮50”成长股；80年代的半导体制造商；以及90年代末的电信、互联网和电子商务公司。人们认为，每一项发展都能够改变世界，因此，过去的商业现实并不能限制投资者的想象力和投资意愿。他们确实改变了世界。尽管如此，曾被认为合理的高估值并没有持续下去。</p><p>在许多牛市中，一或多个群体被我称之为“超级股票”，它们的迅速崛起让投资者越来越乐观。日益增长的乐观情绪将股价推向高点，成为以往市场循环过程中的一个特征。通过相对价值比较和投资者情绪的普遍改善，这种积极性和估值走高进一步反映到其他证券（或所有证券）的估值中。</p><p>回顾前两年，在2020—2021年，FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）在令投资者兴奋不已的公司中位居榜首，其市场主导地位和规模能力前所未有的。2020年FAAMG的惊艳表现吸引了投资者的注意，并支持了普遍的看涨趋势。</p><p>到2020年9月（六个月内），这些股票与3月份的低点相比，几乎翻了一番，较年初上涨了61%。值得一提的是，这五只股票在标普500指数中权重很大，因此它们的表现导致指数整体涨势良好，但这分散了人们对其他495只表现不佳股票的注意力。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4eb43ec1382ac15f7a9090cf792e1236\" tg-width=\"1080\" tg-height=\"657\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>FAAMG的巨大成功为科技股带来了普遍的积极影响，投资者对科技股的需求激增，与投资领域的情况一样，强劲的需求刺激并增加了供应。在这种情况下，一个值得注意的晴雨表是未盈利的公司对待IPO的态度。</p><p>在20世纪90年代末互联网泡沫之前，没有盈利的公司的IPO相对较少，在泡沫期间期间激增，但此后数量再次下降。在2020-2021年的牛市中，未盈利的首次公开募股（IPO）经历了一次大的反弹，因为投资者愿意支持科技公司规模化的愿望和生物科技公司在药物试验上的开支需求。</p><p>如果拥有光明前景的公司为牛市提供了动力，那么市场上的新兴事物可能会起到推波助澜的作用，加剧其上涨。SPAC（借壳上市）是最近一个典型的例子。投资者为这些新成立的公司开展收购活动提供了空白支票，在满足以下两个条件后可以连本带利拿回资金，“如果两年内没有完成收购，或者如果投资者不同意拟议的收购”。</p><p>这似乎是一个“稳赚不赔”（世界上最危险的一个词）的买卖，SPAC的数量从2013年的10个和2019年的59个飙升至2020年的248个和2021的613个。一些公司获得了巨额利润，而在其他情况下，投资者连本带息收回了资金。但是，由于缺乏对未经考验的创新的怀疑，加之牛市心理的推动，使得太多SPAC被创造出来，无论是由称职的还是不称职的发起者，他们都会因完成收购而获得高额报酬......任何收购。</p><p>如今，自2020年以来通过完成收购并退出的SPAC平均售价为5.25美元，而发行价为10.00美元。这是一个很好的例子，证明了新事物并不是投资者所想的那么可靠——投资者再次为“一定不会发生的事”付出代价。</p><p>SPAC的支持者则认为，这些实体只是公司上市的另一种方式，并不担心它的潜在作用。我重点关注的是，投资者在火热时期如何欣然接受一项未经考验的创新。</p><p>另一个有关创新因素的动态也值得一提，其展示了“新事物”是如何对牛市作出了贡献：</p><blockquote><ul><li><p>Robinhood Markets在疫情暴发前几年开始提供股票、<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>和加密货币等的免佣金交易。新冠疫情暴发后，这就鼓励了人们涌向股市，开始炒股，因为赌场和体育赛事停止了赌博业务。</p></li><li><p>数百万没有失业的人得到了慷慨的财政补贴，这意味着许多人在疫情期间的可支配收入增加了。而像Reddit这样的社交网站把投资转变成一种“隔离居家的社交活动”。</p></li><li><p>因此，大量的新手散户投资者涌向股市，其中许多人缺乏基本的投资经验。</p></li><li><p>新手会因崇拜某位公众人物而激动不已，并声称“股市只会上涨” 。</p></li><li><p>因此，许多科技股和“模因股”（抱团散户股）价格飙升。</p></li></ul></blockquote><p>最后一个值得讨论的新兴事物是加密货币。例如，比特币的支持者列举了其多种用途，以及相对于潜在需求其供应是有限的。另一方面，怀疑论者指出，比特币缺乏现金流和内在价值，因此无法确定公允价格。无论哪一方是正确的，比特币都满足从牛市中受益的一些特征：</p><blockquote><ul><li><p>比特币相对较新的（虽然它已经存在14年了，但最近五年人们才关注到它）。</p></li><li><p>比特币价格大幅飙升，从2020年的5000美元上涨到2021年的最高点68000美元。</p></li><li><p>根据Galbrait的说法，这肯定是前几代人“无法欣赏”事物。</p></li><li><p>从所有这些方面来看，这完全符合Galbrait的描述，即“由新的、年轻且十分自信的一代人热烈拥护，认为是金融领域伟大的创新发明”的事物。</p></li><li><p>现在，比特币与2021的高点相比下跌了一半多，但已经存在的数千种其他加密货币，跌幅要更大。</p></li></ul></blockquote><p>2020年FAAMG、科技股、SPACs、抱团股和加密货币的惊人表现使得这种迷恋更加狂热，并增加了投资者的普遍乐观情绪。很难想象在没有前所未见或闻所未闻的情况下，会出现一个全面的牛市。“新新事物”和“这次不同”的信念是牛市主题反复出现的典型特征。</p><p><b>04、逐底竞争</b></p><p>不同周期中的另一个牛市主题是，牛市趋势对投资者决策质量的有害影响。简言之，当冷静理智被燃烧的乐观情绪取代时：</p><blockquote><ul><li><p>资产价格上涨</p></li><li><p>贪婪盖过恐惧</p></li><li><p>不再担心亏损，转向担忧踏空</p></li><li><p>风险厌恶和小心谨慎逐渐消失</p></li></ul></blockquote><p>必须记住，是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。上述事态发展通常会提振市场，使谨慎和理智思考消失，令其成为危险之地。</p><p>我曾在2007年的备忘录《逐底竞争》中解释说，当投资者和资本提供者手中有太多资金，他们太渴望投入使用时，所以对证券和放贷机会的出价就过于激进。激烈的竞价压低了预期回报，增加了风险，削弱了安全结构，并降低了容错率。</p><blockquote><ul><li><p>谨慎的投资者坚持己见，说：“我坚持8%的利息和强力契约。”</p></li><li><p>其竞争对手回应道：“我接受7%的利息，并要求更少的契约。”</p></li><li><p>最不守规矩的人不想错过这个机会，说：“我可以接受6%的利息，且不需要契约。”</p></li></ul></blockquote><p>这是“逐底竞争”，这正是人们常说的“最差的贷款来自于最好的时候”。当人们对最近的损失感到痛心，害怕经历更多损失时，这是不可能发生的事情。美联储为应对全球金融危机采取大规模的措施后，迎来了了长达10多年的创纪录经济复苏和股市上涨，但伴随而来的还有：</p><blockquote><ul><li><p>亏损公司的IPO浪潮</p></li><li><p>次级证券（高风险CCC评级债券）创纪录的发行</p></li><li><p>高波动性行业（科技和软件）公司大量发债，而谨慎的时期人们往往会选择回避这些行业</p></li><li><p>并购和收购的估值倍数不断上升</p></li><li><p>风险溢价持续走低</p></li></ul></blockquote><p>有利的发展也鼓励更多地使用杠杆。杠杆放大收益和损失，但在牛市中，投资者确信收益是必然的，而忽视损失的可能性。在这种情况下，很少有人能找到不举债的理由，因为债务的利息成本微乎其微，且可以增加成功的回报。</p><p>但是，在上涨周期后期以高价增加负债并不是成功的最佳方式。当情况变得糟糕时，杠杆就会变得不利。当投资银行在投资末期发行债务时，他们就会陷入困境。“挂在”银行资产负债表上的债务往往会成为“煤矿里的金丝雀”，暗示危险即将到来。</p><p>由于我信奉的是经久不衰的投资格言，因此，在这一点上，引用我认为最伟大的投资者行为的格言是十分恰当的，“智者所始，愚者所终”。在牛市的第一阶段购买股票的人，由于普遍的悲观情绪（如2008-09年全球金融危机期间和2020年新冠疫情初期），价格较低，有可能在风险极小的情况下获得丰厚的回报，主要先决条件是资金和胆量。</p><p>但当牛市升温，可观的回报鼓励了投资者乐观的情绪，此时获得回报的特质是渴望、轻信和冒险。在牛市的第三阶段，新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。</p><p>特别值得注意的是，乐观情绪并因风险承受能力而获得回报的投资者通常不再对投资机会进行辨别。投资者不仅认为一些“新事物”的肯定会成功，而且最终他们得出结论是，该领域前途一片光明，因此没有必要再进行区分。</p><p>由于上述原因，“牛市心理”并非褒义词。它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞。正如巴菲特所言，“别人处理自己的事情越不谨慎小心,我们处理自己的事情就越要谨慎小心”。投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。</p><p><b>05、钟摆效应</b></p><p>牛市不是凭空出现的。每次牛市中的赢家之所以成为赢家，原因很简单，即他们获利的背后存在一些事实。然而，我上面所说的牛市往往会夸大股票价值，并将股价推至过高也因此脆弱的水平。并且，向上的波动不会永远持续下去。</p><p>我曾在《躺在沙发上》（OntheCouch，2016年1月）中写道：“在现实世界中，事情通常在‘相当好’和‘不太热’之间来回摆动。但在投资世界中，人们的预期往往从‘充满希望’变为‘绝望’”。在市场中，把事情做得严重过头是投资者行为的关键特征之一。牛市期间，投资者认为，有难度、不大可能发生和前所未有的事情肯定会奏效。</p><p>但在不那么景气的时期，利好的经济消息和“业绩超过预期”并未能刺激买盘，股价上涨也不再使持仓水平较低的投资者感到后悔。因此，我们看到，人们不再愿意暂时摒弃质疑，心态迅速转为消极。</p><p>投资者能够对几乎任意一条新闻进行解读，正面还是负面取决于报道方式和他们的心情，这是关键所在。（下面的漫画，我一直以来的最爱之一，是几十年前出版的，看看那些天线和电视机柜的深度，但显而易见，文字说明才与这一刻的主题有关。）</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/6b3a74156c69f713bc1092a9a6544f22\" tg-width=\"831\" tg-height=\"607\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>“在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。”</p><p>将这个盛行的说法倒过来，便反映出我之前提到的“从充满希望到绝望”的过程。虽然支持牛市会发生的观点有些道理，但当进展顺利时，投资者便将其视为板上钉钉的事。然而，当这个观点的某些缺陷暴露出来时，人们又认为它完全错误。</p><p>在欢乐的日子里（在一年前），科技多头说：“你必须买成长股，因为未来几十年它们的收益很可能会增长。”但现在，在经历了一轮暴跌之后，我们反而听到：“基于未来潜力的投资风险太大。你必须持有价值股，因为能够确定它们的现值，另外定价较为合理。”</p><p>同样，在经济繁荣时期，参与亏损公司IPO的投资人表示：“报告亏损的公司没有什么问题，他们花钱扩大规模合情合理。”但现在的说法不一样了，许多人表示：“谁会投资于无利可图的公司？他们只会烧钱。”</p><p>没有花太多时间观察市场的人可能认为资产价格完全取决于基本面，但事实并非如此。资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面。因此，资产价格的变化取决于基本面的变化和/或人们如何看待这些基本面的变化。</p><p>公司基本面理论上受制于所谓的“分析”，甚至可能是预测。另一方面，对基本面的看法是主观的，不受分析或预测的影响，并且变化得更快、更剧烈。</p><p>一些俗语也反映了这个观点：</p><blockquote><ul><li><p>气球放气的速度比充气的速度快得多。</p></li><li><p>事情发生的时间比你想象的要晚，但是它们发生的速度比你想象的要快得多。</p></li></ul></blockquote><p>至于后者，根据我的经验，我们经常看到积极或消极的基本面会在一段时间内同时出现，而股价却没有反应。但随后达到了一个临界点——无论是基本面还是心理面——全部突然反映在价格上，有时甚至反映过度。</p><p><b>06、然后会发生什么？</b></p><p>牛市不会对所有行业一视同仁。正如我之前所讨论的，在牛市中，乐观情绪最强烈地集中在某类股票上，例如“新事物”或“超级股票”。这类股票涨幅最大，成为这一时期牛市的象征，并吸引进一步的买盘。媒体最关注这类股票，延长了整个过程。在2020-2021年期间，FAAMG和其他科技股就是这种现象的最好例子。</p><p>道理不言而喻，但我还是要说，持有大量在牛市中领先的股票的投资者都做得很好。一些基金经理足够聪明或足够幸运地专注于这些股票，因此他们实现的回报最高，乐观情绪盛行，与此同时，他们还出现在报纸和有线电视节目的头版。过去，我曾说过，我们的行业到处都是因连续做出正确决定而出名的人。而对于那些足够聪明或幸运地增持引领牛市的板块的基金经理来说，出名的人可能会翻倍。</p><p>然而，在上涨年份中涨幅最大的股票往往在下跌年份中跌幅最大。这里适用的格言来自现实世界，但这并没有降低它们的相关性：“成也萧何，败也萧何”“有起必有落”和“爬得越高，摔得越狠”：</p><blockquote>第一支科技基金在2020年增长了157%，从默默无闻到名声大震。但它在2021年下跌了23%，2022年迄今又下跌了57%。2019年底投资的100美元在一年后价值257美元，但如今已跌至85美元。</blockquote><blockquote>另一支波动性较小的科技基金在2020年上涨了48%，但此后下跌了48%。不幸的是，上涨的48%和下跌的48%并无法相互抵消，实际上，每投资100美元，净下跌22美元。</blockquote><blockquote>第三支科技基金在第一年上涨了惊人的291%，但在随后的三年中分别下跌了21%、60%和61%。在这四年里，开始时投资的100美元在最后仅价值43美元，相当于从第一年年底不可思议的高点下降了89%。等一下，目前的繁荣/萧条期还没有持续四年。不，我引用的是1999-2002年的结果，当时最后一个科技泡沫也破裂了。我提它们只是为了提醒你当前的表现是一次情景再现。</blockquote><p>前面我提到过免佣金交易的鼻祖Robinhood。它是2020-2021年牛市期间数字货币股的缩影。Robinhood于2021年7月以38美元/股的价格上市，一周后股价飙升至85美元。如今的股价仅为10美元，在不到一年的时间里从高位下跌了88%。</p><p>但是股票的平均表现其实并没有那么糟糕，对吧？以科技股为主的纳斯达克综合指数在2022年“仅”下跌27.4%。这个“牛市”的一个特征是，最大的成分股表现最好，从而提振了指数。思考一下这对其余成分股意味着什么，纳指22%的股票至少下跌了50%。（此处和下面数据的时间截至5月20日）</p><p>以下是我随机挑选的一些知名科技、数字货币和创新型股票的跌幅。也许，当这里的一些股票处于巅峰的时候，你因为没有入手而感到自责：</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ffeced6fe46e2035410c8d0d198ea4da\" tg-width=\"499\" tg-height=\"956\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>假设，你仍然相信股价是由聪明的投资者根据基本面达成的共识决定的。如果是这样，那为什么所有这些股票都跌得如此惨烈？你真的相信这些企业的价值在过去几个月平均蒸发了一半以上吗？这个问题引发了一些我经常在想的其他问题。</p><p>在股市出现剧烈波动之际，比特币经常朝同一个方向变动。这背后是否存在某种根本原因导致两者之间走势存在相关性？国家之间的市场联系也是如此：当日本股市开局大幅下滑时，欧美股市往往会跟跌。有时，似乎美国股市领先，日本股市却同时出现下滑。这些国家基本面之间的联系是否足以导致它们联动？</p><p>我对所有这些问题的回答通常都是“不”。共同点不是基本面，而是心理因素，当后者发生重大变化时，所有这些事情都会受到类似的影响。</p><p><b>07、经验</b></p><p>正如对于投资专业的学生来说，最重要的不是在特定时间段内发生了什么事，而是我们可以从这些事件中学到什么。我们可以从2020-2021年的趋势中学到很多东西，这些趋势与前几个周期的趋势是一致的。在牛市中：</p><blockquote><ul><li><p>乐观是基于那些做得非常好的事情而建立的。</p></li><li><p>当股价从在心理和价位方面均相当低迷的基数上涨时，影响最为强烈。</p></li><li><p>牛市心理不存在担忧情绪，并且具有高水平的风险承受能力，因此伴随极为激进的行为。承担风险会得到回报，而努力勤奋的必要性却被遭到忽视。</p></li><li><p>高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。</p></li><li><p>在它们（和价格）达到不可持续的水平之后，这些影响最终会降温。</p></li><li><p>处于高位的市场容易受到外部事件的影响，例如俄乌冲突。</p></li><li><p>涨幅最大的资产以及增持它们的投资者，往往会经历痛苦的反转。</p></li></ul></blockquote><p>在我的职业生涯中，我曾多次目睹此类事情发生，当中没有一次完全是由基本面造成的，相反，心理因素是主要原因，而心理的运作方式又不太可能发生改变。这就是为什么我坚信只要人类参与投资过程，我们就会看到它们一次又一次地发生。</p><p>而且，请注意，市场的剧烈波动基本上是由心理因素驱动的，显而易见，如果可能的话，只有当价格极高或极低时，才能预测市场走势。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/1237ed2d4679f28b36508f982605e52f","relate_stocks":{},"source_url":"","is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1157934587","content_text":"百年来，股票市场起起伏伏，周而复始，从未有停止，无数周期如璀璨流星般从历史天空中划过。为什么会有周期，为什么投资者要将无数精力投注到与市场波动的持续抗争之中？因为他们的投资心理始终在影响市场的走向。只要人类参与投资，我们就会看到它们一次又一次地发生。在橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）这篇名为《牛市的韵律》（Bull Market Rhymes）的最新备忘录中，对牛市周期规律进行了分析，并指出通过投资者行为可判断出当下所处阶段，在股市崩盘之前趁早离场。出于对财富梦想的追求，投资者在牛市狂潮中会缺少适当的恐惧，而这种狂热心理的出现预示着风险的临近。马克斯表示，投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。“牛市心理”并非褒义词，它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞：是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。马克斯指出，资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面。牛市中的高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。此时新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。马克斯还以当下股市行情举例：在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。马克斯直言，他信奉的是经久不衰的投资格言，因此最伟大的投资者行为应该是“智者所始，愚者所终”。以下为该备忘录的全文：虽然我在备忘录中运用了大量格言和引语，但只有少数能够进入我的首选名单，我最爱之一是马克吐温的名言：历史不会重演，但会以相似的韵律重复。有据可查的是，马克吐温在1874年说过前四个词，但是并没有准确的证据表明他曾说过后面的话。多年来，有很多人说过类似的话。1965年，精神分析学家Theodor Reik在名为“遥不可及”的文章中表达过同样的观点。他自己又多加了几句，我认为他的表述是最好的：周期是反复的，起起伏伏，但过程基本相同，变化很小。有人说历史会重演，但这可能不太准确，历史只是以相似的韵律重复。曾经的投资事件不会重演，但事件主旋律确实会重现，尤其是与投资行为相关的，这正是我研究的内容。在过去两年间，Reik所写道的周期经历了起起伏伏，引发市场注目。让我尤其震惊的，是在投资行为中再度出现的典型风格，这将成为本次备忘录的主题。我先提前声明，本次备忘录并不能预估市场的潜在方向。举个例子，市场看涨行为从2020年3月触及底部开始，但自那时起，经济内部（通货膨胀）和经济外部（俄乌冲突）都发生了严重问题，并且出现了重大调整。包括我在内，没有人能够知道这些事情加在一起会对未来造成何种影响。我写这篇备忘录的目的，只是为了将近期事件放在历史的背景下，从中发现一些隐含的经验教训。这一点至关重要，因为我们必须回到22年前，回到2000年科技—传媒—电信泡沫破灭之前，看看当时真正牛市的开始和由此引发的熊市结束。很多读者因为开始投资的时间较晚，没有经历过当时的事件。你可能会问“在2008-2009年全球金融危机和2020年疫情大流行导致市场崩溃之前，市场收益情况如何？”在我看来，在这两场危机之前，市场都是渐进式上涨，并不是沿着抛物线上行。上涨不是由狂热情绪推动的，股价也没有被推升至疯狂的高度，而且高股价并不是造成任何一场危机的原因。2008-2009年危机是源自房地产市场和次贷证券化的出现，2020年崩溃则是因为新冠疫情的流行和政府为控制疫情而关闭经济。对于前面所说的“真正牛市”，我对它的定义并不是来自投资百科网站（Investopedia）：金融市场中资产或证券价格在一段时间内持续上涨。市场通常在股价下跌20%之后，出现20%的上涨。第一个定义过于平淡，没能捕捉到投资者在牛市行情中的核心情绪。第二个定义提供了一种错误的精准，牛市不应该用价格的百分比变化来定义。对我来说，最好用它给人的感觉、背后的投资者心理以及由此引发的投资行为来进行描述。（在牛市和熊市的数字标准被制定之前，我就已经开始投资，我认为这样的标准毫无意义。标普500指数下跌19.9%还是20.1%真的很重要吗？我还是更喜欢熊市的老派定义—神经折磨（nerve-racking）。01、过度与修正我的第二本书是《周期》（Mastering the Market Cycle: Getting the Odds on Your Side）。众所周知，我是周期的学生，也是周期的信徒。这些年我作为投资者，经历了几个重要的周期（也接受了教育）。我相信了解自己在市场周期中的位置，可以提示我们接下来会发生的事情。但是当我把这本书写完三分之二时，我突然想到一个之前从没考虑过的问题：为什么会有周期？比如，标普500指数自1957年诞生，这65年的平均年回报率略高于10%，为什么它的回报率不能每年都是10%？在这里补充一下我在2004年7月备忘录《中庸之道》中提出的问题，为什么在这期间标普500指数的回报率只有6次在8%—12%之间，为什么它在90%时间里的表现都与此相差甚远？在经过一段时间思考之后，我认为可以这么解释，那就是市场存在“过度与修正”。如果把股票市场比作一台机器，你希望它能够随着时间的推移持续稳定地运转，这个想法是合理的。然而，我认为投资者心理状态对其决策造成的重大影响，可以在很大程度上解释市场出现波动的原因。当投资者开始大举看涨时，他们倾向于得出以下结论。首先，一切都将永远上涨；其次，无论他们为一项资产支付多高的价格，其他人都会以更高的价格从他们手中买走（即“更大傻瓜”理论），因为他们对市场高度非常乐观：股价上涨速度会比公司利润增速更快，涨幅会远高于公允价值（超额上涨）。之后投资环境开始令人失望，出高价的愚蠢举动变得很显眼，股价会跌落至公允价值（修正），之后进一步跌破该价格水平。股价下跌会进一步引发市场悲观情绪，由此导致股价下挫，并远远低于其本身价值（过度下跌）。最终抄底买入会助推低迷股价回升至其公允价值（修正）。过度上涨会导致回报率在一段时间内高于平均水平，而过度下挫也会导致回报率在一段时间内低于平均水平。当然，可能还有其他因素在发挥作用，但是我认为，“过度和修正”可以解释大部分情况。在2020-2021年期间，我们看到股市有些过度上涨，而现在我们看到它们正在被修正。02、牛市心理学在牛市行情中，有利环境会引领股价上涨并提振投资者信心，而这种投资信心会诱发激进操作，之后会进一步引发股价上涨，那么接下来会出现更加乐观的投资心态以及持续的冒险操作。这种上升式螺旋就是牛市的本质，其上升过程看起来似乎势不可挡。在疫情大流行初期，我们见证了一场典型的资产价格崩盘。标普500指数先是在2020年2月19日创下3386点的历史新高，随后在短短34天内重挫三分之一，并在3月23日跌至2237点。但是之后在多种力量共同努力下，股价又出现大幅上涨：其中美联储将联邦基金利率下调至接近零的水平，并与财政部一道宣布了大规模经济刺激措施。这些行动让投资者相信，国家机构会不惜一切代价稳定经济。降息显著降低了投资的预期回报，影响其相对吸引力。这些因素结合在一起，迫使投资者开始承受短期内出现的风险。随后资产价格出现上涨：到当年8月底，标普500指数已经收回所有失地，并涨超2月高点。FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）、软件股和其他科技股大幅上涨，推动市场走高。最终，投资者得出结论，认为他们可以期待股市持续上涨，这也符合他们此前在牛市行情中的常规心态。就像上面最后一点，在牛市心理中最重要的是，就是大多数人认为股价上涨是预示之后行情的积极信号，不少人开始变得乐观。只有少数人会怀疑这种行情是过度上涨，其收益是依赖未来预期，所以上涨并不会持续，并且行情将发生逆转。这让我想起了我最喜欢的另一句格言，是大约在50年前我最早学会的一句，即“牛市的三个阶段”：第一阶段，当一些有远见的人开始押注牛市或将到来；第二阶段，当大多数投资者意识到牛市正在发生；第三阶段，当每个人都认为牛市会永远持续下去。有意思的是，虽然在美联储的主导下，股市从2020年3月的疲软底部快速转变为5月的繁荣景象，但是半信半疑才是我在这期间最常见到的投资者心理，他们问我最多的问题是：环境这么糟糕，疫情大流行肆虐加上经济停滞，股市还能上涨？那时很难找到乐观主义者。很多投资者成为我已故岳父所描述的“戴手铐的人”：他们买股票不是因为自己想买，而是他们不得不买，因为现金回报率很低。一旦股市开始上涨，由于担心会被抛在后面，所以他们会追逐更高的价格。因此，股市上涨似乎是源自美联储对资本市场的操纵，而不是来自企业的良好业绩或投资者的乐观情绪。直到2020年底，在标普500指数较3月底部上涨67.9%，全年累计上涨16.3%之后，投资者的心理状态才终于赶上飙升的股价。牛市很少能够经历第一阶段，经历第二阶段的概率也很低，许多投资者都是从当年3月底的深度绝望直接转变为后来的极度乐观。对当下来说，这就是一个很好的提醒。虽然有些历史事件的主旋律确实会重复出现，但是期待历史精确重演就是一个很大的错误。03、乐观理由、超级股票和新生事物在狂热的牛市行情中，投资者会变得歇斯底里。在极端情况下，他们的想法和行为会脱离实际。这里的前提是，必须出现一些要素既能激发投资者想象力，还能阻止他们谨慎思考。因此值得注意的是，总有一些要素会在牛市中出现：新的发展、新的发明以及推动股票上涨的理由。从定义上看，牛市的特点是繁荣向上、信心倍增、容易轻信以及投资者愿意为资产支付高价，而所有这些要素都在事后被证明是超出了限度。历史经验表明，将这些特点保持在合理范围内是至关重要的。鉴于这个原因，能够刺激牛市出现的理性或感性原因都来自新生事物，无法通过历史经验解释。历史充分证明，当市场出现看涨行为，股票估值被推高，以及投资者开始毫不犹豫地接受新生事物时，后果往往是非常痛苦的。每个人都知道（或者应该知道）在股市呈现抛物线上涨之后通常会下跌20%—50%。然而正如我在高中英语课上学到的“自愿终止怀疑”（the willing suspension of disbelief），上述行为仍在投资者中不断发生，反复出现。下面是我最喜欢的另一句名言：狂喜的感觉在过去和现在都鲜为人知。人们对金融市场的记忆非常短暂，这就导致金融危机很快就会被遗忘。而当相同或者非常相似的情况再度重演时，就算发生在几年之内，在年轻且极度自信的新一代眼中，这场危机也会被誉为是金融界和经济领域的重大发现。在人类涉猎的行业中，很少有行业像金融业一样，曾经的历史经验如此没有意义。在某种程度上，历史经验完全成为回忆的一部分，对于那些无力欣赏眼下盛景的人而言，成为了他们的原始避难所—John Kenneth Galbraith，《金融狂喜简史》，1990年在过去30年里，我多次与读者分享这句话，因为我认为它很好地总结了一些重要的观点，但针对其中所描述的行为，我之前并没有分享过我对它的理解。我不认为投资者是健忘的。相反，对历史的了解和适当的谨慎态度位于天平的一侧，追求财富的梦想位于天平的另一侧，而后者总是获胜。回忆、谨慎、现实主义和风险规避只会阻碍致富梦想的实现。所以出于这个原因，当牛市行情开始时，投资者总是缺少适度的担忧。取而代之的往往是为超出历史估值标准寻找理由。1987年10月11日，Anise Wallace在《纽约时报》上发表的一篇题为《为什么这个市场周期并没有什么不同》的文章中描述了这种现象。当时人们持有乐观、积极的情绪，为异常高的股价寻找合理性，但Wallace在文中指出，这种想法是站不住脚的：74岁的共同基金经理约翰·邓普顿曾指出，投资中最危险的四个字是“这次不同”。在股市大起大落时，投资者总会用这一理由来将其情绪驱动的决策合理化。在接下来的一年里，许多投资者可能会重复这四个字，为高股价辩护。但他们更应该持有“有钱了我就还你”（the check’s in the mail找借口拖延）的态度来看待股市上涨，不管经纪人或基金经理怎么说，牛市不会永远持续下去。结果，没花一年时间，仅仅八天后，全球遭遇了“黑色星期一”，道琼斯工业指数单日暴跌22.6%。对牛市的另一个解释是投资者相信某些企业一定会拥有美好的未来。这适用于20世纪60年代末的“漂亮50”成长股；80年代的半导体制造商；以及90年代末的电信、互联网和电子商务公司。人们认为，每一项发展都能够改变世界，因此，过去的商业现实并不能限制投资者的想象力和投资意愿。他们确实改变了世界。尽管如此，曾被认为合理的高估值并没有持续下去。在许多牛市中，一或多个群体被我称之为“超级股票”，它们的迅速崛起让投资者越来越乐观。日益增长的乐观情绪将股价推向高点，成为以往市场循环过程中的一个特征。通过相对价值比较和投资者情绪的普遍改善，这种积极性和估值走高进一步反映到其他证券（或所有证券）的估值中。回顾前两年，在2020—2021年，FAAMG（脸书、亚马逊、苹果、微软和谷歌）在令投资者兴奋不已的公司中位居榜首，其市场主导地位和规模能力前所未有的。2020年FAAMG的惊艳表现吸引了投资者的注意，并支持了普遍的看涨趋势。到2020年9月（六个月内），这些股票与3月份的低点相比，几乎翻了一番，较年初上涨了61%。值得一提的是，这五只股票在标普500指数中权重很大，因此它们的表现导致指数整体涨势良好，但这分散了人们对其他495只表现不佳股票的注意力。FAAMG的巨大成功为科技股带来了普遍的积极影响，投资者对科技股的需求激增，与投资领域的情况一样，强劲的需求刺激并增加了供应。在这种情况下，一个值得注意的晴雨表是未盈利的公司对待IPO的态度。在20世纪90年代末互联网泡沫之前，没有盈利的公司的IPO相对较少，在泡沫期间期间激增，但此后数量再次下降。在2020-2021年的牛市中，未盈利的首次公开募股（IPO）经历了一次大的反弹，因为投资者愿意支持科技公司规模化的愿望和生物科技公司在药物试验上的开支需求。如果拥有光明前景的公司为牛市提供了动力，那么市场上的新兴事物可能会起到推波助澜的作用，加剧其上涨。SPAC（借壳上市）是最近一个典型的例子。投资者为这些新成立的公司开展收购活动提供了空白支票，在满足以下两个条件后可以连本带利拿回资金，“如果两年内没有完成收购，或者如果投资者不同意拟议的收购”。这似乎是一个“稳赚不赔”（世界上最危险的一个词）的买卖，SPAC的数量从2013年的10个和2019年的59个飙升至2020年的248个和2021的613个。一些公司获得了巨额利润，而在其他情况下，投资者连本带息收回了资金。但是，由于缺乏对未经考验的创新的怀疑，加之牛市心理的推动，使得太多SPAC被创造出来，无论是由称职的还是不称职的发起者，他们都会因完成收购而获得高额报酬......任何收购。如今，自2020年以来通过完成收购并退出的SPAC平均售价为5.25美元，而发行价为10.00美元。这是一个很好的例子，证明了新事物并不是投资者所想的那么可靠——投资者再次为“一定不会发生的事”付出代价。SPAC的支持者则认为，这些实体只是公司上市的另一种方式，并不担心它的潜在作用。我重点关注的是，投资者在火热时期如何欣然接受一项未经考验的创新。另一个有关创新因素的动态也值得一提，其展示了“新事物”是如何对牛市作出了贡献：Robinhood Markets在疫情暴发前几年开始提供股票、Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF和加密货币等的免佣金交易。新冠疫情暴发后，这就鼓励了人们涌向股市，开始炒股，因为赌场和体育赛事停止了赌博业务。数百万没有失业的人得到了慷慨的财政补贴，这意味着许多人在疫情期间的可支配收入增加了。而像Reddit这样的社交网站把投资转变成一种“隔离居家的社交活动”。因此，大量的新手散户投资者涌向股市，其中许多人缺乏基本的投资经验。新手会因崇拜某位公众人物而激动不已，并声称“股市只会上涨” 。因此，许多科技股和“模因股”（抱团散户股）价格飙升。最后一个值得讨论的新兴事物是加密货币。例如，比特币的支持者列举了其多种用途，以及相对于潜在需求其供应是有限的。另一方面，怀疑论者指出，比特币缺乏现金流和内在价值，因此无法确定公允价格。无论哪一方是正确的，比特币都满足从牛市中受益的一些特征：比特币相对较新的（虽然它已经存在14年了，但最近五年人们才关注到它）。比特币价格大幅飙升，从2020年的5000美元上涨到2021年的最高点68000美元。根据Galbrait的说法，这肯定是前几代人“无法欣赏”事物。从所有这些方面来看，这完全符合Galbrait的描述，即“由新的、年轻且十分自信的一代人热烈拥护，认为是金融领域伟大的创新发明”的事物。现在，比特币与2021的高点相比下跌了一半多，但已经存在的数千种其他加密货币，跌幅要更大。2020年FAAMG、科技股、SPACs、抱团股和加密货币的惊人表现使得这种迷恋更加狂热，并增加了投资者的普遍乐观情绪。很难想象在没有前所未见或闻所未闻的情况下，会出现一个全面的牛市。“新新事物”和“这次不同”的信念是牛市主题反复出现的典型特征。04、逐底竞争不同周期中的另一个牛市主题是，牛市趋势对投资者决策质量的有害影响。简言之，当冷静理智被燃烧的乐观情绪取代时：资产价格上涨贪婪盖过恐惧不再担心亏损，转向担忧踏空风险厌恶和小心谨慎逐渐消失必须记住，是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智。上述事态发展通常会提振市场，使谨慎和理智思考消失，令其成为危险之地。我曾在2007年的备忘录《逐底竞争》中解释说，当投资者和资本提供者手中有太多资金，他们太渴望投入使用时，所以对证券和放贷机会的出价就过于激进。激烈的竞价压低了预期回报，增加了风险，削弱了安全结构，并降低了容错率。谨慎的投资者坚持己见，说：“我坚持8%的利息和强力契约。”其竞争对手回应道：“我接受7%的利息，并要求更少的契约。”最不守规矩的人不想错过这个机会，说：“我可以接受6%的利息，且不需要契约。”这是“逐底竞争”，这正是人们常说的“最差的贷款来自于最好的时候”。当人们对最近的损失感到痛心，害怕经历更多损失时，这是不可能发生的事情。美联储为应对全球金融危机采取大规模的措施后，迎来了了长达10多年的创纪录经济复苏和股市上涨，但伴随而来的还有：亏损公司的IPO浪潮次级证券（高风险CCC评级债券）创纪录的发行高波动性行业（科技和软件）公司大量发债，而谨慎的时期人们往往会选择回避这些行业并购和收购的估值倍数不断上升风险溢价持续走低有利的发展也鼓励更多地使用杠杆。杠杆放大收益和损失，但在牛市中，投资者确信收益是必然的，而忽视损失的可能性。在这种情况下，很少有人能找到不举债的理由，因为债务的利息成本微乎其微，且可以增加成功的回报。但是，在上涨周期后期以高价增加负债并不是成功的最佳方式。当情况变得糟糕时，杠杆就会变得不利。当投资银行在投资末期发行债务时，他们就会陷入困境。“挂在”银行资产负债表上的债务往往会成为“煤矿里的金丝雀”，暗示危险即将到来。由于我信奉的是经久不衰的投资格言，因此，在这一点上，引用我认为最伟大的投资者行为的格言是十分恰当的，“智者所始，愚者所终”。在牛市的第一阶段购买股票的人，由于普遍的悲观情绪（如2008-09年全球金融危机期间和2020年新冠疫情初期），价格较低，有可能在风险极小的情况下获得丰厚的回报，主要先决条件是资金和胆量。但当牛市升温，可观的回报鼓励了投资者乐观的情绪，此时获得回报的特质是渴望、轻信和冒险。在牛市的第三阶段，新入市者大举买进，股市维持在高位。谨慎、选择性和纪律，在最需要的时候却消失不见。特别值得注意的是，乐观情绪并因风险承受能力而获得回报的投资者通常不再对投资机会进行辨别。投资者不仅认为一些“新事物”的肯定会成功，而且最终他们得出结论是，该领域前途一片光明，因此没有必要再进行区分。由于上述原因，“牛市心理”并非褒义词。它意味着毫无警觉的行为和高风险承受能力，投资者应该感到担忧，而不是受到鼓舞。正如巴菲特所言，“别人处理自己的事情越不谨慎小心,我们处理自己的事情就越要谨慎小心”。投资者必须知道牛市心理何时占据主导地位，并保持必要的谨慎态度。05、钟摆效应牛市不是凭空出现的。每次牛市中的赢家之所以成为赢家，原因很简单，即他们获利的背后存在一些事实。然而，我上面所说的牛市往往会夸大股票价值，并将股价推至过高也因此脆弱的水平。并且，向上的波动不会永远持续下去。我曾在《躺在沙发上》（OntheCouch，2016年1月）中写道：“在现实世界中，事情通常在‘相当好’和‘不太热’之间来回摆动。但在投资世界中，人们的预期往往从‘充满希望’变为‘绝望’”。在市场中，把事情做得严重过头是投资者行为的关键特征之一。牛市期间，投资者认为，有难度、不大可能发生和前所未有的事情肯定会奏效。但在不那么景气的时期，利好的经济消息和“业绩超过预期”并未能刺激买盘，股价上涨也不再使持仓水平较低的投资者感到后悔。因此，我们看到，人们不再愿意暂时摒弃质疑，心态迅速转为消极。投资者能够对几乎任意一条新闻进行解读，正面还是负面取决于报道方式和他们的心情，这是关键所在。（下面的漫画，我一直以来的最爱之一，是几十年前出版的，看看那些天线和电视机柜的深度，但显而易见，文字说明才与这一刻的主题有关。）“在今时今日的华尔街，降息的消息将股市推高，但接下来利率走低导致通胀的预期把股市压低，然后，人们意识到降息能刺激萧条的经济，这种预期又将股市推高，之后，在经济过热将导致再次加息的恐惧中，股市最终下挫。”将这个盛行的说法倒过来，便反映出我之前提到的“从充满希望到绝望”的过程。虽然支持牛市会发生的观点有些道理，但当进展顺利时，投资者便将其视为板上钉钉的事。然而，当这个观点的某些缺陷暴露出来时，人们又认为它完全错误。在欢乐的日子里（在一年前），科技多头说：“你必须买成长股，因为未来几十年它们的收益很可能会增长。”但现在，在经历了一轮暴跌之后，我们反而听到：“基于未来潜力的投资风险太大。你必须持有价值股，因为能够确定它们的现值，另外定价较为合理。”同样，在经济繁荣时期，参与亏损公司IPO的投资人表示：“报告亏损的公司没有什么问题，他们花钱扩大规模合情合理。”但现在的说法不一样了，许多人表示：“谁会投资于无利可图的公司？他们只会烧钱。”没有花太多时间观察市场的人可能认为资产价格完全取决于基本面，但事实并非如此。资产价格取决于基本面以及人们如何看待这些基本面。因此，资产价格的变化取决于基本面的变化和/或人们如何看待这些基本面的变化。公司基本面理论上受制于所谓的“分析”，甚至可能是预测。另一方面，对基本面的看法是主观的，不受分析或预测的影响，并且变化得更快、更剧烈。一些俗语也反映了这个观点：气球放气的速度比充气的速度快得多。事情发生的时间比你想象的要晚，但是它们发生的速度比你想象的要快得多。至于后者，根据我的经验，我们经常看到积极或消极的基本面会在一段时间内同时出现，而股价却没有反应。但随后达到了一个临界点——无论是基本面还是心理面——全部突然反映在价格上，有时甚至反映过度。06、然后会发生什么？牛市不会对所有行业一视同仁。正如我之前所讨论的，在牛市中，乐观情绪最强烈地集中在某类股票上，例如“新事物”或“超级股票”。这类股票涨幅最大，成为这一时期牛市的象征，并吸引进一步的买盘。媒体最关注这类股票，延长了整个过程。在2020-2021年期间，FAAMG和其他科技股就是这种现象的最好例子。道理不言而喻，但我还是要说，持有大量在牛市中领先的股票的投资者都做得很好。一些基金经理足够聪明或足够幸运地专注于这些股票，因此他们实现的回报最高，乐观情绪盛行，与此同时，他们还出现在报纸和有线电视节目的头版。过去，我曾说过，我们的行业到处都是因连续做出正确决定而出名的人。而对于那些足够聪明或幸运地增持引领牛市的板块的基金经理来说，出名的人可能会翻倍。然而，在上涨年份中涨幅最大的股票往往在下跌年份中跌幅最大。这里适用的格言来自现实世界，但这并没有降低它们的相关性：“成也萧何，败也萧何”“有起必有落”和“爬得越高，摔得越狠”：第一支科技基金在2020年增长了157%，从默默无闻到名声大震。但它在2021年下跌了23%，2022年迄今又下跌了57%。2019年底投资的100美元在一年后价值257美元，但如今已跌至85美元。另一支波动性较小的科技基金在2020年上涨了48%，但此后下跌了48%。不幸的是，上涨的48%和下跌的48%并无法相互抵消，实际上，每投资100美元，净下跌22美元。第三支科技基金在第一年上涨了惊人的291%，但在随后的三年中分别下跌了21%、60%和61%。在这四年里，开始时投资的100美元在最后仅价值43美元，相当于从第一年年底不可思议的高点下降了89%。等一下，目前的繁荣/萧条期还没有持续四年。不，我引用的是1999-2002年的结果，当时最后一个科技泡沫也破裂了。我提它们只是为了提醒你当前的表现是一次情景再现。前面我提到过免佣金交易的鼻祖Robinhood。它是2020-2021年牛市期间数字货币股的缩影。Robinhood于2021年7月以38美元/股的价格上市，一周后股价飙升至85美元。如今的股价仅为10美元，在不到一年的时间里从高位下跌了88%。但是股票的平均表现其实并没有那么糟糕，对吧？以科技股为主的纳斯达克综合指数在2022年“仅”下跌27.4%。这个“牛市”的一个特征是，最大的成分股表现最好，从而提振了指数。思考一下这对其余成分股意味着什么，纳指22%的股票至少下跌了50%。（此处和下面数据的时间截至5月20日）以下是我随机挑选的一些知名科技、数字货币和创新型股票的跌幅。也许，当这里的一些股票处于巅峰的时候，你因为没有入手而感到自责：假设，你仍然相信股价是由聪明的投资者根据基本面达成的共识决定的。如果是这样，那为什么所有这些股票都跌得如此惨烈？你真的相信这些企业的价值在过去几个月平均蒸发了一半以上吗？这个问题引发了一些我经常在想的其他问题。在股市出现剧烈波动之际，比特币经常朝同一个方向变动。这背后是否存在某种根本原因导致两者之间走势存在相关性？国家之间的市场联系也是如此：当日本股市开局大幅下滑时，欧美股市往往会跟跌。有时，似乎美国股市领先，日本股市却同时出现下滑。这些国家基本面之间的联系是否足以导致它们联动？我对所有这些问题的回答通常都是“不”。共同点不是基本面，而是心理因素，当后者发生重大变化时，所有这些事情都会受到类似的影响。07、经验正如对于投资专业的学生来说，最重要的不是在特定时间段内发生了什么事，而是我们可以从这些事件中学到什么。我们可以从2020-2021年的趋势中学到很多东西，这些趋势与前几个周期的趋势是一致的。在牛市中：乐观是基于那些做得非常好的事情而建立的。当股价从在心理和价位方面均相当低迷的基数上涨时，影响最为强烈。牛市心理不存在担忧情绪，并且具有高水平的风险承受能力，因此伴随极为激进的行为。承担风险会得到回报，而努力勤奋的必要性却被遭到忽视。高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。当人们对这些东西的价值深信不疑时，他们往往会得出“没有太贵的股票”的结论。在它们（和价格）达到不可持续的水平之后，这些影响最终会降温。处于高位的市场容易受到外部事件的影响，例如俄乌冲突。涨幅最大的资产以及增持它们的投资者，往往会经历痛苦的反转。在我的职业生涯中，我曾多次目睹此类事情发生，当中没有一次完全是由基本面造成的，相反，心理因素是主要原因，而心理的运作方式又不太可能发生改变。这就是为什么我坚信只要人类参与投资过程，我们就会看到它们一次又一次地发生。而且，请注意，市场的剧烈波动基本上是由心理因素驱动的，显而易见，如果可能的话，只有当价格极高或极低时，才能预测市场走势。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":910,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":637441385,"gmtCreate":1648215289978,"gmtModify":1648215289978,"author":{"id":"3518762657400915","authorId":"3518762657400915","name":"22年32年20.8W","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c93b67f16ea9fed2ed68dc9fcd0c354b","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"themes":[],"htmlText":"<a 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href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>可获得39.8亿元补贴，占总金额的12%以上。</p>\n<p><b>港股</b></p>\n<p>受科技股走强带动，港股三大指数集体收涨。恒生科技指数涨1.61%报6887点，恒指涨0.73%报26353点，国指涨1.04%报9468点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f89d783276be2c3c2e46f78f0640b62\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>盘面上，大型科技股<a href=\"https://laohu8.com/S/01024\">快手-W</a>大涨超9%表现最佳，<a href=\"https://laohu8.com/S/03690\">美团-W</a>大涨4%，<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯控股</a>升2%，<a href=\"https://laohu8.com/S/09888\">百度集团-SW</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/09999\">网易-S</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/09988\">阿里巴巴-SW</a>皆有涨幅；钢铁板块涨幅居前，<a href=\"https://laohu8.com/S/01053\">重庆钢铁</a>放量大涨超16%，<a href=\"https://laohu8.com/S/00347\">鞍钢股份</a>大涨超7%；烟草感概念股、深圳本地股、体育用品股、餐饮股、煤炭股、区块链股现普涨行情，<a href=\"https://laohu8.com/S/02331\">李宁</a>大涨超7%再创历史高价。啤酒股、物管股、教育股、内房股、药品股走低明显。</p>\n<p>近日反弹的恒大概念股再度下挫，今天最受市场关注的无疑是“<a href=\"https://laohu8.com/NW/1147921893\" target=\"_blank\"><b>网红经济学家炮轰任泽平“忽悠”了许家印</b></a>”的事情。而恒大系股票也重拾跌幅，截止收盘，<a href=\"https://laohu8.com/S/03333\">中国恒大</a>跌7.75%、<a href=\"https://laohu8.com/S/00708\">恒大汽车</a>跌11.15%、<a href=\"https://laohu8.com/S/06666\">恒大物业</a>跌7.96%、<a href=\"https://laohu8.com/S/00136\">恒腾网络</a>跌5.61%</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e327837c06173119992fa79fa0a42b6d\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>A股</b></p>\n<p>A股三大指数集体走高，沪指单边上扬涨1.5%，逼近年内3731高点，中证1000指数创出年内新高，两市全天成交额超1.4万亿，连续35个交易日突破1万亿，截止收盘，沪指涨1.51%，深成指涨1.07%，创业板指涨0.72%。北向资金净买入近61亿元，连续第12日净买入，追平年内最长连续净买入纪录。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d379c739843bd6e35d6930875b8407fe\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>个股涨跌来看，呈现普涨格局，上涨家数近3000家，市场赚钱效应回暖，煤炭、化工、钢铁等周期板块持续受资金追捧，<a href=\"https://laohu8.com/S/00347\">鞍钢股份</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/000761\">本钢板材</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/600740\">山西焦化</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/600792\">云煤能源</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/600722\">金牛化工</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/000822\">山东海化</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/600328\">中盐化工</a>等近50只个股涨停，从盘面上，煤炭、氟化工、磷化工、云游戏、草甘膦等板块涨幅前列，农业、CRO、啤酒等板块跌幅居前。</p>\n<p><b>美股</b></p>\n<p>美国三大股指期货小幅上涨，截至发稿，道指期货涨0.06%；纳斯达克100指数期货涨0.16%；标普500指数期货涨0.08%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/4299af58e58cee377ff8616b4817d48a\" tg-width=\"375\" tg-height=\"188\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>热门中概股盘前普遍走高，<a href=\"https://laohu8.com/S/BILI\">哔哩哔哩</a>涨超5%，<a href=\"https://laohu8.com/S/DIDI\">滴滴</a>涨超4%，<a href=\"https://laohu8.com/S/PDD\">拼多多</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/BIDU\">百度</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/TAL\">好未来</a>涨超3%；<a href=\"https://laohu8.com/S/BEKE\">贝壳</a>涨涨4%，据IFR报道，贝壳已聘请<a href=\"https://laohu8.com/S/GS\">高盛</a>负责香港上市事宜。</p>\n<p><b>欧股</b></p>\n<p>欧洲主要指数多数下跌，截止发稿，德国DAX指数跌0.18%，<a href=\"https://laohu8.com/S/VUKE.UK\">英国富时100</a>指数跌0.23%，法国CAC40指数跌0.03%，欧洲斯托克50指数跌0.11%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/ed783d1fbf49b36aefe4deb10d7c3007\" tg-width=\"814\" tg-height=\"358\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>原油</b></p>\n<p>原油期货小幅下挫，截止发稿，WTI原油报69.04美元/桶，跌0.36%；布油现报72.49美元/桶，跌0.17%。</p>\n<p>国际油价走升，尽管沙特大幅下调售价引发人们对需求前景的担忧，但飓风对美国原油供应的破坏影响仍未消除，油价因此受到支撑。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f33a0e5886a9a85e8a9d490e6197a9b9\" tg-width=\"899\" tg-height=\"823\" referrerpolicy=\"no-referrer\"><img src=\"https://static.tigerbbs.com/8572b9ea47ad26ccaa0ce8ce2e42a7ec\" tg-width=\"899\" tg-height=\"823\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>黄金</b></p>\n<p>黄金期货震荡走低，日内跌0.85%，报1818.2美元/盎司。</p>\n<p>国际金价走弱，美元反弹限制了金价上行空间，短线料跌向1809美元。但金价仍受美联储推迟缩减疫情时期购债措施的前景支撑。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/1d3b10fd508f7b582db0c965b78bd793\" tg-width=\"899\" tg-height=\"822\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>可获得39.8亿元补贴，占总金额的12%以上。</p>\n<p><b>港股</b></p>\n<p>受科技股走强带动，港股三大指数集体收涨。恒生科技指数涨1.61%报6887点，恒指涨0.73%报26353点，国指涨1.04%报9468点。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/2f89d783276be2c3c2e46f78f0640b62\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>盘面上，大型科技股<a href=\"https://laohu8.com/S/01024\">快手-W</a>大涨超9%表现最佳，<a href=\"https://laohu8.com/S/03690\">美团-W</a>大涨4%，<a href=\"https://laohu8.com/S/00700\">腾讯控股</a>升2%，<a href=\"https://laohu8.com/S/09888\">百度集团-SW</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/09999\">网易-S</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/09988\">阿里巴巴-SW</a>皆有涨幅；钢铁板块涨幅居前，<a href=\"https://laohu8.com/S/01053\">重庆钢铁</a>放量大涨超16%，<a href=\"https://laohu8.com/S/00347\">鞍钢股份</a>大涨超7%；烟草感概念股、深圳本地股、体育用品股、餐饮股、煤炭股、区块链股现普涨行情，<a href=\"https://laohu8.com/S/02331\">李宁</a>大涨超7%再创历史高价。啤酒股、物管股、教育股、内房股、药品股走低明显。</p>\n<p>近日反弹的恒大概念股再度下挫，今天最受市场关注的无疑是“<a href=\"https://laohu8.com/NW/1147921893\" target=\"_blank\"><b>网红经济学家炮轰任泽平“忽悠”了许家印</b></a>”的事情。而恒大系股票也重拾跌幅，截止收盘，<a href=\"https://laohu8.com/S/03333\">中国恒大</a>跌7.75%、<a href=\"https://laohu8.com/S/00708\">恒大汽车</a>跌11.15%、<a href=\"https://laohu8.com/S/06666\">恒大物业</a>跌7.96%、<a href=\"https://laohu8.com/S/00136\">恒腾网络</a>跌5.61%</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e327837c06173119992fa79fa0a42b6d\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p><b>A股</b></p>\n<p>A股三大指数集体走高，沪指单边上扬涨1.5%，逼近年内3731高点，中证1000指数创出年内新高，两市全天成交额超1.4万亿，连续35个交易日突破1万亿，截止收盘，沪指涨1.51%，深成指涨1.07%，创业板指涨0.72%。北向资金净买入近61亿元，连续第12日净买入，追平年内最长连续净买入纪录。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d379c739843bd6e35d6930875b8407fe\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"></p>\n<p>个股涨跌来看，呈现普涨格局，上涨家数近3000家，市场赚钱效应回暖，煤炭、化工、钢铁等周期板块持续受资金追捧，<a href=\"https://laohu8.com/S/00347\">鞍钢股份</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/000761\">本钢板材</a>、<a href=\"https://laohu8.com/S/600740\">山西焦化</a>、<a 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16:05","market":"us","language":"zh","title":"小牛电动Q2营收增46.5%，电动踏板车销量增58%","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1120179982","media":"老虎资讯综合","summary":"预计Q3营收同比增长40%至62%。","content":"<p>8月16日（周一），<a href=\"https://laohu8.com/S/NIU\">小牛电动</a>盘前涨幅一度超5%。</p>\n<p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/f2ab7e72283d38e28a6cbd934c38d571\" tg-width=\"923\" tg-height=\"597\" width=\"100%\" height=\"auto\"></p>\n<p></p>\n<p>今日，小牛电动公布了截至2021年6月30日的第二季度未经审计的财务报告。</p>\n<p>财报显示，2021年第二季度，小牛电动实现了可持续的高增长，总收入约9.45亿元，同比增长46.5%。</p>\n<p>在盈利指标方面，公司第二季度净利润9180万元，毛利率22.7%、净利率9.7%，整体表现超出市场预期。</p>\n<p><b>产品力提升渠道扩张持续 策略见效营收利润双增</b></p>\n<p>据悉，今年第二季度，小牛电动销量达252998辆，同比增长58%。新产品的持续更迭、产品结构不断完善以及经销渠道的持续探索，成为了小牛电动实现持续高速优质增长的关键所在。</p>\n<p>据了解，通过对产品的不断淬炼，小牛电动已具备成熟的技术体系，全面开启了快速进化时代，今年4月小牛电动在全球新品战略发布会上推出多款锂电新品。其中，拥有全新设计语言GOVA F0和GOVA F2在配置、性能等各方面均有升维，一经发售便受到了市场的热捧，为销量的增长做出了贡献。</p>\n<p>此外，在稳步拓展下沉市场的同时，小牛电动的产品结构也明显有所改善，入门级产品GOVA G0、F0占比从上季度的38.2%降至30.4%，单车收入环比增长8.3%。充分验证了小牛电动在产品战略上的成功，夯实了其高端出行品牌领军者的护城河。</p>\n<p>值得关注的是，得益于突出的产品力及供应链管理优势，小牛电动成功对冲原材料成本上涨带来的压力，二季度小牛电动毛利稳定，其高增长可盈利的态势，进一步提振了市场信心。</p>\n<p>基于此，小牛电动同样受到了经销商的青睐。公司第二季度渠道扩张继续提速，在国内新开店面达450家，成为小牛电动市场地位和占有率持续提升的有力保障。</p>\n<p><b>利好叠加推动行业良性发展 预计Q3营收同比增长40%至62%</b></p>\n<p>近年来，市场上的两轮电动车品牌鱼龙混杂，私自改装的情况也十分严重。于近日在杭州发生的电动车爆炸事故，造成的悲剧令人叹惋。据有关市场调查显示，按照新国标要求，我国3.5亿的两轮电动车存量中，大约有70%不合规定。</p>\n<p>在此背景下，骑行安全成为行业关注课题，消费者更加聚焦产品品牌和品质。以小牛电动为代表，品牌力突出、具备品质保障、经销规范的头部企业，有望享受竞争红利。另一方面，随着电动车全面锂电化时代的到来，个人出行工具正在朝着更加<a href=\"https://laohu8.com/S/5RE.SI\">智能</a>化、轻量化方向发展。小牛电动作为两轮电动车领域科技的变革者，自成立以来，一直以“智能+锂电”作为切入口，加速更新换代，致力于推进行业的规范化、良性发展。除了通过AI算法来对耗能进行优化的动力锂电系统以外，小牛电动还将大量的传感器搭载在了两轮电动车上，大幅提升了两轮电动车的智能化与安全性。</p>\n<p>进入三季度以来，小牛电动继续发布新品，助力业绩增长。7月，小牛电动推出首款专为女性客户打造的车型GOVA C0，零售价3199元起。同时，电动滑板车KQi3也在欧美市场启动预售，并预计在第四季度开始交货。“我们对业务的增长前景感到非常乐观，期待业务持续增长。”小牛电动CEO李彦表示。</p>\n<p>展望后市，随着传统促销旺季的到来，加之疫情带来的个人中短途城市出行需求激增，公司预计三季度实现营收12.5亿至14.5亿元，同比增长40%-62%。</p>\n<p>据悉，小牛电动高质量的增长也得到了专业机构的认可。<a 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16:22","market":"us","language":"zh","title":"半个世纪来最差的上半年之后，美股下面怎么走？","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1176074757","media":"华尔街见闻","summary":"美股大跌的罪魁祸首是通胀，而通胀愈演愈烈的一大推手是美联储。","content":"<html><head></head><body><blockquote>美股大跌的罪魁祸首是通胀，而通胀愈演愈烈的一大推手是美联储。</blockquote><p>自1970年以来，美股从未经历过像今年这样差劲的上半年。</p><p>在六月的最后一天，标普500指数收跌0.9%，使蓝筹股指数在2022年前六个月下跌20.6%。</p><p>在标普500指数的所有板块中，半年来除了能源股大涨29%，其他板块均出现不同程度的下跌。非必需消费品类股跌幅最大，跌幅达33%。被视为通胀对冲工具的公用事业股的跌幅最小，今年下跌了2%。</p><p>根据彭博社追踪的标普1500综合指数数据，自2021年底以来，<b>美国股市的市值已缩水超过9万亿美元。</b></p><p>此外，以科技股为主的纳斯达克综合指数于6月30日收跌1.3%，2022年以来的累计跌幅接近30%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e15249890c67ecc8b6edc5c8c8c3907e\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>罪魁祸首——通胀</b></p><p>在大部分分析师看来，这一切的罪魁祸首非通胀不可。巴克莱全球股票联席主管Paul Leech表示：“它（通胀）一直是今年的主题，而且愈演愈烈，真的。”</p><p>根据官方统计的数据，美国5月CPI意外同比大增8.6%，创下自1981年12月的最高记录，<b>通胀正在变得越来越根深蒂固。</b></p><p>而通胀愈演愈烈的一大推手在于美联储本身，美联储官员去年一直坚称“通胀是暂时的”，但实际上，它远远落后于通胀曲线，导致美国经济还没完全从新冠疫情中恢复过来，又要遭受通胀的冲击。</p><p>金融机构LPL Financial首席股票策略师 Quincy Krosby表示：</p><blockquote>“正是因为美联储坚持其通胀宽松的‘暂时性’心态......因为央行的慷慨，因为政府的慷慨......我们才到了今天这个地步。”</blockquote><p><b>激进加息下  硬着陆难以避免</b></p><p>由于落后于通胀曲线，美联储被迫加速追赶，目前美联储已经累计加息150个基点，而且很可能会继续激进加息。然而，在许多华尔街人士眼中，美联储反应太慢了，如果能早点行动，情况或许没有那么糟糕，而如此激烈的收紧货币政策可能会将美国推入衰退漩涡。</p><p>据<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>首席投资官Bob Michele表示<b>，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆</b>，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。</p><p>Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，<b>美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。</b>他在接受媒体采访时表示：</p><blockquote>“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”</blockquote><p>随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。</p><p>此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d298bc6002d847b2529a925147747813\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"581\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>美股下半年怎么走</b></p><p>如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/0J6Y.UK\">法国兴业银行</a>此前估计，<b>标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，</b>才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。</p><p><b>与此同时，仍有分析师持看涨态度。</b>一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。</p><p>华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，<b>标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。</b></p><p>包括摩根大通和<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。</p><p>此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。<b>平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。</b>注意，可供参考的样本量只有5个。</p><p><b>按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。</b></p><p>但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>半个世纪来最差的上半年之后，美股下面怎么走？</title>\n<style 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16:22</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<html><head></head><body><blockquote>美股大跌的罪魁祸首是通胀，而通胀愈演愈烈的一大推手是美联储。</blockquote><p>自1970年以来，美股从未经历过像今年这样差劲的上半年。</p><p>在六月的最后一天，标普500指数收跌0.9%，使蓝筹股指数在2022年前六个月下跌20.6%。</p><p>在标普500指数的所有板块中，半年来除了能源股大涨29%，其他板块均出现不同程度的下跌。非必需消费品类股跌幅最大，跌幅达33%。被视为通胀对冲工具的公用事业股的跌幅最小，今年下跌了2%。</p><p>根据彭博社追踪的标普1500综合指数数据，自2021年底以来，<b>美国股市的市值已缩水超过9万亿美元。</b></p><p>此外，以科技股为主的纳斯达克综合指数于6月30日收跌1.3%，2022年以来的累计跌幅接近30%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/e15249890c67ecc8b6edc5c8c8c3907e\" tg-width=\"840\" tg-height=\"470\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>罪魁祸首——通胀</b></p><p>在大部分分析师看来，这一切的罪魁祸首非通胀不可。巴克莱全球股票联席主管Paul Leech表示：“它（通胀）一直是今年的主题，而且愈演愈烈，真的。”</p><p>根据官方统计的数据，美国5月CPI意外同比大增8.6%，创下自1981年12月的最高记录，<b>通胀正在变得越来越根深蒂固。</b></p><p>而通胀愈演愈烈的一大推手在于美联储本身，美联储官员去年一直坚称“通胀是暂时的”，但实际上，它远远落后于通胀曲线，导致美国经济还没完全从新冠疫情中恢复过来，又要遭受通胀的冲击。</p><p>金融机构LPL Financial首席股票策略师 Quincy Krosby表示：</p><blockquote>“正是因为美联储坚持其通胀宽松的‘暂时性’心态......因为央行的慷慨，因为政府的慷慨......我们才到了今天这个地步。”</blockquote><p><b>激进加息下  硬着陆难以避免</b></p><p>由于落后于通胀曲线，美联储被迫加速追赶，目前美联储已经累计加息150个基点，而且很可能会继续激进加息。然而，在许多华尔街人士眼中，美联储反应太慢了，如果能早点行动，情况或许没有那么糟糕，而如此激烈的收紧货币政策可能会将美国推入衰退漩涡。</p><p>据<a href=\"https://laohu8.com/S/JPM\">摩根大通</a>首席投资官Bob Michele表示<b>，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆</b>，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。</p><p>Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，<b>美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。</b>他在接受媒体采访时表示：</p><blockquote>“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”</blockquote><p>随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券<a href=\"https://laohu8.com/S/PSFF\">Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF</a>撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。</p><p>此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d298bc6002d847b2529a925147747813\" tg-width=\"1024\" tg-height=\"581\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>美股下半年怎么走</b></p><p>如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。</p><p><a href=\"https://laohu8.com/S/0J6Y.UK\">法国兴业银行</a>此前估计，<b>标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，</b>才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。</p><p><b>与此同时，仍有分析师持看涨态度。</b>一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。</p><p>华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，<b>标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。</b></p><p>包括摩根大通和<a href=\"https://laohu8.com/S/CS\">瑞士信贷</a>集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。</p><p>此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。<b>平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。</b>注意，可供参考的样本量只有5个。</p><p><b>按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。</b></p><p>但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。</p></body></html>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/4f6ec6e99c0c8b9feb7f296b78c65a54","relate_stocks":{".IXIC":"NASDAQ Composite",".SPX":"S&P 500 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Michele表示，美国现在看起来更有可能出现衰退而不是软着陆，因为今天的经济前景看起来比40年前更加糟糕。Michele认为，在通胀越来越根深蒂固的情况下，美联储在加速收紧货币政策的路上还要再走很长一段。他在接受媒体采访时表示：“这无疑是我职业生涯中最具挑战性的时期”，“我们被困在流动性泛滥的系统中，与当前我们看到的经济增长和通胀以及就业率水平相比，利率低的离谱。”随着股市暴跌，投资者的安全感正在消耗殆尽。彭博数据显示，在过去六个月中，投资者已经从iSharesiBoxx高收益企业债券Pacer Swan SOS Fund of Funds ETF|ETF撤回超过67亿美元，这是自2007年该ETF成立以来最大的半年度资金流出。此外，出于对经济衰退的恐惧，美国国债最近几天上涨，使10年期美债收益率跌至接近3%。美股下半年怎么走如果Michele一语成谶，股票和其他风险资产的表现可能会更加糟糕。法国兴业银行此前估计，标普500未来六个月可能需要较1月份的峰值下跌34%-40%至2900-3150点，才能够触底。这意味着标普500指数将在当前水平进一步下跌17%以上。与此同时，仍有分析师持看涨态度。一方面，在大量投资者出逃之际，还有不少投资者正在或准备大举抄底。另一方面，有分析认为美国通胀水平将很快降下去，衰退不会很快出现。华尔街知名金融机构Oppenheimer的策略师John Stoltzfus预计，标普500指数在2022年结束时为5330点，这意味着标普500指数将在未来六个月内上涨约40%。包括摩根大通和瑞士信贷集团在内的少数其他公司的预测该指数到年底至少反弹30%。在最新的彭博调查中，华尔街策略师平均认为标普500指数将会在下半年反弹20%。此外，根据道琼斯市场数据公司编制的数据，标普500指数在上半年下跌超过15%后，下半年会出现反弹。平均涨幅为23.66%，中位数涨幅为15.25%。注意，可供参考的样本量只有5个。按照平均涨幅计算，标普500指数在下半年将反弹至4680点左右。但并不是所有的指数都会经历相似的路径。比如，道琼斯指数在上半年下跌超过10%后，下半年表现是不稳定的。2008年金融危机爆发时，道指在下半年再次下跌22.68%。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":748,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":614546769,"gmtCreate":1653663481856,"gmtModify":1704857913101,"author":{"id":"3518762657400915","authorId":"3518762657400915","name":"22年32年20.8W","avatar":"https://static.tigerbbs.com/c93b67f16ea9fed2ed68dc9fcd0c354b","crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"themes":[],"htmlText":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","listText":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","text":"这个翻译让人难受，大哥到底说了什么，实在看不懂，我只想知道结果","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":2,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/614546769","repostId":"1157934587","repostType":2,"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":910,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0}],"lives":[]}