看完阿里最新一季财报后，感觉表现不好。没有发现什么刻意隐藏利润的举动，但确实注意到一些调整，包括战略上和策略上。 不好的方面 营收增速29%，剔除高鑫零售只有16%；客户管理收入（广告费和佣金）只有3%，也就是说阿里目前唯一能贡献实际利润的部分跌到史上最低。 GMV个位数增长。按照武卫的意思，不给商家减负，客户管理收入和GMV增速总体是同步的，由此反推GMV增长可能在5%-9%这个区间。淘系电商核心阵地美妆服饰增长缓慢应该是主因。 毛利率下降到35%，以往都在40%以上。毛利率本质上反映了客户对产品和服务的依赖程度。毛利率下降意味着阿里对商家的竞争优势被削弱。 核心商业部分调整后EBITA利润率从去年的35%降到19%，不调整的话是从24%下降到15%；绝对值是从309亿降至256亿，这一部分去年同期股权激励125亿，今年只有50亿，如果激励多一些会更难看。 研发费用和行政费用分别下降了4%和3%，而营销费用增长了3%，只能说阿里目前确实是在勒紧裤腰带过日子。 菜鸟增长20%，不知道为什么一下子这么低。 云计算增长33%。相对于亚马逊、微软、谷歌的云计算体量和增速，阿里云只能算差强人意，国内容联云的增速都44%。阿里云在调整后才能盈利，用巴菲特的话说，股权激励如果不作为支出，又该放在哪呢？ 好的方面 年活用户同比增长14%，创八个季度新高；国内和境外用户分别增长4000万和2200万人，考虑本身已经很高的基数，这个增长着实不错。而且，获客成本下降至829元，是2019年以来的最低水平，说明砸下去的钱起了作用。 淘特用户增至2.4亿，是增量客户的主要来源；社区商业平台（淘菜菜GMV环比增长150%，说明阿里的下沉策略是有效的。 29万个品牌参与了今年的双十一，而去年是25万个；今年双十一的用户45%是90后或00后，00后的用户数增长了25%。天猫仍然是品牌阵地，对Z世代群体

1月19日前买了些腾讯，主要是为了分京东的股票。从除权情况看，相当于每股分了13港币，当然如果你看好京东的发展（我本来就持有京东的ADS），还不止这个收益。将自己持有的其他公司股权分给投资人，这大概是腾讯的首创吧，足见腾讯对小股东的厚道。我很喜欢这个操作，相当于把躺在资产负债表里却对利润表没有太多贡献的巨额资产重新估值，相当于给腾讯除“连接+内容”以外的投资模式找到了变现方式。当然，这取决于腾讯管理层未来的处理方式，也有待于市场承认，但总算是一个好的开始。尽管港股仍然低迷，但腾讯已经止跌回升。此次腾讯回撤史无前例，我们要分清这种下跌有多少属于系统性问题，有多少归因于行业和公司自身原因。客观而言，腾讯的回撤幅度要好于市场整体及其他互联网公司。最近吹来些暖风，监管可能趋缓。经济形势不好，数字经济占比要达到GDP的10%，基本和房地产当年的地位差不多，监管对互联网公司就不能太狠。虽说要限制资本无序扩张，但理性地想一想：那些创业公司，既不可能从银行贷款，又无法在二级市场上融资，如果这些互联网企业不投，又指望谁给他们资金扶持呢？我以前一直认为，腾讯的唯一缺点就是贵，回撤到现在的位置真心觉得便宜，接下来用微软收购暴雪来验证一下。微软以每股95美元收购暴雪，总价687亿美元，暴雪2020年利润22亿美元，大致是31倍PE，最近听说巴菲特也入股暴雪了，虽然规模不大，但按老人家安全边际的思想大概率说明31倍PE并不算贵。2020年腾讯游戏总收入大约是1900亿人民币，去年腾讯的净利率大约是25%（用Non-IFRS净利润1227除以4820亿的营收）。游戏的毛利和净利在所有腾讯业务里是最高的，就按最保守的25%的净利率估算，腾讯游戏2020年的净利润475亿人民币，折合成美元大约是70亿（按2020年人民币对美元平均汇率6.89兑换）。假定暴雪和腾讯的游戏价值相当（这是所有推论里最重要的一条

$小米集团-W(01810)$一直想梳理一下对小米的看法，正好借太平洋对岸那个疯子把小米列入黑名单之机，简单说一下。 被国防部拉黑，要比进商务部黑名单轻很多。前者只是禁止美国机构和个人购买小米股票；后者会禁止美企与小米在供应链方面的合作。至于制裁是否升级，我认为应该不会，否则就直接一步到位了。 我实在是想不出小米这种人畜无害的企业与军工有什么关系，就算顺为资本有投军民两用项目，这个制裁链是不是太婉转了。或许就是美国人感觉小米势头太猛，但还没到实体制裁的程度，所以就在资本市场上搞搞事吧。不过也算是提了个醒，所以先列一些我认为小米可能面临不利因素。 1、和其他国产手机一样，小米在芯片、系统上严重依赖美企；如果美国对小米进行实体制裁，下场比华为更惨。 2、小米是国际化企业，海外营收占比过半，所以一定会面临不同国家的政策风险；特别是印度市场，小米的占用率已达到26%，印度要搞一下小米，小米会很疼。 3、小米整体利润目前还是很薄；硬件利润率不超过5%，意味着硬件必须也只能靠跑量取胜，这对研发、供应链、销售都提出了很高要求，而生态企业的利润太薄也会打击他们的积极性。 4、小米学习Costco，用极致的性价比让消费者可以闭着眼睛买；但手机在小米产品矩阵中的权重过大，不像Costco的sku总体较为均衡；一旦手机出问题，影响会很大，参考2014年小米印度历险记。 5、小米商业模式的变现链条还是太远；手机用户向互联网服务付费用户转换中会有大量流失，中低端机及40岁以上用户绝大多数都很难转化；游戏和金融的变现能力在下降，内容方会有更强的话语权以及更多元的发放渠道，金融监管更趋严厉，这两点在近两期的财报中已经有所反映了。 比较有意思的是，小米的风险和短板从另一个方面看可能又恰好是它的机遇与长处。 1、雷军无论是投资

最近有这么几件事值得注意：芒格、木头姐、段永平等大佬抄底阿里巴巴等中概股，高盛、高瓴、富达、施罗德等基金增持阿里巴巴；英雄联盟国服手游上线；美团收到市场监督管理总局的罚单；我觉得这几件事放到一起，大致预示着中概互联的严冬过去了。国际资本的群体性买入，通常意味着公司的投资价值显现。阿里、腾讯的跌幅都在50%以上，估值基本是历史最低位，只要其商业模式和成长逻辑没有发生根本性改变，聪明钱始终会水往低处流。了解芒格的人都知道，这位百岁老人的风格是要么不动，要么大动。李录曾说过，芒格几十年如一日坚持看华尔街周刊，期间就在上面发现了一次投资机会，换一般人早坚持不下去了。芒格的风格是用合理的价格买入优质的公司，我记得大约两年还是三年前，巴菲特也曾感叹过没有买入阿里巴巴是个遗憾，所以阿里应该早在他们的视线范围内。段永平买阿里多少让我有点意外。他之前讽刺阿里“搞二选一是让自己的天下没有难做的生意”，觉得阿里的商业文化有问题，所以他一直是买腾讯而弃阿里。我只能理解为，段大佬确实觉得阿里是被严重低估了。英雄联盟手游上线肯定会给腾讯带来不错的营收，更重要的是，这是一个信号，说明腾讯在未成年人防沉迷方面应该已经落实到位了。新的游戏版号只会迟到，不会缺席。除非你认为我们国家不需要满足人民群众不断增长的物质精神需求，不需要发展文化软实力。美团这张罚单有一定两面性：一方面意味着反垄断审查靴子落地，虽然34亿罚款相对于美团40多亿的利润而言绝不算轻，但总体低于市场预期，周五美团ADR上涨，看周一港股怎么反应；另一方面是美团还有骑手社保这些问题悬而未决，未来还面临一定的负面不确定性。阿里、腾讯、美团是互联网反垄断最风口浪尖的三家公司，其中以阿里最甚，阿里目前出现了企稳迹象，这是好事。从资金（聪明钱开始流入）、政策（没有伤及根本和成长逻辑）和技术上（调整时间接近1年）看，中概互联的冬天大概率过去了。冬天过了，春

3月18日，腾讯公布2019年第四季度及全年财报。数据说不上亮眼，但反映出组织架构调整后的腾讯重新走上持续增长的道路。 一、游戏永不眠 腾讯已是全球游戏业的翘楚。世界上十款最受欢迎的智能手机游戏有五款由腾讯开发。在政府从严审批游戏版号的情况下，头部企业优势会进一步突显，一些中小游戏商可能被迫与巨头合作，腾讯会有更多并表型收购。 游戏是人类的天性。无论是线下的捉迷藏丢手绢，还是线上的王者荣耀和平精英，游戏是人类相互协作的原始形式，也是宣泄动物本性最好方式，在满足人类精神层面需求上永无止境。谁能说自己从不或者永不玩游戏？线上游戏的渗透率还有很大提升空间，腾讯在这一块还大有潜力。受疫情影响，腾讯一季报游戏业务应该非常亮眼！ 二、连接无远弗届 微信用户12亿，增长6.1%，用户数基本见顶。日本用Line, 美欧用WhatsApp和Viber居多，俄罗斯偏爱Telegram。一个国家或地区往往使用一种社交软件，一旦用上了就很难更改。 所以，只要人机交互方式不发生改变，微信在大中华区就不可能被其他社交软件替代。微信不仅绑定了C2C关系，也通过小程序、支付等沉淀了B2C、B2B关系。随着小程序的不断丰富完善，微信正成为类似于安卓或者IOS的底层平台，流量变现将会更加直接高效，商业价值会进一步显现，8000亿的成交量只是小程序拥抱产业互联网的起点。我唯一担心的是微信的功能过于全面和强大，使其偏离了极简主义的设计理念。不过张小龙是中国最优秀的产品经理，不但创意源源，更能精准平衡用户体验和商业价值。 三、短视频会后来居上 短视频大概是腾讯近两年最大的痛点。一度被放弃的微视又被重新捡起，花重金砸出了80%的环比用户增量和70%日均内容上传增量。 砸再多钱微视都难追上抖音与快手，但视频号可以。在微信中开视频号并将其置于朋友圈之下，足见腾讯下了狠心。依托微信的流量优势，视频号可以通过高频

持有京东4年多了，从30元多买入，经历过几近破发的低迷和一路亢奋的高涨，在这剧烈波动中，我基本无动于衷。 作为持仓时间最长的股票，想的、写的反倒并不多，主要是我觉得始终不能完全理解京东。 买入京东，纯粹因为我是京东的铁杆用户，那个时候我连财报都不太看得懂。我查了一下APP，与京东相伴3816天，共花费11.85万。这十年来，除去在国外5年半的时间，平均每年在京东上消费2.5万。 我从来没用过拼多多，偶尔用一下淘宝，主要是买一些京东上买不到的东西，比如汽车的车牌底座，这个在淘宝上都很费劲。京东至今在类似长尾商品上仍然建立不起来优势。 如果用大数据给我画个像，大概会有这么几个关键词：高线城市男性、所想即所得、价格不敏感、周末购物。我想，在京喜启动前那4亿多用户，应该有一半和我比较雷同吧。 喜欢京东无非两大理由：一是好，二是快。对电商而言，满足“好”的要求其实不难，但要做到快就不那么容易了。 2014年我在日本时，主要的网购渠道是亚马逊，东西有限，通常是下单后二至三天送达（T+2或T+3），这还是在东京。而那时的京东，绝大多数商品在一线城市能做到次日达。我曾在东京无比想念京东。 从一开始到现在，物流都是京东最核心的竞争力。天下武功，无坚不破，唯快不破，而京东却做到了。刘强东说过，烧钱不可怕，只要能烧出核心竞争力。自建物流确实费钱，但其他公司要想同道超车后来居上也并非易事。 在解决快的问题上，我认为没有变道超车的可能。除非自产自用，你在现实生活中所需要的物品，无论远近都需要一个运输和送达的过程。我能想到对京东物流构成一定威胁的，就是美团的配送体系，因为最后一公里最关键。 但总体上，京东物流带来的购物体验仍将是京东宽广的护城河，叠加其在用户心智中的地位，京东的商业模式是可以持续盈利的。 今年从国外回来后，我明显感受到京东的一些变化，让我对京东有了一些新的思考： 1. 在老家时，京东小

$阿里巴巴(BABA)$$阿里巴巴-SW(09988)$电商股今年整体都不太好，政策压制是一方面，另一方面是行业的激烈竞争迫使企业拿出更多利润去拉新和创新，降低了市场对企业的盈利预期；但要说电商行业整体已走向内卷，也不符合实际；阿里、京东、拼多多的营收都在增长，而非此消彼长。从近两季财报看，阿里的用户增速和GMV都表现不错，全年GMV20%，Q4有 33%（阿里Q4是今年的一季度，和去年基数低有一定关系），抽成率稳中有升。淘系电商是阿里的基本盘，也是唯一的利润来源，从数据看阵地还是稳定的。其实，阿里和京东都应该感谢拼多多。是拼多多教育了下沉市场，从而让阿里和京东打开了新的增量空间。我拍脑袋认为国内电商用户的极限大概是10亿，剩下那些入了敬老院的和没出幼儿园的就不考虑了。不过，阿里有国际化的能力，我在国外时见过身边有人用阿里速卖通买小米手机。这一点，背靠微信的拼多多就做不到。用户在多平台购物是常态，只是选择各有侧重，比如京东的3C，阿里的服饰，拼多多的农产品。天猫是品牌推广的大本营，像服饰、美妆这类产品，上天猫就意味着品质和品牌。很多品牌商都有终端控价的需要，像拼多多的砍一刀捅两刀之类的做法，会扰乱商家的价格体系。拼多多和阿里的用户数基本接近而且大体应该是重合的，但人均消费额一个2000、一个9000，这7000的差距就是用户对两个平台产品选择和认可的差别。拼多多要想改变用户心智并不那么容易，当年京东在向服饰美妆发起冲锋后最终折戟沉沙。我认为，阿里业务最大的不足不是用户数被拼多多迎头赶上，而是未能在同城生活这个领域占据优势，饿了吗基本完败于美团。无论阿里、京东还是拼多多，本质上还是在实物商品这个层面开展业务，换句话说

$小米集团-W(01810)$小米手机四季度出货量4300万部，同比增长32%，全球市场占有率11.2%，位居第三。米11发布21天后销量破百万。这些数据是很不错的，小米还发布了未来感十足的无线充电和四曲面概念机，但市场最近却很不买账，主要还是担心美国升级制裁和投资人被迫抛售造成压力。据估计，美资持股在150亿美元左右。 我在上一篇关于小米的文章里说过，特朗普如果成心要把小米整死，就直接一步到位列入商务部黑名单，像华为那样断芯片、断系统。特朗普都没做的事，拜登更不会做，做减法的可能性反而更大。之前不是表示要重新审查前政府的制裁措施吗，最近又主动向法院申请暂停审理WeChat案。小米也在法院起诉了，我觉得胜诉概率很大，毕竟涉军这个理由实在是鬼扯的离谱。 小米正处于上升通道，手机在国内外均保持快速增长。目前全球只有台积电和三星能生产5nm芯片，台积电月产7万块，但80%被苹果拿走；三星月产1万以内，良品率差一些且大部分要自用。所以，谁能拿到台积电和三星用剩余产能为高通、联发科代工的5nm芯片，谁今年在5G高端手机上就有先发优势。高通既是小米合作伙伴，又是小米股东，小米总裁王翔曾经在高通供职多年。小米无疑是高端芯片优势最大的国内手机商。 不过，小米在手机上仍然面临非常激烈的竞争。Iphone销量大增表明苹果正在承接华为腾出高端市场；主打性价比的Realme增长迅猛，OPPO合并Realme四季度出货量其实超过了小米。高中低端市场，小米都面临强有力的竞争对手。有时候我在想，雷军定下的手机利润率不超过5%，是不是因为5%就是小米手机能实现的利润极限。今年公司的出货目标是3亿部，如果能实现将是一个非常不错的成绩。 线下店扩张最有利于IoT产品，因为这些产品更需要、也更依赖实物展示以吸引消费者，相信今年Io

特斯拉股价又创历史新高。一年前，当时股价还在200元时，一个朋友建议我买点。我当时回复的是：关注了很久，没有深入研究，价钱也很高。$特斯拉(TSLA)$ 我很早就关注特斯拉，主要是它的外观和内饰摄人心魄，至于车的性能、公司经营、财务状况以及电动车行业等完全一无所知。不过，特斯拉股价无论是绝对值还是相对值都很高，它仍然是美股中多空分歧最严重的公司之一！ 我想过，如果买特斯拉，原因只有两个：总裁马斯克（马斯克不是创始人）和特斯拉国产化。总裁的精力是公司最宝贵的资源，马斯克就是分心太多，又做汽车，又造火箭，又搞高铁。他集中精力后，特斯拉状况一下子就好了起来。现在看来这两个判断总体成立，但对我而言，不买特斯拉是绝对正确，因为我不懂。 投资是认知的变现，你永远无法赚到认知能力以外的钱。买不懂的东西，就是赌博和投机。赢了是靠运气，而靠运气赚的钱，最终都会凭本事输出去。 特斯拉和马斯克都非常伟大。作为全球最大的电动车生产商，特斯拉将汽车从机械产品重新定义为电子产品，是当之无愧的行业颠覆者。 问题是，任何一个企业，只有赚到的真金白银才是投资人的财富。再强的技术、再好的创意，如果无法落地为持之有效的商业模式，最终都是镜花水月。特斯拉的市场占有量真的能超过宝马和奔驰之和？是否有更强的竞争者杀出？这些都还是未知数。 巴菲特1999年在太阳谷的演讲中指出：在1940年代的美国，汽车也是蓬勃发展的行业，但如果当时买了了汽车股，大概率是价值毁灭。A股疯狂炒作芯片概念时，甚至出现了“这股有业绩，不能买”的段子。每次市场亢奋时，总有人说我们不一样、这次不一样，但其实年年岁岁花相似。对于普通人，投资要选确定性。 一年赚一倍易，五年赚一倍难。真能做到五年赚一倍，都是非常了不起。回想自己的经历，刚开始

先简单说一下对腾讯Q3财报的总体印象： $腾讯控股(00700)$ 营收继续保持29%的较快增速，但除去115亿投资收益，经营利润率为31%，净利润增速24.7%（媒体报道的89%利润增速包含投资收益）。 游戏特别是手游一柱擎天，45%的增速以及860亿的递延收入，《王者荣耀》生生不息，《和平精英》、《天涯明月刀》流水源源，DNF等后劲十足。值得注意的是，管理层在财报电话会中指出，米哈游的《原神》通过B站等游戏社区发行。这是绕开传统分发渠道，而渠道是腾讯在游戏领域的核心优势！ 16%的广告增速真的很一般，腾讯整合广告的努力尚未见效。金融企服24%的增速也还不错，但连续几季财报未披露云计算情况，如果不是刻意而为，只能说明增长实在不好。腾讯云和阿里云的差距在拉大（我果断地买入了一些阿里...)，好在企业微信、腾讯会议、腾讯文档等B端入口工具的用户增长非常好。 微信用户增长了5.4%，收费增值用户增长25%，很不错了。腾讯在内容领域的情况向好，也有利于媒体广告增长。个人比较期待小程序及视频号的数据情况，但财报未作披露。以我对视频号的观察看，腾讯在短视频里基本扳回一大部分。 总体看，腾讯目前又回到了游戏撑起半壁江山的局面。对于腾讯这样的公司，单季报告只会一叶障目，风物长宜放眼量。近期平台反垄断征求意见稿把一众互联网络公司打了个骨折。这个文件主要针对阿里，顺带收拾了美团，腾讯属于错杀。如果真的完全开放，比如淘系电商允许使用微信支付，微信允许分享字节系内容，其实反倒是有利于增加腾讯的用户时长和商业化渠道。 那么腾讯的终极风险是什么？我认为只有以下两种： 第一个终极风险是因硬件技术发展而被颠覆。一旦人机交互的设备发生改变而腾讯未能开发出与之匹配的产品，就像被数码技

很久没写小米的东西了。实话实说，连最近一两期财报都没认真看。只知道销售数据不太好，既有大环境的原因，也有行业竞争再度加剧的因素，王者荣耀归来。这样的背景下，股价自然更不好。小米是我重仓股中仓位最轻的一个，也是成本价最高的一个，大约在27元。我从一开始就很清楚，买小米带有赌博成本，赌雷军的眼光和能力。小米目前就是低价版的苹果，但苹果有IOS护体，而小米没有。小米依靠的，或者说押注的，是AIot设备带来的万物互联。AIoT目前对利润以及生态的贡献还很有限。除具备人机交互功能的设备有些服务收入外，如电视、电脑等，其他产品也就是一锤子买卖。有些产品我大概能想象互联互通后的好处，比如空调、电饭锅；但有些东西我实在想不出就算能智能控制，又有多大的区别，比如牙刷、电吹风、冰箱。万物互联肯定是趋势。互联网本质就是把物理世界投射到虚拟世界。从电脑端到手机端，互联网随着带宽的扩大，覆盖的范围也越来越大。5G拥有100倍于4G的速率以及低延时和千亿级终端的接入能力，万物互联应该是5G的风口。PC时代，通常是一个家庭拥有一台电脑，当时世界60亿人口，按一家三口算，接入的终端大约是20亿台。移动互联网时代，手机至少人手一部，世界人口75亿，考虑到非洲还有大量连水都喝不上的群众，入网的手机应该有50亿部以上。在万物互联时代，家庭的所有设备都可以入网，终端设备应该在千亿以上。理论上，接入的终端越多，潜在的价值也就越大。PC时代，美国的头部互联网公司市值大约在千亿上下，中国的几家门户网站估值在300-400亿美元；移动互联网时代，美国的头部公司市值上万亿，腾讯、阿里最高到了7000多亿美元；万物互联时代，合并B端和C端的广阔市场，这块蛋糕应该是很大很大的….所以我认为，4G到5G是类似于2G到3G这种跨越式发展，而不是3G到4G这种迭代式进步，应该会产生革命性效应，只不过目前刚刚开始，还看不太清楚。从终端

错失海底捞是今年投资中最后悔的事。$海底捞(06862)$ 我曾和一个朋友讲过，如果海底捞再次跌破30元，我们就勇敢买入。可惜，疫情和市场都没有给机会，探底32元后头也不回地到了60多。看过想过，最终还是错过！ 如果我不是四川人，大概率不会错过海底捞，可能早就上车了。 我就在北京吃过一次海底捞，还是十年前，两个人消费了300，真贵。那些花里胡哨的服务，比如美甲、擦鞋，对我没什么用？我又特讨厌排队吃饭，更不愿意为这些无用的服务支付溢价。在我看来，火锅能有多大差别，口感英雄所见雷同，所以我对海底捞一直不以为然。 但是有的是人喜欢。曾看过一份对全国各地大学生的问卷调查，他们最喜欢的火锅品牌是什么，各地排第一位的都是海底捞。我也曾问过身边的不少人，他们心目中的第一火锅品牌也是海底捞。看来，投资既要回归常识，但也要摒弃主观。 诞生于四川简阳的海底捞，成长起点却是在西安，然后向全国其他省市扩张，杀回川渝是最近几年。如果海底捞从川渝做起，这套打法大概率失败，像我这样不吃这一套的川渝群众应该是绝大多数。如果说中国哪个餐饮行业能产生像麦当劳、肯德基这样的全球化巨头，一定是火锅：一是火锅是中式餐饮中规模最大的细分领域，占全行业的比例约为21%；二是火锅不依赖厨师，锅底、蘸料、食材均可在场外标准化生产和配送，极大地缩小单店厨房面积，实现高坪效，非常适合连锁经营；三是火锅特别是麻辣口味的川渝火锅具有成瘾性特点；四是整个火锅市场仍然呈现碎片化特点，行业龙头海底捞的市占率也不过0.7%。 火锅店千千万万，每年新开倒闭一大片，为什么崛起的是海底捞! 很多人认为是其无可挑剔的服务。网传有人在淋雨后独自走进上海一家海底捞默默用餐，没想到服务员将一只大维尼熊放在对面，瞬间温暖了那颗孤独的心。据说当

腾讯下跌得始料未及，持仓回撤前所未有。到底是定性和逻辑被政策逆转，还是恐慌情绪导致的非理性宣泄，再思考后，大概有以下看法（不少内容是以前观点的重复）： 一、关于定性 1、腾讯的根基是基于微信的通讯和社交，而通讯和社交涉及政权稳定和制度安全。一个由本土企业垄断、服从配合监管的软件符合国家战略利益。只要根基稳固，总有枝繁叶茂！ 2、评估一个企业护城河的最好办法是把这个企业拿掉，看看对社会的影响。如果突然有一天微信不能使用，我相信社会运转会出问题。通讯社交软件越用越好的自我实现能力及其深度融入14亿中国人日常生活的现实是腾讯攻守兼备的护城河。 3、腾讯的终极风险就两个：一是技术上，手机不再是人机交互的主要载体，而腾讯没有在新硬件上开发出相应产品；二是政策上，发展到国家不能容忍的程度。技术上的风险暂时看不到，政策上的风险苗头初现。 4、互联网依然是代表全球先进发展方向的领域，也是中国最具竞争优势的行业。互联网通过联接对人力、资本、数据进行更有效的整合和配置，其对全球不同地区、不同国家、不同行业的渗透和改造远未结束。Facebook、Google、Amazon等美国互联网巨头仍在成长，中国互联网企业如果不发展了，我们靠什么去和美国竞争？ 二、关于逻辑 K12的团灭让资本市场看到的是监管翻手为云覆手为雨的毫不留情，而本就处于反垄断风口浪尖的互联网企业不确定性骤然上升。 1、游戏不会是下一个K12。限制会有，弄死不会。游戏离民生较远，主要问题是青少年沉溺，其实腾讯在这方面已经做得很好了。不同于K12制造贩卖焦虑，游戏有消磨时间、舒缓压力的作用，人们总要找点精神娱乐吧！假如没有游戏，社会的不稳定因素是不是会更多？只要没有妨碍生育、影响就业，游戏就很安全，而且大国的软实力很大程度上是体现在精神消费品上！游戏行业至暗时刻是在2018年版号冻结时，而非现在。 2、降低广告的现实收入和预期增长。第

$蓝城兄弟(BLCT)$携4900万注册用户和600万月活、号称拥有全球最大LGBT社区的蓝城兄弟要上市了，圈内圈外都很热闹。 先聊聊大势。同性恋不仅是人类社会现象，也在动物界中普遍存在（俄语中对同性恋谑称公羊козёл），这说明同性恋不是纯社会问题，其成因至少兼具基因和社会两方面因素，在人类中总会有一定比例人群（5%-7%）。也许你会认为周围怎么没遇到呢？那是因为他们大多数都是地下工作者，在社交软件兴起前主要靠浴池、公园等固定场所维持联系（看过《孽子》的都知道）。目前的趋势是越来越多人浮出水面，公开自己的性取向，特别是在一二线城市，这是社会宽容度提升的表现。 自2000年荷兰允许同性婚姻来，已有24个国家承认同性婚姻，除了亚洲的台湾和非洲的南非，绝大多数都在欧美澳新地区。2015年，美国最高法院裁定同性婚姻在全美合法，这是全球最大经济体、也是目前承认同性婚姻人口最多的国家，其次是巴西。考虑到美国政治相对保守以及最高法院判决的至高效力（相当于美国宪法修正案），这对全球LGBT公开化、合法化都影响深远。2013年，冰岛首位女总理、也是首对同性婚姻缔结者西于尔多扎蒂于对华国事访问，受到大大和总理的接见，这也是首位携合法同性配偶访华的外国元首。以我近年来在欧洲的生活和游历经验看，当地民众对同性恋的接受程度已经非常高了。两个男的在街上牵手亲吻，除了我会在人群里多看他们几眼，基本不会有人在意。在爱尔兰的莫赫悬崖边上，还有两个男的让我帮他们拍亲吻照，搞得我很尴尬。 回来说说蓝城这个公司， 它的主要产品BLUED本质上是服务陌生人社交中的小众群体，用户主要在大中华和东南亚地区。相比于另外两款主流男同性恋交友软件GRINDR和HORNET, BLUED的最大优势在于免费，另外两款

我的股票就互联网和白酒两个领域，互联网是大头，今年被锤得很惨，白酒还不错。真是年少不知白酒强，以为科技是栋梁... 尽管我仍然坚定看好中国的互联网企业，但不得不说，高端白酒才是YYDS。 很长一段时间，我认为茅台五粮液最终会遭遇17世纪荷兰郁金香泡沫那样的结局。树不可能长到天上去，投机炒作终究会有最后一个击鼓传花手。 但我后来才想明白，郁金香和白酒最本质的区别，是白酒可以长期储存和使用。但凡具备这种属性的物品，通常都有保值增值的能力，比如房产、普洱（某些百年普洱曾卖出天价）。其实，这种又能放、又能用的物品并不很多 。 当然，这并不是意味白酒价格可以无限上涨，而是从长期看，它大致随居民收入增长而增长。有人测算过，茅台的终端零售价通常围绕月度国民人均GDP的40%上下波动。其实不仅是茅台，白酒都在涨价，只是一些低端白酒涨价绝对值不高，冲击感不强。 那么问题来了，为什么高端白酒的价格可以随着经济总量的增长和消费水平的提高而持续上涨呢？要知道很多产品和服务这些年来绝对价格和相对价格都在下降，比如电器、出国旅游等。 很重要的一点，在于高端白酒解决的是人类精神层面的需求。喝一斤五粮液和一斤二锅头，身体上的感受肯定不同，五粮液不上头、酒醒得快，但差别真的很大吗？但一瓶五粮液和一瓶二锅头在酒桌上的区别就大了。饭菜不一定看得出贵贱，但酒的价格却是高低立现。哪怕一顿很普通的饭局，配上一瓶茅台档次一下子就提升了。 高端白酒这种极强的社交和表达属性，本质上和路易威登、爱马仕这些奢侈品是一样的，都是为了满足人类的虚荣心和面子感！凡是提供解决高端精神需求产品和服务的企业，通常具备极强的定价权，可以大幅脱离成本定价、可以随时间推移涨价！ 有很多人会说，现在的年轻人都不喝白酒了，白酒是一个缩量的市场，再能涨价也没用。 我自己也部分认同这种看法，总体上80后、90后喝白酒、甚至喝酒的人数都是在减少。但人类喝

$腾讯控股(00700)$$阿里巴巴(BABA)$这两天，市场对中概互联反应激烈，我也一直在思考反垄断究竟会对互联网企业带来多深多强的影响，现分享一下对总体形势和具体个股的看法。 以我在中央国家机关多年的工作经历，但凡政治局定调的方针，相关职能部门一定会迅速行动，落实中央的指示精神和决策部署。短期内会有组合拳打出来，不幸的企业各有各的不幸；长期看，互联网反垄断一定不是一阵风，过去的事情可以翻篇，但未来一定会持续遏制“互联网+资本”的强势扩张，任何民营和外资都不能伤及国本。在中国，首先要讲政治！ 我判断互联网企业整体在半年内都不会太好，杀估值是必然的，本来今年就涨太多。当市场适应监管常态化后，会慢慢地回暖。 可以肯定，监管不是要一杆子打翻整个互联网行业，也不是要整死某个企业。互联网的特点就是克服物理界限从而弗远**，这也是互联网企业以规模求效率的内在动因。理解这一点，你就会明白为什么互联网企业更容易形成垄断格局。除非彻底消灭互联网，否则即便消灭掉某个巨头，还会有新的玩家填补这个空白。世界是厌恶真空的！ 腾讯 1、腾讯属于产品和内容型企业，而非平台类，理论上不是本轮反垄断重点，但树大招风难免被波及。 2、腾讯在通讯社交领域是绝对垄断，这主要得益于微信等产品的先发优势和迭代能力，也有国家刻意保护的成分。因为通讯社交涉及国家安全（想想阿拉伯之春是怎么爆发的？），一个配合服从国家监管的本土巨头要远好于一个碎片化的市场。基辛格曾说，让我说服欧盟，我电话该打给谁？从全球范围看，通讯社交软件在一个国家或地区都是一种产品垄断。 3、腾讯在商业化方面比较克制，在金融领域十分审慎。腾讯优势在游戏，这个离民生比较远，监管更多是防止青少年网

腾讯最近暴力拉升，再创新高。政策上，反垄断似乎暂时到此为止，美国也没有拉黑腾讯；资金上，北水南下拥抱港股核心资产。这些都是次要的、暂时的因素，关键是应该重新认识腾讯特别是微信的商业价值。 复盘去年至今的走势，每次大幅拉升基本都和微信的相关数据有关，如小程序的交易额、视频号用户过两亿、最近的微信公开课。微信目前的主要货币化渠道是支付和朋友圈中的广告，随着小程序、视频号、搜一搜的崛起，微信生态内会有更多的闭环商业化，流量可以在生态内循环变现，这或许是腾讯未来利润的新源泉。 尽管腾讯市值达到6.6万亿港币，但考虑到微信的商业化潜力、游戏的龙头地位、股权投资以及现金流，我认为腾讯仍然是被低估的核心资产。 1. 小程序的丰富让微信成为一个流量基础上的底层商业平台。有了小程序，你可以不用下载其他APP，在微信内可以召之即来挥之即去；商家通过小程序可以更快更广泛地触达用户，成本比做一款APP低很多。这样一来，C端和B端在微信内实现了连接。苹果为什么那么仇恨小程序，因为它断了Apple Store应用商店抽成的财路。 除了丰富和拓展连接外，小程序也是新的货币化渠道，变相实现了腾讯的电商梦。虽然没有小程序商业化情况，但可以肯定的是微信支付的使用场景更多，应该还可以通过抽成、广告获利。相对于阿里等中心化电商平台，商家更喜欢微信内的私域流量。按照最新数据推算，2020年小程序的GMV应该在1.6万亿以上，拼多多1万亿的GMV对应2100亿美元的市值，小程序打个对折，也值1000亿美元！ 2.今年微信的最大变化是视频号以超凡的速度迭代后快速崛起。视频号推出后我曾断定，它一定可以通过高频带低频的方式实现逆袭。目前活跃用户应该在4亿左右，虽然距抖音的6亿还有些差距，但超越抖音应该不会太久。从今年微信之夜张小龙的分享看，他的团队仍然是围绕人们表达的需求来设计和改进视频号的产品形态。 视频号按照社交逻辑和

人中赤兔马中吕布万众瞩目的农夫山泉上市了。$农夫山泉(09633)$ 农夫山泉有点甜；我们不生产水，我们只是大自然的搬运工；什么样的水源，孕育什么样的生命。其实，农夫山泉一点都不甜，它也不是大自然的搬运工，它搬运的是塑料瓶。 农夫山泉无疑是营销高手。它靠卖水起家，至今包装饮用水仍然贡献了60%的营收。水这种不可或缺但却平淡无奇又无处不在的物品，要让消费者花钱购买，并非易事。 彼时，市场已被红瓶娃哈哈、绿瓶乐百氏、 蓝瓶雀巢三大品牌占据。结果，农夫山泉不仅干翻了三座大山，也打残了一众后起之秀，在包装饮用水占据了21%的份额，连续8年稳居市场第一。 所谓的包装饮用水，是指瓶装、听装或桶装的天然水、天然矿泉水、饮用纯净水，而这些概念，都是农夫山泉搞出来的！ 在纯净水一统江湖的时代，农夫山泉打出了天然水的概念，提出纯净水对身体无益、弱碱性水最有利于健康等观点，遭到了娃哈哈、乐百氏、康师傅等一众企业的围攻并被告上法院。然而，正是通过一次次的概念引入和对竞争对手的借势打击，输了官司的农夫山泉成功地将“天然水矿泉水>天然水>纯净水”这一观念灌输给公众，在消费者心中树立了天然健康的形象，从而在包装水领域打造出自身的品牌认知。 农夫山泉的广告确实美得不像广告。其拍摄团队曾历时三年在水源地附近捕捉原生态镜头，摄影师都是国际一流的专业人士，其中包括为BBC拍摄过《人类星球》、《地球脉动》的盖文塞仕顿等人。瓶的设计也是独具匠心，比如东方树叶的外包就是请英国的专业设计公司PearFisher操刀，用剪纸、茉莉花等极具中国文化的元素混搭而成。这些创意和用心，绝不是娃哈哈那种贴个王力宏的大头照可以相提并论的，所以有人说农夫山泉是被卖水耽误了的广告公司。 农夫山泉的优秀之处 产品

当下在成都隔离，酒店条件还不错，管理也比较人性化，可以收快递和订外卖。双流机场的国际区可能从来没有这么冷清过，一周就法兰克福、阿姆斯特丹和开罗几个国际航班，上海机场也好不到哪去。年初曾在雪球里指出，上机远不到抄底的时候，引来很多人不满，觉得上机不可能跌破50元。现在不但跌破了50，而且很可能被ST，不过如果上机市值跌到500-600亿这个区间，我觉得投资价值也就出现了。 最近持仓的公司除了ST舍得表现都不太好，腾讯从775跌下来了23%，京东、阿里、美团等也是跌了挺多，反垄断是一方面，前期涨得太猛，现在就是杀估值。价值都是跌出来的，不调整、不经历波动，怎么能再创新高呢？毛主席曾经教育我们，我们的同志在困难的时候要看到成绩，要看到光明，要提高我们的勇气！ 困难的时期，我们更应该想一些更深层、更长远的东西。Think in-depth and think long！所以，我尝试从人机交互角度，去思考几个公司存在和发展的底层逻辑。作为文科生，专业知识肯定不过关，不过就像小平同志所说，历史宜粗不宜细，抓住主要矛盾就行了！ 人机交互是个宽泛概念，从电脑的角度，最早是从字符开始的。我小时候都还学过一种叫DOS的操作系统，就靠键盘输入字符指令。康巴汉子演的《图灵传》里面那种计算机的运算原理完全搞不懂，据说最早是一个叫帕斯卡的法国数学家发明的。 真正让人机交互产生革命性变化的是发明了图形化操作界面，即利用鼠标和键盘点击图片完成人机交互，电脑从此成为一个可以视觉化简单操作的设备。施乐、苹果、微软都说是自己最早发明了视窗操作系统，但集大成者肯定是微软的Windows，重要原因是微软允许其他公司在Windows基础上开发软件，微软始终是PC时代市值王者，直到苹果推出Iphone. Iphone本质上是一个可以随时联网的袖珍电脑，与电脑及传统手机最大不同在于通过手指与屏幕接触进行人机交互，在基础通

当年《**中央 国务院关于深化学前教育改革问题的若干意见》出台后，红黄蓝一夜之间腰斩一多半，成为我第一支不可逆转亏损的股票。当时并没有认识到，政策背后的核心目的，是通过降低学前教育成本提升生育率。这种直接杀逻辑的政策，我却只是从估值和业绩层面理解，最终在2.49清仓走人。红黄蓝给我的教训是，远离那些极易受政策影响的行业。在中国，没有什么行业可以避免政策影响，但是像教育这种涉及民生的领域，一定是政策打击的高频区和重灾区。在当前生育率持续下降的大背景下，降低民众的教育成本和压力一定是一个长期的过程。房价、医疗、教育这三大行业，教育是挨刀最少、挨刀最晚的，但出来混，总是要还的。之前看到有人说抄底好未来，我心里真的是呵呵了。$好未来(TAL)$$新东方(EDU)$