2021过去大半了，今年投资并没有更容易，尤其是当科技成长类的公司出现了一大批回撤之后。 我们看到了更多的科技公司在相对早期的时候登陆二级市场。二级市场的流动性确实在往一级市场蔓延。 确实有很多公司在更早期的阶段登陆了资本市场，但我们也看到了很多公司并没有证明自己有足够的竞争力，仍然在十分波动的阶段。这里面一些公司可能最终没有足够的竞争力在所处行业中留下来，这是一级市场的风险往二级市场暴露的结果。但是对于耐心的投资者来说，这是好事，鱼池里面的鱼更多了，长期来看是更好的。 和去年的预判一样，大环境来说我依然相信整个科技大发展的趋势没有发生改变。但是和去年那种是个科技公司就能升天的情况肯定是不同的，我们不能指望你是个科技公司就能一定乘风而上最终在激烈的竞争中存活下来的。 投资者来说，更多的人也是更在乎未来2-3年的趋势。很少人会在乎5-10年的区间逻辑，因为很多人会觉得很难看清楚。 在科技发展迅速的今天，别说看3年了，可能1年后是什么样大家都说不清。 这里就会有一个悖论出现：科技发展越快，越看不懂。 问题是，我们在科技发展没那么快的时候就会或者就能看得更远了吗？似乎没有，至少绝大部分人没有。所以这里的问题并不是简单地用能否看那么远来回答的。 没人能预测具体的事情，我们能做的是在微观上做“动态补偿式的修正”以及在宏观上做“上帝视角推演”。 当这两个视角重合度较高的时候，你可以说，你的投资命中率就会比较高了，但这里依然有两个难点要克服。 第一个是这两个点肯定会有波动，你不可能指望你跟踪的资产发展是线性的，这两个线无论你多努力跟踪，一定会发生一定程度的偏差。 第二个难度是长期跟踪的逻辑下，要理解非线性发展。也就是说即使你发现这两个线是重合的，但股价也许不一定会立刻反应出来。这个时间可能会超过你的预期，有可能是1年，也有可能是3年。 今年上半年，所有的流媒体公司基本上都受到了一定程度的
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2023年终感想
和往年不太一样，今年其实感想没那么多，但这并非是一件坏事我认为。 今年只简单地聊一下持仓较多的几家公司，和我认为已经逻辑加强了的公司。 ## **Netflix：** 成功地上岸，在流媒体发展到了新一个阶段的Netflix成功地打脸了很多看衰的人。不过对Netflix来说，之前的很多尝试可能也真的只是尝试，比如游戏，电商等。真正能产生有意义的模式还是广告分发业务。 Netflix将会持续保持住自己世界性流媒体第一名的位置，并且该逻辑大概率会在很长的一段时间里都不会改变了。它也会变得越来越重（因为制作PGC是有门槛的，而且为了降低长期成本，Netflix进行了大量的基建和技术投资，以及在某些地区进行深度的绑定），让该行业的挤出效应会变得更明显。 ## **迪士尼：** 对股东来说又是悲惨的一年貌似，但从长期发展来看，也可以自我安慰地说是“利空出尽”，即将迎来拐点的一年。 ESPN，内容业务，有线电视业务，流媒体业务都在这一年有了新的逻辑变化。也许在新的一年里，迪士尼将会真的迎来新的资产结构调整。 流媒体则是已经说了很多了，再说就车轱辘话了。Hulu和Disney+的合并，可能意味着迪士尼真正地开始对自己所拥有的渠道价值重视起来。还是那句话：迪士尼真正需要的东西可能是一个面向消费者的渠道，不管它是个流媒体平台，社交媒体平台还是什么其他平台。 ## **Axon：** Axon应该是持仓公司里面最稳定，预期管理最好的公司之一了。业务层面逻辑很像苹果，业务推进也基本符合预期。 Axon整体的云服务潜力还很大，业务推广也还有比较大的空间。未来如果有逻辑变化，最大的可能还是在军方订单上会有突破，目前来看，今年最大的突破还是在MP的业务上有进展。另外我认为无人机相关业务也非常吸引人，应该会可能是未来的一个增长较大的业务之一。 我对Axon的持股期预期很长，这是一个长期的机会。 ## **
2021 H1：分享总结
2021 H1：分享总结
Spotify：“利润归零”模式本质是提高TAM
最近在思考音频类的资产和相关的投资逻辑。看了不少海外的发展和部分相关资产的投资大牛的个人观点后发现，$Spotify Technology S.A.(SPOT)$ Spotify（包括Epic）这样和苹果作对的公司，看起来似乎是在烧钱和世界最大的公司掰手腕，自不量力，但它们的“利润归零”模式本质上是希望提高TAM（Total Addresable Market）这个逻辑很有意思的地方在于我们通过这个逻辑结合第一性原理来理解很多类似的商业逻辑。Spotify这么多年都没涨价，看起来对投入越来越大的Spotify来说就是赔钱赚吆喝。用户数虽然上涨了，但依然还没有盈利。当我们在看一家企业在烧钱跑市场的时候，最大的一个问题自然是：最后这家企业会变成什么？你不能把钱都烧掉了换了几个亿的用户，然后告诉我，一旦我不烧钱了，我的用户就都会跑掉。这种情况不是没有发生过，以至于当我们看不懂企业烧钱的商业逻辑的时候很惧怕最后用户一哄而散。如果我在每个用户身上都只能赚1毛钱，当我的用户规模上限只有10000人的时候，我是无论如何都赚不到钱的最终。这个市场充斥着各类的中间商，运营商，版权商，有太多的利润以及太多的环节了。如果我能有一个产品直接触达用户，过掉这些中间的“中间商”，那就自然可以去掉大量的摩擦，给用户创造出价值。我自己赚不赚钱先不扯，有钱烧最关键。Spotify无法跳过版权商，这是游戏规则。所以有大量的怀疑者认为Spotify最终必然还是为版权方打工的。而且版权方在还拥有大量艺术家，音乐家的合约在手，他们还拥有大量的线下的运营经验，Spotify看起来只是一个音乐播放器+社区而已，并没有明显的优势。但如果稍微转换一下看问题的角度，你会发现逐渐地，Spotify正在渗透入
Spotify：“利润归零”模式本质是提高TAM
迪士尼是“2013年的微软”吗？
2020年的迪士尼在媒体眼里看来基本上就是最困难的公司之一了。新冠疫情的蔓延对其造成了巨大的亏损，想想看迪士尼的业务里有多少是和线下相关的？乐园业务（包括游轮和酒店），电影业务，线下零售业务等等都有大量关停。但这种挑战只是一方面，Disney+在另一方面获得了巨大的推动。去年发布的迪士尼流媒体服务Disney+仅仅只用了半年就获得了6000w+的用户，整个迪士尼流媒体矩阵的用户破亿，迪士尼仅仅只用了半年时间就跑完了原本计划预期中4-5年才能达到的预期。前不久，传奇基金经理Dan Loeb在采访中认为现在的迪士尼和2013年的微软很像，他们认为没有接近的对手，所以他们买入了迪士尼的股票。2013年的微软到底发生了什么呢？简单来说，微软在2013年放弃了一些看起来已经没有意义的业务，同时转向了投入到毛利率和营收规模都更有意义的云服务和订阅服务业务中。（https://www.csdn.net/article/2013-01-03/2813387-the-new-microsoft-2012）长期来看，就算业务增长一样多，但是毛利率更高的云服务显然会让企业的估值更高。同样的情况会发生在迪士尼身上。微软的净利润率在2019财年31.66%，在2020H1达到了45%左右。2013年的微软的净利润为23.75%。微软的净利润率在转型后已经接近于翻倍了。反观迪士尼，多年以来的利润率并没有明显的变化。迪士尼多年来收购的资产在一定程度上帮助了迪士尼拉高了毛利率。（因为主要收购的都是人力成本为主的轻资产公司）但是Disney+的出现，对长期利润率的结构变化是颠覆性的，这最终会对估值产生强烈的变化。目前奈飞的用户已经奔着两亿去了。随着奈飞开始从外采的方式转向大量自制内容，成本从可变成本开始越来越变成了固定成本，随着用户量的继续扩大，提价仍然有空间。迪士尼的流媒体用户整体规模最终不会低于奈飞太多
迪士尼是“2013年的微软”吗？
关于新“网络泡沫”的思考
作为一个看巴菲特和芒格成长起来的投资者，我有相当长的一段时间里都十分远离“高科技”企业。回头看，这当然是一种简单的“盲从”。他都不买，为什么我要买？当然了，从好的一面来看，不买也是因为不懂，不懂不买，没毛病。问题是我也许明明可以搞懂，或者试着去学习，但我并没有这么去做，因为我简单地把可能性给毙掉了。作为并没有亲身经历网络泡沫年代的人（经历的人我估计至少是1978年之前出生的人），我只能通过记录去了解那段时间的疯狂。就拿NBA球队达拉斯独行侠的老板Mark Cuban来说，他当年将公司Broadcast.com以57亿美元的价格卖给了Yahoo，这到底是是一个什么样的估值？如果算入通货膨胀之后考虑的话，当年的57亿美元的购买力相当于现在的84亿美元左右。单看购买力觉得会还好，因为现在破万亿美元市值的公司都不止一家了，几十亿美金估值以上的公司中国都有不少了。可是你换个角度看就不会这么想了。。。当年的麦当劳的市值是100亿美金出头，当年的迪士尼大概230多亿，当年的甲骨文估值大约是400亿估值。Broadcast.com当时只有50多万的用户，盈利模式未知，仅仅只能在电脑上使用，用现在的眼光来看，这意味着可扩展性并不高。Mark Cuban事后采访时说，即使他换位思考Yahoo收购方也会考虑收购自己的公司，因为如果yahoo多坚持可能十年，也许就不会有后面的奈飞、Spotify或者Pandora什么事儿了。我认为这更像是商人巧舌如簧。真正的事实就是当时的收购价格实在太高了，尤其是对一家毫无盈利模式，未来也不知道如何盈利，未来市场规模有多大，未来用户有多少都不知道的公司来说，这完全就是疯狂的，即使雅虎能坚持下来，也依然会有后面众多的竞争对手起来。等等？是不是听着有点耳熟？听起来蛮像现在的很多公司啊。。。好多公司不是后来都没盈利就卖了吗，比如Youtube，比如Instagram。还
关于新“网络泡沫”的思考
算法驱动公司的核心秘密
一个简单的问题：为什么头条的内容很多都是标题党，但它却成长地如此之快？为什么拼多多的产品质量这么差还能变成一家市值超越百度的公司？为什么奈飞有这么多烂片，但是还能不断地在全球扩张？ 一般人会解释为：“有太多无聊的人了，有太多穷人了，有太多没有品位的人。” 显然这个解释不通，因为如果是这样的话，必然会有众多的竞争对手跳出来和这些公司竞争，他们必然会打得头破血流。所以这些公司能变这么大，一定是有竞争门槛的，它们都是有秘密的，秘密在哪儿？ 答案是：这些公司不需要提供优质的产品也能做得比竞争对手更好。 如果拿考试做例子，别人考90分才能满足用户，他们考60分就足矣了。 如果这是事实，这是为什么？ 算法驱动的核心，是满足人性，使得需求找人，而不是人找需求。然而我们绝大部分人都是高估了自己的，不管你是谁。 人总是会倾向于高估自己，人总是认为自己至少高于平均水平。 人的需求是综合性的，是复杂的，这一点上具有普适性。这也就是说，一个天天标榜自己看“文艺片”的人，可能同时也是《脱口秀大会》的受众。反过来也一样，一个天天看韩国偶像团体的观众，也可能会被《八佰》吸引。 那些谣传和相信比尔盖茨看见一百美元在地上也不会捡起来的人是很难理解这种复杂的人性的，因为他们容易非黑即白地理解这个世界，然而这个世界是灰色的。（比尔盖茨本人说他会捡起来）越是水平低于平均水准的人，越难准确地看到自己的位置，所以大家对于自己的需求认知很多时候是模糊且不正确的。 正是由于这种复杂人性的存在，算法驱动的优质公司是不需要考满分的。 接下来我用影视的例子来解释一下这个现象 想象一下，如果你是华谊兄弟的老板，从内容和商业角度来看，你如何才能变成行业老大？ 很简单，你需要每年都有一个接一个的卖座大片，笼络到最好的导演和最好的演员，扩大你的金融杠杆率，尝试每年能扩大你的排片效率。 但这个模式显然是有巨大漏洞的。除了迪士尼等少数几家
算法驱动公司的核心秘密
为什么投资者爱说谎？
做一个小测试 说出你自己印象最深的三笔投资分别是什么？ 好了，这三个案例里有多少是赔钱的？大部分人可能心里所想的都是赚钱的例子，只有少数读者会倾向于分享亏钱的例子。 一个最主要直接的原因当然是：揭伤疤很痛苦 投资人往往会在投资的时候为减少痛苦而说谎。这是出于对自己的保护。有的人会刻意减少说损失、夸大收入或者炫耀买点。 一笔亏损10万元的投资，如果你尝试说谎只亏了2万，后者明显让你感觉更好。大脑厌恶风险同时也厌恶损失，我们在面对我们自己的时候，我们很擅长于自我安慰。 投资者爱说谎听起来是个伪命题。根据一些科学研究，我们从婴儿时期就会说谎：有的婴儿会故意哭，然后看看有谁会来照看他，如果没有就会继续哭。 我们人类本来就是爱说谎的动物 在投资的过程中，我们容易自我说谎，让我们自己感觉更好。然而这种谎言对我们而言是十分有害的，因为对自己说谎比对别人说谎更具有危害性。 常见投资者用来欺骗自己的谎言： 1、情况不会更糟糕了 类似的谎言：肯定会反弹的、等一段时间就会上涨的。 没错，有很多时候公司短期的股价表现不好并不是糟糕的事情，巴菲特认为股价下跌对投资者反而是件好事，因为你可以用更便宜的价格买入同样优质的资产。 要知道即使是做足了功课的投资者有时候也会犯错，即时发现错误并且承认错误是投资者需要具备的重要技能之一。在大A股的赌场里，大部分散户股民最喜欢干的事情就是“赔钱就躺下”。 A股市场躺下的情况有时候并不会太过糟糕，虽然时间成本会损失掉，但是起码在这个没有退市机制的市场里，最终钱涨回你的成本的可能性并不算小。 在美股市场里，这个方法往往不奏效了。面对一个错误，如果不能有效判断出这个错误是否会影响投资回报，最终会让投资者造成巨大的损失。 记得巴菲特在面对Tesco时的态度吗？他毫不犹豫地撤出了这笔投资，最终亏损4.65亿美金，并且承认自己犯了一个巨大的错误。Tesco的情况
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