需要强调的是，本文只是简单复盘，分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考，不作为投资建议。以下为正文。
一、隔夜市场回顾
1、宏观层面，霍尔木兹海峡局势依然反复。虽然市场不断传出谈判取得进展的消息，但目前仍缺乏实质性突破的证据。特朗普表示，美国目前与伊朗仅处于“半谈判”状态。与此同时，伊朗最高国家安全委员会就重新开放霍尔木兹海峡提出六项要求，包括全额赔偿、解除制裁、释放被冻结资产、结束封锁以及美军撤出该地区等。但特朗普同时要求伊朗赔偿其造成的损失，这意味着双方在核心条件上仍存在明显分歧。海湾地区的其他地缘风险同样没有明显降温。沙特阿拉伯周日凌晨扑灭了吉赞设施的大火，也门胡塞武装随后宣称对此次袭击负责。
随着油价重新走高，美债收益率全线上行，并收复了周五非农数据公布后的大部分跌幅。能源价格反弹重新唤起市场对通胀的担忧，而目前市场对9月加息的定价大致回到五五开，因此周三公布的CPI将成为影响下一阶段美联储预期的关键催化。最终，10年期美债收益率重新升至4.70%以上，但MOVE指数依然处于低位；
美元指数则小幅反弹，并继续在100日均线附近震荡。整体来看，利率和美元虽然有所反弹，但目前对风险资产的压制仍然有限。
2、美股内部，随着油价上涨，能源板块明显跑赢大盘；房地产、公用事业和科技板块则表现相对落后。
技术面上，值得注意的是，标普500当前已经出现较明显的RSI顶背离，短期继续上行的动能较弱。金融和医疗板块虽然仍处于上升趋势，但同样存在类似的动能背离；其余板块整体仍维持震荡格局。
主题投资方面继续分化，SMH和CHAT依然受制于50日均线，短期尚未形成有效突破；MAGS同样在高位压力区附近反复震荡，短期更可能继续维持区间整理。
风格方面，在利率重新走高的背景下，红利和价值风格表现领先，动量因子相对落后。
3、商品方面，尽管美债收益率上升、美元走强，贵金属仍然逆势上涨，显示本轮反弹背后的资金面支撑依然较强。隔夜黄金如期突破100日均线，下一个较重要的压力位在200日均线附近。如果周三CPI低于预期，实际利率重新回落，黄金有望获得进一步催化。
GDX同样日内止跌反弹，并继续站稳200日均线之上，技术面仍保留较大的向上修复空间。
相比之下，铜价继续维持高位震荡，但铜矿股ETF表现更强，目前已接近历史新高。比特币则依旧围绕50日均线窄幅震荡，短期缺乏新的方向性催化。
4、国际股市方面，油价反弹对整体风险偏好形成一定压制，全球主要股市继续维持窄幅震荡，并等待各自国内经济数据带来新的突破催化。
技术面上，巴西股市再次回落至200日均线附近并获得支撑，但考虑到大选临近，短期表现空间可能相对有限。欧洲股市的技术形态则更强，后续仍有继续创出新高的可能。其余主要市场整体仍维持原有震荡区间，暂未出现明显趋势变化。
5、整体来看，隔夜信息显示，特朗普仍然保留妥协空间，而伊朗方面似乎对直接与美国谈判的意愿依旧有限。但考虑到伊朗与阿曼之间的框架安排，只要美国不明确阻止，霍尔木兹海峡逐步重新开放仍然是更可能的方向。因此，仍然认为油价进一步上行的空间有限。
如果周三CPI如预期低于市场一致预期，美债收益率重新回落，市场有望再次回到“顺周期资产领涨、科技板块修复”的交易逻辑。
不过，美股大盘本身的上涨空间可能依然有限，更多机会可能集中在行业、主题和国际股市层面。与此同时，即使考虑到CTA资金目前在黄金的持仓上仍处空头，也意味着其仍然具备进一步修复空间（详见前文：全球资产每周持仓、资金流和市场洞察-20260810）。因此，本周对全球风险资产不宜过度悲观。
二、本周最重要的市场催化：核心CPI
上周非农就业实际减少2.3万个就业岗位，为2月以来首次出现负增长，不但低于所有市场预期，且与预期值相比出现了5个标准差的偏离。很多人奇怪为什么当天美债利率下行有限。
一方面，此次放缓在很大程度上是由政府部门就业下滑（-5.3万）所致，更主要是由于教育部门（-5万）造成的，即暑假因素。约4万/月的私营部门非农就业三个月移动平均增速，比受政府就业波动扭曲的整体非农就业增速更能准确反映潜在的劳动力需求状况。
另一方面，在私营部门内部，大部分新增就业集中在商品生产领域，特别是建筑业（+2.2万），服务业中，教育和医疗服务（+2.5万）以及专业和商业服务（+1.8万）引领了7月的增长，但几乎被休闲和酒店服务业的大幅下滑（-4万）完全抵消，后者主要是受世界杯赛事结束的影响。
至于7月失业率下降了0.1个百分点至4.090%，这是因为家庭就业的降幅（-8.7万）远小于劳动力的降幅（-26.4万）。
总而言之，这次就业下跌主要由一次性因素（教师休假、世界杯）驱动，而失业率的下降则是计算上的一个统计假象所致。这也是为什么周五当天利率其实下降有限。
更值得注意的是，继6月环比增长0.29%之后，7月平均时薪仅温和上涨0.05%（同比+3.2%），而工作时长保持在34.3小时不变。综合来看，这意味着私营部门工资收入环比增长0.10%，低于5月（+0.29%）和6月（+0.29%）的增速。且平滑月度波动后，三个月年化增速为2.7%，不足以覆盖通胀水平，这意味着实际收入出现温和下降。
现在市场更关注的是本周三的CPI数据。尽管市场普遍叙事强调潜在通胀具有粘性，但跟非农在过去7次中有4次超出/低于市场预期多个标准差不同；在过去15次CPI发布中，核心CPI已有14次持平或低于市场一致预期。
考虑到6月CPI的疲软涉及面非常广泛，并非由任何特定分项的走弱所致。因此很难找到明确的驱动因素来支撑7月出现强劲反弹。比如一方面，尽管7月能源价格再度走高，但平均汽油价格较6月均值仍略有下降，从而对整体CPI构成拖累；另一方面，在核心CPI权重较高的住房通胀应会继续顺应房价和市场租金长期以来的放缓趋势而回落（正如6月所示），工资增长放缓也很难支撑服务业通胀大幅走高。
最后，尽管权重较低的商品通胀或许仍因供给因素有所扰动，但考虑到年中核心通胀读数往往带有一定的季节性残留效应，导致月度数据表现偏弱（这与年初通胀数据偏强形成对照）。因此7月通胀数据低于预期的概率更高。在此基础上，市场将切换为“油价低位震荡+美债更偏下行”的情景，对应长久期资产和顺周期资产均会有不错的表现
三、昨日星球研报精选
1、美银：英伟达Q2财报前瞻，Rubin时代开启
英伟达F2Q27前瞻显示，旺盛的算力需求令GPU租赁价格居高不下，预计当季营收将达960-970亿美元，显著超910亿的官方指引，下季指引亦有望上调。针对市场担忧的内存涨价，测算表明HBM与LPDDR成本上升对毛利率拖累有限（机架级仅约60bps），公司凭极强定价权可有效转嫁成本，未来几年毛利率仅温和降至73-74%。资本分配上，700亿生态投资仅占未来两年自由现金流的15%，无碍股东回报；对OpenAI园区的2500亿担保实质为信用背书，风险可控。至2030年，公司仍将在超万亿AI加速器市场稳占65-70%份额。
2、美银：中国税改，谁将承受更多税负？
中国税收政策重心正从减税降费转向财政可持续性，旨在通过扩税基、减优惠、强征管重建收入。近期措施涵盖环保税扩容、出口退税下调及金税四期与CRS强化执法，2026年上半年补税案例激增。此举源于土地财政崩塌与债务攀升（政府债务/GDP达88%）的双重压力。“十五五”规划明确提高直接税比重并推进消费税后移下划。短期内，社保合规趋严将压缩劳动密集型行业利润，高企高新资格重审及退税削减冲击汽车、光伏等板块；但长期看，改革有助于增强财政韧性、促进公平竞争与行业整合，标志着中国财税体制进入结构性重塑新阶段。
3、德银：欧股二季报盈利增长超预期，上调全年预测至15%
欧洲第二季度企业盈利同比激增22%（剔除能源后仍达12%），利润率突破12%创新高；营收以10%的增速创下2022年来新高，显著超越PMI的疲软暗示。结构上，能源与银行贡献了80%的盈利增量，工业板块强劲反弹，而汽车板块持续承压。超60%的企业业绩超预期，指引上调比例创2024年初以来新高，促使全年盈利增速预测上调至15%。然而横向对比，欧洲盈利增速及超预期幅度仍落后美股约12个百分点。整体而言，欧洲企业展现出极强的成本转嫁能力，但欧美盈利“剪刀差”依然显著。
4、摩根大通：关于SK海力士，回答投资者的关键疑问
SK海力士本周股价大跌15%，主要受HBM内容量削减、巨额资本支出及股东回报不确定性三重利空冲击。但我们认为市场反应过度：所谓“HBM折价50%”传闻失实，内容量调整实为应对短缺的必要举措；54万亿韩元基建投资系2030年百万片产能目标的长期布局，而非盲目扩张。关键转机在于公司提前至9月底前公布新股东回报计划，叠加未来三年累计超800万亿韩元的自由现金流预期，估值修复基础坚实。此外，Solidigm IPO仍在审议中，鉴于当前NAND高利润率与充裕现金，其融资战略价值有限。短期关注9月底股东回报与HBM合约价更新，中期情绪有望逐步改善。
精彩评论