中医连锁这门生意，这几年在港股不算新鲜。同仁堂医养递了表，固生堂早就挂牌交易，每一家讲的故事都差不多——名医坐诊、医保覆盖、标准化复制。可近日誉研堂递出招股书的时候，很多人愣了一下：不靠医保，不靠百年老字号，创始人连全日制医学文凭都没有，就这么闷声在东北开了近60家店，毛利超过六成，复购率冲到了八成以上。有人管它叫“中医连锁的第三条路”，也有人觉得这模式太特别，未必人人都能看懂。但数据摆在那儿，誉研堂确实跑起来了。
先研后医，反向布局的护城河
大多数中医馆是怎么开出来的？通常是先找个靠谱的大夫，租个铺面，把诊室支起来，边看诊边攒口碑，慢慢再琢磨能不能做出点自己的成药或者膏方。等品牌做大了，回头再补研究院、建药厂，属于“先有庙后有经”。
誉研堂把这件事整个倒过来了。
誉研堂创始人郭阳，今年四十二岁，黑龙江人，不是中医世家出身，也没有跟过哪位名老中医学徒。2015年，他先干了一件事——成立哈尔滨华新普健中医药研究院，把针对北方中老年人常见的心脑血管疾病、糖尿病、脾胃虚弱等问题的组方，一点一点磨成固定的膏方配方库。这个过程持续了整整三年，直到2018年，第一家誉研堂中医门诊才在哈尔滨开业。
这个顺序差异，直接决定了誉研堂跟其他连锁中医馆不是同一套打法。
传统医馆的核心资产是“人”——某某名老中医的招牌，比什么广告都管用。但人的问题在于不可复制，这个大夫看得好，换一个门店、换一个城市，患者未必认账。誉研堂的核心资产是“方”——研究院攒下来的那套膏方体系，对应特定病症有相对标准化的配伍方案，大夫在门店里做的事情，更多是在辨证施治基础上的“适配”。誉研堂的大夫不用每个人都是“神医”，但膏方本身已经具备了相当的产品化能力。
招股书里的收入结构印证了这一点。处方调配长期占营收的九成以上，2023年97%，2024年95.8%，2025年仍占93.9%。但真正的变量是院内制剂——从2023年的1.7%涨到2025年的5.4%，2026年前五个月达到7%。龙延骨康颗粒、蛭僵通络散这几个品种已经跑出了爆款的架势。这不是简单的“抓方代煎”，而是把中药从“一人一方”的手工活，往“有标准、能批量、可复制”的方向推了一把。
扔掉医保这根拐杖，反而走得更稳了
如果说“先研后医”是誉研堂的第一层反常识，那“主动放弃医保”就是第二层。
连锁医疗机构做医保，几乎是天经地义的事。医保意味着流量，意味着患者的支付门槛被大幅拉低。但誉研堂从第一天起就明确了一件事：不走医保，全部自费。
招股书里原话写得很干脆——公司采用市场导向定价模式，自主决定服务费，不参与任何政府或商业医疗保险报销计划。
这听起来挺冒险的。不走医保，意味着每一个患者都是真金白银从自己口袋里掏钱，获客难度也更大。但反过来看，医保的钱不是白拿的——它意味着更严格的监管、更复杂的结算流程和更规则化的定价权让渡。对于高频次、长周期的慢病调理来说，医保报销虽然能降低单次支出，但患者反而不容易形成持续的付费习惯。
誉研堂的做法是推预付疗程模式，患者通常一次性购买2周到3个月的用药量。这个模式跑通的前提只有一个：患者得愿意回来。数据给出的回答是——复购率超过80%。誉研堂靠的不是某一个名医的个人魅力，而是膏方在长期调理中逐渐显现的身体反馈——血压稳了、睡眠好了、精气神上来了，这些感受是患者自己能够判断的。一旦形成正向循环，预付就成了自然而然的选择。
财务数据验证了这个逻辑。毛利率从2023年的56.1%升至2024年的58.0%，2025年进一步达到62.5%，经调整纯利率从13.7%涨到20.6%。更关键的是，誉研堂在递交招股书之前，仅完成一轮极小规模的融资，没有医疗产业基金背书，也没有头部资本撑腰。誉研堂的扩张几乎是靠自己“熬膏方、卖疗程”的内生现金流在驱动——在这个烧钱成风的连锁医疗赛道里，这本身就构成了一种稀缺的说服力。
当然，预付模式也有它的代价。患者对未使用的药物享有全额退款权，而且没有时限。规模越大，这个蓄水池的管理难度就越高。如何平衡预付带来的现金流优势和潜在的退款风险，是誉研堂必须持续面对的一道题。
重资产开店、高流失率与跨出去的坎儿
有了膏方体系做内核，有了自费模式做利润缓冲，接下来的问题是：怎么把店开出去、开得稳。
誉研堂选择了全部自建自营，不加盟、不托管。截至2026年5月31日，公司在全国布局59家持牌中医医疗机构。标准门店固定配置6名执业医师和5名医疗辅助人员，单店初始投资控制在100万到200万之间。三年内门店数量从14家稳步增至59家，先守东北大本营，再试探山东、河北，2025年进天津，2026年5月进江苏，走的是区域深耕路线。
但连锁这门生意的难点，从来不在开第一家店，而在开第一百家店的时候，还能不能让第一家店的服务品质不打折扣。
第一个挑战是人才。门店越开越多，对医师的需求越来越大，而好中医的培养周期太长，市场上能独当一面的成熟医师永远是稀缺资源。
第二个是跨区域的文化适配。东北人认膏方，因为冬天的气候让“进补”这件事有天然的场景感。到了山东、河北，消费习惯还能接上。但再往南到江苏乃至未来的广东，湿热气候下，人们对膏方的接受度还能不能保持？南北体质差异、饮食习惯差异、对中医调理的认知差异，都不是靠一套标准方剂库就能解决的。
第三个是原材料成本的压力。黄芪、葛根等常用大宗药材的价格已经连续几年温和上涨。膏方是重药材的模式，成本端一点点波动，在规模放大之后都会变成相当可观的数字。虽然誉研堂目前的毛利率足够厚，有一定的缓冲空间，但这个空间的弹性不是无限的。
回到最初的问题：誉研堂这条路，到底算不算跑通了？
从财务模型和门店数据来看，誉研堂确实交出了一份比很多同行都漂亮的答卷。但“跑通”这个词，在连锁行业里从来不是一次性事件，而是持续的动态平衡——平衡标准化与个性化，平衡扩张速度与人才供给，平衡北方经验与南方未知。
誉研堂用“先研后医”的逆向操作，给自己挣到了一个差异化的起跑位置；用膏方这个产品化载体，绕开了中医连锁“因人设店”的规模陷阱；用放弃医保的逆向选择，筛选出了一批真正认可长期调理价值的高黏性客群。这三点叠加，构成了誉研堂区别于同仁堂、固生堂的独特路径。但走出东北之后，每进入一个新省份，都是在跟当地的本土品牌、消费者的心智习惯，乃至完全不同的气候环境打交道。膏方的故事在东北讲得通，在华北或许也能讲，但在全国市场上能不能持续奏效，还需要更长的时间来回答。
誉研堂正在闯的，是一条前人没怎么认真想过，更没怎么走过的路。它能不能真正把“中医连锁的第三条路”走成大路，港股市场会用脚投票。而比上市更重要的，是那些拿着预付疗程卡、每天挖一勺膏方冲水的普通患者，愿不愿意在第二年、第三年，继续为这罐黑乎乎的药膏买单。
来源：医药研究社
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