[强] 引言
2026 年 7 月 24 日，港交所正式刊发《上市机制竞争力检讨》第一阶段咨询总结，对《主板上市规则》《GEM 上市规则》及《新上市申请人指南》作出系统性修订，相关新规于发布之日起正式生效。
作为香港资本市场提升国际竞争力的核心举措，本轮改革覆盖上市准入、申报流程、跨境合规、审核监管四大维度，在坚守投资者保护底线的前提下，大幅放宽上市门槛、优化申报体验、降低跨境上市成本，同时强化中介责任与审核透明度。
[强] 上市门槛全面降低：同股不同权扩容，多路径适配创新企业
本轮改革最核心的变化，是对不同投票权（WVR）、第二上市、特专公司等上市路径的准入门槛进行系统性下调，同时优化创新属性论证逻辑，让更多不同发展阶段、不同业务模式的优质企业具备赴港上市的制度空间。
1. 不同投票权财务门槛腰斩，覆盖更多成长型企业
修订后，以不同投票权架构申请主板主要上市的财务资格测试全面下调：
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测试A（市值测试）：上市时预期市值由400亿港元降至200亿港元；
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测试B（市值+收入测试）：上市时预期市值由100亿港元降至60亿港元，最近一个经审计财年的收入要求由10亿港元降至6亿港元。
这是2018年港股引入WVR制度以来首次大幅下调准入门槛。此前较高的财务门槛，让不少处于快速成长期、创始人股权已被多轮融资摊薄的新经济企业难以适用WVR架构；门槛下调后，更多中高市值的成长型创新企业可通过同股不同权架构平衡融资需求与控制权稳定，制度适配性大幅提升。
2. 投票权比率上限提至20:1，适配中概股回流需求
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新规明确：上市时市值达到400亿港元及以上的申请人，不同投票权股份与普通股的投票权比率上限可由10:1放宽至20:1。
相较于美股市场对不同投票权比率不设统一上限的规则，港股原有的10:1限制，是不少采用高比率WVR架构的中概股回港上市的核心障碍。本次比率放宽后，优质中概股保留原有股权架构赴港双重主要上市、第二上市的制度成本显著降低。同时新规明确，该规则仅适用于新上市申请人，已上市的WVR公司不得事后调高投票权比率，保障投资者预期稳定。
3. 最低经济利益量化分层，重构控制权与风险平衡
针对 WVR 受益人的最低经济利益要求，新规由原则性的“10% 持股 + 个案酌情豁免”，调整为清晰的量化分层标准：
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上市市值低于 400 亿港元：维持受益人合计经济利益不低于已发行股本 10% 的要求；
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上市市值达到 400 亿港元及以上：受益人经济利益可低于 10%，但须同时满足持股比例不低于 5%、对应市值不低于 40 亿港元的双门槛。
40 亿港元的绝对金额要求，确保 WVR 受益人仍持有实质规模的资本投入，与普通股股东共同承担经营与市值波动风险；5% 的比例底线则为经历多轮融资股权摊薄的创始人留出了合理空间，相比此前纯个案酌情的模式，规则透明度与可预判性大幅提升。
4. 创新论证双轨并行，新业务模式也可走 WVR 路径
本次改革将 “创新产业公司” 的论证路径正式拆分为两条，适配不同类型的创新企业：
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路径 A（科技创新驱动）：申请人采用新颖科技，或科技对核心业务的新颖性具备关键作用，需额外满足研发、知识产权、极高市值中至少一项创新特点；
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路径 B（新商业模式驱动）：申请人的成功经营依赖核心业务中的新业务模式，需满足收入 30% 复合年增长率、行业地位较高的量化特点。
同时，新颖性标准由 “行业先行者” 放宽至 “同业中首批采用”，更贴合商业现实 —— 创新往往是多家企业同步探索，而非单一企业独家垄断。此外，合资格生物科技公司、合资格特专科技公司将自动被视为符合创新产业公司要求，无需重复论证，大幅减少合规成本。
5. 第二上市门槛同步下调，中概股回流再降门槛
第二上市的财务门槛与主要上市全面对齐：
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带 WVR 架构的海外发行人：测试 A 市值 200 亿港元、测试 B 市值 60 亿 + 收入 6 亿港元，与主要上市门槛完全一致；
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同股同权的海外发行人：准则 B（2 年合规记录）的市值门槛由 100 亿港元降至 60 亿港元；准则 A（5 年合规记录）维持 30 亿港元市值门槛不变。
门槛下调后，更多中型中概股、海外发行人将满足回港第二上市的条件，进一步推动中概股回流与香港市场的多元化。
6. 18A/18C 打破 “商业化悖论”，成熟特专企业新增选择
此前规则下，已满足《上市规则》第 8.05 条一般财务资格的生物科技、特专科技公司，无法通过 18A、18C 章节上市，出现了 “商业化越快、越不能享受特专公司政策” 的悖论。
新规放开该限制：符合主板一般财务资格的 “合资格特专公司”，可自主选择按第 8 章普通路径上市，或按 18A/18C 章节上市。选择特专章节路径的企业，可享受科企专线沟通等便利；同时早期企业适用的 “募资主要用于研发”“强制风险警告” 等要求不再适用，匹配商业化成熟企业的业务特点，兼顾了灵活性与监管适配性。
[强] 上市流程优化：保密递表全面放开，申报节奏自主可控
申报流程的优化是本次改革最具普惠性的举措，核心是将 “非公开递交（原称保密递表）” 从特定行业的特例，变为所有上市申请人均可自主选择的常态化选项，全面与国际资本市场惯例接轨。
1. 密交从 “特例” 变 “标配”，所有申请人均可选择
新规生效前，仅 18A 生物科技公司、18C 特专科技公司、第二上市申请人等特定主体可申请保密递表；修订后，所有主板及 GEM 新上市申请人，均可自主选择以公开或非公开形式递交上市申请，无行业、市值、上市路径的限制。
这一调整充分尊重企业的商业需求：上市申请阶段往往涉及大量未公开的营运策略、核心技术、融资计划，过早公开可能带来竞争风险与市场波动。全面放开密交后，企业可在上市筹备阶段保持信息低调，更从容地推进审核沟通，港股的申报体验与美股、新加坡等市场进一步拉平。
2. 披露节点后移，中途可灵活切换公开
非公开递交的申请人，首次强制公开披露的节点后移至聆讯后资料集（PHIP）阶段：申请人通过上市委员会聆讯、启动投资者推介前，登载接近最终定稿的聆讯后资料集即可，无需在递交申请时就公开申请版本。
同时规则保留了灵活切换空间：选择非公开递交的企业，若因投资者沟通等需求，可在聆讯后资料集登载前，自愿公开经更新的申请版本；该版本须为已回复监管意见的最新草稿，并附加明确的免责声明，提示文件仍待审批。
3. 三个月衔接规则明确，兼顾披露连续性与灵活性
针对公开递表失效后重新递交的场景，新规设置了 “三个月” 的衔接标准：
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原申请失效后 3 个月内重新递交：视为前次申请的延续，仍须以公开形式递交，不得转为密交；
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原申请失效超过 3 个月后重新递交：视为全新申请，企业可重新选择公开或非公开递交。
该规则既防止企业利用申请失效反复切换公开状态、规避信息披露义务，也避免一次公开递交对企业造成长期束缚，为上市计划经历重大调整的企业留出了重新选择的空间。
[强] 财务准则与合规松绑：降低跨境成本，适配全球化上市需求
针对跨境上市的合规痛点，本次改革从会计准则适用、合规义务简化等维度入手，大幅降低企业赴港上市的制度性成本，尤其利好中概股、跨国企业及有跨境业务布局的发行人。
1. US GAAP 适用范围扩容，减少准则转换成本
新规将可采用《美国公认会计原则》（US GAAP）编制财务报表的发行人范围，从美股上市公司扩展至两类主体：
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美国上市母公司旗下、拟分拆赴港上市的子公司；
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在美国拥有重大业务运营的公司（联交所将结合资产所在地、美国收入占比等因素综合判断）。
此前这类企业往往需要同时编制两套财务报表，合规成本与行政负担极高。适用范围扩容后，企业无需因赴港上市强制转换会计准则，大幅降低跨境分拆、跨境上市的财务合规成本。
2. 美股退市无需强制转准则，中概股回流无后顾之忧
旧规要求：采用 US GAAP 的美国上市发行人，若从美股退市，必须转为采用《香港财务报告准则》（HKFRS）或《国际财务报告准则》（IFRS）编制报表。本次改革正式删除该要求。
这意味着，中概股即便从美股退市、转为香港主要上市，仍可继续沿用 US GAAP，仅需保留准则差异对账表即可。该调整彻底扫除了中概股回流的一项重要制度障碍，避免了准则转换带来的报表重述、系统改造、合规成本等一系列负担，让企业调整上市布局更加从容。
3. 对账表审阅要求简化，合规成本再降
针对 US GAAP 等非本地准则发行人的对账表，新规删除了“未经审计的对账表须经核数师审阅”的要求，改为由发行人的审核委员会负责审阅。
该调整与中期财务报告的监管标准保持一致 —— 中期业绩本身也无需核数师审计或审阅。在保留对账表披露要求、保障投资者信息知情权的前提下，减少了不必要的中介程序，既降低企业合规成本，也能加快中期业绩的发布效率。
4. 控制权连续性聚焦管理层实质影响力，适配多轮融资稀释情况
本次改革将“控股股东变动但管理层影响力无重大改变，可视符合拥有权延续性要求”的实操指引，正式写入《上市规则》。
对于科技、生物科技等多轮融资的行业，企业上市前股权结构变化是常态；新规明确后，只要申请人能证明控股股东变动未对管理层影响力造成重大改变，就不会因股权变动触发 “包装上市” 的质疑。同时联交所强调，举证责任在申请人，若存在实质控制权变更、疑似包装上市的情形，仍有权驳回申请，守住监管底线。
[强] 监管与审核机制优化：退回机制透明化，压实中介共同责任
放活市场的同时，本轮改革也同步优化了审核监管机制，核心是通过透明化的退回制度压实各方责任，让监管既有温度也有力度。
1. 退表公示扩围至全中介，“贴堂” 机制强化问责
针对上市申请因 “资料大致不完备” 被退回的情形，新规升级了公示机制：
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公示范围扩大：除申请人与保荐人外，同步公示所有参与申请材料编制的专业机构，包括公司法律顾问、保荐人法律顾问、申报会计师、行业顾问、各类专家等；
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公示原因明确：同步披露每宗申请被退回的具体原因，而非仅公示退回结果。
联交所明确，公示的核心目的是提升市场透明度，而非直接追责；但该机制客观上将压实所有中介机构对申请文件质量的共同责任，改变“只有保荐人担责” 的局面，间接要求各方协同提升申报材料质量。
2. 八周禁申期起算点后移，制度设计更公允
旧规下，申请被退回后的八周禁止重新申请期，自退回决定作出当日起算；若申请人申请复核，复核程序耗时可能占用禁申期，导致实际冷却效果大打折扣。
新规调整了起算逻辑：
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申请人未申请复核：禁申期自复核申请期限届满之日起算；
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申请人申请复核且最终维持退回决定：禁申期自全部复核程序完成之日起算。
调整后，八周禁申期的威慑力真正落地，同时充分保障了申请人申请复核的法定权利，制度设计更加公允合理。
3. 质量底线不放松，密交不是质量 “避风港”
需要特别说明的是，保密递表放开不等于审核标准放松。无论申请是否公开，联交所对 “申请材料大致完备” 的审核标准完全一致；文件质量不达标、信息披露存在重大缺失的项目，即便密交也同样会被退回、公示。
改革的核心是 “放活不放水”：在准入门槛、申报流程上给企业更多便利与弹性，但在信息披露质量、投资者保护、市场秩序维护上始终坚守底线。
[强] 总结
整体来看，本轮港交所上市新规是一次市场化、国际化、精准化的制度升级：一方面通过门槛下调、流程优化、成本压降，大幅提升港股对全球优质企业，尤其是新经济企业、中概股、成长型创新公司的吸引力；另一方面通过透明化的退回机制、持续的投资者保障安排，守住市场质量的核心底线。
随着AI、生物科技、新消费等新经济企业持续增长，港股有望迎来更多优质企业登陆，进一步提升其全球资本市场竞争力。对拟赴港上市的企业而言，当下既是政策红利窗口，也需提前做好架构规划、合规准备，把握制度优化带来的上市节奏主动权。
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