高油价何时引发更大规模的市场抛售？

需要强调的是，本文只是简单复盘，分享一个我自己观察市场的角度，仅供参考，不作为投资建议。以下为正文。

一、隔夜市场回顾

1、隔夜宏观层面缺乏新的经济数据催化，美国数据真空叠加美联储官员进入FOMC会议前静默期，市场继续围绕地缘政治交易。原油市场波动依然剧烈。在美伊连续第九晚互相打击的背景下，盘中多则消息均指向冲突进一步升级的概率高于缓和，尽管双方官员仍表示外交渠道保持畅通、谈判仍在继续，油价最终收涨，但仍收于50日均线下。

值得注意的是，虽然美军确认了三名士兵死亡，博彩市场已经开始预期美国有27%的概率年内入侵伊朗。

受油价上涨及地缘政治风险推升通胀预期影响，美债收益率曲线全线上移。货币市场目前已基本完全计入年底前加息25个基点的预期，10月加息的概率也已接近完全定价。最终，10年期美债收益率继续围绕4.60%高位运行，MOVE指数仍处于低位，美元指数则维持在101附近震荡。

2、美股内部再次回到熟悉3月情景：仅能源+科技/通信上涨，其余皆跌。其中，科技板块受到Alphabet即将发布财报以及其正在开发新型AI服务器芯片消息的提振；相反，医疗保健和材料板块表现落后。 

技术面来看，受油价上涨和利率维持高位影响，此前仍保持上涨趋势的金融、医疗和工业板块均跌破趋势，重新进入震荡区间。目前，只有能源板块仍维持明确的上升趋势。科技板块虽然出现反弹，但整体技术结构仍然偏弱，上方压力依旧明显。风格方面，动量因子有所反弹，但上涨动能仍然有限。  

3、商品层面：受实际利率持续维持高位影响，黄金继续低位震荡。铜价出现一定反弹，因市场预期中国将在本月政治局会议推出进一步刺激政策，但仍受制于50日均线。铜矿ETF则继续在50周均线附近获得长期资金支撑。比特币则继续围绕200周均线窄幅整理，整体趋势变化不大。

4、国际股市方面，随着油价上涨，顺周期市场压力有所增加，欧洲和印度股市领跌。韩国股市虽然出现小幅反弹，但技术面仍未出现明确企稳信号；巴西股市则受益于油价上涨，继续获得50日均线支撑。整体来看，全球市场仍处于方向选择阶段。一方面，油价上涨不断推升通胀和利率预期，压制顺周期资产估值；另一方面，AI板块则仍在等待大型科技公司财报验证基本面。在新的催化剂出现之前，市场大概率仍将维持震荡格局。

5、往后看，正如周报里提到的，我对美伊冲突继续升级的判断没有变化。尤其是在已经出现美军伤亡之后，特朗普如果进一步扩大军事打击，在国内面临的政治阻力反而会有所下降。因此，考虑到本周没有新的经济数据能继续压低通胀预期，油价、美债收益率和美元大概率进一步走高。  

与此同时，本周谷歌将正式拉开大型云服务商财报季序幕。我个人观点，大型云服务商二季度AI相关收入仍有望继续超出市场预期，但资本支出指引大概率不会出现明显上修。原因在于，一季度已经基本确定了全年资本支出预算，二季度再次大幅提高今年资本支出的概率较低；而现在就提前调整2027年的资本支出规划，也为时尚早。另一方面，在持续通过债务融资锁定算力资源的背景下，主动削减资本支出的可能性同样不高。

上周市场一度担心Kimi K3会将美国前沿模型拖入价格战，从而压缩ROI并削弱未来资本支出的可持续性。我觉得恰恰相反，对于OpenAI、Google、Anthropic等前沿模型而言，更大的竞争压力反而意味着需要继续扩大算力投入，通过持续提升模型能力，与开源模型重新拉开性能差距。只要增加算力仍能持续提升模型能力，算力需求就仍然具有扩张空间。年内Anthropic上市之后，其新增融资更大的用途也大概率仍是锁定更多GPU和基础设施，而不是其他方向。  

不过，这并不意味着半导体板块会因为云厂商财报而立即迎来V型反弹。我更倾向于认为，半导体真正的反弹，更可能来自估值和仓位完成调整，或者市场波动率逐步回落，而来自基本面足够利好的催化目前还看不到。因此，相比半导体板块，我认为本轮财报季更有可能受益的是大型云服务商本身，其业绩兑现后继续推动股价上涨的概率相对更高。当然，半导体板块目前的低位长期看仍具吸引力，因此也没必要在低位减仓。

二、高油价何时引发更大规模的市场抛售？

再简单聊下目前市场最关心的问题。尽管油价再次反弹至80-90美元/桶区间，但迄今为止跨资产类别的整体反应较为平淡：标普500指数仅比历史高点低1%多一点，而美国和欧洲的高收益债利差仍窄于冲突爆发前的水平。只有利率市场受到了更为实质性的影响。除了因为市场对双方最终仍将走向谈判已有预期外，背后其他原因前文也已提到：

若伊朗冲突再次升温，油价仍可能出现短线反弹，尤其是在航运保险费上升、油轮通行放缓、谈判破裂等消息刺激下，布伦特重新冲向80美元/桶并不奇怪。但要复制前几个月那种持续大幅上行，需要更严苛的条件：实际出口损失显著扩大并持续数周以上，霍尔木兹通行量明显低于供应正常化所需水平，同时中国需求修复、OPEC+维持纪律、SPR释放放缓甚至转向补库。否则，市场更可能把冲突升温视为地缘风险溢价的阶段性反弹，而非原油趋势反转的起点。

DionysusG，公众号：卫斯李的投研笔记伊朗冲突再次升级，但今时不同往日？

但正如周末文章里所展示的数据（一些关于当前市场的有趣图表-20260719），根据彭博汇编的油轮追踪数据，未来90天内预计有约65艘超大型油轮抵达中国港口，为5月中旬以来的最高水平，预示着中国的原油采购量在经历数月疲软后可能将出现回升。此前数月，受中东冲突影响，中国国有炼油企业通过降低开工率、动用库存甚至转售船货等方式，将5月原油进口量压至2018年以来最低点，从而缓解了全球供应压力。

因此，市场观点点转向：油价升至多少才会引发市场更大规模的抛售？

德银认为，风险资产的“痛苦阈值”是在油价突破110美元/桶时。事实上，3月30日标普500指数阶段性见底、美国和欧洲高收益债利差见顶时，油价都处于110美元/桶以上。因为一旦油价持续站上这一水平，就可能形成类似2022年的负反馈循环：高油价推升通胀预期，金融条件随之收紧；股市和信用市场下跌又通过财富效应压制消费，最终进一步拖累经济增长。

不过，3月下旬油价高于110美元/桶仅持续了约两周。当时市场最担心的，是伊朗冲突进一步波及周边国家的石油基础设施。如果能源设施遭到大规模破坏，供应修复可能需要数月，短期冲击就会演变成更持久的能源危机。但随着两周停火协议达成并随后延长，这一尾部风险被明显削弱，市场也逐渐开始淡化冲突的影响。

因此，本轮冲突更值得关注的，不只是油价本身，而是伊朗是否开始打击邻国能源设施，以及和谈意愿是否中断。只有当冲突从军事摩擦升级为持续性的能源供应冲击，市场才更可能进一步恐慌。

另一方面，野村的TACO指标显示，要求特朗普采取“TACO”行动的压力正在积聚。该指标已从7月6日接近0个标准差，升至当前约2.0个标准差，主要由近期油气价格上涨推动。不过，短期内TACO风险仍不算迫切。按照野村测算，在其他条件不变的情况下，如果油气价格再立即上涨10%，该指标才会升至约3.2个标准差。换句话说，如果特朗普提前TACO，市场面临的压力也会更小。

三、昨日星球研报精选

1、美银：半导体夏季情绪重置，秋季基本面回归

SOX指数近期19%的回调系季节性情绪与成本担忧所致的“夏季重置”，而非基本面反转。核心支撑在于AI需求持续爆发，全球Token消耗周增9%，四大云厂商积压订单超2万亿美元，验证了资本支出的可持续性。我们预测2027-28年晶圆厂设备（WFE）增速将超30%，台积电、ASML等巨头上调开支印证了周期上行。存储芯片占AI支出比重升至35-40%，Q3合约价环比涨20-30%，供应受限推动估值修复。尽管中国模型快速追赶缩小了技术差距，但美国前沿模型仍领跑，且开源生态扩张正拓宽半导体需求边界。综上，AI基建周期远未见顶，秋季动能有望恢复，继续看好计算、存储及设备龙头。

2、美银：反驳反对加息的论点，继续预计美联储年内加息75基点

针对市场对美联储年内加息75基点的质疑，本文逐一反驳三种鸽派论调。首先，尽管剔除一次性扰动后潜在核心通胀约2.5%，但叠加50基点以上的通胀超标及劳动力市场下行风险消散，政策需保持实质性限制而非中性。其次，新任主席沃什有强烈战略动机通过加息确立抗通胀公信力，且委员会内支持票充足，等待工作组结果或数据修订的风险过高。最后，75基点既是历史典型的周期中段调整幅度，也是对去年预防式降息的合理逆转；鉴于金融条件仍宽松，至少50基点的加息才能有效收紧环境。单独25基点调整意义有限，市场定价已隐含更大幅度预期。

3、花旗：开源模型缩小差距，AI基础设施需求持续强劲

Kimi K3（2.8T参数）等开放权重模型虽抬高了开源智能下限，但并未带来真正的“免费”。企业选用开放模型本质是购买控制权与地缘风险对冲，而非降低成本，其托管推理费用仍依赖超大规模云厂商，综合成本与闭源API相当。当前GPU租赁价格持续上涨，印证基础设施需求与模型解耦，成本仅向技术栈下游转移。同时，顶级开源模型多托管于美国云平台，存在被“卡脖子”的供应链风险，迫使企业采用多模型路由策略，而流量计量权仍掌握在云服务商手中。市场正形成两极分化：海量任务流向廉价模型，前沿智能任务维持高溢价，效率领先者优势持续扩大。

4、瑞银：A股市场“慢牛”格局与政策调控逻辑

打造A股“慢牛”已成为支撑消费财富效应与科技融资的核心政策目标，市场越弱则宽松预期越强。二季度GDP低于目标区间下限且股市疲软，形成政策加码合力。结构上，消费放缓甚于投资，第二产业领跌生产端；尽管出口名义增速强劲，但净出口对实际增长贡献有限。无需过度恐慌二季度走弱，这符合近年季节性规律。下半年政策路径呈现可预测的“三部曲”：出台宽松、验证有效、持续至次年一季度以保开局。这表明经济波动仍在政府掌控中，宽松被视为有副作用的“药物”，企稳即停。当前调控模式虽非最优，却是现实常态，科技发展仍是政策优先项。

最后，知识星球持续跟踪全球主要投行观点，每日更新大类资产复盘与30+张关键图表，每周梳理中期市场主线，覆盖美股、中国、日本、欧洲、新兴市场、黄金、铜及AI产业链。星球已沉淀上万篇研报，可结合AI进行检索、追踪和跨报告对比。这里不是研报堆积，而是一套持续生长的全球投研知识库。感兴趣的欢迎扫码关注：

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