港股打新 | 瑞为技术（07656.HK）：民航视觉AI第一股，账上只剩3800万……

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名字听着陌生，但你一定见过他的产品。

你在机场刷脸登机，那个盯着你的摄像头，和那个背后计算的大脑，十有八九就是他们家的产品。

瑞为技术，2012年成立。

专门给企业客户做视觉AI——让摄像头不光能看，还能认、能判、能推理。

民航、商业空间、安全驾驶，是它的三个主战场。

01 业务背景：民航是第一标签，但整体份额不算高

瑞为技术，用一句话说清楚：让摄像头不光会看，还会认和想。

坐飞机刷脸过安检、逛商场时那个统计客流的小摄像头、甚至某些货车上盯着司机有没有打瞌睡的预警系统——背后很可能就是瑞为的技术。

它的市场地位：

• ✦民航领域：

  按2025年收入算，中国民航企业视觉智能产品市场排名第一，份额8.7%。这是它最硬的标签，机场刷脸登机这套，它确实跑在最前面。

• ✦商业空间领域：

  排名第四，份额只有1.7%。这个赛道太散了，它也只是参与者之一，谈不上统治力。

它的技术架构听着很高大上，说白了就是三层：

• ✦底层：

  算法+光学+数据，这是基本功；

• ✦中层：

  把算法、硬件、数据揉到一起，降低成本、提高效果；

• ✦顶层：

  做成能直接用的产品，比如“认出你是谁”“判断你在干什么”“推测你接下来要做什么”。

然后打包成三条产品线：RecoSee（看见）、RecoAware（认知）、RecoThink（推理），统一叫“视觉智能体”。

但有一点必须说透：

它的生意本质是To B的项目制——机场一个大单能吃很久，但也要一个一个去啃。不是那种“写好代码躺着收钱”的SaaS，而是“中标、交付、验收、回款”的重模式。规模化复制没那么快，这也是它财务上一直没跑通的原因之一。

02 财务情况：2025年净利脚踝斩，现金只剩3800万

它的财报有一个令人警觉的走势：营收还在涨，但利润崩了，现金快见底。

营收温和增长，但2025年明显放缓

营收：2023年2.42亿 → 2024年3.95亿（+63%）→ 2025年4.43亿（+12%）。2025年增速从60%+掉到12%，增长动能明显衰减。

利润“脚踝斩”

净利润：2023年亏3300万 → 2024年勉强赚800万 →2025年亏6800万，同比-922%。

毛利率三年在40.8%→39.8%→37.7%，缓慢下滑。

净利率：2025年是-15.4%。也就是说，卖100块的东西，毛利37块，最后净亏15块。

现金状况堪忧

2025年经营现金流-1.25亿（血在往外流）

期末现金只剩0.38亿——这个数字在AI公司里属于“非常紧”的级别，按2025年亏6800万的节奏，不加钱基本撑不过两年。

一句话总结：民航标签虽亮，但商业化节奏和现金流都没跑通，2024年那点微利更像是昙花一现。

03 发行结构分析（打新必看）：

• ✦发行价：21.66港元/股

• ✦入场费：每手200股，约4,375.69港元。

• ✦保荐人：华泰+建银+农银

• ✦估值：

  按2025年营收4.43亿算，PS约13-15倍。在AI视觉里属于中高位——商汤PS才2-3×（但商汤体量百亿，不可比），A股虹软PS 8-12×。瑞为作为4亿营收的小体量，13倍多已经给了“民航第一+18C稀缺性”的溢价。

• ✦基石：无

• ✦绿鞋：无

• ✦发行机制：18C，初始5%，最高回拨20%

• ✦香港公开发售：

  散户初始7,022手，最高至28,087手，盘子不大，但无基石、无绿鞋，估值偏高……

打不打

无基石+无绿鞋+现金紧，这种结构在18C里属于“偏裸奔”的。上市初期全靠市场情绪和保荐人稳价，这次7只股何必选这只？