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历经十一年曲折上市路，开封清明上河园正式奔赴港股，冲击河南文旅第一股。6月15日，园区运营主体清园股份向港交所递交招股书，招商证券国际担任独家保荐人，开封市政府也明确发文支持其年内完成港股上市。这座依托《清明上河图》打造的头部宋文化5A景区，年接待游客近千万，稳居河南景区客流榜首，但光鲜文旅名片之下，招股书暴露的财务乱象与经营短板，让这场上市之旅备受市场争议。
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01 客流居高不下，企业陷入增收不增利困境
作为河南唯一拥有大型实景演出的主题园区，清明上河园文旅基本面亮眼：2025年接待游客960万人次，位列全国单一主题园区第四位。2023-2025年公司营收连续上涨，从6.73亿元增至7.46亿元，客流红利持续释放。
可营收增长并未带动利润同步上行，公司连续两年增收不增利。三年间净利润从2.85亿元下滑至2.12亿元，毛利率更是从67.6%暴跌至51.8%。利润下滑核心原因是沉浸式文旅升级带来人力成本暴涨，园区加码实景演艺、NPC互动项目，两年内劳工成本大涨77%，突破1.41亿元。
同时公司营收结构极度单一，门票+王牌演出《大宋·东京梦华》收入常年占总营收83%以上，文创、餐饮、住宿等二次消费乏力，高度依赖门票经济，面对天气波动、文旅行情变化，经营抗风险能力极差。
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02 上市前清仓式分红，现金流濒临枯竭
最引发市场质疑的，是公司IPO前夕反常的大额分红操作。2023至2025年，清园股份累计分红8.04亿元，分红总额直接超过三年7.76亿元的净利润总和，属于透支过往利润分红。
激进分红直接拖垮公司现金流：截至2025年末，公司账面现金仅剩3994万元，流动负债净额高达3.53亿元，短期偿债压力巨大。除此之外，公司还有5.21亿元抵押银行借款，抵押物直接是园区核心的门票收款权，经营现金流风险进一步加剧。
从股权结构来看，掌握51%投票权的实控人王爽及其一致行动人，是本次大额分红的最大受益者。一边是控股股东巨额套现，另一边企业却存在630万元社保及公积金欠缴问题，员工法定福利未足额落实，公司内部治理问题凸显。
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03 核心IP受制于人，未来增长受限
除了财务隐患，清明上河园还有一处致命短板：核心营收项目《大宋·东京梦华》版权并非独有，由公司和第三方共同持有。园区想要升级演出内容、优化节目编排，都需要合作方同意，无法自主迭代核心文旅内容。在内容为王的文旅行业，这直接锁住了园区IP升级、异地扩张的成长空间。
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04 上市不是解药，提质才是关键
回顾其上市历程，公司先后登陆新三板、冲刺A股六年无果，最终转战港股。本次募资计划用于园区扩建、新演艺项目打造和园区升级，但在利润下滑、现金流紧张、核心资产受限的多重压力下，资本市场认可度尚存变数。
清明上河园的困境，也是国内一众传统实景景区的缩影：依赖门票经济、运营成本走高、股东短期套现诉求强烈。想要成功登陆港股并获得市场认可，企业需要平衡股东分红与长期发展资金留存，优化营收结构，补齐版权短板。唯有摆脱单一门票依赖、修复自身经营基本面，这只中原文旅龙头才能真正走好资本化之路。
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