美元霸权的终极决战？

文 | 陈宁迪、马行空

2026年3月16日，桥水基金的创始人达利欧发了一篇名为《霍尔木兹海峡：决定世界秩序的终极决战》的文章。标题看起来很惊悚，核心内容是：能否控制霍尔木兹海峡是美伊战争输赢的唯一标准。伊朗的优势在于承受痛苦的能力和愿意牺牲的精神，所以伊朗在拖延战争和升级冲突；而美国承受痛苦与持久战争的能力有限，如果战争足够长，美国终将放弃这场战争，将会加速美国盟友的瓦解，因此达利欧把美伊战争视为美国霸权的决战。达利欧甚至把当下的美伊战争和1956年的苏伊士运河危机相类比。我先简单介绍一下苏伊士运河危机之于英国意味着什么？

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苏伊士运河危机之于英国意味着什么？

故事要从1940年开始讲起，当时英国深度陷入二战，军事能力严重削弱。1941年的9月20日，美国以驱逐舰换基地的方式用50艘驱逐舰换取了9个英属北美和西印度群岛殖民地的海军港口和军用机场的99年使用权，并授予美国空军和海军基地在百慕大巨声湾和城堡港、纽芬兰南部和东部海岸驻军的权利。至此英国基本失去了西半球的军事霸权。

1941年8月13日，美国以军事援助为条件强迫英国签署了《大西洋宪章》，其核心内容是民族自决、领土完整、自由贸易、自由航行、国际合作等八个原则，以此换取对英国的军事援助。其中的民族自决条款从法理上动摇大英帝国根基。美国在等待一个时机彻底打压英国残存的全球霸权，1956年的苏伊士运河危机为美国提供了一个完美的借口。

1936年英国与埃及签订《英埃同盟条约》，规定：英埃缔结军事同盟……英国可在运河区驻军1万人，以保护帝国交通安全……条约期限为20年。时间到了1951年，之前的条约快到期了， 10月13日，英国联合法国、美国和土耳其发表“中东司令部”声明，试图废除1936年的《英埃同盟条约》，以撤出不属于联合司令部指挥的英国军队为条件，换取国际组织包括英国对苏伊士运河的国际防务，变相维护英军对苏伊士运河的控制。

当时埃及国内反对英殖民统治的浪潮不断高涨，1952年7月23日埃及发生“七月政变”，以阿卜杜尔·纳赛尔为首的自由军官组织推翻埃及的法鲁克王朝，新政府单方面废除了1936年的《英埃同盟条约》。1954年10月英国与埃及签订了《苏伊士运河基地协定》，规定英国武装力量自协定签署之日起20个月内全部撤离。至此，英军撤出苏伊士运河区已无可避免。

英国是非常不甘心失去苏伊士运河的，因为西欧的一半石油供应都通过这里，每年可以产生3000万美元的纯利润，而英法两国是苏伊士运河公司控股超过90%的股东。于是英国出面，以阻止苏联在中东地区的扩张为由说服了美国，在中东成立了一个地区性同盟——巴格达条约组织，并希望埃及参与。英国背后的算盘仍然是控制苏伊士运河。但是埃及不为所动，拒绝参加巴格达条约组织。英美很生气，宣布取消给埃及的阿斯旺大坝贷款，拒绝对埃及出售武器。于是埃及政府开始倒向苏联阵营，1955年9月与苏联签订了武器购买协定（棉花换武器），1956年5月30日同中国建交，1956年7月26日宣布把苏伊士运河收归国有，用运河收入来建造阿斯旺大坝。

苏伊士运河宣布国有化的第二天，也就是1956年7月27日，英国首相艾登就表示“即便美国和法国不伸手支援，必要时英国将不惜单独使用武力”。英国制定了“火枪手”计划，并获得了法国和以色列的支持。1956年10月29日以色列依据“火枪手”计划向埃及发起攻击。美国总统10月30日公开指责英、法的做法是“错误的行动”，但英法不顾美国反对直接轰炸了埃及的空军基地，伞兵部队在塞得港着陆并占领了运河北段。同一天，美国在联合国安理会提出决议，要求埃以停止交战。11月2日，联合国大会以64票对5票要求当事国中止交战。11月3-4日，联合国通宵开会，讨论组建一只联合国维和部队。

11月5日夜，苏联表示英法的入侵必须停止，联合国必须制止英法的行为，苏联还愿意提供海空军参加联合国部队，当天联合国维和部队组建完成。同时， 11月5日，美国财政部长乔治·汉弗莱指令美联储纽约分行开始抛售英镑资产。11月6日，英镑在国际市场上暴跌，美国还威胁否决英国向国际货币基金组织的贷款申请。这导致英国外汇储备短期内损失15%，直接达到生死线。于是英国在美苏的军事和金融施压下被迫于11月6日宣布停火，苏伊士运河战争结束。

与此同时，纳赛尔政府将数以万计的英国臣民和法国公民驱逐出埃及，并没收了他们的财产，从而消灭了西方在埃及残存的大部分经济势力，完成了埃及的独立。以后，大家看到了英帝国的虚弱， 1956年之后的十几年时间，30多个英国殖民地全部独立。

图1： 英国殖民地独立时间，来源：公开资料整理

02

美国正在步入苏伊士运河时刻吗？

达利欧认为，美伊战争与1956年大英帝国的苏伊士运河危机有着惊人的相似性，认为这是帝国衰落的经典剧本。他说：“如今的美国，与当时的英国高度相似：财政过度扩张、债务高企、国内贫富撕裂、左右民粹对立、盟友体系松动，试图用军事手段维持对全球关键能源通道的控制，本质上是霸权衰落期的被动豪赌。”一旦美国失去对霍尔木兹海峡的控制权，美国的国家信誉将丧失殆尽。届时美元的储备货币地位会加速丧失，美债会被大规模抛售，美元相对于黄金会加速贬值。

达利欧还用自己的“大周期”演进理论进一步分析，他认为美帝国正在进入大周期的第5阶段，这一阶段是霸权防御末期，并且正向全面冲突与秩序崩塌过渡。

图2：《原则：应对变化中的世界秩序》，来源：公开资料整理

他认为这一阶段，原有的国际规则会失效、中立空间会消失，所有主体都必须选边站队，地缘政治冲突会升级为军事对抗，信用资产会贬值，油价和大宗商品会长期上涨，全球衰退风险大增，黄金是唯一成熟的货币，必须大幅提高黄金在投资中的占比。

当然，这些华尔街大佬的发言背后都有自己的利益，我们叫“Talk your book”。达利欧说这些话至少意味着他已经配置了大量的黄金和大宗商品的看涨仓位。根据美国13F监管文件披露的信息，截止2025年底，达利欧家族办公室披露的美国股票投资组合中，超过四分之三配置在一只跟踪黄金价格的交易型开放式指数基金（ETF）上。达利欧在2025年底接受媒体采访时表示，他已重新接管家族办公室的投资管理工作。达利欧用自己的行动做出了选择，他认为美国已经到了衰落前的最后一战，和当初的英帝国、荷兰、西班牙一样，都会有霸权终结的一天。

达利欧的观点是一家之言，没有绝对的对和错，因为历史的发展不会简单重复，即便压着相似的韵脚也往往充满变数。近日，从纽约、华盛顿到洛杉矶、休斯顿，几乎所有美国主要城市都爆发了大规模示威游行。这是自特朗普上任以来，第三场以“不要国王”为名的全国性抗议活动。明尼苏达州成为3月28日抗议的中心，示威者高举标语，反对伊朗战争、反对因冲突不断飙升的油价和生活成本，也反对特朗普政府的联邦移民执法政策。组织者称，当天全美50个州已登记超过3100场集会，预计参与人数将突破900万，规模远超此前两轮。组织者在声明中直言：“特朗普想以暴君的身份统治我们。但这里是美国，权力属于人民，而不是属于那些想当国王的人或他们的亿万富翁亲信。”

与此同时，巴黎，罗马，伦敦等的抗议者也打出“阻止极右势力”“反对种族主义”的标语，将反对伊朗战争与更广泛的政治议程交织在一起。推动着世界格局迈向新的阶段。

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世界变局下的资产配置

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巴菲特现金持有再破纪录

伯克希尔·哈撒韦公司截至2025年底，储存了高达3730亿美元的现金及等价物，占总资产比例接近30%，是有记录以来的最大比例。此前两次达到类似高位分别是在2000年和2008年两次重大市场转折前夕，均在短期内迅速冲至顶峰。目前的现金持有占比在2024-2025年再次加速上升，突破历史纪录。

图3：伯克希尔·哈撒韦现金占总资产比例（1998-2025），来源：Bravos Research

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美元涨油价跌的规律不复存在

巴菲特把近30%的资产变成现金并非随意之举。受霍尔木兹海峡封闭影响，油价自3月以来持续走高，美元指数却在3月27日重新突破100，美元兑日元汇率一度突破160关口。这一现象与1956年以来长达60多年的“油价涨、美元跌”历史规律完全相悖。

图4：美元指数 vs WTI原油价格（1995-2025），来源：MacroMicro

这种“同涨同跌”的异常，正是美伊冲突升级的直接体现，它的根源要从2016年说起。得益于美国的页岩油气革命，美国自2016年后成为液化天然气（LNG）的净出口国，并且在2017年从天然气净进口国转变为净出口国。自2019年12月后，美国也成为石油的净出口国，净出口规模持续扩大。

过去，美国通过军事干涉中东，把石油资产与美元挂钩，大家必须用美元结算购买石油，但最终这些石油美元还是流回当地的产油国，美国并未直接从中赚取外汇。如今的情况完全不同，美国已是世界第一天然气出口国，也是世界第一产油国。俄乌冲突后，大量美国油气运往欧洲，买家现在要采购石油，必须通过美国、用美元支付外汇，这相当于美国通过“拍卖”自己的石油直接赚取外汇。因此，石油需求一旦上升，美元必然同步走强，这就是2019年以来石油涨、美元也在涨的根本原因。

图5：美国天然气和石油净出口量，来源：MacroMicro

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市场押注特朗普再次TACO

当下的石油现状让我想起1971年的尼克松冲击与石油管控。当时美国正陷入滞胀，尼克松总统宣布美元与黄金脱钩（1974年与中东石油挂钩），同时在全美实施90天工资物价全面冻结的措施。美国政府于1973年正式推出石油价格“双轨制”管控：1973年前生产的老油严格限价以抑制国内通胀，新油放开以鼓励开采，目的是避免经济崩溃。那时美国石油利益主要来自海外大石油公司，国内管控对本土利益集团影响有限，政策得以推行。

但今天情况已完全不同，美国本土传统石油生产商已成为重要利益集团。雪佛龙等石油公司是特朗普2024年大选以及今年中期选举的重要金主，一旦油价被管控，最先受伤的就是他们。并且美伊战争若持续，油价上涨将直接传导到农产品、化肥等下游领域，美国政府再想用1971年那一套油价双轨制来压通胀，已基本行不通。

我在3月23日的文章《选举压力来袭，特朗普再次TACO》就指出，特朗普正面临战选两难，中期选举窗口迫使他必须在4月到5月之间做出选择。如今这一趋势正变得越来越明显：市场通过油价高企、国债收益率上行和国内大规模抗议浪潮，持续对白宫施压，特朗普再次“TACO”的可能性已显著提升。

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美元的优势——内债不是债！

达利欧用“大周期”理论把美伊战争视为美国霸权的“终极决战”，认为美国正步入与昔日英帝国相似的衰落剧本，然而历史不会简单重复。英国、荷兰、西班牙等前帝国陷入债务危机时，面对的是金本位下的真实黄金债务，欠下多少债本质上必须有相应黄金来还，黄金的稀缺性和不可再生性带来的硬约束极其严苛，这些帝国都无法通过“印钞”来化解债务，一旦黄金储备耗尽，债务违约便不可避免，帝国的信用和霸权也随之崩塌。

然而今天的美国，作为全球唯一的超级大国，其债务体系与前帝国有着天壤之别。美国39万亿美元的国债都是以美元计价的内债，而美元是美国政府指导美联储发行的，他不受黄金储备的硬约束，本质上要多少有多少——这就是“内债不是债”的核心逻辑。理论上美国可以无限印钞来偿还债务，信用货币的这种灵活性是金本位时代的传统帝国无法想象的，也是美元霸权最核心的“护城河”。这也是美元霸权与历史上传统帝国注定不同的核心所在：在传统帝国因真实债务走向崩溃的同时，美国可能凭借信用货币体系的独特韧性，以另一种方式延续其全球影响力。

因此，这场“美元霸权的终极决战”，其结局或许不一定会以达利欧预言的经典衰落剧本收场。尽管历史的韵脚相似，但剧情始终会因时代背景的差异而走向不同的结局。

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结论

1. 达利欧将美伊战争视为“美元霸权的终极决战”，并与1956年苏伊士运河危机类比，认为一旦美国失去对霍尔木兹海峡的控制力，其全球信誉与美元储备货币地位将加速崩塌，盟友体系可能随之瓦解。

2. 美伊冲突进入第五周，叠加国内国际大规模抗议浪潮，美国正面临财政债务高企、民粹对立与盟友松动的多重压力，达利欧“大周期”第5阶段的防御末期特征已开始显现，这让他决定在资产组合中大量配置黄金。

3. 面对同样的国际局势，不同投资者给出了不同答案——巴菲特选择持有现金，等待危机后的优质资产浮出水面。

4. 美元债务的信用货币属性决定了其霸权路径与金本位时代的传统帝国注定不同。美国可通过印钞化解压力，虽面临通胀、美元储备占比下降等软约束，但未达到前帝国“黄金储备耗尽即崩塌”的硬约束困境。

作者简介：

陈宁迪，毕业于芝加哥大学，获经济学及统计学（荣誉）学士学位，于环球金融行业有超过26年经验，先后创立德林证券及德林家族办公室，曾是香港证监会授予之第1、4、6号牌照持牌负责人。现任德林控股集团董事局主席、执行董事及首席执行官，香港有限合伙基金协会副会长，著有《财富聚变时代：发掘逆周期的生存智慧》。

马行空，本科毕业于香港中文大学，研究生毕业于清华大学，曾任《财经郎眼》总策划，现任德林控股首席经济学家、德林新经济研究院执行院长，香港证监会4号牌持牌人，著有《贸易能力塑造国家能力》、《你的投资机会在哪里》、《萧条下的希望》等畅销书。

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