很多时候大家都会有这个感觉，高胜率并非来自选对牛股，而是来自避开烂公司。段永平曾说，看财报核心目的是排除不合格企业，如刮瓶盖想中奖，见谢字即可停，没有必要继续刮了。这句话道破了价值投资的本质，先不亏钱，再去赚钱。但谢字究竟在哪里？我们普通人该如何系统化地扫描整片雷区？
说到这个，其实段永平曾经分享过他经验，他看财报不只是看数字，而是透过数字看背后的生意模式和企业文化。他也提过六大财报指标，就像一个六维雷达模型，非常实用，就像是为价值投资者和权利金猎手设计的一样，也是一张可直接用于交易前筛查的checklist。
这是问答录里面的原话，我觉得很有意思，就仔细的翻了几遍。他把一家企业的负债结构放在第一维度，当成一家企业的血压监测，这个我非常认同。因为债务是企业的血液，但高血压会致命。段永平偏好低杠杆，轻负债的企业，这不是保守，而是对非对称风险的敬畏。当短期债务占比过高时，它实际上已经陷入了庞氏滚动，靠借新债还旧债，直到某一次再融资失败引发连锁崩塌。
这个有什么信号来识别呢，我觉得最直接的就是看他们的短期债务，如果占比大于50%，那就赶紧亮起红灯了，查看一下他们财报附注中的债务到期结构，如果一年内到期的有息负债超过总负债的一半，意味着这公司正走在钢丝上。借钱成本失控是最危险的信号，如果一家公司营收增长15%，但财务费用暴涨40%，说明它的信用资质正在恶化，融资成本直线上升。营运资本怎么看，看这个公式：
营运资本=流动资产-流动负债
当这个指标长期为负，意味着公司靠占用供应商资金维持运转。这种模式在零售业常见，但在制造业往往是现金流断裂的前兆。
对我们经常做期权的来说，在卖出看跌期权Cash-Secured Put时，标的 公司的负债结构决定了被行权后的真实风险。如果一家公司净现金为负，即使股价跌破行权价，也可能接到了一个烫手山芋。
第二个维度是净现金头寸, 这个我经常忽视的点，可以帮我们鉴定一家公司，是有真家底，还是假繁荣而已，看他们账上的钱是真的吗。
净现金=货币资金-有息负债
这个简单的公式能戳破绝大多数财务魔术，如果一家公司账上有大量现金却同时背负高额有息负债，这是财务造假的高频特征。要小心了。自由现金流为负，加上净现金减少，这是基本面恶化的双重确认。利润可以调节，但净现金的持续减少难以掩盖。净现金为正的公司在危机中拥有反脆弱性。当行业下行时，它们可以逆势收购，当流动性收紧时，它们可以回购股票，这种选择权本身就有价值。
然后是现金流，这是第三维度, 可以帮我们看钱的真假，利润只是个会计数字，可以调节，但真金白银进账很难造假。他曾提到，好的生意应该是先收款后交货或者即时收款，而不是满手应收账款。现金流是财报中最难造假的部分，权责发生制下的利润可以被应收账款、存货调节，但经营现金流CFO需要真金白银的流入。年年有利润，但经营现金流长期为负,这是财务造假的经典画像。
对于FCF稳定且充裕的公司，我们可以选择持有股票，并卖出看涨期权Covered Call，这是一个优秀的收益增强策略。
至于第四维度，费用效率通常人理解成管理层的道德水准。大白话说出来，就是这公司有没有在乱花钱。我们可以看管理费用，销售费用，研发费用的变动趋势，这是观察管理层道德水准的窗口。段永平厌恶靠砸钱买收入那种的增长模式，因为这意味着竞争壁垒薄弱，护城河可能也是烧钱烧出来的假象。打个比方，如果每增加1元收入需要投入超过1元的销售费用，这种增长就不可持续。就像某些互联网公司的烧钱换规模模式，最终证明只是为资本提供了退出通道。如果某个公司管理费用在某季度突然激增30%以上，就需要警惕内部管理失控或利益输送。
或者研发费用资本化比例大于30%，这也可能是利润调节的一个重灾区。将本应费用化的研发支出资本化，可以短期美化利润，但会在未来形成减值压力。例如，某光伏龙头曾将60%的研发费用资本化，两年后商誉减值数十亿。
第五维度是利润可持续性，也就是说，剔除化妆后，公司还赚钱吗。扣除非经常性损益后的净利润是一个需要重点关注的点，非经常性损益包括资产处置收益、政府补贴、公允价值变动等，这些都是不可复制的运气，而非可复制的实力。如果一家公司每年净利润5亿，但扣非净利润只有2亿，说明60%的利润来自一次性项目。这种公司的估值应该打折。还有某些投资型公司的主业在亏损，但是靠炒股或炒楼维持账面盈利，这种公司，也要尽量避免。
其实这个在新能源、半导体等赛道比较常见，如果扣非后利润微薄甚至为负，一旦补贴政策退坡，业绩将断崖式下跌。对于这些利润波动大的周期股，我们可以选择卖出跨式期权Strangle或宽跨式期权Iron Condor，会比单边策略更稳健一点。
第六维度是指扣商誉净资产，收购溢价之外，真实的资产价值是多少？也被戏称为收购狂魔的真面目，商誉本质上是多花的钱。段永平对大规模并购持谨慎态度，因为并购往往伴随着文化冲突和整合风险，扣除商誉后的资产才是公司最踏实的底气。如果一家公司持续通过收购维持增长，需要追问核心业务是否在萎缩？这种体外循环的增长模式极其危险. 例如2021年国内的教育行业，2022年的互联网行业，高商誉公司都经历了惨烈的减值潮。
宁可发展慢，也要活得久，段永平的财报观其实就是在找省心的公司。如果我们发现某家公司能同时满足这六点，那它极大概率拥有一门好生意，且管理层有着非常健康的本分文化。对于我们这些自诩为权利金猎手而言，这一模型尤为重要。期权策略的高胜率幻觉，往往让人忽视尾部风险。当卖出看跌期权时，最大的风险不是被行权，而是被行权后接到了一个烂公司。这个六维雷达的存在，确保我们即使被行权，买入的也是段永平也愿意持有的企业。
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