概要
2月5日盘后，亚马逊将会公布25年Q4财报。这家巨头的零售和云业务和美国消费以及AI业务关系密切，是观察美国经济动向的风向标。从三季报到现在，亚马逊股价整体震荡，在2025表现一般，市场期待其给出亮眼的财报和AWS指引。
根据亚马逊此前的指引，市场预期亚马逊四季度营收2100~2150亿美元；净利润200~230亿美元；AWS营收348~353亿美元，同比增21%~22%；资本开支350~380亿美元，同比增30%，增速有所下滑；Q1营收指引1750亿美元，运营利润160~180亿美元；AWS营收360亿美元，同比增23%；资本开支400亿美元，同比增66.6%。
我们预期亚马逊第四季度营收2150~2220亿美元，净利润220~240亿美元；AWS营收352~357亿美元，同比增22%；资本开支370~400亿美元，同比增33%；一季度营收指引1720~1760亿美元，运营利润140~180亿美元，AWS营收360~365亿美元，全年资本开支1800~2000亿美元。综合来看，重要项目好于市场预期，指引可能略微保守。
电商零售与服务
电商和服务方面，美Q4零售数据表现不错，料带动亚马逊的相关业务稳健扩张，带来可观的现金收入。
根据美国商务部数据和PMI订单指数，笔者估测美国四季度总电商销售额增速在8%以上，而亚马逊的增速可能在10%以上。此外，由于收入段和财富效应，预期美国今年的PCE仍会维持较高增长，支撑美国经济扩张，这也给亚马逊带来了较为确定性的增长来源。
服务方面，亚马逊的Prime会员收入持续增长，成为其潜在增长点。据摩根大通研报和媒体测算，亚马逊的prime会在今年涨价到159美元/年，每4年涨价20美元，料带来更为稳健的增长。据报道，2亿美国人是亚马逊会员，而网购人群中，77%是亚马逊会员。毫无疑问，这一比例在全球电商乃至网站会员当中都显得突出，也为亚马逊创造了稳定的收入。之前有机构调查显示，95%的会员对亚马逊的服务感到满意，这也是其用户粘性高的秘诀。
AWS值得关注
AWS云是亚马逊最被市场关注的项目。据调查机构数据，2025年Q3亚马逊AWS市占率为32%，依旧领先于微软Azure云的22%和谷歌云的11%，位居全球第一。
尽管此前AWS遭遇质疑——增速不如微软、AI不如GCP，但25Q3财报超预期加上最近爆火的Claude4.5都带动AWS叙事反转，许多卖方都认为其今年增速会反弹到25%左右。笔者认为，由于AWS的通用性和深厚的积累，其有足够的信心面对来自Azure和GCP的挑战，过去几次的营收略微miss主要来自于产能而不是需求。最近数据显示，其RPO已经到了2000亿美元的水平，而且还在提高。本季度不排除其也学习其他云巨头那样，给出未来数个季度的积压订单给市场注入动力。
另外，最近亚马逊还史无前例上调了GPU租赁价格——20多年来，这一直是科技进步的象征，所以持续通缩。而这次打破了此前规律，开始涨价，并且幅度达到了15%。所以，对于云巨头来说，解决了产能问题后，大概率会迎来一段时间量价齐升。
我们认为，由于全球算力依旧紧缺，亚马逊的云业务营收会迎来再加速。随着更多初创科技企业雨后春笋般出现，亚马逊的AWS还会继续稳固地位。
广告潜能继续挖掘
来自广告的营收也有很大的潜力。此前财报显示其广告业务营收177亿美元，同比增速高达23.5%，超过AWS为亚马逊增速最快业务，且利润率很高。
目前亚马逊背靠AWS，大模型和很大的客流，继续提升其广告业务营收占比。分析师预期，亚马逊的广告增速会继续快于整体业绩增速，成为其AWS后的第二增长点，走Meta和谷歌的路。
资本开支
资本开支方面，亚马逊第三季度资本开支达350亿美元，高于市场预期。根据季节性因素和折旧等，市场预期其第四季度资本开支可能接近400亿美元，环比继续增长。2026年资本开支料维持高位增长，很多人认为能达到1800甚至2000亿美元的水平。
投资建议
我们对亚马逊Q4的预期：
营收为2180亿美元，因网购回暖和云业务再加速；AWS营收355亿美元，同比增23%；净利润190~200亿美元，订阅、广告发力，云业务毛利回暖至36%~38%。
资本开支400亿美元，略高市场预期，今年资本开支或继续大幅上调，全年开支可能达到2000亿美元。
一季度目标价为265美元，距离周一收盘价有超过11%的上涨空间。
风险方面，由于亚马逊的业务属于顺周期类型，所以如果关税战加剧，供应链恶化，消费者支出谨慎等，亚马逊可能会迎来戴维斯双杀.
（风险提示：特朗普关税影响，美国经济超预期衰退，货币化进展低于预期，广告竞争恶化等）
风险提示及免责声明
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