1月26日晚，湖南达嘉维康医药产业股份有限公司（以下简称“达嘉维康”，证券代码：301126），发布了2025年度业绩预告，预计2025年营收55亿元-60亿元，净利润亏损2.5亿元-3亿元，上年同期净利润2657.49万元。
资本市场虽对其业绩早有预期，却仍难掩错愕。毕竟，就在一年前，这家公司还盈利2657.49万元，尽管营收增长34%至52.33亿元，但净利润已经下滑了22.52%。从增收不增利到巨亏，转折之陡峭，暴露的不是周期波动，而是一场早已埋下的结构性危机。
达嘉维康将原因归结为两点：一是连锁药房行业整体面临宏观市场环境变化及竞争压力加剧，叠加行业政策调整、消费习惯变迁等多重因素，公司连锁药房板块业绩出现阶段性下滑，二是前期收购的子公司受上述行业环境、自身经营及业务整合等因素影响，实际经营业绩未达收购时预期，基于审慎性财务评估原则，公司对相关子公司收购形成的商誉进行减值测试，并计提相应商誉减值准备，导致本期资产减值损失金额较大， 对当期利润构成显著影响。
这看似标准的措辞背后，实则是过去4年激进并购战略的集中反噬。
回溯达嘉维康的扩张路径，可谓迅猛如火。自2021年上市以来，公司通过密集的现金收购，门店数量从121家飙升至1500余家，业务版图从湖南一隅扩展至宁夏、山西、北京、安徽等地。同时，还高调切入工业制造——控股天济草堂、设立生物制药平台，意图打造“流通+零售+工业”三位一体的产业闭环。
具体而言，2022年7月，达嘉维康以1.44亿元收购拥有186家门店的宁夏德立信医药有限责任公司51%股权，首次走出湖南，正式布局西北市场。
同年6月，达嘉维康出资1.67亿元，与康尔佳系企业共同出资设立“达嘉维康生物制药有限公司”，随后还以约1.67亿元收购其土地、厂房、设备及专利等经营性资产，由此切入医药工业领域。
其中，收购的湖南康尔佳东方丽君化妆品有限公司主要从事草本植物系列化妆品研发、生产和销售，旗下主要产品包括控油蓬松洗发水、防脱育发液等。
2022年12月，达嘉维康进一步公告以3.41亿元收购湖南天济草堂制药股份有限公司85.72%股权，强化中药制造能力，加速构建“工业+流通”一体化产业链。
进入2023年，并购节奏明显加快。7月，达嘉维康以2.51亿元收购银川美合泰医药连锁有限公司100%股权，对应132家门店，交易估值较账面净资产溢价高达2707.55%，且未设置任何业绩对赌条款，引发市场广泛关注与质疑。同年9月，又以3.26亿元拿下山西思迈乐药业连锁有限公司51%股权，后者拥有235家门店，进一步巩固华北布局。
2024年，达嘉维康继续推进全国化战略：上半年以约5430万元收购海南鸿春堂相关连锁药店及总部业务资产，正式切入海南市场；同期还以数千万元陆续收购湖南仁康泰等多地中小型连锁药房，夯实区域网络。
截至2024年底，达嘉维康门店总数已达1389家，较2021年末的121家增长超10倍。
2025年，达嘉维康扩张步伐延伸至华东。7月，达嘉维康完成对安徽达嘉维康健康大药房60.85%股权的收购，后者运营119家门店，标志着“湖南+西北+华北+华东”四足鼎立格局初步成型。
此外，2025年上半年，达嘉维康还以1823万元收购湖南慈利达嘉维康80%股权，持续深化县域渗透。
故事很美，现实却很骨感。2024年承诺净利润3.6亿元的“达嘉生物制药”实际亏损1483万元；天济草堂、山西思迈乐等核心并购标的均未完成业绩对赌。这些尚在承诺期内的资产尚且如此，那些早已脱离监管视线的项目，真实状况恐怕更不容乐观。
如今，这场由“买买买”点燃的大火，终于烧到了达嘉维康母公司利润表。高达数亿元的商誉减值，并非经营性亏损，而是对过往投资价值的彻底重估——当初以高溢价购入的“未来资产”，如今被证实水分十足。
值得警惕的是，截至2025年三季度末，达嘉维康商誉账面价值高达12.69亿元，占净资产比例超过60%。这意味着，只要再有1-2个标的业绩崩盘，新一轮减值仍将接踵而至。
与此同时，达嘉维康的现金流早已失血。2025年前三季度经营性现金流净额为-1.88亿元，货币资金仅5.09亿元，而有息负债高达34.78亿元。
一边是持续流出的经营现金，一边是沉重的利息负担（2025年上半年财务费用净支出超5300万元），达嘉维康正陷入“越扩张、越亏损、越负债”的恶性循环。
这也难怪投资者要问：当营收规模从32亿元增长将达到60亿元，净利润却从5100万元滑落至负值，这样的增长意义何在？当门店数量增长十倍，单店效益却持续下滑，这样的扩张是否只是数字游戏？
清扬锐评：
达嘉维康的困局，是中国众多试图通过并购实现“弯道超车”企业的缩影。他们迷信资本的力量，却忽视产业整合的复杂性；他们追逐规模的幻象，却忘了利润才是商业的终极答案。如今，潮水退去，裸泳者显现。对于达嘉维康而言，真正的考验才刚刚开始——如何在消化巨额商誉的同时，重建健康的商业模式？资本市场或许可以容忍一时的战略失误，但绝对无法原谅对真实价值的长期背离。
图源：达嘉维康官网
免责声明：本文基于公开资料撰写，内容仅为作者个人观点，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎，风险由投资者自行承担。
精彩评论