在市场焦急等待两年后，君乐宝的IPO虽晚但到。
就在昨天，君乐宝向港交所递交招股书，中金公司、摩根士丹利为其联席保荐人。
从招股书来看，过往三年，这家乳制品企业为整个盘子的扩大下足了功夫，2023年到2025年前9个月，公司的营收分别达175.46亿元、198.33亿元、151.34亿元，几乎和光明乳业相差不远了。
不过，整体来看，即便努力三年，这一数字和当初其对外所说的2025年500亿仍旧相去甚远。同时，从招股书披露的数据来看，过往的几年，君乐宝的低温和常温产品销售均价都在走低，2025年毛利率也在下滑。
IPO是君乐宝不得不推进的事情，其背后的豪华投资机构就是一大动力，从抗风险能力上来讲，其自身也需上市融资补充弹药。
从2008年行业遭遇重创后，君乐宝花费了多年时间试图从三鹿阴影中走出，历史留下的信任裂痕也让一些间断性的风吹草动数倍放大。对于君乐宝来说，真正的挑战或许是在IPO成功以后，届时，其面临的舆论环境也将更为深入和透明。
1、放弃死磕A股，未尝不是明智之举。
君乐宝的IPO有点马拉松的意味，并且，港交所也不是它的首选。
早在2019年脱离蒙牛子公司身份时，君乐宝就传出有意上市的消息。彼时，河北省奶业振兴工作领导小组2019年4月发布《2019年河北省奶业振兴工作方案》其中明确表示，要“支持君乐宝乳业集团主板上市，拓展融资渠道”。
2023年12月28日，河北证监局网站披露了中金公司《关于君乐宝乳业集团股份有限公司首次公开发行股票并上市辅导备案报告》，正式宣告君乐宝启动A股IPO计划。
然而，在此后的两年之间内，君乐宝的IPO一度被指卡壳。乳制品赛道的招股书一家又一家的出，但没有一份来自君乐宝。一直到2025年底，关于君乐宝还要不要上市成为了外界口中的“谜”。
跨进2026年，君乐宝自揭谜底。
在此次披露的招股书中，君乐宝称经考虑公司的长期业务发展计划及进一步发展的融资需求，以及为进一步拓展本公司的全球业务，并考虑到联交所将为其提供一个接触外资及吸引多元化境外投资者的国际平台，其自愿决定寻求于港交所IPO。
从过去几年乳制品企业IPO的整体情况来看，A股主板太难，北交所和港交所成为主流选择。君乐宝此举也是顺势而为，毕竟时间和投资机构不等人。
2、营收盘子近200亿，差500亿口号太远。
2022年，君乐宝乳业集团副总裁仲岩在接受《石家庄日报》采访时表示，“我代表君乐宝15000名员工郑重表态：2025年君乐宝力争销售额达到500亿元，君乐宝奶粉成为全球婴幼儿奶粉领先品牌，并力争在2025年完成上市的目标。”
如何短时间内扩大盘子，君乐宝的一项重要举措就是并购。2021年，君乐宝收购云南皇氏来思尔乳业股权、拿下银桥乳业控制权，2023年更是密集完成多起对外投资，涉及奶酪、益生菌等多个领域。
从招股书来看，君乐宝的营收近几年持续增长。
2023年-2024年，君乐宝营收分别为175.46亿元、198.33亿元，调整后净利润分别为6.03亿元、11.61亿元。2025年前三季度，君乐宝营收为151.34亿元，净利润为9.45亿元。
近200亿的营收盘子，君乐宝当年的500亿口号还是想得太好了。
3、奶粉收入收缩；高端定位在前，但低温、常温价格均在走低。
分业务看，君乐宝低温液奶、常温液奶2023年营收分别为62.87亿元、33.77亿元；2024年相关营收分别为75.81亿元、39.22亿元。
相较液奶来看，君乐宝奶粉业务的收缩较为明显。奶粉业务2024年营收为53.71亿元，2023年为54.29亿元，略有下滑。
仅2025年前三季度对比2024年数据来看，君乐宝的奶粉业务下滑就较为显著了。2025年前三季度33.45亿元，2024年同期为39.75亿元，2025年同比下滑15.85%。
同期，君乐宝奶粉占收入的比重也在走低，分别为30.9%、27.1%，26.7%及22.1%。
从这些较为细致的数据，蔚来君还注意到君乐宝的产品均价也在走低，一定程度上反应了君乐宝一直试图打造的高端形象并不稳固。
以鲜奶为例，2023年、2024年，平均售价分别为10.8元/千克、10元/千克。2024年前九个月和2025年前几个月分别为10.2元/千克、9.4元/千克。
常温液奶产品中的酸奶和牛奶也存在这样的情况。比如，常温酸奶2023年的平均售价还是11.9元/千克，到了2025年前9个月就降到了10.9元/千克。
在此背景下，君乐宝的整体毛利率也在2025年出现下降。
4、流动性压力仍旧显著。
值得一提的是，因为此前不断展开并购，君乐宝也被指资产负债率高企。
根据媒体的报道，2020年君乐宝资产总额134.56 亿元，负债118.69亿元，资产负债率88.21%。到2022 年末，公司负债率降到78%，但仍远超行业内18家上市乳企平均45.06%的资产负债率。
根据最新的数据，公司当前面临着显著的流动性压力，截至2023年12月31日、2024年12月31日及2025年9月30日，流动负债净额分别为45.62亿元、52.76亿元和38.79亿元，资产负债率维持在65%以上的较高水平。
此外，其经营活动产生的现金流量净额虽从2023年的20.23亿元增至2024年的35.31亿元，但投资活动持续大额流出，2023年和2024年分别净流出37.60亿元和23.33亿元，导致公司持续依赖外部融资。截至2025年9月30日，银行贷款总额达99.95亿元，财务费用负担仍然较重。
5、历史阴影埋下信任裂痕，IPO后需更加关注外部舆论。
君乐宝最不愿提及的过往，毫无疑问就是和三鹿曾经的纠葛。作为土生土长的石家庄乳品企业，君乐宝时至今日还要经常对外解释与三鹿的关系。
1999年，三鹿集团以现金+品牌的方式入股君乐宝，这段股权姻缘让君乐宝在产品包装上打上了“三鹿·君乐宝”商标，并借此快速跻身2008年中国酸奶市场前三。
在国内乳业重要转折点的2008年，国产品牌在“三聚氰胺”事件之后遭遇了前所未有的信任危机。君乐宝则在迅速与三鹿完成切割后，转投入蒙牛的怀抱。
这样的历史背景，也让君乐宝在遭遇产品质量质疑后的抗风险能力更低。比如，去年6月，君乐宝被曝出“早产奶”丑闻。彼时，不少业内人士就曾指出，食安问题可能会成为君乐宝上市的潜在风险。
对于一手带领君乐宝发展的魏立华来说，上市不是完全胜利，而是被按在放大镜下的重新审视。未来，君乐宝的任何动向都将接受更为透明化的市场检阅。
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