投资要点：
23H1零售表现良好，业绩稳增长。23H1收入增18%至43.1亿元，归属溢利增27.7%至7亿元，净利率增1.2pct至16.3%，毛利率增0.2pct至41.7%，中期派息比率17.6%。主品牌Q1/Q2流水均录得低双位数增长，儿童Q1/Q2均录得20%-25%增长，线上Q1/Q2同比增 35%/30%。
童装价量齐增，驱动毛利率增长。鞋类/服装/配饰/童装收入同比增长+28.4%/-1.4%/+52.4%/+33.4%，销量同比变动+24%/-3%/+154.5%/+13.4%，批发售价同比变动+3.5%/+1.7%/-40.2%/+17.6%。配饰销量高增售价下降主因公司推出多种低价新品改变产品组合。毛利率提升主要由童装驱动，鞋类/服装/配饰/童装毛利率分别为 43.5%/40.1%/31.3%/42.4%，分别同比变动0/-1.4/-4.3/+1.7pct，鞋服批发售价均有上调，但不足以弥补成本的增加，部分下降被电商平台占比增加所抵消。
线上专供销售表现亮眼，电商业务持续拓展。23H1线上专供品收入增38%至10.8亿元，占总营业额的25%，占线上收入的86%，较22年底比例扩大4pct。天猫淘宝/京东/唯品会占比 34.4%/7.5%/8.8%，23H1电商佣金/其他开支同比增69.3%/58.8%。
线下渠道拓展，门店形象升级。23H1主品牌净开店162家，较22年底，9代门店占比提升 7.8pct至56.4%，单店平均面积增3平米至132平米；童装净开店160家，单店平均面积增4平米至96平米。
存货增34%，经营性现金流降91%。存货同比增34%至12亿元，其中92%为制成品，主要为23年夏季秋季产品，存货周转天数同比增10天至86天。经营性现金流净额同比降91%至0.02亿元，应付款项减少1亿元，应收贸易款项及票据增加8亿元，其中应付账款减少主因供应商和分包商要求加快结算以换取更佳的贸易条款，贸易应收款增加主因销售收益增加。
营销发力加速品牌力提升。23H1广告及宣传费用增14%，费率降0.4pct至8.8%，预热杭州亚运，赞助郑开马拉松、铁人法兰克福等大型运动赛事，自有赛事“三号赛道”、“触地即燃”均于上半年开赛并取得较好反响。
盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年归母净利润9.23、10.69、12.31亿元，给予2023年市盈率估值11-13X，按照1港币=0.92人民币兑换，对应合理价值区间5.38-6.36港元，维持“优于大市”评级。
风险提示。疫情反复，店效和线上增速不及预期，零售环境疲软，公司产品上新不及预期。
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