事件：公司近日发布 2023 年中报，实现营业收入 43.11 亿元，同比增 18%，归母净利润 7.04 亿元，同比增 27.7%，业绩增速超预期。
收入稳健增长，鞋类童装表现亮眼，盈利能力持续向上，费用整体可控。23H1 收入同增 18%至 43.11 亿元，毛利率/净利率分别为41.7%/16.3%，分别同比+0.2/+1.2pct，盈利能力持续向上。1）分品类来看，鞋类/服装/配饰/童装收入分别同比变动+28%/-1%/+53%/+33%至 19.0/13.6/0.7/9.1 亿元，收入贡献分别为 44%/32%/2%/21%，鞋类/服装/童装的毛利率分别为 43.5%/40.1%/42.4%，分别同比+0/-1.4/+1.7pct。2）费用端来看，销售及分销成本/行政开支分别同比增加25.5%/16.6%至 7.58/2.86 亿元，占收入比例分别为 17.6%/6.6%（分别同比变动+1.1/-0.1pct），销售费用率增加主要系电商投入力度加大带来的电商佣金/服务费的增加。其中广告及宣传开支/员工成本/研发费用占收入比例分别为 8.8%/7.1%/3.2%，分别同比变动-0.4/-1.2/+0.1pct。
线下开店进展顺利，电商增速快于线下。23H1 线下/线上分别增长 13%/38%至 32.3/10.8 亿元，1）线下持续拓店，门店形象升级+开大店助力店效提升，截至 23H1 底，公司在全球拥有 6829 个销售网点，其中 5642 个位于中国内地，中国内地销售网点较 2022 年底增加162个；其中一二线/三线及以下城市门店占比 23.7%/76.3%；商超百货/街铺门店占比31.3%/68.7%；9 代门店占比 56.4%，较 2022 年底提升7.8pct；单店平均面积达 132 ㎡，较 2022 年底增加 3 ㎡。2）线上加码，增速持续快于线下。公司持续加大线上投入(电商佣金及服务费同比增加 69.3%)，23H1 收入同增 38%至 10.79 亿元，其中 618 大促期间电商全渠道累计流水同比增长约 43%；分平台来看，天猫淘宝/京东/唯品会的占比分别为 49.3%/7.5%/8.8%。结合 7-8 月线上数据来看，公司鞋服销售依旧强劲。
童装业务：产品组合升级带动毛利率提升，积极渠道拓宽带动收入高增。361°儿童收入同增 33.4%至 9.11 亿元（占比 21%），毛利率同比增加 1.7pct 至 42.4%。渠道方面，截至23H1 底，中国内地的销售网点较 2022 年底增加 160 个至 2448 个。公司继续顺应童装行业快速发展的机遇，强化专业运动资源布局的领先优势，在资源、品类和销售渠道等方面多维度发力，提升产品专业功能性、健康科技性和时尚性。
展望：亚运会开幕在即，开店进展或超预期，全年展望积极乐观。根据公司上半年表现，我们认为线下流水高增+开店进展顺利（或超预期）+电商持续发力带来超预期的业绩增长，为全年增长奠定良好基础。此外 NBA 代言球星阿隆戈登将在 8 月展开中国行，公司赞助的杭州亚运会将在今年 9 月开幕，营销活动和联名产品的销售等有望进一步推动品牌势能向上，继续深化公司的专业化、年轻化和国际化的定位。
盈利预测与估值：公司作为国内第四大国产运动品牌，深耕大众运动市场 20 载，在 2018 年聚焦主业后，持续打磨核心品类的产品实力，渠道优化和品牌升级同步推进下，迎来快速增长。短期来看，公司线下拓店空间足且开店超预期+线上持续发力，童装产品组合优化提质增厚业绩，全年增长的确定性强。中长期来看，在国货崛起的行业趋势下，公司夯实研发提升高性价比产品的竞争力、多元专业的营销带动品牌势能向上，我们看好公司持续受益消费降级的趋势，保持良好增长势头，市占率有望进一步提升。我们上调公司 2023/24/25 年的归母净利润分别为 9.4/11.3/13.4 亿元，对应 EPS 分别为0.45/0.55/0.65 元，当前股价对应 PE 分别为 10.4/8.6/7.3 倍，给予“买入”评级。
风险提示：开店进展不及预期，童装市场竞争加剧，消费复苏不及预期等
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