大练化企业价值之路——恒力石化的底在哪？

“岁月不居，初心常在”“犯其至难而图其至远”“人生天地间，长路有险夷”“心存希冀，目有繁星”——这应该是在我看过的年报里，算得上写得相当有文采的致股东信了。

或许也正是凭借着这几分文化底蕴，恒力石化在国企巨头垄断，外资环伺的大练化产业中脱颖而出，成为国内最大的民营炼化厂。

依托江浙高速发展的制造业，恒力石化从一家极小的炼化厂，营收规模大踏步突破千亿，两千亿大关。目前，恒力石化的石油炼化产能超过2000万吨，业务囊括了炼化、石化以及聚酯新材料全产业链上、中、下游业务领域，产品包括 PX、醋酸、PTA、乙二醇、聚酯切片、民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、功能性薄膜、工程塑料、PBS/PBAT生物可降解新材料，也是行业内首家实现“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化化工新材料的上市公司。

随着规模的扩张，2021年，恒力石化市值超过3000亿。从2005年的低点，到2021年的高点，恒力石化的一路长阳，这15年的股价变化，让人觉得，这还是不是一家周期性公司。

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当然，好景也不长，在最近两年，公司的股价腰斩了再腰斩，市值仅剩下了千亿。

抄到大底是很多人的梦想，那么恒力石化的大底在哪里？

我们不想过多的去研究公司本身的经营，去扣公司的每一个指标，这往往让我们陷入到海量的信息当中，结果只能是患得患失，精神分裂。

从公司所在的行业来说，无论公司如何经营，从本质上，公司仍然无法摆脱周期的基本属性，通过下面的这个图，或许我们能够看得更清楚些。

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公司利润真正上一个台阶的是在2019年，回头看，2019年发生了什么？从图中很直观的看到，在2014年-2020年的6年里，原油价格一直在低位徘徊，这也意味着恒力石化拥有较低的原材料采购成本。

但是，对于大练化企业来说，光有成本下降还不够，你还得卖得足够多的货，以规模驱动利润增长。

2015年，恒力石化完成借壳实现上市，之后，恒力石化开启了新一轮的扩张周期，用时不到两年的时间，恒力石化的2000万吨一体化项目投料试生产，规模一跃成为行业老大，2019年-2021年的三年间，在原油价格低位徘徊的情况下，净利润规模持续创下新高。

2021年之后，一切都变了，一方面近两年石油的价格维持高位运转，另一方面随着国内经济增速降档，房地产回落，大练化企业面临着上游成本的提升以及下游需求不足的两难问题，恒力石化面临着极大的压力，市场选择了抛弃。

启示：

1.对于周期性的企业来说，在公司扩张的阶段，产能的投放是核心要素，对于类似恒力石化这种重资产企业来讲，产能是跟踪的核心要素。

2.当企业的扩产周期结束，上游成本与下游需求变化也就成为了考验公司利润的核心要素。

那么回到我们前面的问题，公司的底在哪？

2023年，布伦特原油均价80.46美元，低于2022年的100美元，高于21年的70美元，也就说，目前的恒力石化仍然处于利润的修复期，但很明显今年不会比2022年差，今年二季度的业绩应该说也会比今年的一季度不差，全年的净利润预期如果维持在50亿左右，对于目前公司的1000亿市值，市盈率是20倍，算合理，但是没用多大的吸引力。

当然也有可能，在销售端保持一致的情况下，恒力石化的净利润超预期达到100亿左右，对应市值是10倍左右，这个时候的吸引力或许大点，但是会不会超预期？

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$恒力石化(600346)$