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5月14日，腾讯音乐（1698.HK）发布2024年一季度业绩报告，总收入为人民币67.7亿元，相比2023年同期的人民币70.0亿元同比下降3.4%。Non-IFRS归属净利润为人民币17.04亿元，较去年同期的14.11亿元同比增长20.8%。 近两年来，音乐流媒体行业涌现出很多趋势，短视频行业竞争激烈推动音乐平台回归音乐本心，用户付费习惯被培养平台订阅收入量价齐升，独家版权取缔后音乐平台毛利率提升，AIGC爆火AI赋能企业成为常态等。 随着行业环境不断变化国内的音乐流媒体企业也随之作出反应，作为国内头部在线音乐平台，腾讯音乐各业务的发展情况如何？重心转型后如何持续挖掘音乐业务的商业价值？以下简析腾讯音乐2024年一季度财务业绩表现以及国内数字音乐行业的发展现状。 01 收入受社交娱乐拖累，但盈利能力稳步提升 腾讯音乐一季度实现营收67.7亿元，同比下降3.4%，单从规模来看，腾讯音乐的季度营收整体呈下滑趋势，收入的下滑主要由于社交娱乐服务和其他服务收入下降所致。但从增速来看，腾讯音乐24Q1的同比为-3.4%，较23Q4、23Q3的-7.16%和-10.81%有明显的缩窄趋势，主要是由于音乐业务的强劲表现，一定程度上抵消了社交业务的下降，公司整体处于复苏通道。 （数据来源：公司财报） 毛利率来看，随着网络音乐独家版权被取消，音乐流媒体的“版权圈地”现象被打破，版权成本逐步下降带动整体毛利率提升。腾讯音乐的毛利率于2022年Q1触底后稳中有升，24Q1毛利率进一步提升至41%，同比上升7.89pct，主要原因为音乐业务ARPPU的提升。 （数据来源：公司财报） 与此同时，腾讯音乐在成本控制和运营效率方面成效明显，24Q1经营开支总额11.36亿元，同比下降7.57%，占收入比重进一步降至17%；其中营销开支占收入比重仅2.76%。在成本端和费用端的持续优化下，腾讯音乐即

5月11日，中国人民银行发布了4月份的多项金融数据。从数据上来看，4月的社融数据迎来了“崩盘”，即时隔19年出现社融规模负增长的情况，在一定程度上加剧了当前市场对中国经济前景的担忧。 面对这一罕见数据波动，市场中有表示悲观的，也有将其归类为“挤水分”而反对过度解读的。本文也将结合社融数据以及其他近期出炉的数据，对当前的宏观环境进行简单的解读，在这个负面的金融数据中挖掘其逻辑与背后的机会。 01 哪项数据拖了社融数据的后腿？ 先从基础数据看起，根据央行统计，4月末社会融资规模存量为389.93万亿元，同比增长8.3%，增速再创新低；2024年前四个月，社会融资规模增量累计为12.73万亿元，同比上年度减少3.04万亿元，单看4月的话，4月新增社融为-1987亿元，是2005年以来的首次转负，同比2023年4月则下降了1.42万亿元。 拆分来看，社融数据由多项贷款数据组成，包括由消费情绪主导的居民贷款，反映企业融资意愿企业债券、政府发债节奏的政府债券融资等。而4月的社融数据走弱，一定程度上可以归结为企业融资与政府债券融资数据的走弱。4月政府债券、企业债券以及股票市场的融资合计下降达到0.88万亿元，占社融降幅比重达到61%。 其中，政府债券的融资被多数观点所聚焦。4月政府债券规模为-984亿元，同比减少5532亿元。如果将目光稍微拉长一些，在2023年四季度，政府债券融资是支撑新增社融的主要来源。24年一季度的政府债券发行较慢，本身有一部分原因就是在为2023年末的政府债超前发行买单（另一部分则与到期政府债券规模较大，地方债务规模跳空有关）。 随着政治局会议“用好超长期国债”的政策落实，政府债券对社融的支撑或许会进一步呈现出周期性，走出“前低后高”的发债节奏。 若不看同比增减量，而是单纯地以社融金额来看，表外融资项目中的未贴现银行承兑汇票，才是导致本次社融转负的主要原因。

自滴滴出行美股上市→退市→场外交易的“闹剧”发生后，国内共享出行市场的IPO环境就仿佛步入了冰点，嘀嗒出行、如祺出行在过去两年对港交所进行过数次递表，但其结果往往石沉大海，而日前递表港交所的曹操出行，则成为行业中又一个试图将螃蟹吃进嘴里的玩家。 4月29日，曹操出行正式向港交所递交招股书，寻求港股上市。华泰国际、农银国际与广发证券（香港）为其联席保荐人。作为中国网约车平台排名前列的品牌，曹操出行相较前几位冲刺者具有更大的市场规模，但业务结构与亏损的现状与前两位区别并不算大，其递表上市恐怕也面临不少阻力。 曹操出行的递表会有怎样的结果？是会成为自滴滴之后又一个成功上市的国内网约车平台，还是像前两位挑战者一般再无下文，结合公司财报与行业情况，本文将对此进行解析。 01 “定制化车队”故事亮眼，但代价是什么？ 根据招股书显示，曹操出行成立于2015年，孵化自吉利集团(00175.HK)，以GTV计算，公司在2021—2023年期间一直位列中国网约车平台前三名。基于其车企背景，曹操出行主要的特征便是“统一&定制”。这是公司的优势，也是有可能影响公司盈利的“双刃剑”。 相较于CtoC起家，后续模式五花八门的滴滴出行，曹操出行更希望提供类出租车的服务，用较为统一的车型+印在车门上的logo来构筑相对统一的乘车体验。而在定制车型上，基于和吉利汽车的关系，曹操出行的网约车团队以曹操60、枫叶80两款定制车作为公司网约车的核心打造团队，来为出行场景提供服务。 截至2023年12月31日，曹操出行在24个城市拥有一支约31000辆车的定制车车队，为全国最大的定制网约车团队。而截至2023年末，共有732000车辆从曹操出行的平台接取订单。尽管定制车占比重仅有4%左右，但从产生的GTV金额来看，定制车在2023年贡献了20%的订单金额。可见在保障服务质量的同时，其订单金额也实现了较为

据港交所消息显示，4月26日，佰泽医疗集团向港交所提交了招股书，拟在香港主板上市，独家保荐人为招银国际。 据悉，佰泽医疗是一家从事投资及提供医疗相关服务的集团，致力于为已被诊断患有癌症的个体；具有平均或高癌症风险个体（如家族史中发生过癌症事件的个体）；及已接受过肿瘤治疗或完成癌症积极治疗的个体提供肿瘤全周期医疗服务，包括预防、筛查、诊断、治疗及康复等环节。 佰泽医疗的成色如何？在中国极为分散、竞争激烈的肿瘤医疗服务行业有何竞争优势？以下对其招股书做简析。 01 持续收购驱动公司收入快速增长 从收入来看，2021年至2023年，佰泽医疗实现收入4.62亿元、8.03亿元、10.72亿元，同比增长74%和34%，整体增速比较快，两年时间收入翻倍增长，2023年规模破10亿元，主要为医院业务的收入增加，但2023年的同比增速较2022年明显放缓。 分业务来看，佰泽医疗的收入主要分为三个板块，医院业务；医院管理业务；供应药品、医疗设备及耗材业务，2023年这三块业务占公司总收入比重的76%、4%、20%，医院业务是最主要的收入来源。 佰泽医疗拥有6家自有医院（民营营利性医院）和2家托管医院（民营非营利性医院）。除了天津石氏医院为公司2020年自行成立，其余5家医院均为收购纳入。公司旗下第一家医院为2018年收购的北京京西肿瘤医院，依托该医院在肿瘤相关学科方面拥有优质医疗资源，抢占肿瘤全周期医疗服务的差异性竞争优势，并建设成为公司旗舰医院，然后赋能体系内的其他医院。 公司的医院业务则是通过自有医院为患者提供各种专科医疗服务来获得收入，包括但不限于肿瘤科、康复科、普外科、消化内科及泌尿外科。2021年至2023年，医院业务实现收入3.15亿元、6.18亿元和8.14亿元，同比增长96%和32%。 医院管理业务则是通过管理及运营2家托管医院，并从中收取管理费，为黄山首康医院（三级综合医

饮用水行业在二级市场中的竞争，正随着又一个巨头的上市计划而变得焦灼。 4月22日晚间，华润饮料（控股）有限公司向港交所提交了上市申请，联席保荐人为中银国际、中信证券、美银美林、瑞银集团。公司为华润集团子公司，若成功上市，将是华润集团在港股市场的第九家上市公司。 只说华润饮料可能会让不熟悉该公司的投资者感到陌生，但相信没有投资者会对“怡宝”这一全国畅销的纯净水品牌一无所知，而华润饮料正是该品牌的所有者。 作为与农夫山泉分庭抗礼的饮用水品牌，怡宝的母公司为何会在这个时间点选择上市？而从基本面来看，公司的资质又如何？结合招股书数据，本文将对此进行浅析。 ​ 01 手握“超级单品”怡宝，但也只有怡宝足够亮眼 根据招股书显示，“怡宝”这一品牌是国内最早专业化生产包装饮用水的企业之一，其前身为招商局蛇口工业区供水公司与中国龙环有限公司共同成立的。随后在1999年，该品牌被华润集团收购为全资子公司，成为华润饮料业务的根基。 根据灼识咨询的数据，历经40年的发展后，怡宝饮用水是当前国内最大的饮用纯净水品牌，中国第二大包装饮用水品牌。于2023年，华润饮料售出逾146亿瓶“怡宝”品牌水产品，其零售额达到395亿元，在饮用纯净水市场的份额达到32.7%。 在纯饮用水市场上，怡宝这一品牌确实具有当之无愧的龙头地位。但聚焦到整个包装饮用水市场，华润饮料却是蝉联了十年的“老二”。根据灼识咨询报告，2014年至2023年，按包装饮用水的零售额计，华润饮料已连续10年位居前两名，而在华润饮料之上的，则是目前的中国首富，钟睒睒旗下的农夫山泉。 究其原因，大概则是因为华润饮料手握“怡宝”这员大将，但“兵”却有所不足。根据招股书显示，除了怡宝外，华润饮料旗下还有13个品牌组合，其中同样不乏风靡一时的饮料种类，但具体到市占率领域，只有“至本清润”在菊花茶饮料市场领域具有龙头地位，而其他的产品往往是达不到行业前

尽管凭借“低价电动车”的剧透，特斯拉在股票市场上成功扳回一城，但从最新的财务数据来看，特斯拉2024年的开年称得上每况愈下，顾虑重重。 4月23日美股盘后，特斯拉（TSLA.US）率先公布2024年一季度财务业绩报告。近半年来，减产、裁员、降价、业绩下滑、股价暴跌等话题围绕着特斯拉，伴随马斯克的一顿操作，特斯拉距离万亿市值的高点已经暴跌超五成，随着新能源汽车行业竞争的持续加剧，特斯拉还“卷”得动吗？ 01 营收同比下降，汽车业务收入下滑 财报显示，特斯拉2024年Q1实现总收入213.01亿元，同比下降8.69%。拉长时间来看，近几年来，特斯拉的季度收入增速下滑趋势非常明显，上两个季度降至个位数，本季度进一步降至负值，为2020年Q1以来的首次，主要为核心主业汽车业务的收入下滑导致。 数据来源：公司财报 特斯拉的收入来源于三个板块，汽车销售、储能业务、服务及其他。汽车业务主要为新能源汽车的销售。2024Q1特斯拉汽车总收入为173.78亿元，同比下降13%，占总收入比重的81%，拖累整体收入，主要受汽车平均售价的同比下滑、交付量的减少影响。 储能业务在一季度实现收入16.35亿元，同比增长7%，占总收入比重的9%。储能业务仍然是特斯拉利润率最高的业务，一季度实现毛利润4.03亿美元，同比增长140%，毛利率为25%，连续三个季度超过汽车业务。储能装机量方面，一季度的储能部署达到4.1Gwh，为历史最高。 数据来源：公司财报 02 毛利率进一步下探，净利润近乎腰斩 净利润方面，特斯拉一季度实现经营利润11.71亿美元，同比下降56%，营业利润率大幅缩窄，从去年同期的11.4%下降至5.5%；Non-GAAP归属净利润13.35亿元，同比下降47.59%。净利润的下滑暴露出特斯拉频繁降价以刺激销量的弊端。 一直以来，特斯拉的汽车就以高毛利率闻名，在全球新能源汽车行业都具有领

4月17日，全球光刻机巨头ASML（ASML.O）发布了2024年一季度财务业绩报告，数据显示，阿斯麦一季度实现收入53亿欧元，较去年同期下降21.6%；净利润为12.2亿欧元，较去年同期下降37.8%。 阿斯麦一季度业绩大幅下滑，低于市场预期，新增订单额较2024年四季度也下滑了60%。受此影响，阿斯麦股价于17日收跌7%。阿斯麦业绩大幅下滑的原因是什么？美国施压之下阿斯麦在中国的销售影响几何？当前半导体行业的需求怎么样？以下简析阿斯麦一季度财务业绩报告。 01 营收净利润增速双降，阿斯麦正在经历“过渡年” 阿斯麦是全球光刻机设备龙头，产品主要应用于芯片生产的光刻环节，占据全球大部分光刻机份额，是唯一能够量产EUV光刻机的企业。因此，其产品技术的迭代速度，直接影响全球芯片制程的迭代进展，其业绩表现一定程度上也能侧面反映全球半导体行业的需求。 财报显示，阿斯麦一季度实现收入53亿欧元，同比-21.6%，环比-26.9%，同比环比都出现大幅下滑，是继2022年一季度以来最差的季度营收。阿斯麦季度业绩的滑铁卢，很大程度上是因为全球半导体行业正在经历下行周期，需求仍处于复苏途中。 阿斯麦表示，尽管终端市场的库存水平已经有明显的改善，并相信这种改善将持续，但仍然没有达到正常水平。因此公司也将2024年称之为“过渡之年”，给出相对疲软的Q1业绩指引，为50亿欧元至55亿欧元之间，阿斯麦一季度收入位于业绩指引的中点。 数据来源：Wind 营收的下滑直接影响净利润，一季度阿斯麦录得净利润12.2亿欧元，同比下滑37.8%，净利润降幅高于营收。毛利率来看，阿斯麦一季度毛利率为51.0%，去年同期为50.6%，毛利率比较平稳。 费用方面，研发费用是阿斯麦最主要的费用项，阿斯麦2024年一季度研发费用为10.32亿欧元，同比增长8.9%，研发费用率为19.6%。受营收下滑影响，研发费用率较去

在国内经济复苏阻力渐显的背景下，不少行业将目光放至海外，将产品出口、产业链出海视为应对内卷，实现突破的主要手段。客观来看，尽管3月的出口数据不及预期，但整个一季度，中国的出口数据表现也算可圈可点。 将企业出海作为长期趋势来看并非没有先例。泡沫经济后，日本曾处于和当前中国类似的处境中，包括通缩、投资机会减少、企业盈利空间下降、宽松的货币政策与收效一般的经济刺激政策等。虽然中国目前远未达到当初日本那般境地，但作为参考的破局之策来看，寻求海外市场机会总是有效的手段。 倘若未来国内真的效仿日本企业发展趋势，大力拓展全球业务以及客户网络，那么从市场机会的角度出发，航运产业链将在这个过程中发挥显著的作用，其价值也会有所提升。在笔者看来，作为航运产业链的“终端”——港口产业，或成为大出海时代下的隐形赢家，本文将就此进行浅析。 01 港口经营模式浅析：特许经营的进出口“过路费” 港口是一个具备地域垄断性和稀缺性的资产，由于本身依赖地形，且港口与相邻的腹地经济发展相关，因而整体具有显著的准入壁垒。从经营上看，港口产业链涉及金属、石化、电力、矿产、农业以及外贸等多个行业。相关产业通过港口作为运输中转，实现集装箱、干散货、液体散货、件杂货、滚装汽车等一系列商品形态，对终端消费、基础原料、能源化工等行业的形成支撑。 从业务上来看，港口企业主要为客户提供装卸、堆放、存储、运输以及物流等一系列港口综合服务。从收入端来看，港口的收入主要由该港口的货物吞吐量以及费率来决定，因此也可以简单地表达成“港口业务收入=货物吞吐量*费率”。从成本端来看，港口属于重资产行业，主要成本为人工成本。 在关键的费率方面，中国港口的收费标准主要由两部分组成，一部分是由政府指导/定价的部分，包括货物港务费、外贸货物港口设施安保费等；而另一部分属于企业自主定价的范围，包括港口作业包干费和堆存保管费，收费标准可随市场情况上下浮

截至4月9日，国际黄金现货价格飙涨至2350美元/盎司上方，最高达到2365美元，仅年内涨幅就超过了14%。若从2015年12月的低点计算，黄金近9年来的涨幅已然超过了120%。尽管由于美国3月CPI的数据而有所回调，但金价当前依旧处于高位。 在黄金投资者狂欢的同时，对金价前景的担忧也开始逐渐升温，尤其是在美国通胀不断反复，甚至重新加息的预期都开始冒头的当下，金价的走势似乎已经与降息预期的关系不大了。如此走势，难免让人心生恐惧。黄金还能涨多久？支撑它上行的因素还有哪些？ 01 金价正与美元走向脱钩 在过往谈及黄金，大多数熟悉该商品的投资者会在第一时间想到美元指数，想到美债利率，想到大小非农对金价的影响。在过去的数十年间，美元与黄金的负相关关系都是支撑金价走势判断的核心，这取决于黄金一直以来拥有的货币属性，以及过往岁月中美元的世界核心货币地位。 然而自乌俄冲突爆发以来，美元与黄金的负相关体现就日渐趋弱，不再能作为判断金价走势的风向标。在过去的数个月中，美国的“非农”数据超预期的情况不在少数。但在数据公布后，市场往往会发现黄金“不惧非农”的上涨。今年3月下旬以来，黄金与美元指数更是出现了双双上行的情况，俨然有“正相关”的意味在内，这意味着至少在当前背景下，推动金价上行的要素并非黄金的货币属性。 究其原因，“去美元化”往往是市场给出的一个有力解释，即在美元/美债信用逐渐下行的背景下，各国央行抛售美债，将资金用于购买黄金储备。这种观点确实具有一定的合理性，事实上各国央行增持黄金确实是近年来的明显趋势。包括中国在内，多个国家的央行在过去两年均有持续增持黄金的举措。 但正如前文所言，当前黄金与美元指数甚至是有一定正相关特性的，从2022年末的美国国债持有比例来看，去美元化只是部分国家的选择，多数外国投资者对美债的持有意愿并未出现大幅下滑。用“去美元化”很难概括金价持续上行的缘由，

谈起2023年的市场，“消费需求不足”是分析师和各种政策中经常提到的概念，提振消费成为所有行业乃至政策方向上最重要的部分。 消费无非衣食住行，在2024年一季度，消费行业的百态也得以展现：汽车行业陷入价格内卷，地产行业政策鼎力支持但仍未摆脱寒冬，餐饮业整体回暖，海底捞放开加盟权冲击下行市场，各大现制茶饮冲击上市，成为消费板块中值得聚焦的场面。 那么，“衣”的部分表现又如何？通过运动鞋服公司的2023年财报的出炉，以及当前环境下的服装市场情况，这一部分的疑问或将得到解答。本文将结合相关数据，对运动鞋服的当前以及未来市场预期进行浅析。 01 市场总览：消费趋势倾向降级，经营水平分化业绩 首先要指出的是，纺织服饰行业作为轻工业来说，本身是与当前国家制造业转型的方向“不合群”的。因此在政策支持上，纺织服饰一直处于一种“自然发展”的阶段，在大部分时间主要强调周期性与效率运营，对政策关注性更多是边缘性的“蹭热点”。但从另一方面来说，这也让纺织服饰少了很多外在因素，更多的是整体经济环境的变动，以及企业自身的经营水平。 2010年以前，国内的服装行业伴随经济的高速增长而崛起，行业消费规模快速爬升。而在2011—2012年以后，行业库存危机一度严重影响了相关企业的盈利能力，但市场的需求依旧处于快速增长时期，导致行业进入了一个市场高增，但企业不赚钱的时代。相应的企业也开始注重利润指标。 另一方面，2015年以来，伴随着国内纺织业对落后纺织产能的清退，以及相关产能向东南亚进行产业转移的影响，国内纺织服装、纺织服饰业的利润率整体出现了弱化。但时至今日，中国依旧是全球第一大纺织服饰制造大国。截至2022年，我国服装出口额在全球服装出口中占比达到32%。 而2020年以来，受到疫情影响，劳动密集型的纺织服饰同样受到了产能与需求端的双重影响，行业整体规模增速放缓，行业盈利水平整体转弱。尽管这种情况在