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通货膨胀恐慌和美联储的180度大转弯导致了更猛烈的估值重置

近期美国劳工部公布了一项新数据，即美国CPI通胀率已经达到了7%(创下了近40年来最大升幅)。随着通胀率达到数十年来的高点，市场关于美联储将不得不实施量化紧缩，进而刺破资产泡沫(包括但不限于股票、债券和房屋)的传言也越来越多。

在经历了十多年的低利率环境后，我们发现金融市场已经深深陷入了“一切都是泡沫”的状态——这个观点我们已经在我们之前的文章中详细讨论过了。现在，货币法则规定，利率大决战将导致多种资产类别(股票、债券、住房等)的估值重置。因此，在利率将大幅走高的情况下，关于估值重置的说法是可信的，但是美国10年期国债收益率攀升至2.5% -3%以上(尽管通胀水平较高[7-10%])的可能性仍然很小。

尽管更广泛的指数(特别是纳斯达克100指数)仍在接近历史高点，但从下图可以看出，情况完全不是这样的，因为在以科技股为主的纳斯达克指数中，已经有近三分之二的股票处于熊市(较52周高点下跌了逾20%)，有约40%的纳斯达克100指数成份股较52周高点下跌了50%以上。因此，可以毫不客气的说，现在的市场已经血流成河。

虽然大多数人(成长型投资者)在这期间不得不眼睁睁的看着他们的投资组合价值从高点下跌了30-60%。但正如我们一再重申的那样，波动性是成长型股的固有特征。这一切都会过去的，等这一切过去后，我们会比以往任何时候都更加强大。几周前，我们分享了一些我们对2022年及以后展望的看法。我们当时是这么说的：

随着通胀达到几十年来的高点，美联储发现自己已经进入了进退两难的境地。2020年初COVID-19爆发时，全球各国政府和央行都制定了宽松的财政和货币政策，向市场注入了前所未有的流动性。这些政策使金融市场快速实现了V型复苏(并重振了经济增长)。尽管总需求大幅复苏，但疫情造成的全球供应链崩溃正导致商品和服务的供需失衡，从而导致了高通胀的发生。

美联储有两个重要的使命，即，最大限度地促进就业和保证物价稳定。虽然在疫情引发的经济衰退后，失业率大幅下降，但现在仍未达到最大的就业率。而且疯狂的通货膨胀正在引起各国央行官员的恐慌，他们现在必须收紧货币政策，以确保价格稳定。猛兽财经认为，通货膨胀主是由供应链问题导致的，由于奥米克戎在全球范围内的确诊案例还在增多，而供应链问题依然没有显示出缓解的迹象，封锁的风险更是进一步增加了2022年经济衰退的可能性，各国央行明年加息的可能性也非常低。随着美国10年期国债收益率继续徘徊在1.5%以下，债券市场似乎也不同意美联储的强硬立场。

即使利率回到2.5% -3%的区间，我们也仍将看到历史上的低利率出现。在过去几个月里，高倍数、无利可图的成长型股票出现了大幅波动，并经历了剧烈的估值重置。然而，盈利的成长型股票却在继续走高。随着股市在历史高点徘徊，市场已经非理性的抛售了一些高质量的小盘股，为长期投资者创造了买入机会。

对宏观经济的预测往往是徒劳的，因为即使你是对的，市场的表现也可能与预期完全相反。因此，我们必须控制我们所能控制的，即，以低于其公允价值的价格买入伟大的公司，并长期持有。随着高增长股票越来越多（业绩强劲，但却以极低的估值在进行交易的企业），我们认为对于寻求有优异表现的长期投资者来说，此时正是投资这类股票的大好时机。

因为在猛兽财经公司，我们就长期投资于这些处于快速增长趋势中的小盘股，不管经济因素如何，这些股票未来都有可能成为大赢家。

我们坚信我们上面所说的每一句话，并且认为我们根本不需要讨论宏观经济因素，因为他们与长期投资策略关系不大，但是鉴于有一些成长型投资者感到恐慌，所以，我们必须进行这种讨论，以避免大家陷入市场上普遍存在的极度看跌的悲观情绪中，从而错过一些买入机会。

今天我们将在本文中探讨为什么美联储会在货币政策上180度大转弯，我们将解释为什么这种立场更多的是装腔作势，而不是破坏性的量化紧缩(就像我们过去看到的那样)。

美联储不再是股市的朋友了吗？

美联储有两个重要的使命，即，最大限度地促进就业和保证物价稳定。最新的数据显示美国的失业率现在为3.9%左右，经济似乎已经完全从COVID-19大流行引发的衰退中恢复过来了。然而，强于预期的总需求复苏(加上前所未有的供应链问题)又引发了可怕的通货膨胀(40年来最高高的通胀率)。所以，美联储现在正在转向鹰派。

虽然美联储在去年12月的FOMC会议上决定将利率维持在0-0.25%，但2022年加息三次的可能性正在增大。第一次加息可能会在3月份发生，届时美联储的资产购买计划可能会逐步缩减。简而言之，美联储可能会在未来几个月实施量化紧缩政策，以抵御高通胀。

通胀和国债收益率的历史图表表明，美联储将提高利率以抵御通胀(并维持价格稳定)。虽然这种相关性相当松散，但从理论角度来看是有道理的。真实情况是，我们正在经历几十年来最高的通胀率(约7%)，因此美联储提高利率只是时间问题。

然而，理解引起通胀的原因也是很重要的，因为这些因素将决定利率上升的速度和高度。尽管美联储在对通胀的评论中省略了“暂时的”一词，但通胀压力主要还是由于疫情大流行引起的供应链问题造成的。随着疫情缓解，供应链问题也将在一定时间内正常化，随后，通胀也将缓解。

自第二次世界大战以来，我们已经经历了多次通货膨胀，而今天的通胀与1946-1948年时期非常相似(被压抑的需求和供应链约束是引起通胀的主要因素)。

美联储对2022年通货膨胀的预期约为2.6%左右(与当前的通货膨胀率相比大幅下降)，如果这是真的，那就不需要国债收益率大幅上升来匹配通货膨胀率。但如果美联储错了，高通胀继续存在，那该怎么办?

在经济强劲的情况下，让通胀率长期高于平均水平，这正是美联储和美国政府所希望的。虽然通胀伤害了普通人的利益，但全球政府和央行也将发现他们自己也会陷入一个恶性债务循环中，并且没有回旋的余地。

截至2021年10月公布的数据显示，美国现在的国债规模约为28万亿美元(在13个月里增长了4.7万亿美元)，说直接点就是，美国政府多年来一直在借更多的钱来偿还之前的债务。如果利率现在大幅上升，美国政府最终可能会借更多的钱来偿还债务，如果事态失控，那么可能会导致灾难性的债务违约。

作为最后贷款人，美联储在过去两年中一直在购买各种资产以维持经济运转。如果利率突然上升，或者我们再经历一次“金融危机”，美联储的资产负债表可能会失衡，变成负债。虽然美联储可以印钞票，但你得明白当前事态的复杂性。

过快加息或缩减资产负债表规模(通过出售债券)都可能很快导致另一场经济衰退，而这正是美联储希望不惜一切代价避免的。美联储主席鲍威尔曾在2018年试图减少美联储的资产负债表，同时提高利率;然而，这一尝试并不顺利(当时市场下跌超过20%)，他不得不再次转向宽松政策。到目前为止，鲍威尔重申，他希望缓慢加息，而且只有在经济能够承受的情况下才会加息。然而，他并没有太多的选择，因为利率的快速上升将导致资产价格(债券、住房、股票等)下跌，而这反过来又可能导致另一次经济衰退。

政府债务问题也不仅仅局限于美国。这是一个全球性的问题。因此，全球央行也可能保持宽松的货币政策。机动的空间也很小。

当我们谈论7%-8%的国债收益率时，我们往往忘记了要达到这个目标需要进行的经济重置。在这种情况下，大多数资产价格将从当前水平下跌70%-90%，并将出现“大萧条”那样规模的灾难性衰退。虽然这听起来很可怕，但这是一个极不可能发生的事件，如果发生类似的事情，结果将是另一轮无限的量化宽松。

在我们看来，货币政策最有可能导致的结果是未来几年缓慢加息，这意味着高通胀将持续更长时间。即使10年期国债收益率上升到3%，我们也可能看不到股票市场有任何明显的重新评级（目前股票比债券便宜得多）。在高增长的股票领域，由于通胀恐慌，我们经历了巨大的波动，然而，随着通胀消退，我们可能会看到其中许多股票(至少是高质量的股票)快速复苏。

在长期利率保持在3-4%范围内的情况下，成熟（债券型）业务的合理P/FCF倍数（每年约5-10%的销售增长，强劲的自由现金流生成）应为25-33倍。从这个角度来看，纳斯达克100指数中的大多数股票（包括FAANG）仍然具有相当的价值。而快速增长的企业也应该获得更高的倍数，因此，我们可以预计$Opendoor Technologies Inc(OPEN)$ 、$Upstart Holdings, Inc.(UPST)$ 、$Affirm Holdings, Inc.(AFRM)$ 、Roku（Roku）这样的公司在2026年的交易价格将达到50倍/FCF，2031年的交易价格将达到35倍/FCF。当然，基于个别企业的基本面，这些未来倍数还有一些细微差别。

在经济不确定时期，如持续的通货膨胀时期，短期的市场表现可能不合理，并错误定价资产。例如尽管Upstart的增长势头强劲，未来销售轨迹也不错，但其远期市盈率约为20倍。然而，在更长的时间内，货币法则才是决定资产定价的因素(无论经济因素如何)。因此，预测宏观经济事件可能是一个有趣的活动，讨论这些想法可能听起来像一个头脑风暴会议;但对于长期投资者来说，这完全是一种徒劳无益的做法。

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