申洲国际会困境反转吗?

先说结论:个人看到112-120股价(今年内),对应市值1683.36-1803.6亿元港币市值,距离现价(发帖时股价为91.6)有22%-31%的涨幅。

(嫌太长不用往下看了)

结论和假设是并存的:假设一:疫情影响今年内不会再扩大,不会再度封厂;假设二:棉花等原材料价格不会继续涨、运输成本如海运价格不会高居不下、物流运输不畅的情况有所改善、招工难的问题有所改善;假设三:新增客户带来的正面影响不仅能抵消订单回流到海外的负面影响,而且还有余。

以下资料均来源于互联网,非原创。

一、先看2021年年报

首先,在主席报告里,董事会主席马建荣提到一条正面影响和两条负面影响:正面:“海外一些制造业出现了停产、减产现象部分订单需求因此回流至中国大陆”,负面:“疫情引起的企业产能利用率下降、防疫开支增加”、“原材料、人工、能源等要素成本大幅上升,叠加人民币升值、运输费用上涨、电力供应短缺等不利因素”。但是,该条正面影响可能在未来不会持续。

关于需求与供给。需求方面:“经济增长的预期转弱,也可能引起需求的收缩”。供给方面:“一方面供应链尚处于修复之中,另一方面行业产能扩张速度有所放缓”,“疫情引起的产业链配套、物流运输、员工招聘不确定性增加了供应链产能利用率下降的风险,对行业供给能力的恢复及产能扩张均带来一定的挑战”,“原材料价格上涨劳动力供给紧张低碳转型急切等挑战将加大纺织服装企业的经营压力”。但是,话锋一转:“优质且稳定之供应链企业,在行业供给总体受限的大环境下将更具有市场份额增加的机会。”那么谁优秀,不言自明。

其次,在管理层讨论及分析的经营环境部分,再次强调经营压力:“原材料和能源价格大幅上升;全球物流运输不畅导致运费价格飙升;人民币对美元之汇率持续升值;下半年中国大陆出现了限电限产现象;企业招工压力加大、用工成本持续上升等”。

但也有利好的因素:“二零二二年一月一日,区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)正式生效,首批生效的国家包括越南、柬埔寨、新加坡、泰国、文莱、老挝等东盟六国和中国、日本、澳大利亚、新西兰等四个非东盟国家。此后,分别于二零二二年二月一日和二零二二年三月十八日起对韩国和马来西亚生效。RCEP的生效,有利于成员国间的产业资源互补,促进包括从原料、设备至供应链配套等全产业链的合作,并增加在成员国的市场份额”,“近两年来存款准备金率及LPR的连续下降,有效减轻了企业的融资压力。”

关于棉花:“但受棉花种植成本上升以及因原油价格上升导致的化学纤维价格上涨影响,预期在短期内棉花价格大幅度回落的可能性不大”。

在管理层讨论及分析的业务回顾部分,回顾了2021年净利润下降的原因:“年内,本集团之盈利情况受到产能利用率下降生产成本上涨的双重挤压,尤其是下半年之盈利水平大幅下滑”。毛利率下降的原因:“本集团越南基地之面料工厂及成衣工厂于下半年受疫情影响有暂停运营,集团之产能利用率下降原材料价格大幅上升,尤其棉花价格在下半年加快上升;以及人工成本上升;及人民币汇率走强等诸多因素叠加影响”。

公司内部经营方面,持续提高经营效率:“自动化设备的应用增加及设备利用率的提高;对设备进行持续 地 更新、改造;积极与客户协同,在产品开发阶段推广可制造性设计「DFM」,在满足产品功能、外观和可靠性的前提下,通过优化产品设计,提高了产品的可制造性,节省了单件产品的制造时间;鼓励并引导全体员工参与微创新,取得了积少成多的效果”。

财务回顾部分,我们能看到几点在未来或许对公司带来正面影响的蛛丝马迹:1.美国和欧洲市场之运动服装需求恢复增长。2.中国大陆及美国市场之休闲服装销售增加。3.出口至澳大利亚、阿联酋等国的服装增加。4.国内市场之增长主要来自于对国内品牌之销售增加。虽然这4条,是描述2021年的情况,但上述情况如果在2022年继续保持增长,那么2022年公司净利润增长的确定性就比较大。


销售成本及毛利方面:“年内毛利率大幅下降之主要原因为:1)受疫情之影响,本集团海外基地包括越南之面料工厂、成衣工厂及柬埔寨成衣工厂均有部份时间暂停营运,导致产能利用率降低,并且与疫情相关之支出增加;2)年内,包括纱线等原材料、能源及人工等各项生产成本均有明显升幅,而订单之售价未能及时传递成本之上涨影响;及3)本集团销售以美元结算为主,人民币对美元之汇率持续升值对盈利造成负面影响”。

个人认为,第一,随着疫情常态化,再度封厂的可能性比较低;第二,未来订单或许会顺利传导原材料的上涨,也就是大家去买新衣服(如耐克,阿迪,优衣库,露露柠檬,特步,李宁等),会发现比前一年贵一些。

未来前景及策略方面,“提质增效、创新驱动、节能减排,形成以国内基地为核心,海内外基地协同的生产模式,有利于提升本集团的市场份额”,“持续提高自动化水平,实现生产流程的优化和生产效率的提高”,智能化仓储物流系统,“进一步加强研发创新,以适应消费升级趋势”,持续推进企业数字化改造,提高供应链对需求的反应敏捷性。进一步推进生产基地全球化布局,优化供应链的基地布局多元化生产纵向一体化的模式,更好满足本集团客户分散采购风险和缩短订单交期的需求。尽快发挥柬埔寨和越南新建工厂之产能,有序扩招新员工,及加快新工厂之效率提升

年报看下来,还是对未来有信心的。

补充一下历年经营数据:

2021年分产品收入:

2021年分地区收入:

二、研报精选

华创证券刘佳昆6月15日研报认为,公司的护城河有三:一、当下行业相对成熟,无论是产业链大规模迁移,还是新兴市场及赛道快速崛起,时代红利难以复现,公司成功路径不易复制,龙头地位稳固。二、公司深耕纵向一体化模式,垂直整合面料织造、染色与后整理、印绣花、裁剪等环节,有效提升生产效率与市场响应能力,在产业链价值分配中占据更有利地位。三、聚焦核心环节(面料)附加值。公司累计投入85亿元购置与升级生产设备,聚焦核心技术研发,并与大客户多次合研发、赋能产品力,强化客户粘性壁垒与业务增值能力。

棉价上行驱动或转弱。企业持续投入技术研发、增厚加工制造附加值迭代自动化系统释放规模效应摊薄成本,始终是保持竞争力的核心途径。

华创证券认为盈利下滑是多项偶发性不利因素叠加的结果,常态下公司商业模式及盈利的稳定性并未有任何实质的变化。未来随疫情得到有效控制,公司增长逻辑、价格机制有望逐步回归,带动盈利有序复苏。客户订单角度,①大客户业绩指引稳健(PUMA、Adidas增长中枢10%,Nike平稳,优衣库扩店较快)、②公司订单份额提升受益公司自身竞争力及行业出清)及③新客户持续导入(业绩复合增速指引15%的Lululemon,受益国潮崛起的李宁、特步)三重合力共振,订单饱满助推公司产能稳定释放,业绩稳定性再度凸显,彰显优质的长期投资价值。

最后,华创证券给出“强推”评级。认为受益于原有大客户供应商洗牌、公司份额提升,以及新兴运动品牌客户订单导入,公司产能储备丰富,今年增量主要来自柬埔寨及越南新成衣工厂及部分老技改扩建,叠加订单价格机制回归、产能利用率边际改善,带动盈利能力修复,华创证券预计公司2022-24年归母净利50.7/65.8/77.4亿元,对应当前股价PE分别为25.4/19.5/16.6倍。根据DCF模型,给予公司目标价123.3港元,对应2022-2024年PE分别为31.3/24.1/20.5倍。

富昌证券5月18日研报认为,申洲国际凭借其强大的交付能力赢得客户长期信赖。尽管疫情反复,公司的供应链稳定性依旧处于行业领先水准。看好随著越南疫情逐步受控,生产樽颈得以解决后,龙头品牌 UNIQLO 的订单量会迎来新一轮爆发式增长。申洲国际的毛利或将恢复正常水准。

富昌证券认为,随著疫情逐步受控,短期业绩不明朗因素逐步消除,申洲国际作为针织服装制造龙头,技术壁垒稳固,供应链相对稳定。预计未来业绩有望逐步恢复,估值得以回到正常区间。 2021 年 12 月申洲国际收购纱线供应商安徽华茂部分股权,以确保增加原料供应的稳定性,预计可进一步缓解成本压力

申洲国际第一大客户 NIKE 的服装类供应商由 2014 年的 430 间调整至2021 年的 344 间,第四大客户 PUMA 的服装供应商由 2018 年的 473 间调整至2020 年的 406 间。申洲国际作为头部供应商,有望进一步抢占头部企业的用户份额

最后,富昌证券给出投资建议:看好申洲国际当前估值尚有大幅增长空间,首予申洲国际“优于大市”评级,目标价为 130 元。预计公司 2022-2024 年实现归母净利润分别为 37 亿元、42 亿元、51 亿元,按年增长 10%、16%、22%; 建议逢低买进,长期持有

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