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9月底，季度末，又迎来了港股发行高峰。

9月29日，零跑汽车(09863.HK)$零跑汽车(09863)$ 在港交所上市挂牌，作为第四家上市的造车新势力募资约63亿港币，万众瞩目。但股票开盘即遭破发，低开14.58%，首日收盘价相较IPO发行价跌35.54%。9月30日也即上市第二天，零跑汽车继续暴跌，收盘价24.8港元，当天跌幅22.26%，相较IPO发行价48港元已跌去48%。

9月26日，数科集团(02350.HK)$数科集团(02350)$ 在港交所上市挂牌，成为今年“超购王”，香港公开发售部分超额认购151.3倍，发售份额比例回拨至整个发售规模的50%。首日股票开盘高开5.9%后快速转跌，收盘跌27.06%，次日回涨21%后继续下跌，截至9月30日收盘价仍低于IPO发行价31.76%。公司此次IPO募资规模仅1.34亿港币。

无论是明星私募云集或是万众追捧，这些项目无一不向投资人挥下了资本的镰刀。

港股IPO还能不能打？能不能挣？有几条潜规则值得注意。

1、 香港公开发售(即散户部分)不足额或者很晚才足额的不能打

2、 有老股东没锁定的不能打

3、 国际配售(即机构/专业投资者份额)被打折出售的不能打

我们来看零跑汽车和数科集团都给我们埋了哪些雷。

零跑汽车一共发行1.31亿新股，募资约62亿港元。最终公开发售部分仅获0.16倍认购，剩余份额拨至国际配售。因为发行新股调整为公开发售部分215万股，国际配售部分1.28亿股，绿鞋发行1962万股，对应子弹约9.18亿港币。国际配售部分认购倍数2.33倍。

据公开信息披露，零跑汽车的老股东在上市后全部存在禁售期，发行新股部分的基石投资人也存在禁售期，故上市挂牌即可抛售的部分约8151.7万股。上市挂牌首日成交2286.86万股，实际换手率28%，在近期港股IPO的首日换手率里面已经算是相当高。次日成交415.78万股。

这样看来，老股东全部锁定了，没有成本明显低于IPO发售价的流通票，没有雷。国配是明显超额认购，应该不存在打折出售的情况。而从首日交易挂单情况来看，稳市商摩根大通基本将大部分的绿鞋子弹打完，也是比较给力，但是这样也无法支撑的巨大抛压以及高于市场平均的换手率从何而来？

那么问题大概率就是出在了公开发售份额的认购严重不足，市场热度严重缺失，挂牌首日后自发买盘严重不足。而公司的国际配售投资人集中度相对来说比较高，最大股份承配人占发售比例25.4%，前五大股份承配人占72.03%。

预计此部分国配份额，公司没有提前与投资人沟通退出节奏，而股份又是过度集中于机构，导致了抛压过于集中。不像如果公开发售获配份额较高时，散户的退出节奏会相对分散。而本身国内新能源车企处于每年大量烧钱且现金流不足阶段，预计公司也没有准备额外的护盘资金，故抵挡不住集中的巨额抛压。而投资机构一般设有止损线，形成恶性下跌循环。

本身零跑汽车属于大盘股，且基本面可圈可点，故仍然会有机构愿意低位接货建仓，只是对估值价格共识未能一致，所以也导致了有人愿意接盘而产生了较大的换手率。 

再看数科集团，虽然是今年至今目前的“超购王”，但并没有迎来期待的“爆炒”。实际上，这家公司的上市前股权非常简单且均锁定，扣除基石认购部分，只剩下1亿港币左右的流通盘。流通量较小的公司上市后走势要看背后庄家。

公司发行1.56亿股，没有发售绿鞋股份，扣除基石认购的份额后剩约1.18亿股，挂牌首日1.14亿股，意味着基本换手一次。

公司IPO募资总额1.34亿港币，但据分配结果公告披露，募资净额仅为7120万港元，包销费用及佣金的比率估计高达46%，意味着有较大可能国际配售部分存在打折发售的情况。保护垫如此高，庄家有足够空间来长袖善舞。

小盘股太热了反而就不安全，庄家喜欢反其道而行之。因为当出现大额回拨，如50%，庄家想拉升也会比较费劲，因而在挂牌前几天会存在洗盘吸筹行为，例如快速下跌引出恐慌性抛盘，在将投资人深套的情况下给予利润引导出售，或是一直在一个区间里恐慌性震荡逼出承受力较差的投资人。公司后面几天的股价走势也应证了这点。不过这个规律也得考虑当时的市场大盘行情。

这样看下来，零跑汽车、数科集团的镰刀也就不再意外了。

难道港股IPO打新就没有机会和空间了吗？不一定，但一定要学会独立分析。最后举两个例子，选一个即将挂牌、一个正在招股，咱们简单预判一下。

10月4日就挂牌的百德医疗$百德医疗(06678)$ ，公开发售不足额，招股书披露的承销佣金即已高达7%，高于市场平均情况，有猫腻。而公司业务肿瘤微创消融医疗器械开发销售，行业内已跑出多个国产玩家，纳入集采条件基本具备，处于走势较差的医药医疗板块。

更重要的是，据券商透露，这个项目销售时间较长，中间存在操盘主力资金更替，招股期后期投资人订单不足，国配临时安排散装组盘资金，也许会存在打折行为，预计开盘破发概率很高。同时还是小盘股，简单分析下，风险大于预期收益，打新慎重。 

正在招股的，看飞天云动$飞天云动(06610)$ ，募资规模1亿美金，相当于15%的新股发行比例。在当前市场大盘行情持续低迷且有条件选择缩量发行的情况下，仍然维持这个发行规模，高于市场预期，公司管理层不可谓不是勇士，说不定是有一些安排，可以看细一点。

从大量的市场宣传与满天飞的消息、承销团阵容配置，以及首日招股就到5倍覆盖的表现，有理由相信飞天云动这个项目的操盘方制定了专门的策略。承销团里，特别是华泰、矩诚、西牛，近年都有让投资人吃到大肉的案例，项目走向有点相似。

飞天云动的发行规模扣掉基石部分后，剩下约5500-7500万美金，如果市场热度继续发酵，公开发售能做到15倍的覆盖而回拨到30%份额，留给国配锚定的份额就是3100-4500万美金。

考虑到飞天云动过往的融资历程，公司和管理层本身有一定的融资能力。公司董事长是A股最早一批游戏上市公司早期核心成员，应该曾经通过股权变现而有一定的实力。加上公司的净利润和现金流健康，对应这个国配锚定缺口，有理由相信飞天云动应该不至于需要走打折国配的不归路。

公开信息披露，飞天云动老股东均锁定6个月，拆掉一个大雷。估值倍数，公司已经有净利润，就不按很多软文上写的拿P/S去跟Unity对比的说法。公司净利润增速非常高，那么以Forward P/E更为合适，按2022年预测净利润算P/E大约18倍，按2023年预测净利润算P/E大约不到10倍。作为一家能被商汤看上、能跟百度华为腾讯有技术合作的软件公司，实在是不高了，放2020年的时候35-40倍都止不住。

但是有一点，大家要关注飞天云动招股的走向，适当的热度是助燃剂，但如果公开发售过于热烈而超过了100倍，回拨了50%的份额。盘面太热太乱难控，有庄家开盘即洗盘的风险，这个情况下打新要慎重。

也有听投资圈里的朋友说，飞天云动定好了12月底冲恒生综合指数和深港通的目标，而截至9月30日港股上市公司市值和数据看，最新纳入门槛约为70.4亿港币。能走出这波行情的那就是今年的下一个圣诺和云康了。反正，今年市场这么萎靡，没啥好的项目机会。飞天云动的情况中性偏乐观，算是可以一搏的类型。

不过话说回来，AR/VR软件技术服务在中国是朝阳产业也是社会刚需，人们都希望走进更具沉浸感与互动性的“元宇宙”世界，飞天云动的商业模式与基本面还算是扎实，不然也不会有这几家基石的认可。那么抛开上面的分析，你会为他的业绩和估值买单吗？当然，那就是另一套逻辑了。

至于流动性，没有在我上面的分析框架里，因为这是港股的系统性老大难问题，也是政策性问题，不针对特定个股。不过，其实各界也在不懈推出各种措施。例如在9月，中国证监会副主席方星海表示将推出支持香港资本市场发展的三大举措，包括沪深港股通双向扩容、支持港股通推出以人民币计价交易柜台、支持香港推出国债期货，均有利于发挥大陆北水对港股灌溉。

为提升港股流动性，香港金发局也提出三大建议，包括加强ETF交易活动、改善一般交易和清算活动，及优化基础设施。金发局相信流动性更强的二级市场，将加强巩固香港国际首次公开招股中心的角色。