美团Q2财报点评:竞争格局和估值分析(上)

 在一季报点评中,笔者曾经指出:

美团未来走势,短期看何时盈利,中期看实物零售进展,长期看科技树如何展开,如果没有重大意外,我们预期美团有望在今年Q3——最迟Q4恢复NON-GAAP盈利。

彼时正是6月初,上海刚刚从疫情中解封,经济和市场情绪悲观,同时,笔者也低估了美团这类互联网公司的韧性——虽然我已经是非常看好它韧性的人之一了——但我也没有预料到,它能在二季度提前实现盈利,这也许是受疫情影响最大的季度了。

好了,既然美团已经提前实现了季度盈利的目标,且根据三季度业绩指引,盈利具备持续性,如果没有意外状况,三季度不仅能实现EBITA、EBITDA利润持续,还能实现整体经营利润转正。那么我们接下来就看美团在零售领域的布局、进展和未来能达到什么目标。

下面,本文将从美团的季报数据拆解、各项业务进展及展望、市场竞争格局、短期和长期估值分析四个维度展开,希望对你了解美团的昨天、今天和明天有一些帮助。

  1. 财报数据拆解

本季度开始,美团将他的业务板块做了重新划分,此前雷打不动的餐饮外卖、到店酒旅、新业务三分法,被调整为本地核心商业、新业务两大版块。到店酒旅被整块划入本地核心商业,此前率属于新业务的美团闪购、民宿和交通票务业务也划入本地核心商业版块。而新业务则是余下的部分,包括:美团优选、美团买菜、快驴、网约车、单车、电单车、充电宝、餐厅管理系统及其他。

对于公司来说,这样的重新拆分当然是有百利而无一害。首先它将隐藏外卖、到店酒旅这些相对成熟的业务的具体经营数据,对于业务数据保密性大有帮助,行业竞对很难获得详细信息,且能避免某些不必要的社会舆论。其次,核心商业版块中的餐饮外卖与闪购,无论是资源复用,还是盈利模型都高度相似,到店酒旅与民宿及交通票务情况类似,且他们都是业务模式相对成型的。而新业务则在业务发展初期,商业模式迭代更新快,面临的竞争格局也有天壤之别,这样划分有利于公司在资源分配上目标更加清晰。

说句题外话,与市场上大多数观点不一样——大家一致认为这是“闪购上位”的一份季报,闪购在财报中出现了20次之多,比之前任何一个季度财报都要多数倍,美团也将把核心资源倾注在美团闪购上——而我认为,美团只是希望大家这么想,但它未必真这么做。

确切地说,美团并不必须倾注所有资源于闪购,也大概率能让它成为明星业务,因为它的高确定性、高成长性。

而新业务板块,尤其是其中的美团买菜、优选与电商业务则是超高成长性、较低确定性的部分,实际上管理层可能会将注意力更多聚集于此,苦练内功。

话说回来,业务版块重新调整也不是全无坏处,对于投资者和跟踪美团的分析师来说,这是一个小小的挑战。

没关系,让我们来认真拆解一番,以前能看到的业务细节基本上都能拆出个八九不离十。

1.1 营收及增长

Q2季度美团总营收509亿元,同比增长16.4%。其中核心本地商业部分营收368亿,新业务142亿,各自增速分别为9.2%和40.7%。去年同期核心本地商业营收为337亿,新业务营收为101亿,各自与上图中对应季度的数字有差异,是因为最新季度的新业务剔除了闪购、民宿及交通票务部分,这部分划入了原外卖+到店酒旅,组成了今天的核心本地商业。

需要指出的是,美团在调整业务划分后,同比、环比数据是按照实际内涵来对比,比如新业务的同比增速,就是按照去年的新业务剔除闪购、民宿及交通票务部分后来比较,由此可以得知,2021年Q2美团闪购+民宿+交通票务部分的营收为约为20亿元。

为了更直观展示,我们整理了最近10个季度的总体及分业务营收数据(2022年Q2的数据已经调整为核心本地商业与新业务两个部分)。

考虑到疫情的严重影响,美团二季度无论是整体营收还是各分部,表现都远超市场预期,毕竟这已经是创造历史记录的营收数据,市场普遍预期二季度营收中枢值在490亿。

下面我们来进一步拆解外卖、到店酒旅部分的详细数据,为了拆解这些数据,我们需要借助业务部分的一些数据作为支撑。

1.2 业务数据

先看整体的一些业务数据,说明一下,经过多方核实验证,财报中的即时订单量包括了外卖+闪购,在此前发布的二季报简评文章中,因为出稿太快,笔者误把即时订单量理解为外卖+闪购+美团买菜了,所以数据有一些误差,非常抱歉,请以这次的为准。

财报披露二季度即时订单共41.024亿单,二季度共91天,所以平均日单量为4508万单,管理层透露本季度闪购日均单量为430万单,所以外卖日均单量为4508-430=4078万单。本季度即时订单量同比增长7.6%,可知去年二季度即时订单量日均为4190万单,而去年二季度外卖日均单量已知为3892万单,所以去年闪购日均单量为4190-3892=298万单,闪购业务订单量同比增长44.4%,外卖业务订单量同比增长4.8%。

管理层同时透露,三季度外卖业务营收增速较外卖单量增速大约高9个百分点,由于外卖业务客单价处于缓慢增长过程,营收增速快于GTV增速,GTV增速快于单量增速,二季度因为疫情带来补贴减少单价提升,盈利模型有一次性显著改善的情形,而三季度这种特殊情形随着疫情减缓是适当回落的,所以我们有理由相信二季度的营收增速同样显著高于单量增速,假设差值为12个百分点——理应比今年Q3的差值高,意味着外卖业务的营收增速在16.8%左右,可以测算出二季度外卖营收大约270亿元,创造历史新高。外卖单量季度内日均记录是2021年Q3,今年Q2单量虽受疫情影响,但是外卖营收和利润表现都非常出色,不过不宜将这种特殊情形当做此后的基础标准,可视为努力后的潜力目标。

闪购业务的二季度客单价80+,平时是70+,预计营收增速比单量增速快15个百分点左右,三季度据透露是快7个百分点——因疫情趋缓消费者囤货趋势降低,客单价随之趋降,由此可以得知二季度闪购业务营收增速料在66%左右(1.44*1.15=1.66)。

去年Q2闪购客单价75元左右,日均298万单,季度GTV为203亿,货币化率9-10%左右,低于外卖是因为1P(美团配送)订单占比低于外卖,商家自配送比例较外卖高,去年Q2的货币化率大约9%,营收大约18亿,今年大约30亿元(18*1.66),那么去年Q2交通票务和民宿部分营收则为20-18=2亿元。

上图中的非实物网络零售额数据显示,二季度3651亿元同比大幅下滑37.5%,只比2020年Q1高18亿元,这部分数据与美团的到店酒旅业务高度相关,尤其是到餐以外的到店业务、酒旅、民宿、交通票务(到餐及外卖均属于实物网销范畴)。

管理层也透露二季度到店酒旅业务受疫情影响大幅下滑,但没有披露下滑具体幅度,参考图1数据,2020年一季度,美团到店酒旅业务营收占据彼时国内网络非实物零售的0.85%,到2022Q1,该比例已经提升到1.56%,由于到餐业务不计入“非实物网络零售统计”,而到餐业务2020年疫情以来增速及恢复都更快,假设二季度该比例继续提升为1.7%,那么对应的到店酒旅营收为62亿元,同比下滑27.1%。

今年交通票务及民宿的营收为368-270-62-30=6亿(民宿是新业务增长较快,且吸收了部分爱彼迎留出的市场,当然该测算是预估值,各业务数据难免存在误差)。

本季度年活跃商户数达到920万,环比增长20万,受疫情影响这一增速已经算是很可观。

而年活跃买家数则出现了环比下滑800万,核心原因是公司追求高质量增长,在补贴和拉新方面控制更严格,剔除了对非目标用户的追逐,考虑到当下的经济环境,这种做法显然是合理的,其次,疫情也影响了一部分用户的线上消费,尤其像出行、充电这类业务,而外卖及到店酒旅也有部分用户居家隔离状态下流失,不过外卖核心用户的消费频次更高了。

我们相信,随着美团将目标锁定零售行业,它迟早会触达10亿消费者目标用户,现阶段做好既有用户的留存和转化,是更优效率的选择。

虽然用户群略有下滑,但是美团用户的消费频次更高了,过去12个月内单用户年内消费次数达到38.1次,年度总消费次数达到261亿次,去年同期该数据为206亿次,同比增长26.7%,增加了56亿次消费触达,意味着虽然遭遇疫情,今年Q2单季度,美团触达消费的次数仍比去年同期增加了56亿次,美团的用户活跃粘性及生态系统增强了太多。

1.3 支出及利润

二季度提前实现Non-GAAP季度盈利,EBITA利润20.6亿,利润率4%,EBITDA利润38亿,利润率7.5%,经营利润-4.9亿,利润率-1%。通常而言我们建议以EBITA利润作为核心盈利参考数据,因为它剔除了可转换可赎回债券、投资、股权激励等一次性或非现金性财务影响,更能够反应公司实际运营质量。

本季度能提前实现利润转正,除了疫情带来外卖、闪购、买菜、优选等多个业务客单价提升,盈利模型修复外,同时得益于公司大力降本增效。

由上图可知,占据成本最大头的销售成本项,本季度354亿元,同比增加13.5%,环比略微减少1亿元,占营收的比重较去年同期下降了2个百分点,公司进入社区团购业务以来,销售成本项开支大幅提升,营收占比一度提升到80.5%,最近5个季度基本上逐季回落,目前已经接近入局社团前的65%的比例。

营销及销售补贴项也是成本缩减的大头,本季度开支90亿,环比少1亿,同比少18亿,营收占比下降7.2个百分点。

在人力和科研方面,美团并没有缩减的趋势,人力开支占比基本持平,略升0.2个百分点,科研投入同比增加33.3%,营收占比还提升了1.3个百分点。

该省的省、该花的花,美团确定了零售+科技战略,在研发投入方面是铁了心往前冲了。

1.4 细分业务利润及现金流

上图的2022年Q2外卖和到店合并进核心本地商业,合并利润82.61亿,之前我们核算出到店酒旅大概营收62亿,据悉本季度利润率略高于上季度,上季度为45.6%,那么假设本季度为47%,对应29.14亿元经营利润;闪购本季度客单价大涨,用户和配送端补贴均有下降,很可能每单达到了1元的经营利润,对应3.9亿单合计3.9亿经营利润;民宿交通票务业务核算营收约6亿,取30%经营利润率,对应1.8亿利润,那么外卖利润为82.61-29.14-3.9-1.8=47.77亿元。

拆开来大概就是:外卖业务利润47.8亿,利润率17.7%,到店酒旅利润29.1亿,利润率47%,闪购利润3.9亿,利润率13%,交通票务及民宿利润1.8亿,利润率30%。

再次强调:以上数据是估算,但是数值差距应不大;以上利润表现并非常态,受疫情带来的单价提升+补贴下降+营销缩减+中小商家停业较多+季节性等多重因素影响,三季度外卖、闪购等业务利润率均有常态化回落。

2. 美团业务进展及展望

如果我们把零售从广义理解:包括商品零售和服务零售,那么美团从成立之日起就是一家零售公司。

我们先厘清一下商品零售和服务零售的范畴,商品零售就是社会消费品零售总额里涵盖的类目。

服务零售则包括:酒店、演出票务预订、旅游、机票、打车、单车、电单车等出行服务、各类休闲服务、快递、跑腿等邮递服务、装修工程、医疗、养老、保险、教育、法律、房产交易及租赁等中介服务。

最开始的团购,比如团购美食套餐,就是商品零售,团购酒店、电影票就是服务零售,后来美团进入外卖行业,等于一次服务同时涉及商品和服务的零售,外卖中的美食属于商品零售范畴,小哥的配送则属于服务零售范畴。

下面我们按照商品零售、服务零售两个大类分别看看美团在各个子类目中的业务进展及潜力。

2.1 商品零售

根据社会消费品零售总额的定义,商品零售包括的品类有:餐饮、粮油、食品、饮料、烟酒类、服装鞋帽、针、纺织品类、化妆品类、金银珠宝类、日用品类、体育娱乐用品类、书报杂志类、家用电器和音像器材类、中西药品类、文化办公用品类、家具类、通讯器材类、石油及制品类、建筑及装潢材料类、汽车类、其它类。

如果按照各品类的规模,前10大品类分别是:粮油食品饮料烟酒(含生鲜农产品)、餐饮、汽车、服饰鞋帽、石油制品、家电音像制品、日用品、通讯器材、药品、化妆品。

汽车、石油制品可以排除,前者未来绝大多数销售将以品牌自营为主,参考蔚来、理想、小鹏汽车的销售模式,后者属于中石油、中石化的,互联网平台无法介入。所以纳入文化办公、金银珠宝品类进入下图前10大品类。

需要说明的是,餐饮包括了餐厅及酒店内的堂食、自提、外卖(不含配送费)。

目前,在这些重点商品零售种类中,美团在餐饮、粮油食品生鲜、日用品、药品四大品类进行了重点布局,成绩最突出的当然是餐饮品类。

2021年美团餐饮外卖GTV达7000亿,剔除配送部分费用约6300亿,而到餐部分GTV预计在1000亿左右,所以餐饮外卖+到店场景合计差不多是7300亿规模,占餐饮行业的大约15.6%。

2025年预期餐饮行业规模将达到6万亿左右,美团外卖和到餐业务GTV预计分别可达1.8万亿、0.2万亿规模,占餐饮行业规模提升到33%左右。

商品零售有很多个品类,几乎每个电商平台都会深耕某个细分品类,形成用户心智并覆盖全品类,例如京东的家电数码3C,阿里的服饰鞋帽化妆品,拼多多的农产品,餐饮就是美团进入商品零售的拳头品类,且优势地位牢不可破。

粮油食品生鲜烟酒饮料品类是第一大类,9万亿的规模下,单单是生鲜就有5.2万亿规模,烟草类1.3万亿左右,酒类0.9万亿左右,饮料类0.7万亿左右,剩余食品大约0.9万亿,烟草销售无法线上化,所以实际上该品类规模可视为7.7万亿左右。

生鲜不仅是零售第一大品类,也是目前线上化率比较低的行业,截止2021年线上化率尚不足8%,在这一块美团以美团买菜+闪购菜场+美团优选合力抢占市场。

在生鲜电商四大模式中,笔者认为市场空间最大的可能会是O2O平台模式与社区团购模式,前者优势包括:高时效、合理定价、覆盖全,美团遍布全国2600多个县市的骑手资源可以在这一领域复用,成本可控,线下门店提供商品,质量比较有保障,随着供给增加,价格会趋于合理,有可能步外卖类似路径,线上购买生鲜比去门店购买价格略低或持平。社区团购模式可覆盖范围广,价格低廉,但是时效略显不足,品质亦相对欠缺。相对而言,前置仓模式时效高,但是价格也高,基本上只能覆盖一二线城市。仓店一体模式成本更高,前置仓模式实际上是仓店一体模式的进化版,即便在一二线城市,仓店一体模式通常也只能覆盖中心城区,而前置仓模式可以做到全程覆盖。

按规模排序,依次大概会是O2O模式、社区团购模式、前置仓模式、仓店一体模式。不过目前阶段O2O模式的供给不足,消费者习惯尚未养成,规模不及社区团购模式。

我们预期2025年,闪购模式下的生鲜食品零售规模达到1000亿,美团买菜达到500亿,社区团购生鲜类达到1000亿,合计2500亿,达到生鲜行业4%左右市场。

这一领域目前最大的玩家可能是拼多多,拼多多农产品2019和2020年GMV分别达到1364亿和2700亿元,占全平台GMV的比例分别达到13%、16%,不仅基数高,而且增速快于平台平均。即便该比例不提升,2021年拼多多农产品GMV应该都达到4000亿以上规模了,当然拼多多的农产品GMV与实际销售可能有一部分差距,且与生鲜并不完全等同。

不过美团占据即时零售巨大优势,在线上生鲜消费习惯逐渐转向同城的趋势下,美团仍然有后来居上的巨大潜力。

日用品领域,美团在计生用品、鲜花、蛋糕等细分品类优势明显,美团买菜和美团闪购双轮驱动,预期将是该细分领域的最后赢家,而在一般的日用品领域则主要靠闪购、电商和优选推动,目前优势尚不明显,考虑到这一领域供给极为分散,长尾商品供给不足、不稳定的情况,美团正在发力闪电仓业务,目前已经覆盖全国100个城市,1000多个网点已经铺开,相信随着这种以平台模式推自营服务的做法能进一步提升日用品的购物体验和市占率,2025年该品类GTV有望达到1000亿规模,占届时行业的4%左右。

买药是美团另一个优势品类,二季度闪购日订单量430万单,据悉买药单量占据三分之一,意味着光是买药日单量就达到了140万单,单均价格约40元,年化GTV大约204亿,占据药品行业的2.5%,我们预期2025年GTV有望达到500亿左右,占据解释行业的5%,大概率成为行业第一名。

在其他品类,美团的布局还比较浅,同时也意味着具备较大潜力,这些品类除了依托美团闪购之外,还需要美团电商业务有所突破。

就像商品零售业务找到了餐饮这个优势品类爆发,然后不断向其他品类拓展一样,在实物电商领域,美团也需要寻找到某个合适的品类作为切入点,做出差异化强化用户心智,也许食品生鲜是个不错的口子,一方面这个品类线上化率仍然偏低,另一方面美团有吃的用户心智,而且它在买菜、闪购、优选三大业务上已经积累了一定的行业规模和经验。

总体而言,对于商品零售,我们寄予厚望,也满怀信心,任何一个电商平台,当他的拳头品类规模达到2万亿左右,不可能无法向其他品类渗透。从餐饮外卖到万物到家是逻辑想通、资源共享的事情。

2.2 服务零售

美团的服务零售,同样是从吃这个切入点开始的,虽然到餐业务从分类上不属于服务零售。但是它引领了用户心智,建立了用户基础,且作为优势品类向吃喝玩乐一条龙服务扩张提供了支点。

中国服务零售规模已经达到20万亿之巨,当然大头集中在医疗、保险、教育、养老、建筑装潢、房屋交易和租赁中介等服务。而美团目前涉足的主要是日常消费类服务,到餐、丽人、休闲娱乐、酒店旅游等等,具备高频低客单为主的特征。

随着用户规模的建立、用户习惯、心智的形成,美团在服务零售业将面临两个重要节点:一是像素级索引真实世界,二是深入改造价值型服务,比如像贝壳,本质上其实是房产中介的深度数字化。

美团现在是一个通用型的服务零售平台,对不同行业的介入有深有浅,即便是大家熟悉的餐饮行业,实际上仍然有很多店铺未被纳入线上,且很多菜品并未纳入套餐。

对于餐厅服务来说,最有利于消费者的结果是:100%的餐厅上平台,且餐厅中任何单品都可以享受一定优惠。

而对于装修、租房等服务,目前的线上模式还很不成熟,有很多痛点,需要深度改造。

如果美团将来能在某些价值型服务领域进行深度改造,它在服务零售领域的发展才刚刚开始。

我认为应该摈弃基于流量思维的扩张和恐惧:零售服务业的本质是,有人的地方就有流量,有流量总能做一些交易,但真正决定成败的是你对业务的认知,以及基于认知组织力量去执行的能力。

所以,为什么要害怕竞争出现呢。

由于内容较长,本文分上、下两篇发布,下篇将主要围绕市场竞争格局、短期和长期估值分析展开,敬请期待。$美团-W(03690)$ 

# 我对这事儿有想法

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评论25

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  • 不高兴的小欣
    ·2022-08-29
    美团盈利是在和资本秀肌肉 他其实不想这么快盈利
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    • 刀哥拉丝
      你说的的对,这个时候最好的选择也不是盈利,毕竟扩大市场重要
      2022-08-29
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  • 我狠喜欢王兴,这个人一看就是搞事情的人
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  • 揭人不揭短
    ·2022-08-29
    美团-W(03690)已经走出了短线的右侧交易的趋势
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  • 玉米地里吃亏
    ·2022-08-29
    国内的互联网企业里面,我最看好的就是腾讯,其次是美团
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  • 迪士尼迪斯尼
    ·2022-08-29
    你对美团绝对是妥妥 的真爱,你也是最懂美团的事情
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  • 福斯特09
    ·2022-08-29
    走马老师 还真是大手笔,一出手就是万字长文
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  • 笑迎天下
    ·2022-08-29
    [微笑] [微笑] [微笑]
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  • 戒骄戒躁
    ·2022-08-29
    这篇文章不错,转发给大家看
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  • 灌饼高手00
    ·2022-08-29
    基本面确实好,但是挡不住抛盘太过沉重
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  • 丹尼尔加
    ·2022-08-29
    大神手中应该有美团的股票?还是准备买?
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  • 美团应该给你颁个知音奖,你是真的懂她
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  • 彩衫
    ·2022-09-05
    😂
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  • 乱拳头
    ·2022-08-30
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  • 铑金
    ·2022-08-30
    666666
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  • 苏州小肥
    ·2022-08-30
    不错
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  • 梁咏琪
    ·2022-08-29
    哈哈哈
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  • 朱耀尉
    ·2022-08-29
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  • 嗜血天隼
    ·2022-08-29
    6
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  • Shinyoung
    ·2022-08-29
    h b
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  • sunny666
    ·2022-08-29
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