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在大物流体系中，公路货运行业是国家基础性、战略性产业,是保证我国经济“大动脉”运转的重要力量。根据国家统计局，2021年我国公路货运量达391亿吨，占总货运量比例高达73.8%。中国公路货运市场又以整车运输为主，根据CIC，2021年整车运输市场规模已达人民币4.0万亿元。

看公路货运领域，绕不开一家专注于该领域的车货匹配平台——满帮，其最新财报显示，2022年平台GTV为2611亿元，占整个市场规模近7%。

2022年，在面对国内外诸多不利因素影响的情况下，满帮上市三年来首次年度盈利，同时在营收、净利润、MAU等多项关键指标中实现同比大幅增长，这样的成绩成功引起了线哥的关注。

互联网物流平台下的生态闭环——满帮的价值动脉

满帮集团于2017年由货车帮和运满满国内前二大的货运平台合并而来，货车帮出身于传统物流行业，运满满则偏向互联网运营，强强联合下，满帮集团晋升为一家“互联网+物流”的平台型企业，一端承接托运人运货需求，一端对接货车司机，形成了提升货运物流行业效率中获利的闭环模式，并于2021年美股上市，成为数字货运平台上市第一股。

货运物流市场由于信息不对称，供需匹配度低，价格不透明、毁约率高、货损率高等非标准化导致的问题长期存在，货运物流成本居高不下。根据国家发改委数据，2021年，中国物流业支出达16.7万亿元，中国物流总支出占GDP比例达14.6%，而发达国家如美国仅为7.6%，社会物流运输效率较低，存在较大差距。

运物流行业痛点，数字化升级是大势所趋。拥有浓厚互联网基因的满帮集团走在了行业前沿，持续加大研发改善产品，仅2022年，公司的研发投入就已超过9亿元。目前，满帮打造起了一个独特且极具壁垒的数字化标准化货运平台，通过算法来整合长尾市场，提高车货匹配、运力分配的效率，推动整个行业的降本增效提质。

任何能快速发展壮大的企业均有一个简单、清晰的商业模式，满帮亦不例外。

满帮集团打造了一个会员服务提供供给、承运服务提供需求和佣金业务获取供需匹配价值的、立足行业整体效率提升的生态闭环，受益于“托运人数量提升→发布订单增加→司机数量提升→供需高效匹配→托运人数量提升”的逻辑链条。

在这一套成熟的商业模式的运转中，满帮不断巩固自身壁垒，积累价值。通过优化平台用户土壤，增强用户的履约率和留存率，完善平台生态。

在数字货运平台的生态闭环下，满帮各主务有着不同的发展基调。听了下满帮财报的投资人电话会，会员收入业务方面，公司会积极开拓，将非会员转化为会员，增加直客的比例，针对性地加大品牌力度，加大拉新力度，实现会员数量高质量增长的目标；承运服务方面，管理层倒没有着重讲，但是琢磨着这个业务也是公司的传统，放弃是不太可能的，估计就随之自然增长。

满帮的数字货运生态以行业效率为导向，是公司的价值动脉，亦是联系万亿数字货运行业扩张和公司业绩增长的桥梁。结合对满帮未来战略规划的分析，线哥预计满帮未来各业务线均将保持快速的增长态势。

货运产业链的价值赋能收入——满帮的新增长极

只看过去几年的净利润数据很难理解满帮，更难以理解未来满帮新增长极——抽佣收入的崛起。

一直以来，满帮都在为货运产业链价值赋能，同时也在寻求社会价值和商业价值的动态平衡。

吉姆柯林斯在《基业长青》中曾总结过伟大企业的其中一项特质是“利润之上的追求”，有“利润之上”的追求则更容易看到事物的本质，就会更容易坚持做对的事情。满帮也是如此，线哥认为，追求利润从来不是满帮首要追求的目标，线哥在搜集了一些公开信息后的感知是，长期以来满帮一直专注于主业，在深耕行业、沉淀公司的社会价值的同时，获得成长动能，实现自身的增长。

作为数字货运的绝对龙头，满帮一方面利用科技和互联网技术，解决行业诸多痛点，积极提升行业运行效率，另一方面顺应社会趋势，在公益建设、行业秩序共创、绿色减碳经营等层面不遗余力。

在业务成熟阶段，满帮提供社会价值的表达形式也在与时俱进。具体来看，一是平台治理“组合拳”，打压恶意低价、重复铺货等行为，引导运价回归市场；二是开始试运行“司机成长体系”，引导司机做好信息补充、提高服务质量。此外，满帮集团董事长兼首席执行官张晖表示，“将继续在技术创新方面加大投入，运用大数据、算法匹配、人工智能等，帮助更多的用户和产业创造不可或缺的价值。”

在深化货运行业数字化、标准化升级的进程中，满帮一直坚持在做对的事情——为货运行业生态价值赋能，以更加底层化的定位融入到行业中，为整个货运产业链提供全面的、差异化的服务，建立起在行业中无法取代的壁垒，货主、平台、司机三者之间的连结不断增强。

线哥认为，坚持做对的事情，利润的释放是水到渠成的。当触发某个临界点，社会价值的正反馈会源源不断向商业价值转化，抽佣业务的增长是自然而然的。因为抽佣率的上限和满帮平台的社会价值是密不可分的，只有司机和货主真正依赖这个平台，并从中受益，抽佣才能成为可能。

数据显示，尽管受疫情反复对于物流行业的冲击明显，但满帮的抽佣收入仍屡创佳绩。从2021Q3的1.82亿元到2022Q4的4.48亿元，增长了1.46倍，很好地证明了，满帮对于货运产业链的价值赋能正在快速反哺，以抽佣收入为主的业务形式正成为满帮新增长极。

近日的电话会议上，管理层透露，2022年四季度满帮的抽佣GTV渗透率约50%，那么结合四季度总GTV达到720亿，再以公司四季度4.47亿的抽佣收入计算，线哥算出来公司2022Q4的抽佣率约为1.2%，比2022Q3略高1个百分点。随着疫情后货运行业复苏的推进，凭借公司在行业中的市占率和话语权，我们姑且预测抽佣率维持在1.2%的水平（其实疫情恢复后，整体抽佣率必然高于这个数）。然后看下2023年整体的预测，管理层估计全年的订单量会增加15%-20%，假设运价不变，抽佣GTV渗透率依然保持在50%的情况下，那么整体GTV也同步增长15%-20%。抽佣收入至少就能达到18亿多，比2022年增长25%以上。就这么保守估计，满帮的抽佣收入就具备很大的想象空间。

长期主义下的基本面逻辑——满帮的估值图景

长期主义思维一直流淌在满帮血液之中。虽然物流是传统行业，但满帮却将互联网基因完美注入到传统行业之中。

这从公司管理层信息可以初见端倪。公司高管团队中多人曾任职头部互联网企业，具备丰富而完备的互联网从业经验。包括CEO张晖外，公司高管团队中，多位高管曾任职于阿里巴巴和百度。可以预见，公司的长期主义是把满帮打造成对标头部互联网企业的平台。

虽然长期主义不能直接和互联网大厂划等号，但事实证明，基本所有互联网大厂均以长期主义为目标，在研发投入方面也是不遗余力，满帮亦不例外。从2021Q3开始，每季度研发投入均超2亿元，2022Q4单季研发投入达2.502亿，持续夯实公司在业内领先优势。

在长期主义下驱动下，满帮积累了行业第一的平台粘性和用户规模。2022年，满帮平台成交GTV达2611亿元，履约订单数为1.2亿；2022Q4，GTV为720亿元人民币，履约订单数为3260万。从货主端来看，2022年，满帮平均发货货主月活达167万，同比增长12.6%，2022Q4，平均发货货主月活高达188万，同比增长19.7%；从司机端来看，截至2022年底的12个月内，满帮履约活跃司机超350万。双端用户留存率均约85%。超高留存率再次验证了整体用户群的高度粘性。

满帮践行长期主义的效果在财务基本面中已然可见，2021Q4开始，公司的毛利率稳定在50%上下，2022Q2开始，公司的净利率实现扭亏，2022Q4公司的净利率为10.18%。从毛利率和净利率来看可能不够直观，但是从收入和净利润增速的维度看，满帮的长期主义早有成效，带动公司的业绩以远超行业水平的速度飞速增长。

从数字货运的细分市场来看，满帮的长期主义体现更为明显，根据满帮官网数据，2021年数字货运市场份额为4017亿元，满帮以2623亿元的GTV占据65.3%的市场份额，是数字货运行业的绝对龙头。

从港美股可比公司来看，目前市值比满帮高的公司都有所欠缺，京东物流毛利极低且尚未扭亏，罗宾逊全球物流毛利率较低，优步毛利与满帮相当但严重亏损，仅满帮发展较为均衡，具有行业领先的综合优势。

在疫后恢复和政策支持的助推下，数字货运行业重回景气，近日满帮的调研结果显示，截至2月15日，74%的货主表示对2023年的行业发展有信心，近5成的货主预计2023年的业务量将会有小幅以上的增长。同时，数字货运的生态发展带动着抽佣收入等新增长极的持续放量，满帮的估值正循环飞轮已经启动。

$满帮(YMM)$ $阿里巴巴(BABA)$ $百度(BIDU)$

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