放弃打新!洲际船务的三个”大可不必”

位于青岛崂山的干散货航运公司  $洲际船务(02409)$ 今日起正式招股。冲着对这个老牌行业的好奇,我通读了招股书,又参加了机构路演。

 

总结下来,行业有惊喜,但认购这只股票可真是大可不必,原因有三:

 

1. 基本面无亮点2. 还不如直接买行业龙头,更稳更便宜3. 中泰保荐是绕不过的坑

   

商业模式逊色导致盈利能力受限且难以提升

 

全球新冠疫情拉大的供需错配,再叠加苏伊士运河堵船、盐田港疫情等一系列黑天鹅事件,航海运价直接坐上火箭,不少航运公司也乘机开启IPO,其中就有洲际船务与乐舱物流、德翔集团在内的三家海运企业向港交所递交了上市申请。

 

我们先不去对比已上市多年的龙头,来看规模阶段相仿的同期申请上市的公司。由于商业模式的差异,洲际船务相较其他两家公司的盈利能力逊色不少,申请上市或许只是为了跟随竞争对手的权宜之计。

 

2019年-2021年洲际船务的营业收入和净利润分别仅仅增长1.74倍及3.34倍,可以说是完全没有抓住这次天掉的馅饼。而同期相比,乐舱物流的营业收入和净利润分别翻了6.45倍及31.93倍;德翔集团的营业收入和净利润分别翻了1.58倍及13.77倍,盈利能力和爆发力显然更强。

 

这其实暴露了洲际船务商业模式的缺陷:在提供航运物流服务之余,还从事船舶管理服务,这是拖累其增长的重要包袱。而这背后则是由于其自持控制船舶太少而导致的无奈。

 

为什么有所谓的轻资产型“管理服务“反倒是一个败笔?皆因航运行业的特点,船舶管理吃力不讨好难有高盈利,纯粹是公司在航运业务规模不足时的一个救命稻草。

 

洲际船务的主营业务跟其他公司一样依靠航运服务,收入占比超过80%。而洲际船务的航运服务业务主要依靠向第三方租入的船舶。2022年前5月,公司管理的176艘船舶里自持控制的船舶只有27艘,占比仅为15.3%。相较乐舱物流和德翔集团同期,自有船舶占比分别为25.7%及50%,远高于洲际船务。

 

拥有自有船舶的优势在于,航运公司无需向第三方船舶公司支付海运费,可有效控制成本,同时可灵活安排运输能力应对市场供需及价格的波动。而船舶作为固定资产,购置或者建造成本在较长的经营周期内进行摊销,相对稳定且可控。

 

因而拥有较高比例自有船舶的公司,在航运价格指数上升的时候能够收取更高的航运服务费而控制成本稳定,而在航运价格指数下降时可以通过灵活安排运力来降低单位航运的成本,抵消行业低迷时的不利影响。

 

从洲际船舶的财务数据看得更直接,来自租入船舶的航运服务收入毛利率仅仅是自有控制船的收入毛利率的不到一半。前者2021年毛利率30%,后者同期只有12.3%

 

这就不难理解,为何洲际船务在本应业绩大爆发的时间窗口里,增长率远逊色于乐舱物流和徳翔集团。而一旦行业红利期过去,洲际船务的毛利水平、盈利能力则会更加承压,调整空间极小。

 

难怪在对机构的交易路演上,洲际船务管理层表示,其一大发展策略与未来增长点来自于增加自建自持船舶。但可惜的是,洲际船务也仅有6艘在建船舶,对于公司业绩以及行业竞争来说还是过于杯水车薪。

 

受租入船舶数量占比较大的影响,洲际船务的毛利率趋势十分堪忧,毛利率最高的时候仅有17.6%。而徳翔集团2019年以来毛利率持续上升,2022年上半年毛利率达到55.4%,十分亮眼。

 

另一方面,说回洲际船务的业务负担和包袱,船舶管理服务本身是一个利润率很低的垂直领域,因为这里的人工成本相较于航运服务更高,且固定透明,例如船员、水手,很难加成高毛利收费。而且公司收取的管理费很难随着企业实际产生的船舶管理成本而变化。

   

市场占有率极低面临周期性和波动性风险较高

 

洲际船务在招股书中表示,“由于我们的运力很大一部分来自我们从船舶供应商处租用的租入船舶,因此我们面临着BDI的周期性和波动性。”

 

其实,洲际船务还面临着激烈的市场竞争。2021年,全球有超过20,000名市场参与者透过国际航线往来中国运送货物。如果按涉及往返中国运送货物的国际航线运力计算,2021年洲际船务的总市场份额仅为0.4%,与中国海运和招商局集团相比,洲际船务的运力相差了几十倍。同期中国海运的市场份额为33.7%,招商局集团的市场份额为13.5%,连同省企业山东海运,市场份额也有3.1%。

 

如果以全球范围的干散货航运公司运力计算,洲际船务的市场占有率更不到0.1%。在寡头市场内,洲际船务很难突破重围。

 

对标同业上市公司,洲际船务规模过小,当心二级市场流动性陷阱

 

来看下这次洲际船务发行情况,值不值得买。为了公允对比,在分析中我们仅考虑干散货航运公司,并排除掉同时含有集装箱航运业务的公司及综合性集团公司,那么太平洋航运(2343.HK)、Golden Ocean (GOGL.US)、Star Bulk (SBLK.US) 这三家公司最为可比。

 

太平洋航运在香港主板上市,总市值港币179.93亿,总运力500万DWT,其中115艘自有控制船,占总船队47.3%,2021年营业收入美元29.7亿,净利润美元8.4亿,毛利率24.9%,净利润增长率505.7%。

 

Golden Ocean在美国纳斯达克上市,总市值港币151.49亿,总运力1330万DWT,其中78艘自有控制船,占总船队80.4%,2021年营业收入美元12.03亿,净利润美元5.3亿,毛利率43.9%,净利润增长率482.96%。

 

Star Bulk在美国纳斯达克上市,总市值174.98亿,总运力1280万DWT,2021年营业收入美元14.3亿,净利润美元6.81亿,毛利率54.2%,净利润增长率6944.82%。

 

反观洲际船务,总运力126万DWT,2021年营业收入美元3.73亿,净利润美元4000万元,毛利率15.5%,整体各方面的规模与经营效率都相较其余三家已上市公司小得太多。

 

而在估值上看,洲际船务这次IPO估值区间港元16.35-19.55亿,对应市盈率PE倍数是3.67-4.38倍,高于太平洋航运的3.29倍、Golden Ocean的4.21倍、Star Bulk的3.93倍。而本身港股市场对小盘股天然不友好,无法吸引长线基金和主权基金配置,二级市场交易量萎缩的风险以及论为仙股、庄股风险巨大,交易容易被套,何必铤而走险?如果看好国际航运和干散货航运市场前景,投资另外三家成熟的龙头公司肯定是更好的标的。

 

更何况太平洋航运,2022年还准备派息,将75%的利润拿出来,股息率高达27%。妥妥的大白马,放着不买,还要什么自行车…

 

(P.S. 以上市值数据是截至2023年3月10日收盘价,市盈率为Trailing Twelve Month最近十二个月数据)

   

看发行,中泰国际保荐的项目半年内至少五个坑!

 

从去年10月份起,中泰国际保荐的5个项目里,有3个股价崩盘,有2个直接上市失败暴雷。

 

去年10月的多想云股价累计跌75.25%,步阳国际首日跌40%,润华服务首日跌25.88%,另外就是百德医疗和众安智慧生活两个项目上市失败。我相信中泰国际保荐的项目,在近期市场上已经算是大家有多远躲多远,没有任何市场信誉可言,哪来的二级市场承接力?

 

中泰国际ECM曾经被投资人点名指出过,为了卖股票各种大话谎言顺口就来,最后是机构散户一起割。

 

这种情况下,洲际船务能够顺利完成发行,要不就是公司老板自己的钱套马甲通道去认购,要不就是上下游合作方和当地国资平台附带各种不平等条件下的投资支持。目前看起来,基石投资认基本就是这两种情况。

 

而最后这些国配和散户份额的缺口,没有市场投资人愿意参与,那么大概率沦为庄家资金的玩物,机构散户一起割,最终获利的肯定不会是我们这种真心实意打新的投资人。

 

甚至最后有可能连上市公司大股东自己都有可能被套进去,那么我们又何必趟这浑水呢?

# IPO情报局

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