社区

4月19日，$奈飞(NFLX)$ Q1财报公布后的盘后大跌，直接将股价拨回4年前。

其实今年一季度，整个流媒体都没有爆款，市场对奈飞的预期本就一降再降，甚至提前反应到股价中。无论是过去两个月正股相对大盘的走势，还是财报前几日看跌期权与看涨期权的成交量之比，市场都是一致性看衰。

奈飞何以再次暴跌？

• 其中最大的利空是订阅用户数用户大大不及预期。Q1实际全球减少了20万，11年以来第一次减少，而市场预期在不断调低后依然是增长250万；
• 营收虽然也小幅不及预期，实际78.7亿美元，市场预期共识为79.4亿美元，少得并不是太多；
• 而利润方面，运营利润19.7亿美元，超过预期的17.6亿美元，EBITDA为20.5亿美元，超过预期的18.2亿美元。

但是细细看来，运营费用的支出并没有减少，研发费用薪酬支出等都超过市场预期。提升利润率，主要是因为成本中的无形资产摊销（主要是）费用降低。内容摊销降低，有可能是剧集制作成本的降低，也有可能是新投入的剧集相对之前减少。不知是巧合还是奈飞有意为之。

此外，管理层电话会的基调也显得信心不足，一上来就开始找“失败”的原因：

• 智能电视的整体的增长放缓；
• 用户共享账号密码，有1亿人因此免费蹭看；
• 有线电视和新兴流媒体平台的竞争加剧；
• 通货膨胀、美元强势及退出俄罗斯市场等宏观因素

说实话，每条的影响都很大。但除了俄罗斯市场是今年Q1的特殊事件意外，其他几条早就在前几个季度或者近几年出现，归根结底还是奈飞管理层并没有足够重视。

我们觉得有几个问题需要奈飞思考：

第一、俄罗斯市场的影响有多大？

奈飞主动退出了俄罗斯市场，并损失了70万订阅用户。即便这70万俄罗斯用户本季度一个不少，加回欧洲地区，依然只能新增45万，不及4月调低后的市场预期（新增95万），更远远不及上次财报时市场预期（新增263万）。整体上来看依然全面不及预期。

从营收上来看，欧洲地区的确没有产生意料之外的损失，毕竟主要是预付费模式，而退出俄罗斯也发生在3月。此前退出俄罗斯市场时，奈飞也说了对收入影响在1%以内。但这70万用户对收入的影响，可能要到Q2之后才能全面显现。

第二、何以用户增长突然停滞？

当季Netflix遭遇用户流失并不只有欧洲市场，最核心市场美国和加拿大当季更是损失了60万最具价值的用户。只有亚洲市场是增长的，包括日本、印度和菲律宾市场，但依然不及市场预期。

奈飞高层认为：有1亿用户共享账号密码阻碍了增长。

我们认为，共享账户并非主因，奈飞主要是低估了提价对用户的影响。因此，打击共享账号，奈飞高层依然还会体验意想不到的“后遗症”。

其实共享账户绝非今年Q1才出现，而是一直都有。奈飞之所以此前默许，是想让更多的用户体验到它们的服务，从而拉动新增。然而那些价格敏感的消费者并不买账。

同时，在大通胀环境下，奈飞眼红其他行业的价格上涨，再次在美国和加拿大市场提价。最便宜的非高清套餐月费上调1美元到9.99美元，而标准套餐上调1.5美元到15.49美元，高级套餐则上调2美元到19.99美元。过去三年，三次提价。本来预计这一提价能给公司年营收增加10亿美元，但事实是，60万美国和加拿大直接转投其他的流媒体，毕竟现在他们的选择越来越丰富了。

竞争加剧，奈飞其实已经失去定价权，只是奈飞高层依然还活在“位高权重”的梦里。

在Q1业绩出来之后，奈飞也痛定思痛，直接将Q2的订阅用户下调至减少200万用户的“自杀式”目标。

第三、影响奈飞的究竟是谁？

奈飞的对手太多，其他流媒体厂商，以及中长视频、短视频平台，都抢夺了不少用户时间。

其实，奈飞的内容焦虑，远远不是现在才开始。《鱿鱼游戏》的爆火，就恰恰说明奈飞并没有更多的“爆款剧集”。用户在内容上也越来越刁钻，奈飞既要有足够多商业化的制片来满足用户的胃口，又要有足够艺术的内容立足于影视行业。

今年的奥斯卡，正是奈飞“懊恼”之处。往年奈飞也花过大价钱买独立影片的版权，却总与奖项无缘。今年佛系参与，让$苹果(AAPL)$ 《CODA》捡了空，一举夺得奥斯卡最佳影片，而自己的影片《犬之力》艺术感爆棚，观众直呼“太隐晦”。

我们从最近的行业报告中，也能看到其他异军突起的流媒体平台，正在抢夺奈飞的市场份额。

此外，奈飞非常不承认的Tik Tok等短视频平台的影响，但事实是影响颇深。

第四、奈飞的其他增长点如何？

游戏和广告是能产生第二增长曲线的方向。前者，是奈飞自己踏入的领域，但无奈游戏玩家和赏剧用户的重叠程度实在太低；而后者，奈飞一直缄默其口，不愿真正开启YouTube一样的广告征途。

联席CEO兼创始人Reed Hastings曾经坚决反对平台广告，认为这会影响用户体验。但CFO Spencer Neumann上个月也开始改变了口风。

重赏之下必有勇夫，广告的利润丰厚，如临大敌的奈飞也未必不会采用这种模式，高管在电话会上表示，他们正在研究，并试图在一两年内弄清楚。

总之，奈飞目前肯定是处于“青黄不接”，这也难怪投资者毫不留情地抛弃。上份财报大跌后，还有潘兴广场的Bill Arkman这样的大佬逆势加仓，不止此次是否有其他投资愿意公开站台？但可以肯定的是，保持现状的奈飞，一定会迎来投资者对其价值的重估。

$迪士尼(DIS)$ $美国电话电报(T)$ $康卡斯特(CMCSA)$