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4月21日，中植集团投资平台中植国际宣布，已与智路资本签署协议，成为紫光破产重整战略投资人。不久前，“智路建广联合体”重整紫光集团的600亿投资款到位，目前已经进入交割期。 作者 | 蔡真 高远山 编辑丨高岩 来源 | 野马财经 一切犹如冥冥中的轮回。 2010年，赵伟国以健坤集团董事长身份入主紫光集团之时，曾遭紫光集团小股东旺达集团的反对，理由是“引进新股东存在严重程序问题，涉嫌国有资产流失”。不过赵伟国仍顺利入主并掌舵紫光集团10余年，动用千亿资金扩张并购半导体产业链公司，最终爆发流动性风险，走上破产重整之路。 同时期，另一匹“半导体黑马”低调崛起。2015年以来，智路资本和建广资产主导多起百亿级半导体领域重大投资，并参与国内半数以上10亿元规模以上半导体领域并购合作。 2021年12月，“智路建广联合体”击败阿里巴巴等6家对手，成为了紫光重整的战略投资人。质疑国资流失的一方变成了赵伟国，他认为紫光集团的资产价值至少在2100亿元以上，中标方案将造成734.19亿元国有资产流失。随后紫光集团管理人援引《重整草案》，指出紫光集团等7家重整企业资产估值1215亿元，负债估值1376亿元，净资产-161亿元，整体资不抵债。 近日，《武汉晨报》旗下新媒体“九派新闻”报道，“智路建广联合体”重整紫光集团的600亿投资款到位，目前已经进入交割期。 “智路建广联合体”的掌舵人李滨，是赵伟国的清华校友。早在2017年，二人就有交锋。当时建广资产、智路资本、联芯科技和美国高通成立合资公司瓴盛科技，和紫光展锐在低端智能手机芯片市场展开直接竞争。赵伟国就曾在朋友圈火药味十足：“建广资产后台老板李滨，为何不敢当建广的管理层，而是当个（投资）评审委员会主席？建广资产的股东是谁？钱又是从哪里来的？敢公开吗？” 彼时的赵伟国意气风发，“紫光系”如日中天，在全球半导体领域大手笔扫货。他不会想到，5年之后，自己将会从紫光出局，更不会想到紫光新主人正是“智路建广联合体”。 随着赵伟国的出局，他的悲喜已经无关紧要。中植集团入局，“智路建广联合体”的600亿投资款到位，而赵伟国当年的疑问，依然没有标准答案。 中植如何入局？ 此前，紫光集团管理人在招募战略投资者公告中曾提出硬门槛：最近一年总资产不低于 500 亿元或者归母净资产不低于 200 亿元，若在芯片、云网产业领域具备优势和经验者，可适当放宽。 有观点认为，北京智路资产管理有限公司（下称：智路资本）或北京建广资产管理有限公司（下称：建广资产）并不符合条件，所以才牵头与长城资产、湖北科投、珠海华发和河北产投等组成联合体，以600亿元的最高出价，击败其他竞标者，成为紫光破产重整的战略投资人。但也有市场人士提到，若以智路资本或建广资产管理的资金规模计算，其本身不组建联合体也是符合条件的。 获批的《重整草案》显示，联合体成员通过其搭建的战投收购平台现金出资 549 亿元，整体承接重整后紫光集团 100% 股权。同时，联合体成员湖北科投现金出资 51 亿元收购长江存储项目资产，并承接与长江存储相关的担保责任。 这549亿元战投资金除了市场普遍认为的来源于联合体企业之外，还有部分来源于智路资本的市场化融资。 智路资本在短短数月之内成功拿到中植国际投资控股集团有限公司（下称：中植国际）的投资，在战投方与债权人约定的2022年3月31日之前，整个联合体成功交付了600亿投资款，展现出强大的资金筹措能力。 中植国际是以智路资本LP的形式参与到紫光集团破产重整的。 来源：中植国际《紫光集团破产重整 特殊机会投资项目》 对于整个投资的未来收益，预计到2026年，联合体持股价值在3000亿－6000亿元，如果到2028年，则持股价值在4000亿－9000亿元。 而资产增值，则主要依靠新紫光集团整体上市或推动核心板块10大企业分拆上市实现。 据此计算，600亿元的投资，将在4年后实现5—10倍收益，在6年后预计可以达到8—15倍的收益。 来源：中植国际《紫光集团破产重整 特殊机会投资项目》 在紫光重整进入交割期之后，中植国际开始在市场上销售多款非标私募债产品回血。 来源：《非公开融资计划产品推介书》 据中植国际《非公开融资计划产品推介书》介绍，这些产品均是在商丘市金登信用资产备案服务中心登记，融资方为中植国际，根据半年—3年投资期限、投资金额等因素，收益从年化7.7%—10.5%不等，起投金额100万元。每个产品3亿元规模，按照APP上显示的已封账产品期数计算，截至4月18日，预约及到账的金额合计约20亿元。 来源：《非公开融资计划产品推介书》 分析整个设计架构可以看出，中植国际作为智路资本的LP先提供了一笔钱，使“智路建广联合体”能够达到破产重整管理人、债权人和法院的要求，按时拿出600亿投资款。待顺利进入紫光重整交割期后，中植国际再通过发售非标私募债等方式向合格投资者募集回血。 在给意向客户的资料中，该《推荐书》描述募集资金投向时用了好几页说明特殊资产（特殊机会）投资案例——紫光集团，此外也介绍了一些不动产投资案例。 这款产品的主要风控，则是由中植关联公司江阴华中投资管理有限公司对该产品按期偿付提供“全额无条件不可撤销的差额补足义务“。不过，差额补足未体现在认购协议中。 《项目推介书》介绍：“差额补足方有着严格的风控制度，风控人员均来自各大会计师事务所和律师事务所，有丰富的项目审查经验。” 高收益、高风险 一位美元私募基金从业者表示，智路建广这样的私募基金通过资本运作进行杠杆收购，从形式上看并无合规问题，其背后的风险主要集中于标的质量、上市进度和中植国际的风控能力。 “这个在地方金融登记平台备案的产品奇奇怪怪看不懂，介于类信托和私募债之间，也有点像变种P2P，面向的客户应该是高净值人群。这部分人群对年化收益率的期望在10-20%以上，不然购买该债权类产品没有意义。而中植国际投资也不是做慈善，至少也要有20-30%的投资收益。故而该项目的年化收益率至少要到30-50%才行。”该人士表示。 如果按照前述材料所说， 该项目预计能在“4年后实现5—10倍收益”、“在6年后实现8—15倍收益”，其年化收益率还是相当可观的。但紫光这样的千亿级集团，其重整背景和过程势必十分复杂。该产品看起来风险和收益不对等，真正的获益方是智路资本和中植国际，是它们投资了紫光项目；而投资者实际上是借钱给中植国际，和紫光的投资没有什么关系。 知名经济学家宋清辉认为：“集团重整周期一般比较长，此产品有一定的期限错配的风险，投资者需擦亮双眼。此外，从合规和风险角度来看，产品确实有点像非标私募债，但结构显得怪异，可能存在合规风险，但尚待进一步观察。作为资产管理公司，通过私募债形式融资完成破产重整收购，是当前并购重组市场的“新赛道”，但是其中的风险系数亦较高，投资需谨慎。” 此外，这笔非标私募债的差额担保由中植集团关联公司完成，增信效力有限；而中植本身因为实控人解直锟去世、项目踩雷等，也被监管层所关注。 对于紫光集团的资产质量，电子创新网CEO张国斌则给予了肯定：“紫光集团旗下有优质的资产，例如上市公司紫光股份（000938.SZ）、紫光国微（002049.SZ）、学大教育（000526.SZ）等等，还有未上市的长江存储、紫光展锐，紫光同创都是芯片领域的佼佼者，其中紫光展锐去年业绩创下新高。所以，紫光集团的资产质量还不错，但集团经营不善，负债过多影响了企业发展，数据显示每年的年利息超过100亿，而现金流只有20多亿，导致企业债台高筑，陷入深深的泥潭。解决了流动性问题，凭借紫光集团的资产质量，振兴不会花费很长时间。” 来源：罐头图库 他认为，600亿元对于智路建广来说其实不难筹集：“如果你操盘的基金成功了，你在第二期第三期就很容易募到钱，智路建广此前就有很多成功案例。其次他们成立的融信联盟，其中有不少上市公司。投资标的好的话，这些上市公司每家拿出一部分钱去投资去升值都不难，而且智路建广和国资合作很多，这笔钱是不难拿出来的。” 查阅融信联盟官网，其成员公司多达百家，其中既有半导体龙头公司，也有银行、证券、保险和私募机构。产投结合，阵容强大。 来源：融信联盟官网 和金融机构、国有资本还有民营资本系族联手出资，是智路建广熟悉的方式。 2016年，智路建广因为安世半导体收购案一战成名。当时世界著名半导体厂商恩智浦（NXP）剥离手上的三家优质公司：安世、瑞能、安谱隆。智路建广操盘收购，而后闻泰科技接手安世半导体；建广资产的实控方建投华科控股瑞能半导体。 而是安谱隆的国内公司主体是2015年11月成立的合肥瑞成产业投资有限公司，其股东背景除了建广资产，还有地方国资及国通信托、国民信托——以及中植集团。 左手国资，右手民资，智路建广的能量不可小觑。坊间流传的背景可能并不是智路建广崛起的真正原因，关键还在于其能让追随的国资、民资赚到钱。 2014-2015年之间，智路资本、建广资产和融信联盟相继成立并活跃，一股半导体产业投资的新力量崛起。安世半导体转手闻泰科技，智路资本等投资者合计获利超百亿。如今被誉为“最牛风投”的合肥国资系，也在其中。 据《证券时报》报道，知情人士透露，建广资产管理的数个专项基金共同投资了合肥裕芯控股有限公司，而合肥裕芯是安世半导体项目在境内的核心运营主体。合肥建投是安世半导体项目最大的出资人，其作为LP参与的合肥广芯半导体产业中心（有限合伙）（下称“合肥广芯”）是合肥裕芯的最大单一股东。 李滨的清华“贵人”和清华“冤家” “智路建广联合体”的主体公司智路资本和建广资产，也均是中关村融信金融信息化产业联盟（简称：融信联盟，FITA）核心成员。该产业联盟的理事长李滨，同时也是智路资本和建广资产的重要人物。 根据智路资本官网介绍，其是一家全球化的专业股权投资机构，投资人包括全球的高科技公司、大型金融机构和家族基金等。专注于半导体核心技术及其他新兴高端技术投资机会。近年来，因为参与收购安谱隆、安世半导体、全球知名晶圆载具供应商ePAK、日月光位于中国大陆的四家工厂而在半导体投资领域声名鹊起。 而建广资产则是央企中建投在半导体、云计算等战略新型领域的并购平台与资产管理公司。与智路资本一道参与了安谱隆、安世半导体、华勤通讯等投资。 李滨通过广大融信（珠海横琴）公司、北京启平科技公司、北京智可芯管理咨询合伙企业间接持有智路资本73.15%的股份；通过建平（天津）科技信息、广大融信（天津）等公司，合计控制建广资产29.83%股份。融信联盟的法人代表、副理事长张元杰同时也是智路资本的法人代表、管理合伙人。而智路资本和建广资产均在北京市朝阳区建国门外大街21号北京国际俱乐部大厦办公。 所有的迹象都表明，李滨是这个联合体最关键的人物之一。他很少出现在聚光灯下，追寻他的履历，可以看出在他飞黄腾达的过程中，一路都有清华校友“贵人”相助。 来源：清华大学经济管理学院官网 1988年（一说1989年），李滨进入清华大学管理信息系统专业学习；1994年，24岁的他在天津外轮代理公司担任电脑部工程师，3年后他在天津开了一家信息技术公司。 2000年，他的阵地转到北京，担任北京英普思科技发展有限公司董事长。知名基金管理人史方遒曾加盟担任副总经理，是李滨的清华同级校友。 2010年，陈大同创办华山资本并担任董事长，同期李滨任合伙人。次年4月，陈大同作为投资顾问，深度参与了中投公司对中芯国际的2.5亿美元投资，“那是中芯国际最困难的时刻”陈大同曾直言。他本硕博同样就读于清华大学。 清华校友、前电子工业部副部长张文义，于2011年7月接替已故的同学江上舟担任中芯国际董事长。那时的中芯国际风波不断，大股东大唐电信与其他海外股东正对控制权展开争夺。风波最终停息。也是这一年，李滨开始担任中芯国际资深副总裁，这是他的第一份“重量级”履历。 2015年，张文义退休，李滨也离开了中芯国际。 “我和李滨之前不熟，不是一个圈子的。”赵伟国曾如此评价这位学弟。但二人其实曾经擦身而过——2016年后清华大学和赵伟国大举增持中芯国际，一度位列第三大股东。 李滨在校友圈里是个活跃人物，其为数不多的公开露面许多都和清华校友活动有关。根据一份2014年的《清华大学经济管理学院本科校友会组织成员名单》，李滨担任校友会副会长。值得一提的是，同时担任副会长的还有紫光创投董事长刘宏飞，校友会秘书长正是李滨的”左膀右臂”、智路资本掌舵人张元杰。 来源：《清华大学经济管理学院本科校友会组织成员名单》 泡沫与机会 有了安世半导体项目的成功范例，智路建广此后的运作顺风顺水，和国资合作半导体项目越来越多。根据工商信息，李滨任职的50多家公司中，股东中至少浮现出成都、烟台、合肥、贵州、南昌等多地国资。建广资产的初始股东亦有央企“中国建投”。 “智路建广联合体”能打败阿里巴巴拿下紫光集团，国资背书正是不容忽视的重要因素。 电子创新网CEO张国斌认为：“城投和国资愿意让自己的资产升值，而智路建广是一个成功的基金管理公司，国有资本入驻很正常，但据此认为其本身就是国资可能不太恰当。”他表示，智路主要收购国外的优质资产，建广瞄准的是国内资产，二者经常联合。二者推动的多笔收购对我国在“卡脖子”行业的发展意义非凡。 此外，智路建广主要投资领域为国家重点扶持和鼓励的方向，这也是诸多国资愿意与智路建广合作的原因之一。 但李滨的资本运作也有受阻的时刻。 去年3月，韩国半导体厂商Magnachip同意被智路资本以14亿美元（约合人民币91.58亿元）价格私有化。这笔交易被韩国和美国发起调查，韩国认为Magnachip的OLED DDIC是国家核心技术，美国CFIUS确定Magnachip出售的该笔交易存在国家安全风险，直接导致该笔交易泡汤。 在国内资本市场，李滨也曾尝试直接在资本市场露面。他担任董事长和法人代表的瑞能半导体曾在2020年筹划科创板上市，在进入问询环节后主动撤单；2021年，瑞能半导体打算借壳空港股份，但重组公告发布仅一周该交易即终止。相信拿下紫光集团之后，李滨麾下公司批量上市只是时间问题。 随着李滨的生意越做越大，李滨的“圈子”也在扩大。 去年11月，融信联盟与广东省金融投资机构共同投资的半导体产业集团广大融智产业集团（以下简称“广大融智”）正式成立。广大融智产业集团首期投资100亿元、总投资300亿元，重点布局硬科技半导体产业链里的封测、晶圆制造和设计等领域。该集团不仅有广东省、广州市两级产业投资平台出马投资，还有东莞国资和富士康参与其中。“智路建广联合体”成员珠海华发也在其中出现。而李滨亲自担任融智产业集团法人代表。可以看做是将融信联盟企业集群资源与地方金融资本结合，尝试在地方上开疆拓土。 来源：中国网 随着紫光集团“话事人”易主，核心公司的人事变动也拉开帷幕。 今年2月28日，紫光展锐在任时间最长的CEO，赵伟国力邀加盟的通信老兵楚庆离职，接任者任奇伟，亦是紫光“老人”。 今年年初，李滨以融信联盟理事长的身份发布新年致辞。李滨在通篇致辞中语言委婉，用“大和小”、“进化与竞争”等辩证对比来回应外界对智路资本的质疑和关注。 李滨认为智路资本和建广资产的商业模式与单纯的企业或投资机构不一样，是一种聚焦在核心科技领域的控股型科技投资和战略型产业运营结合的双轮驱动模式。 回溯两年多前的2020年1月9日，李滨在公开信《内因与外力》中是这样说的：“我们认为过去几年由于科技尤其是半导体行业政策和市场红利带来的中国股市的高投资回报率难以持续，现在对资本市场中的科技股投资不是适当的时机，未来两三年内科技股的估值一定会回落，到泡沫破裂时才是我们投资的最佳时点。” 他同时提到，未来三年，国内的机会大于国外，同时国内由于行业过热的因素导致的风险也会更大一些。 那时距离紫光集团宣告破产，还有一年半时间。 你对李滨取代赵伟国，操盘紫光集团有何看法?欢迎评论区留言。