从2018年参加某个会议以后,博实在公开场合尽量谈真实、正面的案例,尤其是指名道姓,公开场合尽量找正面的好的来说。
但是,有时候为了一起进步,也不得不说一些反面的案例。这篇文章的案例,博实将隐去公司名称,用A、B公司来代表,仅作为学术探讨。
A公司拥有B公司的股权,享受B公司合并报表的权益利润。但在实际经营中,B公司已经多年未分红。所以,实际上A公司并没有从B公司获得实际现金流回报。
当然,我们可以说B公司的留存收益,未来是有可能分给A公司的。但是实际上,目前B公司的权益利润,每年只能占A公司总利润规模的10%。规模还是偏小。除非B公司业绩增速每年能翻一倍,显然在当前这种环境下,以B公司的体量也不容易。
再回来看A公司另外90%的利润来源。其中还有约为10%的权益利润,这部分是有分红的,最后约为净利润6%的现金回报。
其余部分业务,A公司的行业属性,让A公司80%的业务利润是具有较大的周期性的。且A公司这部分业务行业竞争非常激烈。
A公司自身80%业务的增长,伴随着周期,且长期看增长速度应该与GDP增速差不太多。并没有明星的超额收益的机会。
其实,研究A公司,对博实来说更多是想通过A公司持有B公司。但是,综合来看,B公司的权益能否兑现成现金回报难度大。不如以后找机会直接持有B公司。
从这个案例上来看,其实,自由现金流回报的可确定性也是很重要的。如果持有A公司这样的自身业务一般,权益利润实际上无法变成现金流,这时候更应该关注可变现的资产价值,以及实际的现金流回报。
正如博实撰写的《基金经理张坤年报解读》中,张坤先生谈到的,利润虽然作为代替指标,但是利润不一定能转化成自由现金流。
以上的B公司利润无法直接转化到A公司就是个重要的例子。
所以,控股类企业,在实际估值中,由于估值难度比较大,现金流确定性不好,不如业务很清晰,现金放在自己账上的企业。
延伸阅读:
基金经理张坤年报解读
经典陪读:巴菲特、段永平谈现金流折现
段永平:DCF(生命周期的总现金流折现)是唯一合乎逻辑的估值方法
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