过去一周，BTC重新回到7万美元上方，8万美元这个第一阶段目标已经非常接近。对我来说，需要重新计算的已经不是“6万美元是不是底”，而是当BTC从底部反弹之后，下一阶段到底该继续拿BTC/IBIT，还是在合适价格下重新加入MSTR。
我的BTC判断没有变化：6万美元附近大概率是这一轮的阶段底部，三季度主要看6万—8万美元反复震荡，Q4是底部确认和市场预期进一步收敛的重要窗口。2028年的目标仍然是15万—25万美元。
最近我重新买了MSTR。这是近一年第一次重新买回这只股票。上一次是在2022年12月、复权后大约18美元开始买，持有两年多，到2025年8月附近平均450美元左右全部卖掉。
这次重新买MSTR，我的收益来源排序很明确：BTC上涨第一，当前折价第二，未来牛市溢价第三。我没有把收益假设建立在MSTR再次回到2024年那种极端溢价上。
01
6万美元附近，我仍然把它当成阶段底部
从6万美元附近反弹到7.7万美元左右，这一段行情已经走了相当一部分。短期再到8万美元，只剩几个百分点。所以现在再追BTC，赔率和6万美元附近已经不是一个水平。
我的BTC时间框架：Q3看6万—8万美元震荡，Q4观察底部确认，2028年目标15万—25万美元。
我并不预期BTC从这里一路单边上涨。三季度还有反复，甚至重新回到6.7万—7.2万美元也很正常。如果回到这个区间，同时下跌动能明显衰竭，我会明显提高买入意愿；如果市场始终不给低价，我的计划也不是无限期等最低点，最晚到10月底之前会把计划仓位补足。
以7.7万美元附近为基准，15万美元对应接近一倍的上涨空间，20万美元约1.6倍，25万美元约2.2倍。基础资产本身已经有足够大的潜在收益，所以我一直反对用合约和高杠杆去表达这个观点。
我更在意的是能不能活着拿到下一轮行情。如果BTC未来两年本身就可能给出足够高的收益，用5倍、10倍杠杆去换取额外收益，没有必要。
02
这次买MSTR，算出来的是约87折
我按照当时的盘中价格做了一次净值测算，使用的公式很简单：
净值 = BTC持仓市值 + 现金储备 − 债务 − 优先股名义本金 478.8 ÷ 420.4 ≈ 1.139；反过来用市值除净值，大约是0.88x。按我的盘中取值和四舍五入口径，可以理解成大约87—88折买这部分BTC净资产。
这就是我重新买MSTR最直接的价格理由。2024年我卖掉它时，市场愿意给MSTR极高的资产溢价；现在同一只股票重新回到折价或接近净值的区域，交易条件已经明显不同。
不过，这个折价只是加分项。我买MSTR最核心的前提仍然是看BTC本身。如果BTC未来两年没有15万—25万美元的空间，单靠十几个点的折价，没有必要承受MSTR的资本结构和股价波动。
03
下一轮MSTR，我不会再给2024年的估值
2024年MSTR最夸张的时候，市场给过非常高的BTC资产溢价。按不同口径看，极端阶段的mNAV达到3倍以上。那一轮的收益来源同时包括BTC上涨、溢价扩张，以及高溢价发行普通股后继续买BTC形成的融资飞轮。
所以我现在买MSTR，没有把“重新回到3倍mNAV”放进模型。我的判断反而偏保守：下一轮牛市会有溢价，但不会很多，1.2—1.5倍已经是我愿意使用的区间。
这也意味着，如果未来MSTR重新被交易到很高溢价，我依然会卖。2022年18美元附近买入、2025年450美元附近清仓，本质上就是同一套纪律：BTC可以长期持有，MSTR必须看价格。
04
能买IBIT或者现货BTC的人，可以不买MSTR
这一点我想说得更明确。
如果你的目的只是长期获得BTC敞口，IBIT或者现货BTC已经足够。我自己长期持有IBIT，也把它放在2030年前不准备轻易卖出的核心仓位里。
MSTR多出来的那一层收益，需要投资者承担更多变量：债务、优先股、普通股增发、BTC per share变化、mNAV收缩，以及管理层如何使用资本市场工具。
MSTR的额外弹性来自资本结构和估值，但这些变量同样会在下跌阶段放大风险。
所以我不会因为自己重新买了MSTR，就得出“MSTR一定比IBIT好”的结论。我的选择只是说明：在我重新买入的那个价格上，我愿意承担额外复杂度，换取折价和后续可能存在的额外弹性。
05
BTC到10万美元，MSTR为什么仍可能看到300附近？
这里要区分两种模型。
第一种是静态NAV模型：假设Strategy从今天开始不再增发、不再买BTC、资本结构完全不变，只把BTC价格往上推。在这个模型里，BTC到10万美元时，如果mNAV分别是1.0、1.2、1.5倍，对应的MSTR理论价格大致在167、200、250美元附近。
300美元不是今天资产负债表直接推出来的“静态目标价”。它对应的是未来Strategy继续使用资本市场工具、BTC/share继续变化之后的动态情景。
这也是为什么我不会只盯着一张静态敏感性表。Strategy本身就在持续改变资产负债表。只要未来仍有机会在合适的mNAV下融资并继续增加BTC持仓，今天的840,447枚BTC不会天然成为2028年的固定数字。
但我也不会因此把MSTR的溢价假设无限往上推。下一轮如果能给到1.2—1.5倍，我已经认为足够。我更愿意让收益来自BTC从7万美元走向10万、15万、20万甚至25万美元，而不是押注市场再次愿意为1美元BTC资产支付3美元以上。
06
重新买MSTR，不代表我改变了长期配置原则
我的组合逻辑一直比较稳定：加密资产占一定比例，同时搭配平台科技、AI硬件等其他资产；长期仓尽量使用简单、合规、可以拿得住的工具。
BTC和IBIT属于这一类。MSTR则需要持续计算价格。
如果BTC重新回到6.7万—7.2万美元，且下跌势能明显衰竭，我会继续提高BTC相关仓位；如果不给这个位置，最晚到10月底之前，我仍会完成计划配置。MSTR如果继续下跌、折价进一步扩大，我也会继续看机会。
我的核心观点没有变化：不悲观，不清仓，不用高杠杆，不把自己放在一次波动就可能出局的位置。
BTC我愿意长期拿，IBIT我也可以拿到2030年。MSTR的处理方式不同：低估值时可以买，高溢价时可以卖。它的价值在于给BTC增加一层赔率，而不是取代BTC本身。
数据与口径说明
本文涉及的MSTR“约87折”采用我在2026年8月24日附近的盘中价格快照：BTC约77,204美元、BTC持仓约840,447枚、现金约48亿美元、债务约67亿美元、优先股名义本金约151亿美元、普通股市值约420.4亿美元。由于BTC和MSTR价格持续波动，该折价只代表对应时点。不同平台对mNAV的定义也可能不同，尤其是在是否计入债务、优先股、现金、稀释股本方面。 本文仅记录本人投资思考与公开信息整理，不构成任何投资建议。数字资产及相关证券价格波动较大，请根据自身风险承受能力独立决策。
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