滴滴复杂招股书的三个简单解读

在北京时间6月11日凌晨4点美股收盘之前，$滴滴出行(DIDI)$ 向美国SEC提交了招股书。在此之前，几乎没有媒体知道滴滴具体什么时候会递交招股书，甚至连在美国还是香港都不能完全确认。

而滴滴递表的大环境，正是赴美IPO的递表中概股放慢节奏——转战的转战，延期的延期。而滴滴却有条不紊、心中有数，既然有它的原因。

可能是整个互联网圈最豪华的股东阵容

从滴滴的招股书中介绍了将近20笔融资记录，不过这只是2018年之后的。在此之前，滴滴在以及市场的融资记录也是破天荒的。没有参与过滴滴融资的一级市场投资者，更有可能只是进不去。

柳青和程维曾经就在2016年的公开信里就骄傲地宣称，滴滴是唯一一家同时获得$百度(BIDU)$ 、$阿里巴巴(BABA)$ 和$腾讯控股(00700)$ 投资的互联网公司。

而在滴滴投资人当中，还有平安、招行、民航、中信、中金、北汽、上海国资委等的身影，在$软银集团(SFTBY)$ 、DST、老虎环球基金、淡马锡等Deep Pocket还未加入之时，腾讯作为最早期的外部投资者，股份已经被稀释到10%左右。

今年4月，包括$高盛(GS)$ 、$摩根大通(JPM)$ 、$汇丰控股(00005)$ 、$花旗(C)$ 、$摩根士丹利(MS)$ 在内的银行集团投了一笔15亿美元，也成为投资者。

而在最新的招股书中，除了因为有持有$优步(UBER)$ 中国股份再加上自己投资份额的软银持有21.5%的股份之外，最大外部投资者腾讯只有6.8%的持股，$苹果(AAPL)$ 公司的10亿美元甚至都没有上list，可想而知其股东阵容之多之复杂。不过滴滴管理层控股权还是保留在50%以上。

更不用说滴滴还有与快的、Uber中国两次大并购。

招股书显示，滴滴的董事会中，除了自家的创始人和CEO程维、联合创始人及总裁柳青、高级副总裁朱景士，还有腾讯公司总裁刘炽平、阿里巴巴董事长张勇、博裕资本董事总经理陈峙屹、苹果公司企业发展副总裁Adrian Perica、软银董事会成员松井健太郎。

这个股东关系实在是丰富。

滴滴的盈亏到底重不重要？

财务报表上的利润，不同投资者的理解不尽相同。仅以利润表上bottom line的“净利润”，滴滴在2021年Q1实现了54.8亿元的盈利，相对于它一个季度421.6亿元的收入，利润率高达13%。

然而，这主要是由于剥离滴滴旗下社区电商业务“橙心优选”的投资收益——91亿元未实现收益及33亿元处置股权投资收益。

橙心优选虽然就是滴滴旗下的公司，但它的业务跟大家印象中的出行可不是一回事。社区团购可能才刚进入中场战事。不但行业格局还未完全成型，而且由于牵扯民生，监管对此态度也颇为严厉。除了有$每日优鲜(MF)$ 、$叮咚(DDL)$ 买菜，以及有巨头背景的$美团-W(03690)$ 优选、$京东(JD)$ 到家、多多买菜$(PDD)$ ，还有阿里的零售布局，这一战场的企业未来也是避免不了行业整合。

而橙心优选于2021年3月进行了A轮融资，引入了软银愿景基金等外部投资者，共计11亿美元，在4月和5月增发了价值1亿美元优先股。滴滴对橙心优选的持股比例也降至32.8%，外加一些可转债。

简而言之，滴滴在一定程度上在IPO前卖掉了橙心优选的股权。至于软银究竟是看好橙心优选业务，还是在滴滴IPO前通过这样的方式与滴滴谈了其他的股权协议，外部投资者就不知道了。但我们能获得的信息是橙心优选签了一份对赌协议——A轮融资结束后5年内完成IPO，否则将兑换为滴滴股份。意味着滴滴最终还是有可能将为橙心优选保底买单。

当然，橙心优选的资产处理只是点缀了一下21年Q1的利润表。实际上，滴滴的盈亏要追溯到2019年

具体是否盈利，就要看是什么业务了。总的来说，滴滴业务

国内出行业务（包括网约车、出租车、代驾，不包括共享单车），在2019年就实现盈利；

国际业务（包括网约车、外卖），依然在补贴运营中大量出血；

创新业务（包括共享单车、汽车服务、货运搬家、社区团购、金融服务、自动驾驶）也未实现盈利。

滴滴招股书采用的利润指标是EBITA（息税摊销前利润），比常见的EBITDA（息税折摊前利润）多计算了“折旧”这一部分的费用，其实是更为公平的一种表示方法。

滴滴的折旧主要还是在创新业务，大头肯定是在共享单车上面，损失实打实的大。而出行业务的折旧相对较低。

重要的是，媒体人一直喊的“大出血”的滴滴，在国内出行业务这块，早在2019年就开始盈利了。

假如抠得再极致一点，2019年的国内出行业务EBITA为38.4亿元。股权激励显然是会在未来二级市场兑现，其实是IPO之后二级市场投资者出钱去弥补，不算当期费用是合理的。而摊销部分，整个公司包括国内外出行和创新业务的费用是21.1亿元，即便去除这部分，依然还有17.3亿元，而滴滴的利息收入还是正的（并不是支出），税收方面也是获得了大量优惠。因此，即便用很严苛的方式算滴滴国内出行的利润，依然在2019年就是正的。

至于国外业务和创新业务，不管是出售、剥离还是清算，都不会影响到国内出行业务盈利的大趋势，这还是在2019年。

此时上市的滴滴想做点啥？

招股书里公布的上市资金用途，主要写了三个方向：一个是技术方面的投入，包括新能源车、自动驾驶等；一个是新产品的开发；另一个重要的用途就是扩展国际市场。

自动驾驶等技术目前的期待还都在实验室，而这些业务完美成熟可能还需要和基础建设、法律法规向结合，短期内突破的可能性不大。

更有可能对业务形成影响的是国际化业务，虽然滴滴这项业务在不断拖后腿。

目前滴滴国际化业务包括了共享出行和外卖，很完美地与Uber的业务重合。唯一不同的是，两者在国际地盘的划分。滴滴从离中国近的东南亚下手，而Uber在南美和欧洲的业务更顺风顺水。

但无论如何，共享出行、外卖这两个业务，实际上是最需要规模效应支持的。换句话说，它最好再很大程度上避免烧钱式竞争。

显然滴滴在海外业务中还未形成可持续的业务，目前来看，亏损依然较大。

不同国家的实际情况不同，不管是因为人口、劳动力结构、法律法规，抑或是与当地运营商的竞争，都有可能导致商业模式无法成型。而滴滴继续投入海外，也将会继续测试“盈亏平衡线”，如果一直无法形成可持续的商业模式，也有退出的可能。

当然，2020和2021年都有历史特殊性，如果未来疫苗不断进步，并能控制疫情，海外的出行业务恢复得不错，可能目前也是个不错的行业格局重塑的机会。

滴滴和Uber有交叉股东权益，将利益互绑之后，更有可能避免2015年当时的烧钱大战，形成更有规划的合作与竞争模式。

所以，目前这个点上市，除了作为IPO给前期股东退出机会这种人尽皆知的目的之外，从业务上更重要的还是想在国际业务上博一把。

以目前的900亿美元估值来看，滴滴完全是与优步对标，至于上市后是否还有更高的空间，可能还需要看着众多的前期股东与二级市场股东的博弈了。