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核心观点
Yum! Brands：根植于多品牌策略，跨国餐饮连锁龙头
Yum! Brands成立于1997年，截至2Q26,公司全球门店超6万家，遍及157个国家，其中国际市场门店占比72%。旗下肯德基、必胜客等品牌于1960s起布局海外市场，并通过集团层面整合放大全球影响力，构筑多品牌孵化和协同能力壁垒。我们认为，公司作为西式快餐多品牌并举出海的典范，独特竞争力在于组织架构、供应链、产品的多维本土化，及主特许+餐厅特许相结合的经营模式，助力公司成功跨越文化地域界限并安然度过多个周期。立足当前，中餐出海迎来新契机，本文通过复盘Yum! Brands全周期的国际化之路，结合百胜中国特色案例总结3大出海方法论，为餐饮出海予以借鉴。
多品牌扩张：肯德基为全球化扩张领头羊
我们认为Yum! Brands的全球扩张不仅得益于彼时美国经济影响力壮大和消费文化价值认同，更来自公司及时洞察时代变化和浪潮，以数字化和品牌化为两翼，多品牌协同和本土供应链能力壁垒高筑。旗下品牌扩张速度分化，其中肯德基作为出海领头羊因地制宜，必胜客先发优势下借力本地运营合作商放大经营效益、塔可钟把握本土发展上升周期并精准聚焦个别海外市场，截至2Q26，三大品牌的国际门店占比依次为90/70/14%。
跨国经营的艺术：本土化、多品牌、特许经营
在坚守全球标准一致性之外，我们认为Yum! Brands出海的独特竞争力在于深入腹地的属地化（源动力）、强强联合的特许经营（加速器）、多品牌协同并举（润滑剂），横向跨越地域限制，纵向度过周期起落，形成食品工业化、服务程式化、“快乐”商业化的智慧。总结出海历程，我们认为在竞争之外，仍有特许经营能力良莠不齐、组织半径和资源有限等问题，公司通过谨慎选择合作方，适当精简品牌，以本地化运营策略积极应对挑战。
百胜中国：深耕中国市场三十载，青出于蓝而胜于蓝
肯德基和必胜客分别于1987和1990年进入中国，乘改革开放东风成为国人心中西式快餐代名词。2016年分拆上市后，公司持续迭代外卖业务，收回联营公司控制权实现稳健经营。对比麦当劳，我们认为其管理层经验深厚，构筑本土供应链并迭代本地特色产品，经营表现更优。立足当前，百胜中国持续优化店型，数字化赋能降本增效，实现利润维稳并开辟咖啡等增长新机。
我们与市场观点不同之处
市场对餐饮出海的研究多聚焦于海外市场空间、标准化及供应链建设。我们认为餐饮品牌想要成功实现国际化，更需因地制宜、应时而变，通过复盘Yum! Brands旗下品牌的全球化历程及各区域成败得失，我们提出三点认识：1）本土化贵在融合，产品特色化是基础，融入本地基因的组织管理与人才培养是胜负手。2）特许经营的引入应审时度势，根据市场成熟度与组织能力动态调整。3）多强势品牌协同可形成合力，快速提升当地市场认知。
投资建议
综合前述分析，我们认为快餐、茶饮、火锅品类更具出海成功概率：供给端中国具备质价比成本优势；海外需求未被充分满足；可持续差异化竞争力与本地生态嵌入兼备。关注具备品牌认知、标准化运营体系及平台能力的细分龙头。
风险提示：跨国经营政策法规风险；原料和人工成本波动；行业竞争加剧。
正文
核心观点
开宗明义：立足当下中国餐饮连锁业态，一方面国内供需成熟、竞争日益加剧；另一方面，国家软硬实力不断加强，“中国味道”承担传播中国文化的重要角色，中国餐饮走向全球化是未来增长机遇，也是必由之路。Yum! Brands（YUM）作为全球餐饮连锁龙头，其稀缺的多品牌国际化成功经验和前瞻的本土化、精细化管理，值得我国企业反复思考与借鉴。
与市场不同的观点：当前市场上的研究普遍集中于百胜集团在中国地区（即百胜中国，YUMC）的本土化和经营策略分析，本文首度立足国际化视角，从Yum! Brands（YUM）集团整体层面出发，对百胜旗下不同品牌的国际化之路进行全周期深度复盘，总结出3大出海方法论，并精选百胜中国，对比麦当劳分析肯德基中国本土化一骑绝尘的原因，总结龙头国际化的得失、经验和教训，尝试为中国餐饮连锁出海予以一定借鉴和启发。
Yum! Brands国际化全周期解读
Yum! Brands成立于1997年，最初由百事集团餐饮事业部分拆成立，旗下包括肯德基（KFC）、必胜客（Pizza Hut，已于2026.9出售）、塔可钟（Taco Bell）和哈比特（Habit）四大西式快餐品牌，自品牌成立之初就开启了国际化扩张历程，以自下而上的本地化运营管理体系为源动力，以特许经营扩张模式为加速器，以品牌矩阵间的协同互助为润滑剂，成功平衡标准化和本土化，横向跨越文化地域界限，纵向度过经济周期起落，成为全球连锁餐厅数量第一的餐饮公司。据公司公告，截至2Q26，Yum! Brands门店遍布157个国家，全球范围内拥有64,166家门店，美国之外的国际市场门店数达46,558家，国际市场门店占比73%（肯德基/必胜客/塔可钟三大品牌门店总数分别为34,747/19,985/9,046家，国际市场占比分别为90/70/14%）。
出海方法论：我们认为Yum! Brands成功实现全球扩张不仅得益于彼时美国经济和文化影响力壮大，更来自于公司在食品工业化、服务程式化、“快乐”商业化上的智慧。公司及时洞察时代变化和浪潮，以数字化和品牌化为两翼，多品牌协同和本土供应链能力壁垒高筑。分品牌看，百胜基于产品基调和本土环境，品牌扩张节奏分化，其中肯德基作为出海领头羊因地制宜，必胜客先发优势下借力本地运营合作提升经营能力，塔可钟把握本土发展周期、精准聚焦个别海外市场。在坚守全球标准一致性之外，我们认为Yum! Brands出海的独特竞争力在于：
1） 深入腹地的属地化：总部对不同市场给予充分的自主权和信任度，全力支持强势市场进行深度的本地化改良，彰显恰到好处的跨文化管理智慧。不同于麦当劳标准化的全球运营理念，Yum! Brands根据各国商业模式和环境给予不同程度的经营自主权和差异化品牌定位，管理上注重自下而上调动员工积极性，产品上保留经典单品并持续根据本土口味偏好推陈出新，本土化供应链和营销体系建设提升了市场应变力和运营敏捷度，使其在保留标准化管理的同时更能适应本土风土人情和消费偏好。
2） 强强联合的特许经营：Yum! Brands自成立之初就以特许经营模式运作，坚定联合本地优势运营商共同做大品牌。不同于麦当劳基于公司自有和租赁房产、以租金为重的特许经营模式，百胜更关注餐厅经营表现并放权本土，以主特许和餐厅特许相结合的形式扩张，借助当地运营商的供应链资源、餐厅管理经验实现更为稳健的市场拓展。
3） 多品牌的协同与并举：Yum! Brands通过收购整合，拥有多个稀缺的细分品牌龙头资产，相应的多品牌矩阵式打法也成为其在全球市场竞争中难以复制的竞争力。在国际市场上，Yum! Brands创新联合式门店丰富SKU组合和场景，满足客群多元化饮食需求来提升消费频次，并采取同商圈选址思路，实现兄弟品牌间的相互引流和联动推广。多品牌矩阵的布局有利于实现供应链和会员体系共用，帮助在集团层面实现降本增效和流量资产变现。
对中国企业的启示和借鉴
横向选品类：从投资角度来看，成熟品类上下游完整、规模效应基本已完全释放，赛道整体易守难攻，龙头的价值更加突出，而国际化则是龙头能力得以复用，成功率较高的新增长曲线之一。此外，若龙头在某个区域颇为深耕，当地分公司有机会成长成为市场新锐标的亦值得关注。我们认为中餐出海中，火锅、烧烤等品类对厨师依赖度低，具备供应链工业化和标准化的条件，其社交属性更为年轻人青睐；而现制茶饮品类仍具备差异化增长空间。
纵向看实力：从纵向自我成长角度看，借鉴百胜出海经验，我们认为关键胜负手在组织管理能否真正融入本土，其独特的特许经营的出海模式亦值得中餐连锁在不同发展阶段学习。
1） 本地化改革的精髓在“人”：本土化并不只是简单产品或服务在不同地区的适应性调整，更关键在于以人为本、深入了解目标市场的文化价值观、消费习惯和商业背景，相对简单便捷的方法包括：雇佣和培养本地员工、予以区域相对充分的自由裁量权、供应链和产品端组合搭配营销做大品牌声势，占领用户心智。
2） 出海模式应在不同发展阶段进行调整：对于本身国内拓展即以直营模式为主的中餐企业（如海底捞），应在海外拓展具备一定市场基础的时点再谨慎开展特许经营、加盟模式进行加密；而对于本身以加盟模式为主的现饮龙头（如蜜雪冰城），出海前期可通过合资持股/直营方式探测“水深”，站稳脚跟后，或可依托特许经营模式拓展。
出海并非一帆风顺，Yum! Brands在出海过程中在面临麦当劳等强敌环伺的竞争之外，还存在当地特许经营商运营能力良莠不齐、多品牌下组织管理半径和资源有限、各国饮食风味差异等多方面的困难挑战，复盘百胜在中国、印度等地的经验和教训，我们认为公司不断打磨发展策略，以高运营效率和灵敏商业嗅觉持续守正创新，积极应对挑战。
1） 谨慎挑选特许经营商：Yum! Brands偏好合作大型特许加盟商，并对主特许加盟商的再加盟政策保持慎重，以实现各个市场的平稳发展。例如对于复杂的中国市场，百胜中国坚持直营为主的发展策略，2023年万店规模之后才逐步放开加盟。
2） 适当精简品牌矩阵：公司在短期内及时止损，关闭不合适选址/时机的品牌门店，并在长期维度根据品牌潜力进行综合考量，适当精简品牌矩阵，护航核心品牌发展。例如由于Long John Silver's和A&W销售表现不及预期，Yum! Brands于2011年果断出售。
3） 坚持本土化运营策略：Yum! Brands不断推出本土化产品迎合当地消费者，通过体验和服务的升级挽回流失客群，通过服务和品质上的优化来补足因素食消费者带来的需求缺口。例如在1990s肯德基初次进军印度市场碰壁后，于2004年重拾发展，积极通过连接当地文化，扩大素食菜单选择来吸引当地消费者，并与印度铁路公司(Indian Railway)签订订餐服务等方式，提供更便捷的消费体验。
对中国企业的启示和借鉴
市场对餐饮品牌出海的研究多聚焦于海外市场空间、产品标准化及供应链建设，而对品牌如何适应不同市场的消费习惯、竞争环境及经营制度关注相对有限。我们基于以上复盘，提出三点认识：1）本土化重在深度融合。特色化产品是品牌建立区域内差异化认知的基础，而融入本地市场的组织管理、人才培养是实现长期发展的关键。2）特许经营引入需审时度势。企业应结合市场成熟度、品牌发展阶段以及当地组织能力，动态选择直营、加盟以及其他合作经营模式，在扩张效率与经营控制力之间寻求动态平衡。3）多强势品牌协同有望放大出海优势。优势品牌组合可共享当地供应链、加盟商资源以及运营经验，并通过差异化定位形成互补，提升市场拓展效率及品牌影响力。
投资建议
我们判断新一轮中餐产业出海浪潮有望来袭。参考Yum! Brands、星巴克、麦当劳等巨头随美国文化和商业溢出而席卷海外。伴随我国综合国力的不断提升，我们认为属于中国餐饮龙头的全球品牌化亦有望到来。关注具备品牌影响力、成熟运营体系及供应链优势的中餐龙头。
写在前面：全球化扩张的底层逻辑
我们在2024年9月10日《杯中观世界：星巴克全球化扩张启示录》中提到餐饮企业国际化通常遵循两大战略模式，本文作为星巴克全球扩张启示录的姊妹篇，将通过剖析Yum! Brands全球化路径进一步探讨两大出海方式：
1# 服务型搭载文化出海：将饮食作为全球传播的抓手，对他国餐饮业态形成“人无我有、人有我优”的升级替代。一方面表现为区域层面自上而下饮食认同感提升和受众群体的扩大。另一方面，体现在先进跨国企业文化和经营理念的传播和影响。本文所阐述的美式快餐龙头的出海路径兼具区域和微观层面的文化出海。我们认为美式快餐品牌成功实现全球扩张不只是当时美国经济和文化影响力壮大的见证，更象征着大众消费文化和工具理性的全球价值认同。20世纪末期，Yum! Brands对多个超级品牌的整合和全球影响力再放大，进一步升维了跨国连锁平台的价值。
2# 功能型搭载技术出海：肯德基等品牌开创的高标准化、高效率系统，将食品工业化、服务程式化、“快乐”商业化，在全球范围内对传统餐厅进行了“经营革命”，所构建的跨国连锁经营范式对行业发展具有深远意义。而今，随着消费者习惯快速变迁，餐饮线上线下一体化程度加深，对餐饮企业效率提升和模式创新提出更高要求。我们认为具备科创基因，率先开启数字化改革，通过整合全球供应链，加码科技赋能等方式打造出极致效率模型的公司，更有概率搭乘科技发展的时代列车。
Yum! Brands：根植多品牌的跨国餐饮连锁龙头
历史征途复盘：轻资产模式助力国际化扩张
公司概览：布局西式快餐四大细分赛道，餐饮连锁数量全球第一
以美味为核心，餐饮连锁数量全球第一。Yum! Brands成立于1997年，由百事集团（PepsiCo）餐饮部单独分拆成立，现已成为全球连锁餐饮门店数量排名第一的公司（窄门餐眼2026.01统计数据）。根据公司公告，截至2Q26，Yum! Brands门店共计64,166家，覆盖全球157个国家，公司以独特的特许经营模式实现快速扩张和本土化经营，目标是打造“全球最受喜爱、最值得信赖、发展最快的餐饮品牌”。
布局西式快餐细分赛道，多品牌战略行稳致远。目前Yum! Brands旗下有肯德基（KFC）、必胜客（Pizza hut，已于2026.9.1完成出售）、塔可钟（Taco Bell）和哈比特（Habit Burger Grill），四大快餐品牌历史隽永，分别创立于1930/1958/1962/1969年，其中前三大品牌作为公司主要营收来源（26H1收入占比94%），均由百事公司餐饮部于20世纪70-80年代收购所得，哈比特则由Yum! Brands于2020年收购。根据MMR数据，2025年全球快餐市场规模达8630亿美元，我们认为Yum! Brands旗下的四大品牌涵盖了炸鸡、披萨、墨西哥馅饼和汉堡四大西式快餐重点赛道，利于公司更好承接大众用餐需求，并通过品牌协同发展应对行业竞争。
发展历程：源于百事集团，国际化扩张和轻资产转型并举
脱胎于百事的餐饮集团（1997-2000年）。1977年/1978年/1986年，百事集团先后成功收购必胜客、塔可钟和肯德基，并于1994年成立百事国际餐饮事业部。由于餐饮部门盈利表现拖累公司整体，1992-1996年百事餐饮事业部平均营业利润率为7.2%，远低于零食和饮料事业部表现（同期平均OPM分别为14.2/13.2%），且快餐发展强调团队协同、依赖长期运营的内生基因和百事本身的快消定位基调存在一定冲突，为聚焦公司软饮料和零食业务发展、并应对可口可乐在美国以外地区的份额竞争，百事集团于1997年10月7日将餐饮系统剥离并成立独立上市公司Tricon Global Restaurants（Yum! Brands前身），此后每年的10月7日被确立为Customer Appreciation Day（顾客感激日）。
多品牌战略的尝试与发展（2000-2011年）。2000年Tricon提出多品牌战略（multi branding），将旗下不同品牌进行组合开店，如KFC-Taco Bell和Taco Bell-Pizza Hut店，联名餐厅（co-branded restaurants）的开设取得了显著成效，根据公司2001年财报，每家联名餐厅能够给公司每年带来10-40万美元的额外销售额。此外，公司积极探索与其他公司的品牌合作，2000年公司与Long John Silver's（主营海鲜）和A&W Restaurants（主营啤酒）签订合作协议开设联名店，2001年又与Backyard Burgers（主营汉堡）展开合作，并于2002年收购了Long John Silver's和A&W Restaurants，并将公司更名为Yum! Brands。2003年，Yum! Brands收购Pasta Bravo（主营意大利面）并推进和必胜客的联名门店开设，同时推出快餐鸡翅连锁店Wing Street和必胜客配对开店。2011年，由于品牌销售表现不佳，YUM将Long John Silver's和A&W Restaurants出售，随后2012年以45.6亿港币收购中国大陆火锅连锁店小肥羊。
特许经营模式下的国际化扩张（2011年-2019年）。公司自成立之初就成立了独立的国际部门Tricon International，通过市场营销、运营监督、产品配送和特许经营的方式扩展美国以外的国家和地区，尤其关注亚洲市场的渗透。2016年10月，YUM提出百胜战略转型计划，加速自营餐厅向特许经营餐厅的转型，目标是到2018年之前，特许经营餐厅占比应从2016年的77%提升至98%，进而实现更简洁高效的成本结构。为了更好地实现轻资产转型，2016年11月中国区业务从Yum! Brands集团中剥离出来，百胜中国（YUMC）单独分拆并于纽交所上市。2018年，Yum! Brands的自营门店仅剩856家，特许经营餐厅占比达98.2%，公司战略目标顺利实现。
数字化转型加快，聚焦同店销售增长（2020年至今）。2020年，Yum! Brands以3.75亿美元收购哈比特汉堡（Habit Burger Grill），完成当前公司全部品牌矩阵搭建。2022年起，Yum! Brands提出新的战略目标——提高数字化订单比例，希望未来有一天能实现销售额100%由数字化驱动。为此，2021年Yum! Brands收购Dragontail Systems和Kvantum，前者专注于优化管理从用户下单到产品交付的食物制备过程，后者则通过算法和AI大模型部署实现更优的营销决策。
公司治理：品牌文化融合的典范，高素质职业经理人团队
创立之初，彰显基础设施和文化融合的智慧。在1997年公司成立之初，公司旗下涵盖肯德基、必胜客和塔可钟三大品牌，品牌之间具有较大的背景和历史文化差异。为了将三个独立的品牌融合为文化共享、价值统一的公司，Yum! Brands在创立之初就建立了功能共享和文化融合的体系，前者主要通过IT技术、福利保障和法则规范的统一来实现，后者则更依赖管理层的智慧。具体来说，以David Novak为代表的管理层在公司成立后形成了以餐厅为中心的新文化，强调店长是员工的第一领导者，通过“floppy chicken”等趣味奖项设置和充分的员工股权激励增强内部的凝聚力、创造力和文化认同感。
架构内经验丰富，专业职业经理人担任高管。根据公司公告，自公司成立至今历任CEO包括Andrall Pearson（任期2年），David Novak（任期15年）、Greg Creed（任期5年）、David Gibbs（任期5.75年）和Christopher Turner（2025.10至今）。除创始人Andrall Pearson此前主要担任百事公司的总裁兼首席运营官外，后面历任CEO均在升任CEO前担任公司内部高级管理职位（其中Novak、Creed和Gibbs均具备旗下品牌经营管理经验，曾历任肯德基、必胜客、塔可钟品牌CEO等职务；Gibbs及Turner亦曾担任集团首席财务官）。集团高管团队在品牌营销、门店扩张、员工培训、绩效奖励等方面经验丰富，引导公司规模有序扩张。
董事会主导公司治理，背景多元经验丰富。根据2026年Proxy Filings-DEF 14A及后续公告，目前董事会共有12名成员，除了CEO Christopher Turner为非独立董事外，其余11名均为独立董事，董事会下设审计、提名和治理、管理规划和发展委员会，并由独立董事担任各委员会主席，确保决策独立性和客观性。公司实行年度选举、股东投票和多数投票政策，确保股东能够积极参与治理，增强透明度与问责制，同时推行多样性政策，以更好地代表和维护多数股东的利益，当前团队的平均任期为8年，在全球化扩张、品牌营销、人才培养、数字化供应链等方面具备丰富经验。
高管薪酬和经营表现高度绑定，考核兼顾短期效益和长期发展。YUM! Brands针对指定高级管理人员采取强激励式薪酬结构，薪酬构成包括三大部分：固定薪资、年度绩效与长期激励。其中固薪占比较低，短期激励以固定薪资乘以团队及个人绩效挂钩乘数计算，其中团队绩效因子按经营维度指标加权考核。长期激励包括股票增值权（SARs，权重占比25%）、绩效股份单位（PSUs，权重占比50%）和限制股份单位（RSUs，权重占比25%）三类，其中SARs和RSUs的发放基于公司股价和市值要求，PSUs基于2025-2027年绩效表现发放，绩效考核包含系统销售额、核心经营利润和股东总回报。公司通过长短期激励结合、股权和业绩激励结合，确保高管和股东等利益相关者的价值一致性。
对比同业，YUM激励薪资占比处于高位、长期股权激励兼顾经营表现与股东回报；高管薪酬具备竞争力。2025年YUM CEO目标薪酬中基本薪资/短期激励/激励占比分别为7%/16%/77%，93%的薪酬与公司经营及股价表现挂钩。短期激励方面，据各公司公告，2025年YUM以核心经营利润增速/同店销售增速/净新开店增速为目标，权重分别为50%/25%/ 25%，同时兼顾盈利、店效及门店扩张；麦当劳则以经营利润增速/系统销售额增速/新开餐厅数量/战略考核为目标，权重分别为40%/30%/15%/15%，考核维度相对更多元。长期激励方面，YUM PSUs激励结构绑定长期经营表现与股东回报。从薪酬水平看，YUM 2025年CEO及其他NEOs平均薪酬高于同业，长短期激励占比较高，具备较强市场竞争力。
股价表现复盘：业绩增长及国际化扩张驱动长期价值提升
上市以来股价享41倍上涨，领先于大盘表现。自1997年9月17日纽交所上市以来，Yum! Brands在上市以来的多数年份里保持着股价双位数的高速增长（除1999年、2009年和2020年宏观经济影响下导致的股价大幅下跌），29年间百胜股价上涨了40.80倍（基于2026.10.16收盘价），股价表现明显优于标普500指数和标普500可选消费品同期的指数表现（同期分别上涨7.12、10.16倍）。我们认为公司长期市值增长驱动力核心在于全球门店网络扩张进展以及特许经营模式优化。同店及门店增速皆处于上行通道时估值显著上行，其中在中国及国际市场加速扩张阶段实现估值中枢跃升。
1）1998-2000年：独立经营预期驱动早期重估，经营波动带来估值回落。1997年公司从百事集团分拆后，聚焦肯德基、必胜客及塔可钟三大品牌，市场看好独立经营后品牌运营及资源配置效率的改善，推动1998年股价及估值上行，Forward PE中枢约12倍。1999年股价有所回调，2000年美国同店销售同比-2%、经营利润同比-9%，叠加直营转加盟的短期调整下市场对盈利增长的预期有所转弱，Forward PE中枢回落至约7倍。
2）2001-2004年：国际化扩张与利润增长兑现，估值逐步修复。公司持续推进美国业务特许经营化，加快中国等海外市场扩张，2002年收购Long John Silver's及A&W并更名为Yum! Brands。至2004年末全球门店超3.3万家，其中国际门店近1.3万家，海外市场逐步成为增长引擎。伴随经营规模扩大及盈利改善，市场对国际化成长空间的预期逐步增强，Forward PE由2001年约10倍修复至2004年约12倍，年末接近14倍；期间亚洲禽流感等事件带来阶段性扰动。
3）2005-2008年：中国增长与其余国际地区发展共同驱动估值抬升，金融危机导致回撤。期间公司强化中国业务独立管理，2006年收购英国必胜客合营公司剩余50%权益，并通过回购、分红提升股东回报。中国及国际业务持续扩张，市场对海外利润增长及资本回报的预期改善，Forward PE中枢由2005年约14倍升至2007年约15倍。2008年全球金融危机引发风险偏好下降，股价回撤，年末Forward PE降至约12倍。
4）2009-2012年：全球经营恢复，中国高同店与门店扩张双轮驱动，优质成长预期推动估值中枢跃升。金融危机后，公司在成熟市场推进特许经营化，2010年将中国台湾及墨西哥合计469家直营店转为加盟，同时加强俄罗斯等新兴市场经营控制，2011年出售LJS及A&W聚焦三大主品牌。与此同时，在2012年内多次上调中国/国际开店指引的背景下，中国及国际全年开店仍超出公司自身规划；年内亦有两次上修全年EPS增速指引。中国市场高增长兑现、国际开店持续超出既定规划，叠加盈利预期上修，推动市场对集团长期成长空间的认可度提升，Forward PE中枢由2011年约13倍升至2012年约20倍。
5）2013-2015年：中国市场食品安全事件扰动，供应链整改及组织调整推动战略转型。2012年底起中国市场接连遭遇禽肉供应链舆情、禽流感及福喜事件，2013/2014年中国分部同店销售分别同比-13%/-5%，盈利及市场预期承压。公司加强供应链审查、产品创新及营销修复，并于2014年调整组织架构，推动全球业务按品牌管理。尽管中国经营承压，集团海外业务持续扩张，Forward PE中枢于2013-2015年维持约21-23倍，期间股价及估值波动较大。2015年10月公司宣布拟分拆中国业务，以强化各自战略聚焦及资本配置效率。
6）2016-2020年：分拆中国业务，全面推进特许经营化，轻资产模式推动价值重估。2016年10月公司完成百胜中国（9987 HK/YUMC US）分拆上市，并同步推出“More Focused、More Franchised、More Efficient”三年转型战略，聚焦肯德基、必胜客及塔可钟三大品牌，目标2018年底特许经营门店占比提升至98%。期间公司陆续将泰国、澳大利亚、英国等市场的肯德基，以及美国塔可钟、必胜客等直营餐厅转予加盟商经营。至2018年底，公司已实现98%的加盟门店占比目标；2019年全球门店突破5万家，核心经营利润同比增长12%。轻资产转型降低资本投入，盈利质量及现金流稳定性提升，市场对商业模式及资本回报能力的认可度提升，推动Forward PE中枢由2016年约23倍升至2019年约27倍。2020年疫情冲击全球同店销售，股价阶段性回撤。
7）2021年至今：夯实数字化能力，业绩表现稳健。疫情后公司围绕加盟商经营效率持续投入，2021年收购Kvantum、Tictuk及Dragontail，补齐营销、订餐及履约技术能力，2025年整合推出Byte by Yum!统一数字化平台；同时持续推进国际肯德基及美国塔可钟门店扩张，2023年完成俄罗斯肯德基业务出售，2026年9月1日完成必胜客业务剥离。2021-2025年公司营业收入由65.84亿增至82.14亿美元、Non-GAAP净利润由13.49亿增至17.00亿美元，2022-2025年CAGR分别为5.7%/6.0%；2021年-1H26全球门店由5.34万家扩张至约6.42万家。持续开店及数字化能力建设支撑经营规模增长，但随着市场对公司增长阶段及盈利稳定性的预期变化，Forward PE中枢由2021年约28倍回落至2025年约24倍，逐步向成熟餐饮加盟平台的估值水平回归。
自2016年启动轻资产转型后，公司现金流转化效率提升，为多元化资本配置创造空间。2016年起公司CAPEX优化，公司资本开支由4.27亿美元降低至2019年的1.96亿美元；且后续年份的自由现金流转化率（此处以FCF/OCF来衡量）维持在80%以上。较高的现金流转化效率降低了集团维持扩张所需的自有资本投入，释放的资金以及融资能力主要用于以下方向：
1）外延收购：拓展品牌矩阵以及数字化能力。2020年-2021年公司分别以净现金对价4.08亿美元/0.66亿美元收购The Habit Restaurants和Dragontail，前者意在进一步拓展汉堡品类、丰富全球品牌组合，后者用于提升集团数字化运营能力、强化对加盟商的技术支持。
2）优化资本结构：阶段性去杠杆，为后续股东回报释放空间。2023年公司减少股份回购，优先偿还到期债务，全年净债务偿还约6.76亿美元；2024年进一步调整信贷融资安排、提高流动性。主动偿债叠加盈利端增长，2022-2024集团净杠杆率从5.0x降至4.0x。管理层明确表示（2024 10-K），中期将维持约4.0x净杠杆，并在完成阶段性去杠杆后提高股东资本回报。
3）局部经营调整：选择性收回加盟餐厅，强化重点市场运营。2024-2025年，公司分别支出2.08/7.82亿美元收购部分加盟餐厅，包括英国及爱尔兰合计216家KFC、美国东南部128家Taco Bell，以及其他部分KFC/Pizza Hut门店。公司希望通过掌握部分重点区域门店的经营权，推动当地盈利改善并主导后续扩张。
4）股东回报：维持分红与回购并行，资本返还力度随资金用途动态调整。2016-2018年轻资产转型初期，结合加盟资产出售所得以及杠杆融资，加大股份回购力度，三年累计分红+回购合计约113.7亿美元，股东回报率亦处于历史高位。此后，公司根据收购需求以及债务管理需求灵活调整回购规模，2023年股东回报占FCF比例降至55%，2024年/2025年恢复至83%/82%。
全球版图全景观：海外表现举足轻重，肯德基国际化领先
财务表现：1H26海外收入贡献超四成，经营利润率改善
收入表现：YUMC分拆后海外收入贡献有所回落。百胜中国分拆上市前，得益于肯德基和必胜客在中国市场的快速发展，2014年海外营收达103亿美元（其中中国区营收为69亿美元），海外收入占整体的77%，1998-2014年CAGR达8.6%，远高于美国本土收入增长（对应期间CAGR为2.2%）。据Yum! Brands 2015业绩公告，中国区业务受禽流感和劣质肉事件影响，2015年整体收入下降0.4%/同店销售额下降4%，中国的自营门店占比较高拖累公司轻资产化转型进度，因此2016年Yum! Brands将百胜中国分拆上市，导致海外区域收入缩水，占比从2015年的76%下降至2016年的51%。2016年以来，受俄乌冲突、巴以冲突等影响，国际化经营和扩张面临一定挑战，1H26海外收入为19.2亿美元/占比45%。
利润表现：轻资产模式支撑较高盈利能力，1H26集团non-GAAP OPM超30%。公司持续推进直营转加盟，2018年底加盟门店占比提升至98%，通过加盟费及相关服务收入分享全球餐厅网络增长，对原材料、人工及门店租金等成本的直接敞口降低。2019年公司调整后OPM达35.5%，2020年受疫情冲击，全球同店销售同比-6%，调整后OPM回落至31.5%。疫情后伴随系统销售恢复及全球门店扩张，2023–2024年调整后OPM分别为33.3%/34.1%；2025年回落至32.7%。1H26调整后OPM为30.7%/同比-2.3pct，主要品牌盈利表现分化，肯德基、塔可钟及必胜客OPM分别为44.0%/35.8%/26.6%，同比+1.2/-0.9/-6.4pct。肯德基主品牌表现稳健，必胜客盈利能力承压，主要受美国Hut Forward品牌振兴计划营销费用增加、收购加盟商门店带来的直营经营成本上升，以及同店销售下滑影响。
门店网络：国际市场门店超4万家，共覆盖157个国家
国际化征途：根植全球扩张基因，覆盖157个国家。早在Yum! Brands成立以前，肯德基、必胜客和塔可钟就开始了全球化扩张之路，肯德基、必胜客分别于1955/1968年在加拿大开设首家海外门店，塔可钟则于1973年在美国海外领地关岛开设首家美国本土以外的门店；而后历经半个多世纪发展，目前Yum! Brands门店已遍及全球157个国家或地区。截至2Q26，Yum! Brands总门店数达64,166家。
美国+中国门店数领跑，合计占比超50%。1）分区域看，北美/北美以外的国际市场门店数19,917/44,249家（截至2Q26口径），占比分别为31.0/69.0%；2）分国家看，美国、中国、印度、日本、英国为主要市场，门店数分别为17,608/18,364/2,579/1,985/1,520家（截至2Q26口径），占总门店数比重为27.4/28.6/4.0/3.1/2.4%，TOP5 国家门店数集中度为65.5%。
整体直营店占比仅3%，肯德基国际化布局领先。1）分门店类型看，直营店/特许经营店分别为1,630/62,536家，直营店占比从1997年的49.2%下降至2026年的2.5%（截至2Q26口径）；2）分品牌看，据公司公告，肯德基/必胜客/塔可钟/哈比总门店数分别达34,747/19,985/9,046/388家，占总门店数比重为54/31/14/1%，美国以外的国际市场门店占比分别为90/70/14/0%，特许经营门店占比分别为99/99/93/22%（截至2Q26）。
经营扫描：海外扩张增速、同店稳定性均高于本土
海外市场仍处于扩张期，成为门店规模增长的主要驱动因素。1997-2012年美国本土市场门店规模不断萎缩，期间门店数CAGR为-0.8%（肯德基/必胜客/塔可钟期间CAGR分别为-0.7/-0.7/-1.1%），而对应国际市场门店网络不断扩张，期间CAGR为+5.8%（肯德基/必胜客/塔可钟期间CAGR分别为+6.7/+3.8/3.5%）。2012年后，本土市场门店数量处于波动中，存量规模基本保持稳定，而国际市场则在伴随着轻资产转型实施加速扩张，2019年国际市场门店突破3万家，助推Yum! Brands全球门店网络开启5万店时代。截至2Q26，Yum! Brands整体门店数已达64,166家，其中美国/美国以外的国际市场门店数分别为17,608/46,558家。
国际市场同店销售稳定性更强，成本优化推动品牌OPM改善。店效层面，囿于不同品牌在海外不同地区所处成长周期不同，经营表现各异。2008-2012年，公司整体的同店销售增长率（SSSG）稳定性高于美国本土，主要得益于海外市场的扩张和门店转型，期间全球/美国本土的同店销售增长中枢分别为+1.6%/-0.1%。分品牌看2012年后表现，塔可钟和肯德基两大主品牌整体同店销售额均呈增长趋势，2013-2025年塔可钟/肯德基/必胜客SSS增长中枢分别为+4.6/+2.5/-0.3%，主要得益于数字化转型下，公司成本结构改善和效率提升。对比2016年百胜中国刚分拆后的品牌表现，据公司公告，2025年肯德基/必胜客/塔可钟的餐厅层面利润率同比分别-2.6/-9.7/+2.0pct，营业利润率分别+15.3/+0.3/+7.2%。
出海方法论：跨国经营下的本土化+多品牌+特许经营
国际化复盘：始于1960s，构筑多品牌协同壁垒
底层逻辑：纵观历史，多个跨国餐饮品牌皆选择在20世纪60-70年代（肯德基1965年进入英国、麦当劳1967年、必胜客1968年）试水海外市场，我们认为美式快餐品牌成功实现全球扩张不只是当时美国经济和文化影响力壮大的见证，更象征着大众消费文化和工具理性的全球价值认同。肯德基等品牌开创的高标准化、高效率系统，将食品工业化、服务程式化、“快乐”商业化，在全球范围内对传统餐厅进行了“经营革命”，所构建的跨国连锁经营范式对行业发展具有深远意义。此外，在20世纪末期，Yum! Brands对多个超级品牌的整合和全球影响力再放大，进一步升维了跨国连锁平台，多品牌孵化和协同能力壁垒高筑。基于以上两大看点，我们将肯德基、必胜客、塔可钟的品牌发展和国际化历程梳理如下：
肯德基：领头羊的时代担当
作为连锁快餐品牌的鼻祖之一，肯德基于1955年进入加拿大市场，并于1965年进入英国，正式开启欧洲市场扩张。（由于创始人桑德斯后来长期生活在加拿大，不将加拿大作为第一次出海），正式拉开全球化扩张序幕。
我们认为，KFC出海可分为三大阶段：1）初步试水（1960s）：作为美式文化代表品牌，肯德基一方面乘欧洲二战后工业化发展浪潮先行进入英国、爱尔兰等文化相近国家，另一方面进驻墨西哥、牙买加等地缘相近区域，由近及远逐步开拓海外市场。
2）全球化提速（1970s-1997年）：1970s开始，肯德基以和三菱公司的合作为突破口，相继进入日本、马来西亚、新加坡等亚洲新兴市场，全球化进程全面提速。截至1997年（Yum! Brands分拆之年），肯德基国际市场门店数逾5100家，门店数占比提升至50%，覆盖国家数达78个，较1969年（肯德基上市之年）新增渗透30个国家。
3）战略聚焦与协同扩张（1997年至今）：1997年Yum! Brands拆出百事集团独立运作。进入2000s，肯德基在集团支持下，进一步聚焦、深入发展中国、印度等主要市场。在本土化运作和创新、数字化能力的不断精进中，百胜中国后来者居上。截至2Q26，肯德基国际市场门店数占比达90.1%，其中中国门店数达13,789家，占全球门店总数的39.7%，门店数超越美国本土。
进一步，我们在各个阶段选取了一些代表性市场的开拓案例进行分析：
1#英国：国际化征程首站，在竞争、供应链短缺问题中化危为机，历久弥新，重新彰显活力。KFC的发展历程可以追溯到1965年，彼时英国是战后率先恢复的国家之一，处于工业技术革新、第三产业快速发展的黄金时代。首店由Harry Latham和Raymond Allen开设，位于英国普雷斯顿（Preston），Allen是少数和肯德基创始人哈兰·桑德斯上校合作，知晓吮指原味鸡配方的元老之一。早期的英国肯德基聚焦炸鸡，定位为外卖式餐馆，快速赢得了年轻男性消费者的追捧。1973年，肯德基在英国门店数逾400家（数据来源：界面新闻）。
然而，随着麦当劳等竞争对手的加入，肯德基单一的炸鸡产品和简陋的门店面临重新定位挑战，为此英国肯德基做出及时调整，推出纯素食汉堡和适用于家庭用餐场景的门店模型。2018年，英国曾一度面临严重的鸡肉供应短缺问题，导致超640家门店暂时关闭，但通过自嘲式创意广告“FCK”巧妙化解了危机，并提升了品牌形象得分。23年12月，KFC宣布收购其在英国及爱尔兰最大加盟商EG Group旗下218家KFC门店，计划至2030年再新增500家门店；交易于2024年4月已完成（实际收购216家）。截至2Q26英国/爱尔兰肯德基门店数分别达986家/35家；公司于2025年更新区域规划，计划至2030年在英国及爱尔兰地区平均每年净新增约26家门店。
2#日本：东征亚洲的突破口，总部恰到好处的支持与灵活及时的本土化调整，使其成为日本圣诞节文化中的重要一环。日本二战后经济文化发展深受美国影响，相应也成为肯德基进入亚洲破局第一站。将肯德基带入日本的是曾在IBM就职的韦斯顿，其样板店取得成功之后，1970年肯德基与三菱商事合资成立了日本肯德基公司，并在名古屋市郊开设了第一家门店，店型与美国门店保持一致，皆为大型独立门店面积约400㎡，至1973年肯德基日本门店数达50家（《麦当劳与肯德基：全球两大快餐帝国的连锁餐饮秘诀》陈炳岐，下同）。
但肯德基在日本的发展并非一帆风顺，麦当劳的竞争、产品与本地唐扬鸡块口味的冲突、偏远的地理位置使得日本肯德基迟迟未能盈利。1975年，在当时肯德基国际总裁迈尔斯支持下，肯德基日本开始实施新战略规划，推出迷你套餐、核心点位小店模型/以及融合美式实用主义和日本家族温情主义的独特企业文化（QSCVFOOFAMP），终于在1976年肯德基日本实现1400万日元的首度盈利（《肯德基攻略》，陈广著，2004年出版）。
时至今日，肯德基在日本餐饮品牌中地位稳固，并仍处于稳健增长通道中。据日本KFC（9873 JP）公告，FY2024财年（1Q23-1Q24）日本肯德基实现收入1106.85亿日元（约50亿元人民币）/yoy+10.8%，净利润43.32亿日元/yoy+11.88%，门店数逾1200家。此外，肯德基日本一大特色是成功将肯德基融入日本圣诞节文化。这一品牌营销策略始于1974年肯德基推出的圣诞节套餐，这一传统一直延续至今，在营销活动的潜移默化中肯德基特别套餐已经成为日本人心中圣诞节必点食品。我们认为，肯德基在日本的成功离不开总部恰到好处的支持与灵活及时的本土化调整。
3#印度：开局失利，选对合作伙伴后厚积薄发奋起直上，展现出充裕的成长潜力。肯德基在印度的发展历程充满挑战和转机。就时代背景而言，肯德基顺应冷战结束后的全球化浪潮于1995年试水印度。但由于印度市场对外资开放有限，以及肯德基遭遇其使用味精（MSG）和猪肉脂肪的指控，门店扩张受阻、部分门店曾被勒令停业。在后续的发展中，肯德基吸取教训、稳扎稳打，入乡随俗推出素食汉堡和咖喱风味炸鸡，本地化策略使其逐渐站稳脚跟，2004年前后，肯德基逐步推进印度地区品牌重塑及市场拓展，并在此后与两大主要特许经营商Devyani International Limited和Sapphire Foods India Limited的合作赋能肯德基在印度跑出加速度。截至2Q26，肯德基在印度的门店数量超过1400家；据QSR，肯德基在印度的前500家门店开业耗时近25年，第二个500家开业只用了不到5年时间。2020年，百胜集团购买印度主要加盟商Devyani5%的少数股东权益，彰显了公司对印度市场积极的态度与信心。
当前版图：据公司公告，截至2Q26，肯德基全球门店数达34,747家，其中国际市场门店数31,323家，覆盖151个国家。据公司公告，截至2Q26，肯德基国际市场门店占比达90.1%，相比麦当劳（69.8%，截至2025年，公司公告口径）/墨式烧烤（2.7%，截至2Q26，公司公告口径）等其他海外企业国际化程度更高，是全球出海的典范品牌。据公司公告，1H26肯德基国际市场系统销售额占比为88%，分区域看，亚洲/欧洲/拉丁美洲/澳洲/中东及北非土耳其/非洲/北美系统销售额占比分别为40/20/8/7/6/5/14%，多区域齐头并进。其中，中国/澳大利亚/英国/加拿大/印度系统销售额占比达26/7/7/2/2%，系统销售额同比+6/+4/+9/-1/+16%，拥有百家及以上门店规模的国家及地区达34个，优势国家表现突出。据Euromonitor，25年肯德基在全球连锁炸鸡市场市占率达28.8%（零售额口径），位居全球第一，较第二名（Chick-fil-A）份额+5.8pct，在亚太/西欧/拉美/北美/东欧市占率分别为37.6/59.0/35.4/10.8/57.2%，除北美之外全部位居市占率第一。
整体定位偏向大众化，不同国家品牌定位和所处周期略有差异。澳大利亚、新西兰、日本、英国等发达市场，因西式快餐产业基础设施相对完善，综合运营成本低，人均购买力较强，门店渗透密度相应也较高。在印度等地进入较晚，品牌定价较高，门店仍有加密空间。
竞品对比：千人千面的肯德基vs千人一面的麦当劳。根据最新公告，肯德基国际市场门店数31,323家（截至2Q26），麦当劳为31,650家（截至25年）。仅从门店规模体量而言，相比于美国本土，肯德基的国际市场发展较麦当劳不分伯仲。我们认为，二者同为全球快餐龙头，国际化之路和策略互有借鉴意义：1）扩张路径层面，因品牌诞生年份接近，对时代背景的判断趋同，所以二者国际化区域选择较为相似，皆是由近及远，以欧美为起点，沿着美洲-欧洲-亚太-其他新兴市场等路径逐步扩圈。2）方法论层面，二者各有侧重，麦当劳相对更注重全球一致性，希望通过标准化策略、全球化统一营销保障全球产品和服务的品控稳定性，以及品牌会员的广度与权益。肯德基偏好因地制宜，更注重产品和营销的本地化，偏好通过地方特色味蕾改进和情感营销，与消费者建立情感连接。3）品牌定位和产品角度，麦当劳聚焦牛和汉堡，是“美式快餐文化”最正宗的代表，因此在部分西方国家具备一定文化输出的优势。肯德基则是定位“炸鸡专家”，代表美国南方炸鸡文化，在受众的广度上天然略逊一筹，在部分亚洲国家欢迎度也更高，也因此培育了其优秀的出海样板市场。
必胜客：赓续前行的接棒人
当前版图：截至2Q26，必胜客全球门店数达19,985家，其中国际市场门店数13,952家，覆盖108个国家。此外，值得注意的是，必胜客拥有百家及以上门店规模的国家或地区27个，其中仅有5个区域未与肯德基重合，一定程度验证集团内两大头部品牌的协同效应。根据公司公告，1）收入角度，1H26 Pizza Hut全球系统销售额62.23亿美元/yoy+1%；其中国际市场系统销售额同比+2%（剔除汇率影响），美国市场同比-6%。2）分区域看，1H26亚太/欧洲/拉丁美洲/中东及非洲/北美系统销售额占比分别为34/12/7/4/43%。其中，中国/加拿大/印度系统销售额占比达19/3/2%，系统销售额同比增长6/0/3%。
横向对比：必胜客成立时间虽较头部快餐品牌（麦当劳/肯德基）晚十余年，但同乘1960s-1970s美式快餐文化出海潮开启国际化历程，在1980s年加速扩张，1990s后遭遇劲敌达美乐的竞争。但就国际化程度而言，必胜客在覆盖国家数和国际市场销售占比上仍然具备一定先发优势：1）vs达美乐：据公司财报，必胜客国际市场系统销售额占比达60%（2025全年，数据来源1H26业绩公告），相比达美乐（占比51%，1H26）更高。2）vs肯德基：披萨品类相比炸鸡，是由欧洲兴起的传统美食，因此必胜客在欧洲及拉美洲（曾受欧洲殖民）发展较肯德基更优。根据公司公告各国门店数据，截至2Q26末必胜客在西班牙、葡萄牙、比利时、萨尔瓦多、危地马拉等地门店数显著高于肯德基。据Euromonitor，25年必胜客在全球连锁披萨市场市占率达8.6%（零售额口径），位居全球第4，在全球主要市场亚太/西欧/拉美/北美/东欧市占率分别为9.3/4.3/4.8/10.8/3.5%，分别位居全球第2/4/4/4/3。
山重水复疑无路，柳暗花明又一村——西班牙，强强合作的样板市场。2018年，必胜客与西班牙跨国多品牌披萨运营商Telepizza达成战略联盟，即授权Telepizza在西班牙、葡萄牙、安道尔、拉丁美洲（不包括巴西）、加勒比海地区以及瑞士等地区负责必胜客品牌运营（包含原有必胜客门店的持续经营以及Telepizza原门店翻牌成为必胜客）。这项深层次国际化中里程碑式的合作使得必胜客在联盟覆盖的地区的经营收入翻番，跃居拉丁美洲和加勒比地区的门店数第一品牌（百胜官网，2018.5.16）。同时，Telepizza亦成为必胜客国际市场最大特许经营商，Telepizza目标2018-2028年至少新开1,300家必胜客，在2018-2038年新开2,550家。截至2Q26，必胜客在西班牙门店数达693家（vs达美乐400家，截至25年6月）。
我们认为，国际市场面临的市场环境更加复杂，在增长遭遇瓶颈之时，寻求和当地头部运营方的合作往往能化敌为友，实现双赢效果。必胜客优势在于辐射全球的品牌力和产品力，Telepizza胜在属地化供应链和配送物流资源、以及特许经营管理经验，二者优势互补，以应对后起之秀达美乐的强势竞争，为必胜客在国际化市场中跑出加速度奠定了坚实基础，是值得我国企业或其他品牌复用和借鉴的样板市场。
塔可钟：站在巨人的肩膀上
当前版图：Taco Bell是全球领先的聚焦墨西哥风味的连锁餐厅品牌。据公司公告，截至2Q26，Taco Bell拥有9,046家餐厅，覆盖39个国家，国际市场门店数1,243家。1H26国际市场收入占品牌总收入的3%。囿于墨西哥风味品类相对独特，在全球的广谱性和接受度不高，叠加Taco Bell美国本土仍处于快速发展周期，Taco Bell全球化扩张进程表现平平。
追溯Taco Bell历史发展历程，公司于1973年在关岛美军基地开设首家美国本土以外的门店，1986年进入英国伦敦，1992年覆盖11个国家，但2000sYum! Brands整合3大品牌意欲提速扩张之时，Taco Bell在墨西哥、印度受制于口味标准化和原材料进口等因素遇到一定阻力。据公司公告，截至2014年，公司国际市场门店数仅250家。但我们认为，Taco Bell基因禀赋良好，全球化基础扎实，伴随整体战略和方向确立，有望成为全球增长新引擎：
天生基因较优：Taco Bell单店模型优异，除2020年外连续12年保持同店增长，2013-2025年同店销售额的增长中枢约为4.6%，1H26期间店均收入为114万美元/同比+7.6%，餐厅层面利润率24.8%/同比+1.4pct。其二，集团其他品牌国际化程度高，供应链和组织管理经验、人才皆可复用。
2022年推出新的国际战略，有望开启全球增长新篇章。Julie Masino在2020年1月出任Taco Bell国际公司总裁，Scott Mezvinsky2023年底接任Taco Bell北美和国际业务总裁。Mezvinsky 先生曾在KFC和YUM多个国际市场担任管理角色，其国际经验有助于推动塔可钟加速国际发展步伐。新战略主要有三：1）不漫无目的插旗子，聚焦存量店100家以上的市场（印度、西班牙、英国）以及中国，利用Taco Bell的数字化优势和已有的供应链品牌资源，持续放大规模效应，将4个主要市场拓展至250家，形成千店基本盘。2）合理运用特许经营模式，找到优质特许经营商作为合作伙伴以拓展新市场。例如，2019年与印度Burman Hospitality Private Limited (BHPL)签署主特许经营协议,承诺在2020-2030年内在印度新开600家塔可钟餐厅。截至2Q26，印度塔可钟门店规模已较签约时增长360%，以161家的门店规模位居国际第三大市场。3）集团内协同。在中国（由百胜中国主导运营），TacoBell往往位于肯德基门店旁边，两大品牌有望实现员工流动，肯德基亦有望为TacoBell带来稳定的客流。
成功归因：深入腹地的本土化+多品牌协同+特许经营扩张
在坚守全球标准一致性之外，我们认为Yum! Brands全球化得以成功，独特竞争力在于：1）源动力：深入腹地的属地化，自下而上的本地化运营管理体系。2）加速器：1+1＞2的特许经营扩张模式。3）润滑剂：品牌矩阵间的协同与互助。换句话说，Yum! Brands在“收vs放”，“标准化vs本土化”,“多vs精”之间寻找到了良好平衡。此外，Yum! Brands及时洞察时代变化和浪潮，以数字化和品牌化为两翼，在品牌既有实力上锦上添花，通过正确的选择加速了全球化发展进程。
源动力：深入腹地的属地化
如何在异地市场输出有效的标准化管理，同时适应当地市场风土人情和法规政策是跨国餐饮公司面临的共同难题。与麦当劳相比，Yum! Brands总部对不同市场给予充分的自主权和信任度，全力支持强势市场进行深度的本地化改良，彰显恰到好处的跨文化管理智慧。
从组织架构来看，总部层面设有固定的管理团队（CEO-CFO-CPO等），总部以下以品牌划分事业部（例如肯德基、必胜客等事业部）；品牌层面同样配备管理团队（品牌CEO-CFO-CPO等），品牌以下以大区（美国/亚太等）-国家划分，至区域层面同样配备管理团队（区域CEO等），类似“小肯德基”的概念，根据各国商业模式的异同予以不同程度的自主权。此外，针对百胜中国这样的重点市场，Yum! Brands则采取特殊的“一地一策”，可脱离百胜国际，直接向全球总部汇报（百胜中国拆分前），以提升市场需求应变力和运营敏捷度。
正得益于Yum! Brands总部对核心主特许经营商的支持与充分理解，予以其本地化治理和改良充足的土壤，使得Yum! Brands在部分市场准入门槛较高的核心区域（印度、中国等）反而取得不俗的成绩。
从餐厅运营文化来看，Yum! Brands注重自下而上的洞察力，愿意“让听得见炮火的人做决策”。据Yum! Brands官网，Yum! Brands被《时代》杂志评为“最适合未来领导者的公司”，在美国150家企业中排名第32位。百胜拥有完善的员工职业发展规划，每个员工配备的是“教练”而非“经理”，希望管理者监督工作的同时，也能激发员工潜能，陪伴其成长。从各国典例来看，百胜中国将“餐厅经理第一”管理理念作为最重要的企业文化，对餐厅经理予以有效激励，并对其想法和贡献充分重视和回应。中国台湾则采取“鼓励认同卡”的方式让员工收获惊喜小确幸，形成提升员工归属感。我们认为，让一线餐厅人员形成情感上的“连锁”，门店运营连锁化水到渠成，“CHAMPS”标准化流程制度亦能顺利推进。一直以来肯德基以友好周到的员工服务而受到赞誉。据美国顾客满意度指数(ACSI)，肯德基在顾客满意度方面始终优于麦当劳。20年肯德基为78分(满分100)，麦当劳为70分。
在上述充分的本地化运营与自下而上放权管理模式之下，Yum! Brands旗下各个品牌在产品开发创新、门店设计、供应链建设、营销、人才招聘、特许经营等各个领域拥有充分的自由裁量权和特色化调整空间，成为其在跨国竞争中屡次制胜的关键因素。示例如下：
产品：经典原味鸡/至尊披萨等产品经久不衰，持续迭代区域特色风味和健康化产品抢占消费者心智。麦当劳虽然在1970s完成从汉堡店到多品类性价比快餐店的转型，增加了沙拉等品类。但在国际化拓展中，仅针对当地明确习俗增加了个别单品（比如中东的McArabia 和印度的Maharaja Mac），核心菜单基本没有变化。而Yum! Brands在菜品创新上更加真诚，除了保留经典大单品（如肯德基的原味鸡、必胜客的意大利香肠披萨、塔可钟的Soft Taco）之外，还会根据当地口味进行“菜单区域定制”，比如肯德基在中国的老北京鸡肉卷、澳大利亚的Zinger Pie，必胜客在韩国的Star Edge Pizza、新西兰的Chee-Zee Marmite Stuffed Crust，塔可钟在印度的Grilled Stuft Burrito、在危地马拉的Chocodilla，Yum! Brands产品创新能力活跃，持续基于本地消费者口味偏好推陈出新。
定位：本土定位快餐，其他国家定位休闲餐。美国消费者在肯德基/必胜客门店的人均消费分别为9.1/10.0美元（coolest-gadgets网站统计，2025年1月），而美国整体连锁品牌的炸鸡/披萨客单价分别为11.1/19.6美元（2025年情况，欧睿口径），相较于细分赛道整体定价，Yum! Brands在美国本土定位为快餐，根据1H24公司业绩交流会，由于近期美国通胀对居民消费力的影响，百胜加大促销力度并推出更多低价商品，包括肯德基的Taste of KFC优惠、必胜客的$7 Deal Lovers以及塔可钟的Cravings Value Men来吸引客流。放眼美国以外的国际市场，Yum! Brands定位主要为休闲餐，客单价通常高于行业整体，以中国为例，2Q26肯德基/必胜客的客单价分别为36/68元（百胜中国披露口径），而中国整体连锁品牌的炸鸡/披萨客单价分别为31.6/37.5元（2025年情况，欧睿口径），定位位处行业中高价格段。
供应链：自建运输团队，助推外国供应商本地化。麦当劳的供应链网络高度集中，坚持使用美式标准，确保口味和质量的一致性，而Yum! Brands则积极通过当地特许经营商等渠道搭建本地供应链，并积极鼓励尚未进入本土的国外供应商在当地建厂，实现供应链全面本地化。
以越南为例，肯德基在当地与CP、K&U以及Long Binh三家供应商签订了鸡肉的供货合同，并在达拉特建立自有的蔬菜农场，确保鸡肉、土豆等原材料的优质和稳定供应。再以中国为例，1987年肯德基首店落地北京时，只能在菜场采购满足餐厅需求；90年代，随着肯德基门店网络在中国的扩张，各地分公司逐步形成自己的采购网络，但原料价格和质量参差不齐；1997年，中国百胜总部在上海设立，开始进行统一全国采购，并引入了标准化的供应商考核体系，同时组建了采购部、品控部、物流部等，收拢各地的采购责任，百胜积极提供赴美参观学习等机会，培植本地供应商，实现“链式共荣”，与圣农发展，千味央厨，宝立食品等建立了长期稳定的合作关系，早在2007年，肯德基中国的食品原料采购本土化率就达到了90%（苏敬轼《中国现代企业报》）。
营销：以R.E.D.框架为总纲，指导营销本土化。Yum! Brands前CEO格雷格·克里德在《百胜营销法》（2022年出版）一书中写道，一个伟大品牌应同时具备相关性、便利性和独特性（relevance、ease、distinctiveness），在营销时应注重和消费者的文化和情感联结，并让消费者容易获得差异性的新奇体验，基于此Yum! Brands坚持本土化营销，以建立用户忠诚度。以日本为例，日本之所以能形成独特的肯德基圣诞节庆祝活动，正是经营者观察并捕捉了日本本土消费者节日文化的需求空白，辅以巧妙的营销而实现的。20世纪70年代，西方文化在日本流行，北美有感恩节和圣诞节吃火鸡的习俗，肯德基观察到一些住在日本的美国人会选择买炸鸡替代火鸡过节，于是在1974年推出“圣诞聚会桶”，提出“圣诞节吃肯德基”的宣传口号，并宣扬肯德基上校和圣诞老人的形象相似之处，使得“圣诞节=肯德基”的观念深入人心。如今选择肯德基作为圣诞晚餐已成为很多日本家庭的传统活动，成为庆祝节日不可或缺的一部分，根据肯德基日本公司公告，2023年圣诞节三天（12.23-25）肯德基销售额为70亿日元/同比+10%/占2023财年总收入的6.3%。
加速器：强强联合的特许经营
特许经营成为企业扩张的优选模式。特许经营是企业扩张的重要渠道，收取的特许经营初始费用和定期使用费，能够给公司带来稳定持续的现金流，同时相比于直营开店模式，能在降低投资风险和成本的同时实现更高效快速的扩张。根据牛津经济研究院2021年发布的《THE Value Of Franchise》，特许经营企业的销售额收入/工作岗位数是分别是同类非特许经营机构的1.8/2.3倍。
降低运营风险，轻资产模式下快速扩张。根据公司官网，Yum! Brands面向全球提供四大品牌的特许经营机会，致力于寻找“3C”（capitalized，committed，capable）合作伙伴，并提供对应加盟支持，对应的特许经营商则需支付品牌费（通常为餐厅销售额的3-6%）、营销和广告费。根据公司公告，在1997年成立之初，Yum! Brands的特许经营网点就超过了50%，2016年百胜提出战略转型计划，顺利在3年内将特许经营门店占比提升至98.2%。
特许经营模式的落实既有利于百胜利用当地特许经营商的属地资源完成更加深入的本土化经营，也帮助公司降低了劳动力和原材料成本波动的影响，报表端实现了更为稳定的现金流和更高利润率的收益模式，经营端帮助公司实现全球化扩张。根据公司公告，从1997年-1H26，特许经营门店数量从15,097家增长至62,536家，期间CAGR为5.1%，门店数量占比从50.8%提升至97.5%，特许经营相关收入占比从6.0%提升至61.6%。
VS麦当劳：租金占比更低，强调本土化经营。1）收费形式对比：根据公司官网，相对于Yum! Brands，麦当劳的特殊之处在于其自持或租赁了较多房地产，因此所有加盟商除了支付初始经营费用、特许使用费（占销售额5%）、广告营销费用（占销售额4.3%）外，还需缴纳房产租金（占销售额8%-18%，期限至少为20年）。根据公司公告，2025年麦当劳向特许经营商收取的租金收入占总加盟收入比重高达63.1%；相比之下，百胜中国的加盟模式以品牌授权及供应链服务为主。2）管理形式对比：相较于Yum! Brands的特许经营系统，麦当劳更强调全球统一的经营理念，协助分店选址并进行统一的餐厅装潢设计，各国采取基本一致的菜单、着装和操作设备，而Yum! Brands更多放权给当地特许经营商，进行菜品和餐厅改良，强调本土化运营。
主特许经营+餐厅特许相结合，强强合作解决属地资源问题。根据公司年报，截至2025年末，Yum! Brands加盟商数量约1,500个，其中既包括区域和国家层面的主特许加盟商，也包括餐厅层面的小型特许加盟商。分品牌来看，当前肯德基在全球的主要特许经营商包括百胜中国（中国大陆）、QSR Brands（马来西亚、新加坡等地）、Grupo Ibersol（葡萄牙、安哥拉等地）等，必胜客的主特许经营商包括百胜中国（中国大陆）、AmRest（捷克和斯洛伐克等地）、Flynn Restaurant（美国、澳大利亚等地）等，塔可钟的主特许经营商包括Sforza（巴西）、Casual Brands（西班牙）、Burman Hospitality（印度地区）等。
Yum! Brands的主特许经营商往往在当地拥有较为成熟的供应链和餐厅运营经验，更高效地进行门店扩张和运营监管；且伴随双方合作深入，主特许经营商往往会成为Yum! Brands旗下多个品牌在当地的运营商，进一步增强了品牌间的协同发展。据公司公告，25年百胜主特许经营餐厅数量约24,667家，占全部特许经营餐厅的约40%，占比相比2021年提升10pct。
典型主加盟商1：肯德基日本，从0开始的本地成长。1970年肯德基日本合资公司成立，由三菱商事株式会社和美国肯德基分别持股50%，三菱食品部负责人担任肯德基日本的总裁，后续三菱陆续布局饲料、家禽、包装等供应链环节，陆续成立或收购肉鸡生产工厂、猪肉生产工厂、饲料、肉类加工和包装公司等，实现价值链上下游全覆盖，1990年日本肯德基在东京证券交易所上市，2007年三菱商事购买了美国肯德基股份，对肯德基日本的持股比例从31%上升至62%。1972年3月，肯德基日本引入特许经营业务，要求加盟商拥有郊区主干道沿线300㎡以上或主城区黄金地段35㎡以上的房产，缴纳250万日元会员费，销售额的4%为特许经营使用费，销售额的4.05%为广告费。三菱主要负责肯德基在日本开店支持和加盟商筛选工作，其签约业主多数为和三菱有密切交易往来的铁路和快递等公司，以及资金雄厚的地方企业，根据山口广太《肯德基的奇迹》，从1971到1987年，日本肯德基特许经营门店实现从0到474家的跃进，1987年特许经营门店占比达67%，1991年肯德基日本开始经营必胜客业务，次年肯德基日本门店突破1000家。根据公司公告，截至2Q26，日本肯德基特许经营门店已达到1,352家，100%为特许经营门店，是全球仅次于中国和美国的第三大肯德基市场（门店数量口径），同时也成为日本市占率第一的炸鸡连锁品牌（欧睿2025年销售额口径）。据公司公告，2024年5月，凯雷集团宣布以公开要约收购的方式收购肯德基日本全部流通股，2024.9.18肯德基日本正式退市。
典型主加盟商2：Americana Restaurants，多品牌的联动协同。Americana Restaurants成立于1964年，是中东、北非和哈萨克斯坦地区最大的餐厅运营商（餐厅数量口径），自成立以来，公司不断发展特许经营合作伙伴关系的多元化，分别于1972年和1979年成为了肯德基和必胜客的特许经营商，并于2022年7月增加必胜客在沙特阿拉伯（除吉达市）的经营权，根据公司公告，本次合作计划到2025年在沙特（除吉达市）开设100家门店。根据公司官网及公告，截至2Q26，Americana Restaurants在12个国家和地区经营2,746家餐厅，旗下包括Wimpy和Chicken Tikka两大自有品牌，以及肯德基、必胜客、Costa咖啡等12大品牌的特许经营权，1H26肯德基和必胜客的经营收入分别为8.18/1.67亿美元，合计占Americana Restaurants总收入的72.2%，运营门店分别为1,144/446家，合计占总门店数的57.9%。我们认为多品牌的特许经营权有利于运营商在相近点位布局多家门店，实现供应链运输、门店管理甚至人员的协同，并降低特许经营商的经营成本并提高效率。
润滑剂：多品牌的协同与并举
对于餐饮公司来说，从0-1孵化新品牌的难度几乎等于二次创业，成功具备一定偶然性。而Yum! Brands通过收购整合，拥有多个稀缺的细分品牌龙头资产，相应的多品牌矩阵式打法也成为其在全球市场竞争中难以复制的竞争力。
麦当劳1960s开始持续丰富菜单，推出沙拉、三明治等产品，1990s已实现从汉堡店到多元快餐自助店的转型。Yum! Brands旗下品牌定位差异化，产品相对聚焦经典（例如，肯德基（KFC）以炸鸡为主打，必胜客（Pizza Hut）专注于比萨和意大利面，塔可钟（Taco Bell）提供墨西哥风味食品）。我们认为，面对更不熟悉的国际市场，多品牌矩阵型打法能更好实现协同互补，以大带小，不仅能围拢更多年龄层次客群，辐射更多场景，还能实现降本增效，削弱同品牌近距离竞争影响，提升集团层面的经营韧性和盈利能力。
Yum! Brands在国际市场中主要通过以下方式促进品牌间协同：
1）创新联合式门店：联合式门店丰富SKU组合和场景，延展客群。百胜独立分拆后，2000s开始逐步尝试联合品牌运营门店，在国际市场推出KFC-Taco Bell联合店，必胜客-Taco Bell联合店等，单店每年平均增厚10-40万美元销售额（A.Zuber, “Accelerated Multibrand Growth Plan Puts Tricon in Driver’s Seat,” Nation’s Restaurant News, 25 February 2002, 64.）。百胜中国持续推进肯悦咖啡“肩并肩”店型，与肯德基母店共享中后端门店资源及运营体系，以较轻投资拓展咖啡消费场景。截至2Q26，肯悦咖啡门店数量已由2024/2025年底的约700/2,200家增长至超3,300家。公司于2Q26业绩会提出，目标2027年底拓展至5,000家，2026年实现销售额约20亿元。经营表现方面，2Q26肯悦咖啡对所依附肯德基门店带来中个位数销售增量，模块CAPEX较2025年早期版本下降约50%，利润率持续改善。产品端，公司持续拓展茶饮、烘焙及早餐组合，覆盖更多消费时段及客群。我们认为，“肩并肩”模式通过前端品牌及消费场景细分、后端资源共享，在控制增量投资的同时提升母店经营效率，后续有望与KPRO等创新模块共同推动肯德基店效提升及客群拓展。
2）同商圈拓展，互相导流。除了联合店之外，标准店的选址和商圈入驻上同样展现一定的协同性。据久谦咨询，截至26年8月，51.7%的塔可钟附近200米有肯德基门店，70.1%的必胜客附近200米有肯德基门店（vs麦当劳31.0%）。进驻同一商圈的作用类似联合店，有助于互相引流，联动推广，提升周边客群的日常消费频次。
此外，品牌间还通过3）共用供应链等方式进行降本增效，通过4）联动营销，品牌间会员权益打通等方式，提升粘性会员复购，变现流量资产。2022年，百胜中国推出“百胜会·通吃卡”，允许会员在旗下多个品牌如肯德基、必胜客、塔可钟、COFFii&JOY和LAVAZZA等享受优惠和特权。百胜中国通过统一的会员体系，实现了品牌间的资源共享和客户信息的整合，同样有助于更好地理解消费者行为，提升优化多元客户体验，进而反哺品牌。
顺应时代：品牌链接文化符号，再迎数字化浪潮
继往开来，除公司自身努力之外，全球化的成功亦离不开外部时代机遇的催化与推动：
文化角度来看，从美式生活方式的象征→大众化情绪消费产品。1）出海初期，正值全球经济一体化新阶段。二战后，随着布雷顿森林体系的建立和国际贸易组织的发展，国际贸易壁垒降低，资本流动加速，为跨国公司出海提供了肥沃的物质土壤。此外，城市化进程加速，不管是肯德基，还是必胜客皆属于美式快餐，不仅与现代社会的生活节奏相契合，也作为一种美式文化现象和生活方式的象征，通过世博会、电影等媒介传播，辐射全球消费者，相应出海之路也水到渠成。2）立足当下，炸鸡/披萨是“花小钱买大块”的小确幸。现代社会竞争更加激烈，消费者对情绪释放更加渴望。炸鸡、披萨等高热量食物带来愉悦的口感体验，并与家的感觉、童年回忆或社交聚会场景相关联，从而提供心理上的慰藉，加之客单价不高，再一次精准迎合了全球消费者的需求。
产业革新角度来看，是对餐厅连锁的再定义与持续升级。1）出海初期：百胜始终奉行R(Relevant).E(Ease).D(Distinctiveness)法则，旗下品牌注重速度、效率、便利性和标准化。1960s国际化之时，此类有章法、系统化的跨国连锁经营方式在许多品类发展尚不成熟、基础设施建设落后的市场并不多见。引入国际品牌，是对当地产业的重塑与拉动，因此新兴市场也具备充足动力。据中国烹饪协会（2015.4）。百胜进入中国至2015年培训投入费用近13亿，为行业持续输送专业人才，是为“中国连锁餐饮业的黄埔军校”。2）立足当下：快餐业态天然具备效率和数字化基因，肯德基早在1970s即推出免下车业态，Yum! Brands近年来持续加大云系统和端到端数字化、AI应用等研发投入。必胜客国际(Pizza Hut International)智能终端应用在英国iOutlook的用户体验表现指数(Performance UX Index)中排名第一（百胜官网，2019.11）。我们认为，Yum! Brands在数字化建设中的前瞻和引领性，有望再次助其搭乘时代列车，乘科技浪潮倍道而进。
巨头镜鉴：全球品牌各展所长，YUM以灵活经营突围
美国餐饮巨头的全球化路径有所分化，特许经营及本地化运营是共同选择，但在经营模式灵活度、供应链总部把控程度上略有差异。
1）麦当劳：地产+加盟模式强化优质物业控制，供应商端统一标准化管理。公司将租金与特许权使用费共同嵌入传统特许经营模型，总部通常掌握门店物业的产权或长期租赁权，再将场地提供给加盟商，以较高的资本投入换取优质点位控制以及稳定现金流。在海外部分市场，公司采用发展许可以及当地合作伙伴模式等。供应链端，全球麦当劳供应商标准高度统一，跨国复制采购标准以及供应商认证体系，将不同国家的当地供应商纳入统一质量管理框架。
2）达美乐：聚焦披萨外送场景，多地复制相同外送打法；北美/北美以外供应链模式略有差异。达美乐以数字化订餐、面团生产及配送体系为核心能力，在美国以外市场以区域主特许经营为重。供应链端，公司在美国/加拿大市场自建供应链并与当地加盟商分享利润（通常为供应链中心经营税前利润的50%），北美以外则授权当地大型加盟商自建相似的供应链基础设施；如印度Jubilant FoodWorks、中国达势股份均采用中央厨房+自配送模式，本地供应链与门店协同程度高。
3）星巴克：核心原料全球管控，海外扩张直营与许可并行。公司根据市场规模、经营回报及当地合作伙伴资源灵活选择经营模式，在美国、日本等市场以直营为主，在韩国、东南亚及拉美等市场更多依靠当地大型零售及餐饮运营商开展许可经营；模式亦有灵活调整，如中国区业务于2026年引入博裕资本，区域从直营转为合资经营。FY2025海外门店中直营/许可经营分别占46%/54%。公司对核心原材料咖啡豆保持强控制力，在全球采购生豆，并主导烘焙、包装及咖啡产品配送，同时通过区域生产设施提高本地响应效率。如公司投资15亿元在中国建设中国昆山创新产业园（2023年已投产），整合本地烘焙、仓储及物流配送能力。
4）YUM：多品牌、多市场差异化扩张策略，因地制宜。公司根据市场成熟度灵活选择直营、单店加盟及主特许经营模式，2016年后进一步推动直营转加盟，降低总部资本投入。供应链端，YUM并未在全球实行单一集中采购，由总部把控食品安全、原料规格及供应商准入标准，联合区域加盟商组织实际采购与配送，在全球、区域及本地供应商之间灵活配置资源。例如，肯尼亚KFC早期大量依赖进口，随后逐步转向本地采购；中东运营商Americana亦持续提高部分品类的区域供应商采购比例。
困难与挑战
但出海的过程并非一帆风顺，和本土类似，面临麦当劳等强敌环伺的竞争之外，Yum! Brands在出海过程中还将面临以下困难和挑战：1）特许经营权的约束和管理；2）品牌之间的资源配置；3）各国饮食风味差异和健康化趋势蔚然成风。
挑战#1：当地特许经营商的运营能力良莠不齐，影响消费者体验，对品牌声誉产生伤害。例如，Yum! Brands美国最大的特许经营商NPC国际（NPC International）于2020年申请破产导致300家必胜客闭店，不仅影响公司特许经营收入和品牌市场份额，给品牌声誉也带来了负面影响。
应对：采取特许经营模式，不可避免更加考验当地合作方能力。公司汲取各品牌教训，偏好合作大型特许加盟商，并对主特许加盟商的再加盟政策保持慎重，以实现各个市场的平稳发展。例如，百胜中国旗下门店逾90%为直营，2023年万店规模之后才逐步放开加盟。
挑战#2：旗下品牌众多，组织管理半径和资源有限，在国际市场难以实现面面俱到。例如，Yum! Brands独立分拆初期拥有3大品牌（肯德基、必胜客、塔可钟），并于2002年收购两大新品牌（Long John Silver's、A&W All-American Food）。由于品牌较多，主品牌和新品牌在成长周期之间的差异过大，A&W与KFC/Taco Bell等进行的联合品牌经营表现始终不尽人意。2004年，A&W在中国餐厅已经全部关闭。2011年，Yum! Brands宣布将Long John Silver和A&W两个品牌出售给特许经营商。
应对：短期维度，公司及时止损，关闭不合适选址/时机的品牌门店。中长期维度，公司根据品牌潜力进行综合考量，根据不同国家具体问题具体分析，适当精简品牌矩阵，护航核心品牌发展。
挑战#3：各国饮食风味差异和健康化趋势。例如，肯德基1990s首次尝试进军印度市场之时，炸鸡产品与当地饮食文化和宗教有所冲突遭遇抵制，有42%的印度家庭是素食主义者（9 Ways KFC Is Completely Different In Other Countries， DAVID TORMSEN，2016.10）。
应对：适度的本土化产品迎合当地消费者，通过体验和服务的升级挽回流失客群。1999年重返印度后，肯德基印度公司在2012年采取本地化策略，积极通过连接当地文化，扩大素食菜单选择来吸引当地消费者，诸如Paneer Zinger，马铃薯脆皮汉堡等。此外，公司通过与印度铁路公司(Indian Railway)签订订餐服务等方式，提供更便捷的消费体验，通过服务和品质上的优化来补足因素食消费者带来的需求缺口。
挑战#4：单一区域地缘政治、币值波动以及监管带来的外生冲击难以完全规避。在全球化经营中，公司不可避免地面临地缘政治、汇率波动以及监管政策变化等外部冲击。2024年中东冲突及相关市场消费情绪变化拖累公司全年同店销售增速约1pct。尽管外部风险难以消除，公司通过主动的加盟商管理、外汇敞口管理等降低区域风险对总部资本以及全球化经营体系的冲击，总部主导、灵活应对是公司降低区域性风险的主要打法。
1）主动的区域加盟商管理，必要时调整经营权。4Q23以来中东冲突及消费情绪变化持续影响KFC/必胜客在部分区域市场的销售，部分规模较小、资本实力较弱的加盟商出现财务困难。据公司公告，公司与受影响的加盟商合作改善盈利，对于已违约的加盟商，公司尝试推动整改并将加盟协议转移给其他经营者。大型中东加盟商Americana建立危机管理及沟通小组，并与品牌方积极协调危机应对计划。当经营环境发生重大变化时，公司亦会主动调整经营安排，必要时退出市场，如2023年4月，公司完成俄罗斯业务退出，将KFC当地主特许经营权出售给本地运营商Smart Service，门店随后逐步更换品牌。
2）本地供应、本币采购降低交易风险，减少不必要的跨币种交易。公司尽可能以当地货币采购，减少日常经营中的外币交易敞口；同时采用选择性金融套保，对部分集团内部应收应付款使用外汇远期以及跨币种掉期，匹配实际交易金额与期限。在此基础上，公司各区域的利润及现金流在总部并表时的汇率敞口仍在。
3）应对当地监管风险，公司将当地法规要求纳入日常经营体系，通过本地合作伙伴落实执行，同时由总部建立统一合规标准和监督机制。公司允许加盟商结合当地法律调整门店运营手册及执行流程，总部则统一进行合规监督，降低法律风险。如马来西亚KFC、必胜客运营商QSR Brands围绕当地清真认证需求，建立覆盖原料采购、生产加工及门店运营的认证体系，截至2023年已拥有超1,200张门店认证及600张产品认证；英国KFC则根据当地热量标识法规披露产品热量信息。
青出于蓝而胜于蓝：百胜中国，后浪可畏
百胜在中国：“中国特色”的跨国餐饮集团
百胜旗下餐饮品牌在中国的发展历史可追溯至20世纪末。1987年第一家肯德基于北京开业，1990年必胜客随即进入中国；1993年中国百胜餐饮集团在上海成立，自此开始本土化发展征程。承接前序多品牌基因，Yum! Brands集团在中国依旧践行多品牌策略，以肯德基、必胜客为核心业务，同时主动扩张西式快餐外的其他餐饮品牌如小肥羊、东方既白等。据百胜餐饮公司公告，2010年中国分部营收占比达36.5%，首度超越美国成为百胜全球版图中最大营收来源；2010年中国分部门店3,906家（直营门店占比83%），占比11%（不含全球授权经营门店）。据百胜中国业绩公告，截至2Q26，百胜中国门店数量达19,297家，其中肯德基/必胜客分别达13,789/4,549家，占全球门店的40/23%；2025年肯德基中国/必胜客中国系统销售额占全球比例分别为25/18%。
分拆上市：直营高经营风险、低迷业绩下的权衡选择
食品安全危机冲击下，百胜集团中国分部同店表现于5年内出现2次持续多季度下滑，并引致公司多次调低当年盈利预期。自2012年冬始，受食品安全问题影响，Yum! Brands集团中国地区表现接连遭遇两次“滑铁卢”：2012.12央视曝光“速生鸡”事件叠加2013年禽流感爆发，4Q12起百胜集团中国分部同店表现连续5个季度下滑；1Q14起同店表现略有改善，随即2014年7月百胜中国地区肉类供应商之一福喜集团被爆出使用过期肉类，食安问题再次冲击消费者信心，3Q14起集团中国分部再次出现持续多季度的同店下降。受累于中国分部持续不断的食品安全冲击及其带来的平淡的同店表现，Yum! Brands集团于2013-2015年连续三年下调当年盈利指引。
2015/10宣布百胜中国独立分拆上市，各自聚焦主业经营。中国分部不断升高的营收占比、持续遇到的食安事件逐渐暴露Yum! Brands集团过长管理半径下中国地区管理灵敏度不足的问题。公司大股东Corvex于2015.10任命维权投资者Keith Meister进入董事会以推进分拆上市战略方案。在商业模式差异难以调和、董事会要求Yum！Brands专注特许经营和减税、以及管理层保持对中国市场前景的乐观预期等多重因素的共同推动下，Yum! Brands集团于2015.10.20正式宣布分拆中国业务，分拆后存在Yum! Brands集团（YUM US）和百胜中国（YUMC US）两大上市主体，百胜中国成为Yum! Brands集团在中国大陆的特许经营商。2016.11.1百胜中国（YUMC US）于纽交所上市交易。2020.9.10百胜中国（9987.HK）于香港联交所第二上市，并于2022.8.15转为港交所主要上市。
分拆结果：业务聚焦、因地制宜，走出独特“中国路”
青出于蓝而胜于蓝：分拆后百胜中国门店增速及同店表现均趋稳。分拆上市后，4Q16至疫情前百胜中国同店表现稳定，其中肯德基中国实现连续13个季度同店增长或持平；必胜客中国略显疲软，管理层对症下药于2017.2提出针对必胜客的“振兴计划”，从修复基本面、加强数字化、优化外送业务以及升级资产四大方面积极提升品牌表现，1Q19起成效初显（2020年各季度同店受公共卫生事件影响严重）。
数字化及外送成为百胜中国新护城河。1）持续迭代外卖业务：17年2月公司整合必胜客和必胜客宅急送，加速品牌外卖业务发展；截至19年，外卖业务已逐步从人工调度订单的外送1.0时代迭代至多区域、多品牌的智能调度外送3.0时代。截至2Q26，肯德基+必胜客外送销售额占公司餐厅收入的54%，较1Q17提升约42pct。2）数字化全方位赋能业务发展：公司积极构建囊括总部、供应链及门店管理的全方位数字化运营平台。销售端数字化渗透率不断提升，据百胜中国公告，公司数字化交易占比于2015-2018年间由占比不到20%跃升至86%，数字订单收入占比从4Q19的61%提升至4Q25的94%。
持续梳理经营模式，收回联营公司控制权，当前门店以直营为主；2023年提出提升加盟店占比目标，3Q24再度提升新店加盟占比目标。百胜早期进入中国时通过与本土企业建立联营公司以拓展区域内肯德基门店，分拆后百胜中国逐步收回此部分经营管理权，截至2021年末百胜中国已收回所有联营公司控制权并实现并表（杭州肯德基、苏州肯德基、无锡肯德基）；当前中国大陆地区门店仅存直营/加盟两种门店经营模式。百胜中国持续推进轻资产加盟店扩张，2023年提出未来三年肯德基加盟净新店占比15%-20%的目标，3Q24将肯德基/必胜客加盟净新店占比目标分别提升至40%-50%/20%-30%。公司于2025年投资者大会上确立中长期整体门店及加盟店增长目标：公司计划2026年门店总数突破2万家、2028年突破2.5万家、2030年突破3万家。加盟方面，公司预计2026-28年肯德基及必胜客加盟净开店占品牌总净开店比例均提升至40%-50%，推动2028年集团存量加盟门店占比提升至20%区间。据百胜中国公司公告，2Q26净新增门店中肯德基/必胜客加盟店占比分别达45/40%，符合此前指引。
本土化功底愈加深厚，产品+营销组合拳攻下独特“中国路”。我们曾在2023年9月11日发布的《数字化筑基，多品牌空间广阔》以及2024年12月10日发布的《YUMC何以百胜于中国？》两篇百胜中国深度报告中皆提到了其卓尔不群的本土化能力。百胜中国延续Yum! Brands集团于中国打下的本土化根基，持续推出高本土化程度、高记忆点的本土化产品及营销方式。1）本土化大单品深入人心。此类单品包括肯德基老北京鸡肉卷、嫩牛五方；必胜客麻辣小龙虾披萨、老北京烤鸭披萨等；2）售卖早餐是肯德基在中国市场上本土化的另一大突破。2002年肯德基中国首次推出本土化早餐，以本土口味粥品切入早餐市场，随后不断迭代，香菇鸡肉粥、法风烧饼、安心油条等成为经典品类。2021年肯德基推出“早安·城市味道”系列活动，推出热干面、牛肉粉等地域特色菜肴；3）“疯狂星期四”的成功营销。作为肯德基的长期优惠活动，“疯四”通过9.9/19.9/29.9元三大价位段优惠产品巩固消费者低价认知；叠加多平台投流及消费者进行的二次创作，营销活动正外部性极大提升。据1Q24百胜中国业绩交流会，“疯四”持续为肯德基带来客流增长，周四销售表现优于周末。
“放手”中国业务后Yum! Brands集团的稳健经营：2016年起营收增长放缓；特许经营占比提升并维持高位，净利率维持高水平（除2020年）。百胜中国独立分拆后，Yum! Brands集团特许经营门店数量跃升高位（2016 93.4% vs 2015 77.2%），并在后续年份中持续提升（2025 97.4%）。百胜集团不再按公司餐厅销售确认中国地区收入，转为每年向百胜中国收取餐厅销售净额3%的特许经营费，因此中国业务分拆后Yum! Brands集团营收增长放缓，2016-2019年集团总收入年同比呈下滑趋势；2020年起收入增速由负转正。集团发展遵循提升特许经营门店占比战略，2025年特许经营收入占Yum! Brands集团总收入64.1%，较2015年提升30pct。中国业务分拆后门店结构及收入结构的改变增厚集团净利润，16年Yum! Brands集团GAAP利润率达25.8%，并于后续年份维持高位（除2020年）。
股价及估值表现：业务分拆后YUMC表现稳健，估值曾一度高于YUM；23年起股价走势分化，中国业务持续寻求新增长点。自百胜中国独立分拆上市3年内百胜中国市盈率于高于原母公司Yum! Brands集团，2017-2019年间百胜中国与Yum! Brands集团PE（TTM）中位数分别达25.1/19.9X。2023年来受货币政策分化、各区域消费力恢复出现差异及中国餐饮市场竞争加剧等因素影响，百胜中国股价表现相对疲软。23年起百胜中国积极推动肯悦咖啡落地，24年落地提速；2024.5首推WOW店型，推动必胜客向更低价位段转型，寻求第二增长曲线。截至2Q26末，肯悦咖啡已超3300家，必胜客WOW持续推进低线城市扩张。
肯德基中国vs麦当劳中国：龙头的分化
百胜自1987年进入中国起，至今扎根中国已有39年历史。子品牌肯德基门店已遍布中国大陆的所有省、自治区及直辖市，成长为万店餐饮品牌。相比于1990年几乎同期进入中国的麦当劳，作为百胜中国核心业务的肯德基中国在产品接受度、门店布局及营销热度上都略胜一筹：
#1产品更贴合国人口味，早期凭此占领消费者心智。1）肉类偏好：相较于美国人对牛肉的偏爱，中国人更偏好鸡肉与猪肉，而这一偏好在中国南方地区更为显著； 2）口味偏好：许多中国消费者喜辣，且这一偏好不局限于川湘云贵地区。基于上述国人口味偏好，肯德基循序渐进摸索本土化产品，进入中国之初以辣翅/辣鸡腿汉堡等占领消费者心智。相比之下麦当劳以牛肉+芝士为主的产品结构则在进入中国市场之初发展速度相形见绌。
#2早期门店布局更广更迅捷。1）多点渗透，布局更全更快：肯德基早年运用自东而西、多点开花+连点成线的开店逻辑完成中国市场早期战略布局；2）肯德基小步快跑，各区域齐头并进：肯德基进入中国市场初期寻求各地具备政府资源的合资伙伴，协助开拓市场并应对外企独资限制；早期允许各合资公司采取“各自为政”的方式在各市场内急速扩张；麦当劳进入中国之初同样采取合资方式，但区域拓店放权相对谨慎。
3）稳健发展加盟，战略灵敏：1999年肯德基提出单店加盟，在上海周边及小城市采取转让餐厅的形式试水；2006年宣布降低餐厅转让费由800万降至200万；截至目前已具备个人加盟（转让/开新店）、渠道加盟两大模式，且公司在此过程中不断打磨单店模型、降低单店投资额，实现门店灵活落地。麦当劳则受制于中国对外资购买地产的限制，发展初期利用自持物业出租给加盟商的加盟增长方式在中国难以奏效，于2003年试水个人加盟业务后迅速终止，2010年启动特许经营，2016年宣布停止公开招募特许经营商，2017年中信资本接手成为中国大陆特许经营商后再无公开加盟的新动作，目前加盟业务发展相对较缓。
#3更高热度：肯德基“疯狂星期四”优惠活动营销正外部性极强。“疯狂星期四”已成为极少数具备社交属性的营销符号之一，从每周固定的优惠活动演变为固定频率的社群狂欢，正外部性极强。百胜中国利用极具吸引力的价格、随机优惠产品以及不断迎合群体“造梗”需求与消费者互动。麦当劳则发力略晚，23年初开始通过“麦门文学”切入粉丝群体一改以往朴素营销路线；但其“周一会员日”的固定频率优惠活动在力度与知名度上均略逊一筹。
什么导致了肯德基、麦当劳两大“洋快餐”品牌在中国地区发展的差异？我们认为是两大品牌在中国区业务的管理架构及发展战略上存在根本性差别。
#1管理架构：肯德基中国本土化管理层经验深厚，放权+独立分拆不断缩短区域决策链条。
1）本土化管理层及KOL式领导者协助肯德基走通“中国路”。①早期管理层本土化程度更深：肯德基发展早期即采用行业经验丰富且熟悉中国情况的高管团队，在发展早期凭借管理层对中国市场的深入了解迅速开疆拓域；麦当劳则于2006年初撤裁大中华区原领导层并换为具备麦当劳经验的海外人士（《肯德基在中国：天时，地利，人和》，刘国栋，2007）。两品牌在挑选更了解市场还是更了解品牌的管理层人选中态度迥异。②KOL式领导成为肯德基中国业务“定海神针”：肯德基中国发展KOL式高管苏敬轼早期提出“立足中国、融入生活”发展理念并始终贯彻落实，一手托举起数十万人肯德基中国团队；麦当劳早期则多使用“洋面孔”管理人员（王勃，2015），决心发展中国地区特许经营模式后于2017年引进战略投资者中信与凯雷操盘、并任命中信资本董事长张懿宸为麦当劳中国董事长，股权投资背景的管理层发力点更多集中于资源调配。
2）中国地区经营主体股权结构差异使两品牌存在不同复杂性的决策链条。麦当劳践行高度标准化、总部严管，中国地区业务决策权有限。据CCG对张懿宸在2018年3月的公开采访，麦当劳自2017引入中信、凯雷后，部分重大问题（如股权变更等）需中信集团参与审批，运营策略及薪酬架构相关决策交予麦当劳中国董事会决定，日常运营则充分授权管理层。百胜决策链条则逐渐缩短：中国地区业务重要性逐渐提升，自2005年起Yum! Brands集团中国分部单独分拆、成为和百胜国际（YRI）平行事业部，中国区总裁苏敬轼脱离百胜国际直接向百胜全球CEO汇报；2016独立分拆上市后Yum! Brands集团并未直接参股；百胜中国决策流程相对独立，于产品研发、新品牌推出、餐厅运营管理等均较麦当劳中国具备更高自主权。
#2发展战略：麦当劳全球一盘棋的高度标准化vs肯德基全链条贯彻落实本土化。
1）本土化供应链：百胜中国本土化供应链优化进入中国初期成本结构。麦当劳遵循“一招鲜吃遍天”高标准化法则，采用全球统一供应商、并带原有供应商进入中国（如新夏晖）；20世纪末进入时未能找到合格供应商，随即加大投入向上整合（如自行寻找土豆种植地等），早期较大投入为麦当劳中国带来了比肯德基中国更高的成本。2017中信接手后麦当劳中国考虑发展本土供应商。肯德基则遵从“摸着石头过河”的开放态度构建本土化供应链体系，协助本土供应商达到肯德基严格要求、同时帮助许多海外供应商来中国建厂，实现品牌与供应商共同成长，供应链本土化于1998年削减百胜中国地区外购成本近1亿人民币。至21世纪初肯德基供应链本土化已基本完成。（《肯德基在中国：天时、地利、人和》，刘国栋，2007）
2）本土化产品与品牌：肯德基洞悉国人消费习惯，高举高打本土化；麦当劳则始终坚持全球标准化，以经典款为重。战略层面的本土化理念使肯德基中国关注产品口味与国人偏好的吻合程度、并不断通过鼓励青少年参与体育活动等减缓国人对“洋快餐”的健康性顾虑，同时引入早餐、中餐元素等步步贴近国民生活。麦当劳则始终坚持全球标准化，除早期个别产品外（如珍宝三角、牛肉饭/鸡肉饭等）本土化产品偏少；菜单也相对保守，以经典款为主，主要源于公司内部不成文规定，即不倾向于陈列五花八门新品以防侵蚀经典款销量（《标准化的偏执狂：金色拱门背后的麦当劳》，彭剑锋等，2017）。
成功归因：借东风巧用天时，修内功百战百胜
我们认为，百胜中国的成功离不开内外部合力综合作用。外部环境“天时地利”，20世纪末中国改革开放背景下国民消费力提升、就餐习惯改变赋予快餐业无限发展机会；公司内部“人和”，从人员架构、战略规划及执行落地上构成内部“黄金三角”，16年分拆后地区业务聚焦、决策更加自主，持续践行本土化策略。内外合力下，百胜中国发展态势正如其名，在中国西式快餐激烈竞争中脱颖而出、百战百胜。
#1借东风：改革开放启动中国奇迹，百胜中国乘风而起。1978年改革开放后中国经济腾飞，人均GDP持续提升，国人生活水平日益提高；随外食习惯逐渐兴起，餐饮业顺势腾飞，餐饮业月度社会消费品零售总额从1994.01的69.4亿元增长至2005.12的905.1亿元，增幅10倍有余。与此同时经济发展存在区域分化现象，东部人口稠密、GDP贡献占比较高，彼时多数跨国公司发现中国市场潜力，并以中国华东沿海地区作为开拓中国市场的切入口。百胜中国也不例外，1987年、1990年肯德基、必胜客接连进入中国，正逢国人消费力提升及对外来品牌认知提升的“蜜月期”，随即依靠合资模式借势而起、快速扩张，于后续十年内进军我国东部主要城市，并凭借独特、崭新就餐体验牢牢占据国人对西式快餐初印象。
#2修内功：区域决策自主，内部利益一致；积极打磨不同UE以实现灵活落地。
1）从总部至门店多维度高自主性决策：①股权结构上，Yum! Brands集团不直接参股百胜中国，CEO屈翠容2023年的薪酬结构中90%与业绩和股权激励挂钩，并享有董事会席位，实现经营效果与管理层、股东利益高度一致；②经营管理上，中国地区经营改善更具备针对性，针对必胜客的振兴计划及2024.5开启的WOW店转型均为中国市场独立创新举措；向经营层面放权以有效改善门店运营效率，RGM#1（餐厅经理第一）是公司内部严格遵循的文化，总部利用各种方式赋能一线、提升其主观能动性、不断提升餐厅管理效能。4Q23落地的Fresh eye项目有效地借助餐厅经理视角改善经营效率，改善门店一线经营流程、维持餐厅利润稳定。
2）高管激励+RSU（限制性股票奖励）保持公司由上至下利益一致。百胜中国“2022年长期激励计划”针对公司、附属公司及关联公司的高级职员、高管等授予限制性股票期权、限制性股票单位以及现金激励授权等，以此激励管理层实现长期目标。餐厅经理限制性股票单位股权激励计划则将餐厅经理纳入奖励范围，给予一线员工充分授权、支持、尊重与回报。2025.8.7公司授予622人（包括588名餐厅经理）共计5.18万股限制性股票单位，截至2025年底，该计划已使超过15,300名餐厅经理成为百胜中国股东，在此下放一线的股权激励下，公司2025年餐厅经理流失率约为7.8%，同比-1.9pct，一线人员相对稳定（公司公告）。2026.8.3，公司再次授予813人（包括791名餐厅经理）共计6.83万股限制性股票单位。
3）继承百胜“RED”营销功底构筑品牌资产；数字化护城河支撑庞大会员体系。“RED”指相关性（Relevance）、便利性（Ease）、独特性（Distinctiveness），百胜中国凭借高本土化程度提升品牌与国人文化及社会相关性，同时不断推出更具性价比的套餐及优惠活动降低获得门槛，当前“疯狂星期四”等耳熟能详的营销活动已无形中转化为珍贵品牌资产，实现正向循环。百胜中国积极推进销售端数字化渗透率，肯德基+必胜客数字化订单占比由19年底的55%提升至25年底的94%。会员数量持续增长，截至2025年末肯德基+必胜客会员数量5.9亿，较24年底增长约13%，会员销售额占比61%。
4）修炼门店内功：店型及模式多元，不断缩短投资回收期、降低新店投资额；积极发掘中国乡镇市场机会，基于高国民度以及灵巧店型迅速下沉、构建先发优势。基于标准化店型，肯德基进一步针对高线城市/下沉市场分别推出Mini店（约120平米）与小镇店（150-200平米），据公司2025年投资者日材料及公司公告，公司小镇店投资额已降至标准店的40%以下，肯德基平均新店投资额由2025年的130万元进一步降至1H26的约120万元，平均税前现金投资回收期约2-3年。必胜客平均新店投资额由2023年底的130万/店降至1H26的约90万/店，投资回收期缩短至2-3年。基于上述不断打磨的门店模型，百胜加速下沉，1Q25肯德基/必胜客门店中三线及以下城市门店占比分别为肯德基56%/必胜客47%。
竞争中凸显韧性：内功深厚，行稳致远
竞争中凸显韧性：运营效率筑牢盈利基础，守正创新拓展增长空间。2024年以来，国内消费需求恢复偏弱，西式快餐市场竞争加剧，肯德基、必胜客分别面临塔斯汀、萨莉亚等平价品牌的竞争压力以及部分新品类的分流。2024年肯德基/必胜客同店销售分别同比-2%/-5%，2025年均修复至+1%，其中必胜客通过主动调整价格带，以价换量推动客流恢复。2025年外卖平台补贴竞争进一步加剧，带动外卖订单增长，但同时增加餐厅履约及促销成本。百胜中国凭借供应链、数字化及运营效率优势，在渠道结构变动中实现销售表现与盈利能力同步提升，2025年集团餐厅利润率达16.3%/同比+0.6pct。
百胜中国举措：
1）持续降本增效、保障盈利能力：供应链端推进Red Eye项目、强化源头直采及采购管理，控制食材成本；运营端通过Fresh Eye项目、iKitchen及自动化设备优化门店流程、提升人效，叠加租约优化及轻量化店型推广，持续降低租金、折旧及单店投资。
2）积极创造客流增量，应对渠道结构变化。肯德基通过“疯狂星期四”、高性价比产品及肯悦咖啡、KPRO等肩并肩店型拓展消费场景；必胜客通过大众化定价、WOW店型及新品类创新提升消费频次。2025年外卖平台补贴加码，公司积极承接第三方平台流量、优化平台骑手与自有配送资源配置，以规模增长和履约效率改善部分对冲骑手成本压力。2025年肯德基/必胜客同店表现实现转正，餐厅利润率分别达17.4%/12.8%，同比+0.5/+0.8pct，在竞争加剧及外卖渠道结构变化背景下仍保持盈利韧性。
关注点1# 必胜客大众化转型阶段性见效，品牌所有权收购后盈利与扩张空间值得期待。 2024年必胜客通过主动下调价格带拓展大众消费市场，全年同店交易量改善。2025年同店销售恢复至同比+1%，2Q26同店销售继续同比+1%，其中交易量同比+13%，客单价同比-11%，大众化策略持续带动客流增长。与此同时，公司通过WOW轻量化店型拓展下沉市场，并推出Pizza Hut Burger Bar拓展汉堡消费场景，推动店型及产品结构持续优化。据公司公告，2026年8月，公司以12亿美元完成中国内地必胜客品牌所有权收购。公司预计，原有品牌许可费的节省将推动必胜客餐厅利润率向肯德基靠拢，并使更多潜在新店满足2-3年的投资回收期目标。我们认为，必胜客前期价格带调整已取得阶段性成效，未来伴随品牌自主经营权扩大、产品及店型创新深化，店效提升与门店扩张潜力值得期待。
关注点2# 多品牌成长阶段各异，资源配置与非核心品牌盈利需持续验证。集团资源投入仍将以肯德基、必胜客两大主品牌为核心，肯悦咖啡依托肯德基现有体系实现低成本扩张，为当前落地较快的新模式。建议关注集团在主品牌规模扩张与新兴品牌培育之间的资源配置效率，以及非核心品牌的稳态利润贡献。
1）咖啡业务：双轮驱动，肯悦咖啡定位大众化高性价比市场，依托肩并肩模式共享肯德基门店、人力及供应链资源，以较低增量投资快速扩张，截至2Q26覆盖门店超3,300家，对KFC母店有中个位数的销售额增长贡献；Lavazza则聚焦中高端咖啡市场，采用独立门店与咖啡零售双轮驱动模式，需独立投入品牌建设、门店运营及零售渠道资源。 2025年Lavazza同店表现改善，轻量化店型盈利模型逐步优化，截至2Q26门店超190家，公司目标2029年拓展至1,000家。
2）Taco Bell：当前品牌在华发展仍相对缓慢， 2024年收缩非核心市场门店、聚焦京沪门店改善经营。截至2Q26约30家门店，关注本土化产品打磨及单店模型改善。
3）中餐：截至2Q26，黄记煌/小肥羊分别经营超600/约130家门店，主要通过加盟模式及菜单、店型和供应链优化改善经营，扩张相对审慎。
对我国同类企业的借鉴与启示
Yum! Brands旗下品牌出海历程长达50余年，几经周期验证的全球化方法论值得后来者反复推敲。Yum! Brands作为连锁西式快餐的代表，几度安然穿越经济周期，经营韧性非其他餐饮公司可匹敌。从多品牌文化的塑造到数字化建设的坚持，从扩张方式的选择到本土化的适应，Yum! Brands的国际化步伐处处展现出公司对市场敏锐的洞察力和对消费者需求深刻理解。虽然世殊时异，市场环境和时代机遇无法复现，但我们认为Yum! Brands稀缺的多品牌国际化成功经验和前瞻的本土化管理，依然值得我国企业反复思考与借鉴。
横向选品类
竞争越激烈的赛道越肥沃
坚守天然好赛道。我们在《星巴克全球扩张启示录》中提到口味接受度广，易复制和实现规模化的赛道在出海中更具优势，Yum! Brands所在的西式快餐即是此类天然禀赋较优的赛道之一。据欧睿，全球西式快餐中，2025年汉堡/炸鸡/披萨的连锁化率分别为82.8/90.1/60.7%，CR3分别为60.2/51.5/31.4%（销售额口径），远高于其他餐饮业态。西式快餐品类发展成熟，对人工依赖度低，产业链高度标准化，确实是天然的好赛道。虽然当下全球市场西式快餐竞争者较多，我国企业缺乏先发优势，但中国博大精深的饮食文化中，与西式快餐性质相近的赛道仍不在少数。例如火锅、烧烤品类，对厨师的依赖度同样较低，上游供应链工业化和标准化程度较高，同样是出海可选择的优势品类。
寻找顺风的赛道。我们在前文中提到，肯德基、必胜客等品牌之所以一度在全球市场风靡，很大程度仰仗于二战后美国经济的高速发展、全球影响力的提升以及城市化进程加速带来的便捷用餐需求新增量。相应地，当下我国国家软硬实力增强和文化认同感提升，更能传承中华文化特色的民族餐饮品类或迎出海契机。此外，当下新一代消费者更加注重个性化和悦己需求，愿意为提供情绪价值的产品或服务买单。因此，我们认为携带社交属性、情绪价值的品类在全球化过程中，更易受到各市场年轻人的接受和认可。
成熟的赛道拼什么？
小池子里出大鱼。虽然大品类市场渗透充分，需求见顶，但纵向深挖细分赛道，我们认为仍存差异化增长空间。例如，TacoBell所在的墨西哥餐厅赛道仍处于上升通道之中。据Mexican Food Market by Type and Geography - Forecast and Analysis 2022-2026（Technaviom, 2021），全球墨西哥食品市场规模预计将增加1138.5亿美元，22-26年CAGR为6.65%，42%的规模增量来自国际市场。此外，头部墨西哥餐厅品牌Chipotle Mexican Grill经营业务仍主要聚焦北美地区，国际市场竞争者不多，TacoBell背靠百胜强大的国际化能力，在国际市场中具备一定发展潜力。相对应，在饮品赛道中，我们认为从中国起源的现制茶饮品类出海同样具备类似逻辑。
从投资角度来看，成熟的品类上下游完整，规模效应基本已完全释放，赛道整体易守难攻，龙头的价值更加突出，而国际化则是龙头能力得以复用，成功率较高的新增长曲线之一。此外，若龙头在某个区域颇为深耕，当地分公司有机会成长成为市场新锐标的亦值得关注。
基于以上，我们认为，适合中国企业全球化的消费品，需要同时满足供给端中国具备结构性优势、海外需求未被充分满足、竞争端具备可持续差异化且能够嵌入本地生态三项条件。我们以此归纳出消费品出海品类筛选框架：1）供给端看中国制造链条、工程师/服务人员成本红利；2）需求端看是否迎合海外消费者在口味、场景和审美上的部分需求；3）竞争端看当地玩家和中国同行的复制难度、是否有来自本地企业生态端的压力，以及目标市场是否具备物流、支付、内容平台等基础设施托底。快餐、茶饮、火锅在三项条件上匹配度较高，因此有望成为中国餐饮出海的先行品类。
纵向看实力
本土化改进的精髓在哪里？
借鉴Yum! Brands出海经验，我们认为本土化并不只是简单产品或服务在不同地区的适应性调整，关键的胜负手是从组织管理上真正融入本土，做好“本土化里子”的搭建，相应口味、产品、店型、供应链等方面的本地化也能水到渠成。正如肯德基大中华区前副总裁刘国栋《肯德基在中国》中提到“肯德基的品牌定位是具有中国特色的美国品牌。”我们认为，中式以人为本的管理风格+西方现代化连锁运营方法论更容易被消费者所接受，也成为中国地区肯德基和麦当劳发展分化的重要原因之一。
对我国企业的启示：本土化需要从服务业的核心——“人”出发，可视为一种深层次的地域文化和跨国管理模式的融合。因此，深入了解目标市场的文化价值观、消费习惯和商业背景至关重要，相对简单快捷的方法论在于：1）雇佣和培养本地员工，他们能更好地理解市场需求和文化差异，有助于公司更好地融入当地社会。2）疑人不用，用人不疑。在培育本地人才的基础之上，予以区域相对充分的自由裁量度，便于灵活调整组织结构和运营策略。3）由后往前，做拓荒者。后端完成组织和供应链的本土化搭建后，根据洞察到的需求和市场变化快速应对，先于竞对推出属地化适应产品，而后通过营销+渠道等组合拳，做大品牌声势，先行占领消费者心智。
有哪些出海模式可供选择？
连锁企业出海一般分为直营、特许经营、加盟与合伙股权投资几大模式。我们认为不同品类/不同品牌周期和出海阶段，模式的选择不尽相同。Yum! Brands出海之所以在出海初期就以特许模式拓展，主要考虑品类的特性（快餐品类重视供应链和产品，对服务和场景的依赖度不高），以及个体特殊性（美国1950s特许经营盛行，品牌成立之初就以特许经营模式运作，经营经验丰富）。
反观国内企业，以海底捞为代表的具备品牌和资金实力的“餐”龙头，重视服务和场景价值，自品牌面世以来皆以直营模式展开，且中餐在食品安全等方面的不确定性变量较多，海外拓展采取特许经营、加盟模式应相对谨慎。若采用特许经营模式，公司需要具备强大的品牌力背书以及制定充分恰当的总部-区域管理机制，我们认为公司在某个区域已有一定的市场基础（1000店以上），想要进一步加密市场之时或为更好的时机（恰如当前的百胜中国），亦或是参考星巴克模式，从新零售品类切入特许经营。
对于堂食场景占比较低，店型以外卖/自提为主的渠道型连锁现饮龙头而言，国内即以加盟模式为主，海外市场一定程度也可复用。但需要考虑海外陌生且复杂的市场环境，出海前期可以通过合资持股/直营方式探测“水深”，站稳脚跟后，或可依托特许经营模式拓展。优质特许经营商掌握区域资源，可帮助企业在突破海外市场时找到捷径，但需要在前期对于合作伙伴做好充分的市场调研工作。对于特许经营的合作方式/话语权归属/分利模式/激励考核机制/区域划分等细节均需要公司花费一定心力来设计和落实。
挖掘适合“中国体质”的品牌战略
Yum! Brands之所以能成功实现国际化，很大程度仰仗于丰富的品牌矩阵以及整合品牌的能力。对于我国企业而言，选择多品牌/单品牌出海是值得长期探索的问题：
1） 从品类战略角度出发，中国餐饮风味在海外市场认知终归有限，若能辅以全球受众更广的品类（咖啡/西式快餐等），或更加有利于市场开拓以及公司整体影响力的提升，但相应对于公司综合运营实力、供应链能力和组织管理半径的要求将显著提高。
2） 从投资视角出发，餐饮连锁为现金牛企业，我国头部连锁餐饮上市公司普遍现金流充裕，相比从0→1自主孵化全新品牌，面对全球范围内充裕的优质供给，类Yum! Brands的外延整合收购路径，成功概率或更高，但相应也要考虑和内生主品牌的协同互补性。
3） 从时间维度来看，我们认为在出海的不同阶段，对于多品牌战略的资源倾注应有的放矢。出海初期，聚焦单一品牌的区域/市场覆盖量拓展更为重要。若有新品牌培育，可以以创业团队的形式与主品牌区隔进行独立运作，予以充分的孵化空间和时间。而立足中长期成长维度，多品牌则是构建多维成长曲线的重要抓手，亦是接续公司实现业绩长青不可忽视的一大战略。
投资建议
综上，我们建议关注具备供应链优势、有突出本土化运营能力的餐饮出海龙头。快餐、现制茶饮及火锅是中国餐饮企业较具国际化潜力的品类。
风险提示
跨国经营政策法规风险：中国餐饮企业在海外投资时面临多国法律法规的差异，如劳动法、环境保护法、反垄断法等。各国在餐饮营业执照、食材进出口、劳工签证和权益保障方面政策不同，合规要求高。劳动用工方面，不同国家对于劳工权益的保护程度不同，如工作时间、工资标准、社会保险等，企业在出海投资时需要了解并遵守当地的劳工法律，否则可能面临劳工诉讼和罚款。食品安全方面，西方标准与中餐习惯存在较大差异，某些特色调味品可能被视为不卫生或不合规，导致使用限制或罚款，进而影响公司业绩以及声誉。
原料和人工成本波动。海外市场进行食品饮料的生产制造过程中，存在一定的不稳定性。若企业无法获得供应稳定、价格可控的原材料，无法保障产品输出的稳定性，出现食品安全问题，会对品牌声誉造成重大影响，进而使得出海进程受到阻碍。海外人工政策和成本与中国不同，某些国家人工成本高昂，且本地法律影响导致限制较多。若人工成本波动较大，会影响公司业绩，出海进程受到阻碍。
行业竞争加剧。海外新市场中的本土品牌已积累起一定的市场基础，中国企业进入必然需要与本地品牌展开竞争。若行业竞争急速加剧，公司产品销售或将受到抑制，进而影响公司业绩。
文章来源
研报《Yum! Brands: 多品牌餐饮集团的全球化标杆》2026年11月2日
樊俊豪 分析师 S0570524050001 | BDO986
曾珺 分析师 S0570523120004 | BTM417
洪洋 联系人 S0570125070021 | BXP979
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