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投资要点
事件：26Q1-Q3营收388.21亿元，同比-2.6%；归母净利润36.70亿元，同比+20.3%；扣非归母净利润36.44亿元，同比+20.0%；26Q3营收111.66亿元，同比-4.7%；归母净利润5.64亿元，同比+24.6%；扣非归母净利润5.65亿元，同比+28.2%。
公司盈利能力持续提升： 1）Q3毛利率为34.0%，同比+2.0pct，其中主营毛利率同比+1.3pct，继续维持提升； 2）销售/管理/财务费用率分别为20.6%/3.4%/-0.8%，同比+1.8pct/-0.5pct/持平。3）归母净利润率为5.0%，同比+1.2pct。
渠道拓展持续推进： 1）相比去年同期，公司在海南离岛免税市场的份额提升2pct。2）完成DFS大中华区零售业务收购，海外规模持续扩大，Q1-Q3国际业务同比增长71%。3）报告期内，与上海机场合作在浦东机场推出免税品国潮区。
盈利预测：公司作为全球旅游零售龙头，市场地位稳固，持续推进零售生态建设。公司同时宣告分红方案，拟派发每股现金股利0.4元，占2026前三季度净利润比重22.65%，是公司近年来首次年中分红。参考2026年前三季度经营情况，我们调整2026-2028年营业收入至526/572/618亿元，归母净利润预计至46/53/60亿元，当前股价对应2026年估值约为23X/20X/17X，维持买入评级。
风险提示：新牌照发放等导致海南离岛免税竞争严重加剧；汇率波动风险；消费需求大幅不及预期。
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东吴商社 吴劲草团队
吴劲草/ 杜玥莹/ 郗越/ 阳靖/ 王琳婧/ 张桉桉
【东吴商社 吴劲草团队简介】
团队荣誉：
2025年 新财富 批零与社服行业最佳分析师 第6名
2025年 水晶球 商贸零售/社会服务 最佳分析师 第5/5名
2025年 上证报 批零社服行业最佳分析师 第4名
2025年 WIND 商贸零售行业金牌分析师 第1名
2024年 新财富 批零与社服行业最佳分析师 第6名
2024年 水晶球 商贸零售/社会服务 最佳分析师 第3/5名
2024年 上证报 批零社服行业最佳分析师 第5名
2024年 WIND 商贸零售行业最佳分析师 第2名
2021-2023年 新财富/水晶球/上证报/WIND/金牛奖/金麒麟等奖项荣获最佳分析师
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