文｜朝阳资本论
2026年，或许不少投资者都会感叹2022年碳酸锂将近60万/吨的疯狂。
今年碳酸锂的价格依旧跌宕起伏。
5月中旬，碳酸锂期货最高突破20万元关口，最高触及20.99万/吨。
到了10月上旬，价格已经下探到10万附近。
半年时间，几乎腰斩。
就是在这样的背景下，赣锋锂业（002460.SZ）发布三季报。
前三季度实现营业收入361.59亿元，同比增长147.24%；归母净利润50.12亿元，同比暴增19540.5%，扣非净利润46.36亿元，而上年同期亏损9.36亿元。
从巨亏到暴赚，只用了一年。
不过，净利暴增19540.5%，主要来自去年同期的低基数，2025年前三季度，锂价处于周期底部，赣锋锂业归母净利润仅约2552万元，几乎可以忽略不计。
顺着锂价震荡与行业供需的变化往下走，我们先看清赣锋锂业这轮增长是怎么来的，再拆解赣锋眼下的收入构成和它押注的客户盘，最后回答，在锂价很难重回2022年高位，且年内大幅波动的背景下，赣锋锂业未来到底靠什么撑起估值。
从锂盐到锂电，赣锋盈利暴增
去年全年，赣锋锂业净利润不过16.13亿。
今年前三季度，就赚了50.12亿，是去年全年三倍以上。
三季报证明赣锋锂业的盈利修复力度确实存在。
赣锋锂业给自己的增长归因为锂系列产品售价回升，叠加锂电池系列产品销量增加，量价双轮驱动。
前者是周期，后者是成长，两者合流才构成这轮反转的主线。
从公司上半年的收入构成来看，赣锋锂业已经不是单纯靠锂盐赚钱。
上半年，总营收 230.97 亿元，其中锂系列产品（锂化合物加金属锂）141.97 亿元，占比 61.47%，毛利率 42.44%；锂电池系列产品 78.31 亿元，占比 33.90%，毛利率 12.43%；其他业务 10.69 亿元，占比 4.63%。
锂盐依然是收入的大头，也是利润的主要来源，但收入结构已经发生明显变化。
放到2022年锂价景气的高点，锂系列产品的营收占比一度超过80%，锂电池仅占15.49%。
四年时间，锂电池业务的权重翻了一倍有余。
现在锂电池板块的占比已经抬升到接近34%，并且逐年走高，意味着赣锋正在从锂盐生产商转身为锂资源—锂盐—电池一体化企业。
锂电池是制造型业务，毛利率虽远低于锂盐，但胜在需求稳定、客户分散，能够在一定程度上对冲锂价的剧烈波动。
两种资产搭配，公司整体利润曲线才不至于完全跟着碳酸锂价格走。
同样是面对锂价下行，纯锂盐厂商只能被动承受，赣锋却多了一根可以托底的杠杆。
再往赣锋锂业的下游客户层看，锂电的需求侧分为三个方向。
动力电池走的是差异化路线，半固态电池已经装车交付，国内和赛力斯深度绑定，海外则与韩国现代汽车达成合作，卡的是新能源车和半固态定点这两条线。
储能是目前出货的主力，电芯外销与系统交付并行，客户覆盖德业、固德威、科陆等储能集成商，向上还伸进了华电、华润、中石油这些能源央企的风光大储与工商业储能项目，同时布局欧洲、印度等海外储能市场。
消费类电池则相对低调，通过惠州、新余基地供应 TWS 耳机、智能穿戴、无人机、医疗设备、扫地机器人等消费电子厂商，客户以 ODM 代工厂为主。
三块业务合在一起，让赣锋锂电池板块在锂价低迷期依然能靠出货量撑住营收，这也是区别于纯锂盐厂商的核心优势。
未来看点不在锂价，在资源、储能与固态电池
回到文章开头，赣锋的下半场到底赌什么。
第一张是海外低成本资源的爬坡，这是穿越周期的护城河。
行业产能仍在持续释放，锂价中枢长期承压，很难回到2022年把碳酸锂推到数十万元一吨的高毛利时代，这个判断基本是共识。
但资源自给率越高的企业，在锂价低位时越能保住现金流、熬过洗牌。
马里、阿根廷的项目进入稳定投产与扩建阶段后，赣锋的现金成本会明显低于依赖外购矿石的同行。
再生锂回收业务也在同步成型，从退役电池提取锂盐，增加第二原料来源，进一步摊薄对外购矿石的依赖，形成资源闭环。
第二张是储能电池，这是中期增长最扎实的底盘。
赣锋锂电避开乘用车电芯的价格内卷，把资源向储能倾斜，588Ah、648Ah 大容量电芯逐步投产爬坡，面向风光大储、工商业储能和海外户储市场。
储能需求比动力电池更具持续性，客户结构也更分散，一旦起量，就能持续抬升锂电池板块的营收占比，一点点改变过去业绩绑定碳酸锂价格的旧格局。
锂盐是强周期高毛利业务，储能是制造型稳健业务，两者搭配，公司整体利润的波动区间被显著收窄。
第三张是半固态向全固态电池的演进，这是市场最关注的长期弹性。
赣锋是少数打通固态电池全链条的厂商，上游自产金属锂负极和固态电解质，下游电芯与系统一体化。
半固态电池已经实现装车；锂金属固态电池做到 400Wh/kg 的能量密度、循环寿命突破 1100 次，500Wh/kg 级别产品进入小批量试制。
固态电池的单位电芯耗锂量高于传统液态电池，一旦大规模产业化，会反向拉动自身锂盐与金属锂需求，形成独特的内部协同。
当然，目前赣锋的半固态刚进入小规模商业化，全固态仍处中试与验证阶段，短期不会贡献大额利润，更多是长期价值的想象空间。
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