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文/乐居财经 刘治颖
又一家房企债务化解工作迎来关键突破。
10月5日，雅居乐集团（03383）公告称，公司与持有现有银团贷款未偿还本金总额约61.5%的债权人协调委员会，接近敲定有关商业条款清单及重组支持协议的谈判及文本，并计划在六周内发布重组支持协议。
此次债务重组，涉及解决雅居乐集团本金约51.83亿美元的金融债务，包括现有银团贷款未偿还本金9.75亿美元、优先票据未偿还本金17.47亿美元、永久证券未偿还本金19亿美元、可交换债券未偿还本金3.08亿美元，以及其他负债未偿还本金2.52亿美元。
从方案来看，雅居乐集团选择了以债转股为核心的重组模式，让境外债权人从“债主”变成“股东”。为此，公司将发行约91.99亿股新普通股及缴足股份，占新股发行后公司股本的64.6%。债权人可以选择新公司股份或新可交换债券。新可交换债券的发行最高金额为356.5亿港元，期限364日，到期强制换股。
值得注意的是，债转股的另一面，是公司控制权的更迭。
本次债务重组之前，陈卓林家族是雅居乐集团的实控人。截至6月30日，陈氏家族合计持有雅居乐56.67%的股份，其中仅Top Coast Investment Limited一家便持股47.42%，是公司的单一最大股东。债务重组完成后，陈氏家族的持股将被大幅稀释，比例可能降至20%左右。
据媒体报道，中国企业资本联盟副理事长柏文喜指出，雅居乐拟出让重组后约64.6%股权、原股东丧失控制权，本质是通过债转股实现约51.83亿美元境外债务出清。房企走到放弃控股权这一步，往往多重风险叠加，雅居乐正属于该情形，清盘呈请悬顶、资产处置空间有限，债权人选择控股而非继续展期。
另有知情人士解释称，64.6%是所有债权人的持股比例，而不是单一股东。这些债权人数量多、股权分散，也并非一致行动人，不能等同于大股东。基于企业治理稳定的需要，重组后陈氏家族的持股比例会被摊薄，但大概率还将保持单一大股东的地位。
今年上半年，雅居乐集团实现营业收入108.61亿元，同比减少20%，股东应占亏损88.3亿元，同比有所扩大。截至6月末，其一年内到期的借款419.72亿元，而现金及银行结余总额45.14亿元。
截至今年6月末，该公司于68个城市，拥有预计总建筑面积约2，503万平方米的土地储备，其中珠三角及长三角分别占约30%及4%。
事实上，今年以来，民营房企债务重组进入集中落地期，行业风险出清节奏明显加快。中骏、宝龙、龙光、花样年等多家房企的境外债务重组，已相继完成司法程序并正式生效。
不过，债务重组落地只是房企脱困起点，后续能否稳住经营、彻底化解危机，仍存不小挑战。
克而瑞分析认为，具备稳定内生造血能力、财务结构稳健的优质房企，依托持续的销售回款对冲短期债务周转压力，其信用基本面具备较强韧性；而对于造血能力薄弱、财务资质偏弱的房企，销售回款持续承压将削弱其偿债能力，市场信用预期持续走弱，信用利差易升难降，估值将持续承压。
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