金吾财讯 | 国海证券发布研报指，玖龙纸业（02689）FY2026业绩表现靓丽，经营韧性进一步巩固。报告期内，公司收入同比增加约18.6%至人民币750.00亿元，毛利润同比增加约50.8%至人民币109.25亿元，净利润同比增加约83.8%至人民币40.47亿元，公司权益持有人应占盈利同比增加约102.6%至人民币35.81亿元，每股基本盈利同比增加约100.0%至人民币0.76元。每股末期股息为人民币10.0分（相等于约11.6港仙）。盈利大幅改善主要得益于垂直整合原料供应链所强化的成本优势，以及高端产品占比提升带动的产品均价上涨。FY2026公司销量同比增长约14.0%至约2450万吨，连续四年创历史新高，平均销售价格同比逆势上涨约4.0%。业务结构方面，黑纸提档、白纸破局双向发力。FY2026包装纸实现营收人民币660.44亿元，同比增长约16.1%；环保型文化用纸收入人民币79.66亿元，同比增长约47.3%；高价特种纸产品收入人民币8.83亿元，同比增长约31.2%。黑纸方面，高端牛卡纸产品销售占比进一步提升；白纸方面，成功开发一系列差异化、高附加值产品，完成产品转型。产能方面，公司位于广西北海市及湖北荆州市的年设计产能190万吨高端造纸及年设计产能70万吨木浆配置项目顺利投产。截至2026年6月30日，公司木浆总设计年产能约为540万吨，造纸总设计年产能约为2480万吨。公司正在湖北荆州、重庆、天津、广西北海、广东东莞及江苏太仓投资木浆年设计产能约380万吨及造纸年设计产能约320万吨，以上项目完成后，木浆总设计年产能将超850万吨，造纸总设计年产能约2610万吨。资本结构方面，公司已完成永续资本证券赎回，本金总额中合共约3.995亿美元已获有效提呈及回购，占未偿还永续资本证券总额约99.9%，余额约0.005亿美元的回购已于2026年8月完成。国海证券预计FY2027-2029公司营业收入分别为人民币841.76亿元、940.26亿元、1048.35亿元，归母净利润分别为人民币42.30亿元、48.16亿元、54.01亿元，对应PE估值为6/5/4x。基于公司业绩及浆纸一体化红利持续兑现，随着湖北、北海等基地木浆及高附加值纸种产能爬坡，叠加箱板瓦楞纸行业供需格局边际改善，公司成本护城河有望进一步巩固，利润弹性可期，维持“买入”评级。风险提示：终端消费需求复苏不及预期；偿债及再融资风险；浆纸一体化项目建设进度及投产效果存在不确定性；环保标准持续趋严；汇率波动风险；政策变动风险。
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