近日，麦科田正式开启港股全球发售。这家脱胎于输液设备小厂的企业，十五年间借助资本加持与多笔并购，搭建起生命支持、微创介入、体外诊断三大业务，产品销往全球 140 余个国家。但光鲜上市的背后，靠收购堆砌起来的业务底盘，正面临盈利、商誉、业务整合等多重现实考验。
01并购换规模：盈利根基并不稳固
麦科田的成长，并非以内生研发为核心，而是一场资本驱动的并购扩张。公司核心管理团队大多来自迈瑞医疗，这支 “迈瑞校友团” 凭借行业资源拿到多轮融资，累计募资约 22.59 亿元，充足的资本弹药成为收购的底气。自 2017 年起，六笔收购接连落地：收购英国 Penlon 补强生命支持与海外渠道，拿下唯德康跻身国内消化内镜耗材第二，再通过并购补齐分子诊断、硬性内窥镜与欧洲经销网络。一系列交易快速推高营收，公司营业收入从 2022 年 9.17 亿元增长至 2025 年 16.19 亿元。
但规模增长并未带来持续稳定的盈利能力。2022 2024 年公司连续三年亏损，累计亏损超 3.8 亿元，直至 2025 年才实现 5073.8 万元的净利润。值得注意的是，此次扭亏并非来自主营业务效益提升，本质依靠压缩各项费用。2025 年销售费用率、研发费用率双双下调，仅销售费用率下降带来的成本节约就超过当年净利润。倘若维持 2022 年的费用投入水平，企业依旧处于亏损状态。
盈利脆弱性在 2026 年一季度进一步暴露，上市前夕再度出现 252.7 万元亏损。上市后首个季度转亏，反映出公司尚未构建可以持续造血的经营模型。同时，为完成并购扩张，企业研发投入相对收缩，2025 年研发开支绝对值出现下滑，研发费用率由 25.68% 回落至 18%。对比行业龙头，麦科田无论研发投入体量还是技术沉淀都存在差距，依靠收购拿产品的模式，难以替代自主创新，后续被收购资产的技术融合、人才留存均存在不确定性。
02高商誉压顶，多重外部风险悬而未决
在并购扩张背后，高达 9.28 亿元的商誉成为悬在麦科田头顶的达摩克利斯之剑。截至 2025 年末，商誉占公司净资产比例接近五成，其中 98.5% 来自 16.2 亿元收购唯德康这笔交易，商誉规模达到当年净利润的 18 倍。高度集中的商誉意味着公司资产质量高度绑定唯德康的经营表现，一旦该子公司业绩不及预期，大额商誉减值会直接侵蚀企业利润。
消化内镜耗材作为唯德康的核心赛道，当下正直面集采冲击。第七批国家高值耗材集采已经启动，23 种消化介入产品纳入集采范围，若核心产品落入集采，价格下行将直接打压唯德康的收入与毛利率。市场竞争压力同样巨大，行业龙头南微医学占据近半市场份额，麦科田虽位列第二，但市占率不足对手一半，产品毛利率也长期低于同业龙头约 10 个百分点。
渠道端隐患同样凸显。公司八成以上收入依靠经销商实现，而经销商队伍正在快速萎缩。半年时间国内经销商减少 1128 家，海外经销商同步大幅缩减。经销商网络持续流失，若态势延续，会直接冲击产品的市场触达与销售转化。
靠并购快速拼出业务版图的麦科田，即将站上港股资本市场。资本市场会为成长故事买单，但不会持续容忍脆弱的盈利与高悬的风险。对于麦科田而言，如何完成并购资产的深度整合、夯实自主研发实力、化解商誉与渠道危机，将决定它能否从并购拼凑的企业，蜕变为具备内生竞争力的医疗器械公司。
本文结合AI工具生成
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