【券商聚焦】开源证券维持蜜雪集团（02097）增持评级 指利润下滑系主动战略投入

金吾财讯 | 开源证券发布研报指，蜜雪集团（02097）2026年上半年实现收入152.16亿元，同比+2.3%；期内利润23.19亿元，同比-14.7%；母公司拥有人应占利润22.96亿元，同比-14.7%。收入增速换挡的核心原因是门店净增放缓叠加存量门店经营下滑。开源证券认为，本轮利润下滑系公司主动战略投入与行业阶段性竞争加剧共振的结果而非经营失速，供应链、品牌IP与全球化壁垒仍在加固，维持“增持”评级。门店经营方面，截至2026H1，集团在全球17个国家拥有约63,987家门店，其中中国内地59,609家、中国内地以外4,378家。期内新开5,455家、关闭1,289家，较2025年末净增约4,202家。管理层将国内放缓开店定性为长期战略选择，发展逻辑由“复制扩张”切换为“精耕细作”。海外坚持质量优先，上半年印尼、越南主动调改，新进入墨西哥、吉尔吉斯斯坦、巴西。多品牌方面，主品牌推进第九代门店及26城旗舰店；幸运咖完成全国60天短保咖啡豆切换，低温鲜奶覆盖约50%门店；雪王IP周边文创2025年11月至2026年7月营收同比+200%，构成第三增长曲线。财务指标方面，2026H1毛利率30.4%，同比-1.2pct，主因“真鲜纯”产品升级推动常温物料向冷冻、短保冷鲜切换，三温仓储与配送体系建设及免费送货入店推高物流成本。销售费用率7.4%（+1.3pct），主因品牌IP建设与门店运营支持；行政费用率4.0%（+1.1pct），主因人力成本增加。“真鲜纯”战略整体预计三年完成，管理层指本轮投入指向下一代周期的核心壁垒。考虑到下半年店均压力仍大（2025Q3为外卖大战高点、高基数延续），开源证券下调2026-2028年归母净利润预测至53.35/61.75/69.76亿元（原为65.18/75.96/85.36亿元），对应EPS为14.05/16.27/18.38元，当前股价对应PE为13.0/11.3/10.0倍。该机构认为本轮利润下滑系公司主动战略投入与行业阶段性竞争加剧共振的结果而非经营失速，供应链、品牌IP与全球化壁垒仍在加固，维持“增持”评级。风险提示包括现制饮品竞争加剧、价格战持续、供应链升级推进不及预期等。