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投资要点
业绩简评：公司业绩符合预告。2026H1公司实现营业收入2,090.5亿元，同比+2.50%；归母净利润10.66亿元，同比+3.28%；扣非归母净利润9.42亿元，同比+184.75%，高增主因2025H1非经常性损益基数较高。2026Q2公司实现营业收入1,099.2亿元，同比+2.91%；归母净利润5.45亿元，同比+4.13%；扣非归母净利润-1.87亿元，上年同期为1.96亿元。
毛利大幅改善，增量大部分被套保亏损、存货减值与少数股东损益分走。2026H1公司毛利52.35亿元，同比+53%，毛利率2.50%，同比+0.83pct；但归母净利润同比仅+3.28%，主因：①投资收益与公允价值变动收益合计-3.18亿元，上年同期为+7.62亿元，同比减少10.80亿元，其中商品与外汇衍生品合计-6.22亿元；②资产减值损失6.41亿元，同比多提3.17亿元，公司披露主因期末存货规模增加、相应计提的存货跌价准备增加；③少数股东损益4.50亿元，同期为2.38亿元，主因象屿海装（造船）利润高增。
我们认为Q2扣非转负主要反映套保损益的季度间摆动。非经常性损益由2026Q1的-6.07亿元转为2026Q2的+7.32亿元；公司披露报告期内主动调降期货套保对应的期货端持仓，对应期货端亏损记入当期报表。我们认为该部分损益与现货端经营损益联动，观察主业应看期现口径毛利。
贸易主业期现毛利基本持平，金属矿产高增。2026H1公司经营货量1.33亿吨，同比+10.41%；贸易端期现毛利28.47亿元，同比-2.31%，期现毛利率1.48%，同比-0.03pct。分品类看：金属矿产期现毛利32.33亿元，同比+94.07%，铁矿经营货量同比+42%、钢材经营货量同比+14%；能源化工期现毛利5.48亿元，同比+21.21%；农产品期现毛利2.48亿元，同比-53.77%，公司披露主因玉米采购成本阶段性上涨；新能源期现毛利-11.86亿元，为唯一亏损品类。物流端毛利4.73亿元，同比+10.90%。
造船毛利高增、利润贡献凸显，在手订单充足。2026H1造船业务实现收入47.96亿元，同比+50.24%；毛利8.70亿元，同比+84.93%，毛利率18.15%，同比+3.40pct。报告期内交付船舶14艘、新签订单32艘，期末在手订单132艘，Ultramax型散货船累计接单超160艘，并首次承接集装箱船订单。经营主体象屿海装2026H1净利润6.68亿元（子公司合并口径），扣除少数股东损益3.24亿元后对归母净利润贡献3.45亿元。
盈利预测与投资评级：厦门象屿是我国大宗供应链龙头，行业集中度持续提升，以经营货量口径测算的大宗供应链CR5市占率由2021年的4.81%提升至2025年的6.24%。我们维持公司2026年归母净利润预期19.80亿元，将2027-2028年预期由23.26/25.44亿元微调至23.04/25.22亿元，对应2026-2028年同比+53%/+16%/+9%，当前股价对应PE为9/8/7倍（截至2026年8月27日收盘），维持“买入”评级。
风险提示：大宗商品价格波动；下游需求不及预期；套保损益波动等风险。
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东吴商社 吴劲草团队
吴劲草/ 杜玥莹/ 郗越/ 阳靖/ 王琳婧/ 张桉桉
【东吴商社 吴劲草团队简介】
团队荣誉：
2025年 新财富 批零与社服行业最佳分析师 第6名
2025年 水晶球 商贸零售/社会服务 最佳分析师 第5/5名
2025年 上证报 批零社服行业最佳分析师 第4名
2025年 WIND 商贸零售行业金牌分析师 第1名
2024年 新财富 批零与社服行业最佳分析师 第6名
2024年 水晶球 商贸零售/社会服务 最佳分析师 第3/5名
2024年 上证报 批零社服行业最佳分析师 第5名
2024年 WIND 商贸零售行业最佳分析师 第2名
2021-2023年 新财富/水晶球/上证报/WIND/金牛奖/金麒麟等奖项荣获最佳分析师
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